2026: рік зміни влади у Федеральній резервній системі США

Автор статті: Алекс Крюгер Переклад статті: Block unicorn

Передмова

Федеральна резервна система, яку ми знаємо, завершить своє існування у 2026 році.

Найважливішим драйвером прибутковості активів наступного року стане новий ФРС, а саме зміна режиму, яку принесе новий голова ФРС від Трампа.

Гассет став основним кандидатом Трампа на посаду голови ФРС (ймовірність на Polymarket — 71%). Нині він очолює Національну економічну раду, є прихильником економіки пропозиції та давнім вірним соратником Трампа, який підтримує ідею «пріоритету зростання». На його думку, за умов перемоги у війні з інфляцією, збереження високих реальних ставок — це політична впертість, а не економічна розсудливість. Його можливе призначення позначає вирішальну зміну режиму: ФРС відійде від технократичної обережності епохи Пауелла до чіткої пріоритетизації зниження вартості запозичень задля просування президентської економічної програми.

Щоб зрозуміти політику, яку він впроваджуватиме, давайте точно оцінимо його цьогорічні висловлювання щодо ставок та ФРС:

• «Єдина причина, чому ФРС не знизила ставку в грудні — це анититрампівські партійні упередження.» (21 листопада)
• «Якби я був у FOMC, я з більшою ймовірністю підтримав би зниження ставок, тоді як Пауелл — навряд чи» (12 листопада)
• «Я згоден із Трампом, що ставки можуть бути набагато нижчими» (12 листопада)
• «Очікувані три зниження ставок — лише початок» (17 жовтня)
• «Я хочу, щоб ФРС продовжувала суттєво знижувати ставки» (2 жовтня)
• «Зниження ставок ФРС — це правильний крок у напрямку значного зниження ставок» (18 вересня)
• «Воллер і Трамп мають рацію щодо ставок» (23 червня)

За шкалою від 1 до 10 — від голубиного до яструбиного підходу (1 = найбільш м’який, 10 = найбільш жорсткий), Гассет отримує 2.

У разі номінації Гассет у січні замінить Міллера на посаді члена Ради ФРС, коли закінчиться короткий термін повноважень Міллера. Потім у травні, після завершення терміну голови Пауелла, Гассет стане головою. Згідно з історією, Пауелл, оголосивши про свої наміри за кілька місяців наперед, піде з посади члена Ради, відкривши Трампу можливість номінувати Волша на цю посаду.

Попри те, що Волш наразі є основним конкурентом Гассета на посаду голови, моя базова гіпотеза полягає в тому, що він увійде до табору реформаторів. Як колишній член Ради ФРС, Волш веде «кампанію» під гаслом структурних реформ, відкрито закликаючи до «нової угоди Мінфін — ФРС» і критикуючи керівництво ФРС за підпорядкування «тиранії статус-кво». Ключовим є те, що Волш вважає теперішній AI-драйв продуктивності по суті дефляційним, тож збереження ФРС обмежувальних ставок — це політична помилка.

Новий баланс сил

Такий розклад забезпечить ФРС Трампа потужним голубиним ядром із реальним впливом на голосування щодо більшості рішень про пом’якшення, хоча це й не гарантовано, а ступінь м’якості залежатиме від консенсусу.

• Голубине ядро (4 особи): Гассет (голова), Волш (член Ради), Воллер (член Ради), Бауман (член Ради).
• «Коливаючийся центр» (6 осіб): Кук (член Ради), Барр (член Ради), Джефферсон (член Ради), Кашкарі (Міннеаполіс), Вільямс (Нью-Йорк), А. Полсон (Філадельфія).
• Яструби (2 особи): Местер (Клівленд), Логан (Даллас).

Однак якщо Пауелл не піде з посади члена Ради (ймовірність цього дуже низька; всі екс-голови залишали Раду, наприклад, Єллен пішла через 18 днів після призначення Пауелла), це буде надзвичайно негативно. Це не лише заблокує вакансію для Волша, а й зробить Пауелла «тіньовим головою», створивши за межами голубиного ядра ще один, можливо, більш лояльний до старої політики центр впливу.

Хронологія: чотири етапи ринкової реакції

З огляду на все вищесказане, ринкова реакція має відбутися у чотири окремі етапи:

Негайний оптимізм щодо висунення Гассета (грудень) та кілька тижнів зростання після затвердження, оскільки ризикові активи «полюблять» відвертого прихильника м’якої політики на посаді голови.

Якщо Пауелл не оголосить про відставку з Ради протягом трьох тижнів, тривога зростатиме з кожним днем через питання: «А раптом він залишиться?» Відновиться хвостовий ризик.

Момент оголошення Пауеллом про відставку викличе хвилю радості.

Перед першою зустріччю FOMC під керівництвом Гассета у червні 2026 року ринки знову нервуватимуть, відслідковуючи кожне слово членів FOMC (вони регулярно виступають, що дає змогу зазирнути в їхню думку та хід мислення).

Ризик: розділений комітет

Оскільки у голови немає «вирішального голосу» (його насправді не існує), Гассету доведеться переконувати FOMC, щоб отримати справжню більшість. Кожен рух на 50 б.п. може викликати розкол 7-5, що завдасть інституційної шкоди і сигналізуватиме ринку, що голова — політик, а не неупереджений економіст. У крайніх випадках, нічия 6 проти 6 або 4 проти 8 за зниження ставок стане катастрофою. Точний підрахунок голосів стане відомий у протоколах FOMC через три тижні після кожної зустрічі, що зробить ці публікації важливими ринковими подіями.

Подальший розвиток після першої зустрічі — найбільша невідомість. Я прогнозую, що Гассет, маючи 4 тверді голоси й надійну можливість отримати 10, досягне голубиного консенсусу й реалізує свою програму.

Висновок: ринок не може повністю заздалегідь врахувати новий голубиний ухил ФРС.

Перепозиціонування ставок

Дот-плот — лише ілюзія. Хоча вересневий дот-плот прогнозував ставку на грудень 2026 року на рівні 3,4%, це — медіана всіх учасників, включно з яструбами, які не мають права голосу. Анонімізуючи дот-плот на основі публічних заяв, я оцінюю, що медіана серед учасників-голосуючих значно нижча — 3,1%.

Після заміни Пауелла й Міллера на Гассета й Волша ситуація змінюється ще більше. Якщо брати Міллера й Воллера як представників нової ФРС з радикальною політикою зниження ставок, розподіл голосів на 2026 рік усе ще двогорбий, але пік нижче: Вільямс / Полсон / Барр — 3,1%, Гассет / Волш / Воллер — 2,6%. Я закріплюю ставку нової команди на рівні 2,6%, що відповідає офіційному прогнозу Міллера. Проте він заявляв, що схиляється до «оптимальної ставки» 2,0-2,5%, тобто новий механізм може бути ще м’якшим.

Ринок частково це враховує: станом на 2 грудня очікувана ставка на грудень 2026 року — 3,02%, але масштаб зміни режиму ще не повністю врахований. Якщо Гассет успішно проведе зниження ставок, коротка крива прибутковості повинна впасти ще на 40 б.п. А якщо Гассет матиме рацію щодо дефляції з боку пропозиції, інфляція впаде швидше, ніж очікує ринок, що дасть простір для ще більшого зниження, аби не допустити пасивної жорсткості.

Мульти-активний вплив

Хоча перша реакція на висунення Гассета має бути «зростання апетиту до ризику», справжній прояв зміни режиму — це «стипінг інфляції»: ставка на агресивне пом’якшення в короткостроковій перспективі із очікуванням вищого номінального зростання (і ризику інфляції) у довгостроковій.

Ставки: Гассет хоче, щоб ФРС агресивно знижувала ставки під час рецесії, підтримуючи при цьому зростання понад 3% у добрі часи. Якщо йому вдасться, дохідність 2-річних облігацій має різко впасти, відображаючи очікування зниження ставок, а 10-річні залишаться високими через вищий структурний ріст і інфляційну премію.

Акції: Гассет вважає, що поточна політика активно гальмує AI-драйв продуктивності. Він суттєво знизить реальну дисконтну ставку, що дозволить мультиплікаторам акцій зростання «злетіти». Головний ризик — не рецесія, а хвиля протестів на ринку облігацій через стрибок довгострокових ставок.

Золото: ФРС з єдиною політичною лінією, що пріоритезує зростання над інфляцією, — це класична бичача ситуація для хард-активів. Оскільки ринок хеджує ризик повторення помилок надмірного зниження ставок у 1970-х, золото має випереджати казначейські облігації США.

Біткоїн: У нормальних умовах біткоїн — найчистіша ставка на «зміну режиму». Проте з 10 жовтня біткоїн демонструє сильний даунсайд-скос, макровідскок слабкий, а на негативних новинах відбуваються різкі просадки. Це головно через занепокоєння «чотирирічним циклом» і кризу самоідентифікації біткоїна. Я вважаю, що до 2026 року м’яка політика Гассета плюс дерегуляційна програма Трампа зламають нинішній домінуючий настрій самореалізованого медвежого ринку.

Технічна примітка: «Tealbook» (Блакитна книга)

Блакитна книга — це офіційний економічний прогноз від співробітників ФРС і статистична основа для всіх дискусій FOMC. Її складає дослідницько-статистичний департамент під керівництвом директора Теулін, де працює понад 400 економістів. Теулін, як і більшість її команди, — кейнсіанка, а головна модель ФРС (FRB/US) базується на новому кейнсіанстві.

Гассет може завдяки голосуванню Ради призначити на чолі департаменту економіста-пропозиціоніста. Заміна кейнсіанця (який вважає зростання причиною інфляції) на пропозиціоніста (який вірить, що AI-прогрес — дефляційний), радикально змінить прогнози. Наприклад, якщо модель департаменту покаже, що інфляція впаде з 2,5% до 1,8% завдяки підвищенню продуктивності, навіть менш голубині члени FOMC будуть схильні підтримати суттєве зниження ставок.