Кінець пасивного заробітку! Федеральна резервна система (ФРС) знижує процентні ставки, завдаючи удару по стейблкоїнам, імперія прибутку в 13 мільярдів доларів стикається з крахом.

18 вересня 2025 року Федеральна резервна система (ФРС) оголосила про зниження процентної ставки федеральних фондів на 25 базових пунктів до 4,00%-4,25%. Для більшості галузей це є ознакою пом'якшення, що означає нижчі витрати на фінансування та більшу ліквідність. Але для емітентів стейблкоїнів це означає, що зворотний відлік до моделі отримання прибутку від різниці ставок офіційно розпочався, і золотий вік, який колись приніс річний прибуток у 13 мільярдів доларів, незабаром закінчиться.

Закінчення відліку моделі процентної різниці: за кожне зниження процентної ставки на 25 базових точок Tether втрачає 318 мільйонів доларів

（джерело: Tether）

Ядро логіки прибутковості стейблкоїнів є надзвичайно простим і зрозумілим: користувачі обмінюють долари на еквівалентні токени, емітент вкладає ці гроші в короткострокові державні облігації США або фонди грошового ринку, заробляючи на процентній ставці. У періоди високих процентних ставок, доходність цієї моделі вражає.

Tether є найочевиднішим прикладом, чий звіт про резерви за четвертий квартал 2024 року показує, що прибуток компанії за весь рік склав 13 мільярдів доларів, з яких приблизно 7 мільярдів доларів походить від відсотків за державними облігаціями та угодами зворотного викупу, що становить більше половини загального прибутку. Його обсяги американських державних облігацій досягають 90.87 мільярда доларів, що складає 82.5% від загальних резервів.

Інша велика компанія з випуску стейблкоїнів Circle має таку ж ситуацію. Хоча повний склад прибутків не було оприлюднено, за даними розкриття резервів, Circle інвестує близько чверті своїх коштів у короткострокові облігації США, а решта коштів в основному зберігається в грошових ринкових фондах, що управляються BlackRock.

Ефект зниження процентних ставок: жорстка математична гра

! Фінансовий звіт за 2 квартал 2025 року

（джерело: Circle）

Ми можемо просто підрахувати. Наприклад, з Tether, згідно з його звітом про підтвердження за другий квартал 2025 року, компанія володіє облігаціями США на суму 127 мільярдів доларів. Кожного разу, коли процентна ставка знижується на 25 базових точок, це призводить до зменшення його річного доходу від відсотків приблизно на 318 мільйонів доларів.

Якщо, відповідно до загальних очікувань ринку, Федеральна резервна система (ФРС) у майбутньому ще проведе 2-3 зниження процентної ставки, в загальному зниженні на 75 базових точок, тоді річний дохід Tether зменшиться приблизно на 9.53 мільйонів доларів.

Ситуація Circle також чутлива. Його фінансовий звіт за другий квартал 2025 року показує, що середній обіг USDC становив 61 мільярд доларів, а доходи від резервів – 634 мільйони доларів. Приблизно 80% коштів розміщено в короткострокових державних облігаціях США. Зниження процентної ставки на 25 базових пунктів означає, що річний дохід зменшиться приблизно на 122 мільйони доларів; якщо накопичити зниження на 75 базових пунктів, то обсяг доходу знизиться на 366 мільйонів доларів.

Проблема полягає в тому, що скоригований EBITDA Circle за цей квартал становить лише 126 мільйонів доларів. Як тільки дохід від процентної маржі зменшиться, він, ймовірно, перейде від прибутку до збитків.

Шлях трансформації трьох гігантів: від фондів грошового ринку до глобальних фінансових сервісів

Після того, як модель процентної маржі досягне свого кінця, емітенти стейблкоїнів повинні здійснити фундаментальну трансформацію, перетворившись з інститутів, схожих на грошові фонди, на глобальних постачальників фінансових послуг. Основна ідея полягає в тому, щоб зосередити доходи не лише на єдиній процентній маржі, а на більш широких і більш стійких фінансових послугах.

Circle: Робити фінансовий світ Діді

Circle намагається провести кардинальну трансформацію, мету якої можна зрозуміти за допомогою інтуїтивного аналога: Didi. Didi не володіє автомобілями, але може з'єднувати водіїв та пасажирів; Circle, що будує Circle Payment Network (CPN), також не обробляє кошти безпосередньо, а прагне з'єднати банки та фінансові установи по всьому світу.

З погляду прибуткової моделі, Circle переходить від отримання процентної маржі до стягування зборів за транзакції. За кожну угоду, що проходить через CPN, Circle може стягувати мережеві збори. Це пов'язує доходи з обсягом транзакцій, а не залежить від процентної ставки. Навіть в умовах нульової процентної ставки, якщо є рух капіталу, є прибуток.

Проте ця історія трансформації все ще на дуже ранній стадії. Згідно з фінансовим звітом компанії Circle за другий квартал 2025 року, загальний дохід компанії становив 658 мільйонів доларів США, з яких 634 мільйони походили з процентної ставки резервів, а інші доходи (включаючи CPN) становили лише 24 мільйони доларів, що становить близько 3,6%.

Tether: робить криптовалютний світ Беркшир Хетавей

Якщо сказати, що Баффет побудував інвестиційну імперію на основі резервів страхових компаній, то Tether використовує грошові потоки, що генеруються стейблкоїнами, щоб прокласти карту інвестицій у різних галузях, рано почавши стратегію «демонетизації».

Інвестиційна діяльність Tether є широкою, охоплюючи майже всі можливі сфери:

Енергія: Масове вкладення в майнінг біткоїнів, формування замкнутого циклу

Золото: резерви містять 8,7 мільярда доларів США фізичного золота та інвестиції в канадські золотодобувні компанії.

Фінансування торгівлі сировинними товарами: надання короткострокових кредитів для транспортування сировини

Завдяки диверсифікованим інвестиціям у різні активи та галузі, такі як енергетика, золото та фінансування сировин, Tether значно зменшив залежність від одного бізнесу. В результаті в другому кварталі 2025 року компанія отримала чистий прибуток у 4,9 мільярда доларів, значна частина якого походила від внеску цих диверсифікованих інвестицій.

Paxos: робити стейблкоїн світовим Фоксвоном

Якщо Circle хоче бути滴滴 у фінансовому світі, а Tether будує伯克希爾哈撒韋 у світі криптовалюти, то роль Paxos більше схожа на富士康 у світі стейблкоїнів. 富士康 не продає власні брендові смартфони, але виробляє для таких гігантів, як Apple та Huawei; Paxos також не зосереджується на власному бренді, а надає фінансовим установам комплексні послуги з випуску стейблкоїнів.

Це позиціонування, навпаки, виявляє стійкість під час циклу зниження процентних ставок. Коли Circle і Tether хвилюються через звуження спреду, Paxos вже звик до моделі розподілу з клієнтами. Ця зовні невигідна угода насправді створила для нього буферну стіну.

PYUSD від PayPal є типовим прикладом. Завдяки Paxos, PayPal змогла запустити продукт всього за кілька місяців, зосередивши увагу на навчанні користувачів та розширенні сценаріїв.

Майбутнє індустрії стейблкоїнів: перетворення на горизонті, виживання найсильніших

Зниження процентних ставок виявило вразливість моделі прибутку на основі спреду. Залежність від спреду для отримання прибутку виявляється неефективною, а індустрія стейблкоїнів досягла етапу перетворення. Чи зможе бізнес вижити, залежить від швидкості оновлення бізнес-моделі та того, наскільки глибокою є трансформація.

стейблкоїн переходить від одиничного інструменту зберігання вартості до більш широкої фінансової інфраструктури:

Платіжна мережа: стати новим поколінням розрахункового каналу, орієнтуючись на традиційні мережі, такі як SWIFT і Visa

Фінансові послуги: надання кредитування, зберігання, клірингових послуг тощо, використовуючи стейблкоїн як вхід до традиційних фінансів.

Управління активами: намагайтеся більше диверсифікувати розподіл, знаходячи баланс між прозорістю та прибутковістю.

З цієї точки зору, зниження процентної ставки Федеральною резервною системою (ФРС) є не лише коригуванням монетарної політики, але і своєрідним стрес-тестом для індустрії стейблкоїнів. Ті компанії, які зможуть витримати цей етап, займуть більш важливе місце в майбутній фінансовій картині; тоді як компанії, які все ще залежать від єдиної моделі процентної маржі, можуть виявити, що їхній бізнес насправді не так вже й легко вести.