DEX sering dianggap sebagai bisnis yang tidak efisien karena pendapatan protokol terlihat rendah dibandingkan dengan biaya kotor. Penafsiran tersebut salah.

Selama 30 hari terakhir, DEX menghasilkan biaya sebesar $220,7M tetapi hanya pendapatan protokol sebesar $85,5M.

Di permukaan, konversi biaya-ke-pendapatan sebesar 39% terlihat lemah dibandingkan dengan perps. Namun sebenarnya, ini mencerminkan desain ekonomi yang disengaja, bukan kebocoran.

Dolar yang hilang itu tidak menghilang. Mereka dibayarkan kepada penyedia likuiditas.

DEX dibangun sebagai pasar dua sisi, bukan bursa terintegrasi secara vertikal. Likuiditas dieksternalisasi. Modal berasal dari LP, dan LP harus diberi kompensasi atas risiko inventaris, kerugian tidak permanen, dan biaya peluang. Pembagian biaya adalah insentif yang menjaga kedalaman likuiditas dan spread yang ketat.

Inilah mengapa DEX berperilaku seperti jalan tol daripada perusahaan operasi. Setiap swap, arbitrase, rebalancing, dan bridge membayar biaya, tetapi protokol hanya mengambil bagian untuk pemeliharaan lapisan routing. Sisanya adalah biaya untuk menarik dan mempertahankan likuiditas.

Bandingkan itu dengan sektor DeFi lainnya:

- Perps menginternalisasi eksekusi dan menyimpan hampir semua biaya.
- Lending mengalihkan sebagian besar biaya ke deposan sebagai hasil.
- DEX mengalihkan sebagian besar biaya ke LP untuk membeli likuiditas.

Setiap model mengoptimalkan untuk constraint yang berbeda.

DEX mengoptimalkan kestabilan volume dan komposabilitas, bukan margin protokol maksimum. Trade-off itu sengaja dibuat. Jika protokol berusaha menangkap lebih banyak biaya, likuiditas akan menjadi tipis, spread akan melebar, dan volume akan menurun. Pendapatan tidak akan meningkat; pasar akan beralih ke tempat lain.

Jadi, gap pendapatan bukanlah ketidakefisienan.
Itu adalah harga dari likuiditas.

Ketika Anda melihat DEX dari sudut pandang ini, pertanyaan yang benar bukanlah “Mengapa mereka tidak memperoleh lebih banyak?” melainkan “Berapa banyak volume yang dapat mereka pertahankan secara skala sambil menjaga LP tetap solven?”

Itulah bisnis nyata yang dijalankan DEX.