Tại sao chính phủ Mỹ mở cửa thì Bitcoin mới có thể tăng lên?

Người viết: EeeVee

Chính phủ Hoa Kỳ chính thức bước vào ngày thứ 36 của tình trạng ngừng hoạt động kỷ lục.

Trong hai ngày qua, thị trường tài chính toàn cầu đã giảm mạnh. Nasdaq, Bitcoin, cổ phiếu công nghệ, chỉ số Nikkei, thậm chí cả tài sản an toàn như trái phiếu Mỹ và vàng cũng không thoát khỏi.

Cảm xúc hoảng loạn trên thị trường đang lan rộng, trong khi các chính trị gia ở Washington vẫn đang tranh cãi về ngân sách. Có mối liên hệ nào giữa việc chính phủ Mỹ ngừng hoạt động và sự sụt giảm của thị trường tài chính toàn cầu không? Câu trả lời đang dần hé lộ.

Đây không phải là một sự điều chỉnh thị trường thông thường, mà là một cuộc khủng hoảng thanh khoản do sự đình trệ của chính phủ gây ra. Khi chi tiêu ngân sách bị đóng băng, hàng trăm tỷ đô la bị khóa trong tài khoản Bộ Tài chính không thể chảy vào thị trường, vòng xoáy máu của hệ thống tài chính đang bị cắt đứt.

Nguyên nhân thực sự của sự giảm giá: “Hố đen” của Bộ Tài chính

Tài khoản chung của Bộ Tài chính Hoa Kỳ (Treasury General Account), viết tắt là TGA. Có thể hiểu là tài khoản séc trung ương mà chính phủ Hoa Kỳ mở tại Cục Dự trữ Liên bang. Tất cả các khoản thu nhập liên bang, bất kể là thuế hay thu nhập từ phát hành trái phiếu quốc gia, đều sẽ được gửi vào tài khoản này.

Tất cả chi tiêu của chính phủ, từ việc trả lương cho công chức đến chi tiêu quốc phòng, đều được rút từ tài khoản này.

Trong điều kiện bình thường, TGA giống như một trạm trung chuyển vốn, duy trì sự cân bằng động. Bộ Tài chính thu tiền, sau đó nhanh chóng chi tiêu số tiền đó, dòng tiền chảy vào hệ thống tài chính tư nhân, trở thành dự trữ của ngân hàng, cung cấp thanh khoản cho thị trường.

Sự ngừng hoạt động của chính phủ đã phá vỡ vòng lặp này. Bộ Tài chính vẫn đang thu tiền thông qua thuế và phát hành trái phiếu, số dư TGA tiếp tục tăng. Nhưng do Quốc hội chưa phê duyệt ngân sách, hầu hết các cơ quan chính phủ đã đóng cửa, Bộ Tài chính không thể chi tiêu theo kế hoạch. TGA trở thành một hố đen tài chính chỉ có tiền vào mà không có tiền ra.

Kể từ khi ngừng hoạt động vào ngày 10 tháng 10 năm 2025, số dư của TGA đã tăng từ khoảng 800 tỷ đô la lên hơn 1 nghìn tỷ đô la vào ngày 30 tháng 10. Chỉ trong 20 ngày, hơn 200 tỷ đô la đã bị rút khỏi thị trường và khóa trong két của Cục Dự trữ Liên bang.

Số dư TGA của chính phủ Mỹ｜Nguồn hình: MicroMacro

Có phân tích chỉ ra rằng, việc chính phủ ngừng hoạt động đã rút gần 7000 tỷ đô la thanh khoản khỏi thị trường trong vòng một tháng. Hiệu ứng này tương đương với việc Cục Dự trữ Liên bang thực hiện nhiều đợt tăng lãi suất hoặc tăng tốc độ thắt chặt định lượng.

Khi dự trữ của hệ thống ngân hàng bị TGA hút mạnh, khả năng và ý muốn cho vay của ngân hàng giảm mạnh, chi phí vốn trên thị trường theo đó tăng vọt.

Những tài sản nhạy cảm nhất với thanh khoản luôn là những thứ đầu tiên cảm nhận được cái lạnh. Thị trường tiền điện tử đã sụp đổ vào ngày 11 tháng 10, ngay sau ngày tạm ngừng giao dịch thứ hai, với quy mô thanh lý gần 20 tỷ USD. Cổ phiếu công nghệ cũng đang lung lay trong tuần này, chỉ số Nasdaq giảm 1.7% vào thứ Ba, sau khi báo cáo tài chính của Meta và Microsoft tụt dốc mạnh.

Sự sụt giảm của thị trường tài chính toàn cầu chính là biểu hiện rõ ràng nhất của sự thắt chặt vô hình này.

Hệ thống đang trong tình trạng “sốt”

TGA là “nguyên nhân” của khủng hoảng thanh khoản, trong khi lãi suất cho vay qua đêm tăng vọt là triệu chứng trực tiếp nhất của “cơn sốt” trong hệ thống tài chính.

Thị trường cho vay qua đêm là nơi các ngân hàng cho nhau vay vốn ngắn hạn, là mao mạch của toàn bộ hệ thống tài chính, lãi suất của nó là chỉ số thực sự nhất để đo lường độ chặt chẽ của “nguồn tiền” giữa các ngân hàng. Khi thanh khoản dồi dào, việc cho vay giữa các ngân hàng rất dễ dàng, lãi suất ổn định. Nhưng khi thanh khoản bị rút cạn, các ngân hàng bắt đầu thiếu tiền và sẵn sàng trả giá cao hơn để vay tiền qua đêm.

Hai chỉ số quan trọng rõ ràng cho thấy cơn sốt này nghiêm trọng như thế nào:

Chỉ số đầu tiên là SOFR (lãi suất cho vay qua đêm có đảm bảo). Vào ngày 31 tháng 10, SOFR đã tăng vọt lên 4,22%, ghi nhận mức tăng lớn nhất trong một năm.

Điều này không chỉ cao hơn mức trần 4,00% của lãi suất quỹ liên bang mà còn cao hơn 32 điểm cơ bản so với lãi suất quỹ hiệu quả của Cục Dự trữ Liên bang, đạt mức cao nhất kể từ cuộc khủng hoảng thị trường vào tháng 3 năm 2020. Chi phí vay mượn thực tế trên thị trường liên ngân hàng đã mất kiểm soát, vượt xa lãi suất chính sách của ngân hàng trung ương.

Lãi suất tài chính qua đêm có bảo đảm (SOFR) chỉ số｜Nguồn ảnh: Ngân hàng Dự trữ Liên bang New York

Chỉ số thứ hai đáng kinh ngạc hơn là mức sử dụng SRF (công cụ tái cấp vốn khẩn cấp) của Cục Dự trữ Liên bang. SRF là công cụ thanh khoản khẩn cấp mà Cục Dự trữ Liên bang cung cấp cho các ngân hàng, khi các ngân hàng không thể vay tiền trên thị trường, họ có thể cầm cố trái phiếu chất lượng cao cho Cục Dự trữ Liên bang để đổi lấy tiền mặt.

Vào ngày 31 tháng 10, lượng sử dụng SRF đã tăng vọt lên 50,35 tỷ USD, lập kỷ lục cao nhất kể từ cuộc khủng hoảng đại dịch vào tháng 3 năm 2020. Hệ thống ngân hàng đã rơi vào tình trạng thiếu hụt đô la nghiêm trọng, buộc phải gõ cửa cửa sổ cứu trợ cuối cùng của Cục Dự trữ Liên bang.

Cơ sở mua lại thường xuyên (SRF) Sử dụng｜Nguồn: Ngân hàng Dự trữ Liên bang New York

Cơn sốt của hệ thống tài chính đang truyền áp lực đến các điểm yếu của nền kinh tế thực, kích hoạt những quả bom nợ tiềm ẩn đã lâu. Hai lĩnh vực nguy hiểm nhất hiện nay là bất động sản thương mại và cho vay ô tô.

Theo dữ liệu từ tổ chức nghiên cứu Trepp, tỷ lệ vỡ nợ của các sản phẩm chứng khoán hóa các khoản vay thế chấp bất động sản thương mại CMBS tại các tòa nhà văn phòng ở Mỹ sẽ đạt 11,8% vào tháng 10 năm 2025, không chỉ là mức cao nhất trong lịch sử mà còn vượt qua mức đỉnh 10,3% vào thời điểm khủng hoảng tài chính năm 2008. Chỉ trong vòng ba năm, con số này đã tăng vọt từ 1,8% lên gần gấp 10 lần.

Tỷ lệ vỡ nợ của sản phẩm chứng khoán hóa cho vay bất động sản thương mại CMBS ở tòa nhà văn phòng Mỹ｜Nguồn: Wolf Street

Bravern Office Commons tại thành phố Bellevue, bang Washington là một ví dụ điển hình. Tòa nhà văn phòng từng được Microsoft thuê toàn bộ này, vào năm 2020 được định giá lên đến 605 triệu USD, nay đã giảm 56% giá trị xuống còn 268 triệu USD do sự ra đi của Microsoft và đã rơi vào quy trình mặc định.

Cuộc khủng hoảng bất động sản thương mại nghiêm trọng nhất kể từ năm 2008 đang lan rộng rủi ro hệ thống đến toàn bộ hệ thống tài chính thông qua các ngân hàng khu vực, các quỹ tín thác đầu tư bất động sản REITs và quỹ hưu trí.

Tại đầu tiêu dùng, cảnh báo về khoản vay ô tô cũng đã vang lên. Giá xe mới đã tăng vọt lên trên 50.000 USD, người vay phụ phải đối mặt với lãi suất vay lên tới 18-20%, và làn sóng vỡ nợ đang đến gần. Đến tháng 9 năm 2025, tỷ lệ vỡ nợ của các khoản vay ô tô phụ đã gần 10%, tỷ lệ chậm trả của các khoản vay ô tô tổng thể đã tăng hơn 50% trong 15 năm qua.

Dưới áp lực của lãi suất cao và lạm phát cao, tình hình tài chính của người tiêu dùng ở đáy xã hội Mỹ đang nhanh chóng xấu đi.

Từ sự thu hẹp vô hình của TGA, đến lãi suất qua đêm cao bất thường, rồi đến sự bùng nổ nợ trong bất động sản thương mại và cho vay ô tô, một chuỗi truyền dẫn khủng hoảng rõ ràng đã hiện ra. Ngòi nổ bất ngờ được thắp lên bởi tình trạng chính trị bế tắc ở Washington đang kích hoạt những điểm yếu cấu trúc đã tồn tại bên trong nền kinh tế Mỹ.

Các nhà giao dịch nghĩ gì về thị trường trong tương lai?

Đối mặt với cuộc khủng hoảng này, thị trường rơi vào sự chia rẽ lớn. Các nhà giao dịch đứng giữa ngã ba đường, kịch liệt tranh luận về hướng đi trong tương lai.

Các nhà bi quan đại diện cho Mott Capital Management tin rằng thị trường đang phải đối mặt với một cú sốc thanh khoản tương tự như vào cuối năm 2018. Dự trữ ngân hàng đã giảm xuống mức nguy hiểm, tương tự như tình trạng khi Cục Dự trữ Liên bang Mỹ thu hẹp bảng cân đối kế toán gây ra sự biến động cho thị trường vào năm 2018. Chừng nào chính phủ còn đóng cửa, TGA tiếp tục hút đi thanh khoản, nỗi khổ của thị trường sẽ không kết thúc. Hy vọng duy nhất nằm ở thông báo tái cấp vốn hàng quý QRA mà Bộ Tài chính sẽ công bố vào ngày 2 tháng 11. Nếu Bộ Tài chính quyết định giảm mục tiêu số dư TGA, có thể giải phóng hơn 150 tỷ USD thanh khoản cho thị trường. Nhưng nếu Bộ Tài chính duy trì hoặc thậm chí tăng mục tiêu, mùa đông của thị trường sẽ trở nên dài hơn.

Nhà phân tích vĩ mô nổi tiếng Raoul Pal đại diện cho phe lạc quan, đã đưa ra một lý thuyết thú vị về “cửa sổ đau đớn”. Ông thừa nhận rằng thị trường hiện tại đang ở trong “cửa sổ đau đớn” do sự thắt chặt thanh khoản, nhưng ông tin chắc rằng sau đó sẽ là một dòng chảy thanh khoản. Trong 12 tháng tới, chính phủ Hoa Kỳ có tới 10 ngàn tỷ đô la nợ cần phải tái cấp vốn, điều này buộc họ phải đảm bảo sự ổn định và thanh khoản của thị trường.

31% nợ chính phủ Mỹ (khoảng 7 ngàn tỷ USD) sẽ đến hạn trong vòng một năm tới, cộng thêm việc phát hành nợ mới, tổng quy mô có thể đạt 10 ngàn tỷ USD｜Nguồn hình: Apollo Academy

Một khi sự đình trệ của chính phủ kết thúc, hàng trăm tỷ đô la chi tiêu tài chính bị dồn nén sẽ tràn vào thị trường như một cơn lũ, và chương trình thu hẹp định lượng QT của Cục Dự trữ Liên bang cũng sẽ chính thức kết thúc, thậm chí có thể chuyển hướng.

Để chuẩn bị cho cuộc bầu cử giữa kỳ năm 2026, chính phủ Mỹ sẽ không tiếc bất cứ giá nào để kích thích nền kinh tế, bao gồm giảm lãi suất, nới lỏng quy định ngân hàng, thông qua các đạo luật về tiền điện tử, v.v. Trong bối cảnh Trung Quốc và Nhật Bản cũng sẽ tiếp tục mở rộng thanh khoản, thế giới sẽ chào đón một đợt bơm tiền mới. Sự điều chỉnh hiện tại chỉ là một lần rũ bỏ trong thị trường bò, chiến lược thực sự nên là mua vào khi giá thấp.

Goldman Sachs, Citigroup và các tổ chức chính thống khác lại có quan điểm tương đối trung lập. Họ dự đoán chung rằng sự đình trệ của chính phủ sẽ kết thúc trong vòng một đến hai tuần tới. Một khi bế tắc được phá vỡ, số tiền khổng lồ bị khóa trong TGA sẽ nhanh chóng được giải phóng, qua đó giảm bớt áp lực thanh khoản trên thị trường. Tuy nhiên, hướng đi lâu dài vẫn phụ thuộc vào thông báo QRA của Bộ Tài chính và chính sách tiếp theo của Cục Dự trữ Liên bang.

Lịch sử dường như luôn lặp lại. Dù là cơn hoảng loạn do thu hẹp bảng cân đối kế toán vào năm 2018, hay cuộc khủng hoảng mua lại vào tháng 9 năm 2019, cuối cùng cũng đều kết thúc bằng sự đầu hàng của Cục Dự trữ Liên bang và việc tái bơm thanh khoản. Lần này, đối mặt với áp lực kép từ bế tắc chính trị và rủi ro kinh tế, các nhà hoạch định chính sách dường như lại một lần nữa đứng trước ngã ba quen thuộc.

Trong ngắn hạn, vận mệnh của thị trường phụ thuộc vào ý nghĩ của các chính trị gia Washington. Nhưng trong dài hạn, nền kinh tế toàn cầu dường như đã rơi vào vòng luẩn quẩn của nợ - bơm tiền - bong bóng và không thể thoát ra.

Cuộc khủng hoảng này, do sự ngừng hoạt động của chính phủ bất ngờ gây ra, có thể chỉ là bản nhạc dạo trước khi cơn lũ thanh khoản lớn hơn tiếp theo đến.