Algoritma Kontrak dan Sabit Golok: Analisis Ulang Mekanisme HLP dan ADL

作者：danny； sumber: X，@agintender

Apa yang membuat protokol dan bursa yang mengklaim “adil” terpaksa menggelar meja? Ketika kita berbicara tentang ADL, kita tidak bisa hanya membahas ADL saja. ADL adalah proses terakhir dari seluruh mekanisme penyelesaian. Yang perlu kita lihat adalah seluruh mekanisme penyelesaian, termasuk harga likuidasi paksa, harga kebangkrutan, penyelesaian order book, dana asuransi, dan mekanisme lainnya — ADL hanyalah hasil “socialisasi” akhir, inti sebenarnya adalah mekanisme penyelesaian, dan kelelahan mekanisme penyelesaian yang penuh luka ini yang membawa kita ke titik ini. (Kamu dan aku sama-sama bertanggung jawab~)

Lalu, mengapa ADL disebut sebagai urutan serakah (Greedy queue)? Kamu yang saat ini berada di kondisi likuiditas melimpah dan pasar tenang mungkin tidak bisa memahaminya. Kamu perlu menempatkan dirimu dalam konteks saat ADL terjadi, maka kamu akan mengerti mengapa CEX merancangnya seperti itu, karena ini adalah solusi dengan risiko paling kecil, biaya paling rendah, dan beban psikologis paling minimal.

Satu, ADL adalah alat penyelamat bagi bursa, bukan alat keadilan

ADL (Auto-Deleveraging, pengurangan posisi otomatis) adalah mekanisme penyangga risiko tingkat sistem di pasar kontrak perpetual. Ketika pasar mengalami volatilitas ekstrem, sebagian akun mengalami margin call, dan dana asuransi bursa tidak cukup menutup kerugian tersebut, sistem akan mengaktifkan ADL, dengan memaksa menutup posisi akun yang menguntungkan untuk menutup celah, sehingga mencegah kegagalan sistem penyelesaian secara keseluruhan. Perlu dicatat bahwa ADL bukan operasi normal, melainkan langkah terakhir yang hanya diaktifkan dalam kondisi ekstrem.

Setelah ADL diaktifkan, sistem akan melakukan pengurangan posisi berdasarkan aturan prioritas yang jelas tetapi tidak sepenuhnya dipublikasikan. Biasanya, posisi dengan leverage tinggi dan profit floating besar akan lebih dulu masuk ke antrean ADL untuk dioptimalkan.

Berikut adalah kutipan langsung dari Binance tentang ADL:

Beberapa poin penting:

1. Mekanisme kontrak saat ini sudah siap menghadapi “pemborosan posisi”
2. ADL adalah langkah terakhir dari proses likuidasi paksa
3. Hanya terjadi saat dana asuransi tidak mampu menanggung kerugian
4. Semakin besar dana asuransi, semakin jarang ADL diaktifkan
5. Mengaktifkan ADL tidak baik untuk pasar, sama saja menggunakan uang yang diperoleh dari profit untuk menutupi kerugian orang lain (terutama profiters biasanya adalah pemain besar, mengurangi keuntungan mereka berarti menyakiti mereka)
6. Kita tidak bisa menghindari ADL, tetapi kita akan berusaha semaksimal mungkin untuk menguranginya.

Bagi bursa/protokol, jika tujuan mekanisme penyelesaian adalah untuk memastikan keadilan, maka ADL adalah untuk menyelamatkan nyawa.

Dua, Air Terjun Penyelesaian: dari transaksi pasar hingga ADL

Karena ADL adalah bagian dari mekanisme penyelesaian, untuk memahami detail pemicunya, kita harus mulai dari sumbernya.

Secara umum, bursa memiliki urutan “air terjun” dalam penyelesaian:

Tahap pertama: Penyelesaian order book (Order Book Liquidation) Ketika pengguna tidak lagi memenuhi margin, mesin penyelesaian akan mencoba menjadikan posisi tersebut sebagai order pasar dan memasukkannya ke order book.

Idealnya, kedalaman pasar cukup, posisi long ditutup oleh order short, posisi tertutup, dan margin tersisa dikembalikan ke pengguna. Tapi dalam kejadian seperti crash 10.11, likuidasi besar-besaran menyebabkan order beli habis, harga melompat, dan slippage tidak terkendali, menyebabkan posisi meleset dari harga, sehingga masuk ke tahap kedua.

Tahap kedua: Dana perlindungan risiko mengambil alih. Ketika order book tidak mampu menampung, atau posisi pengguna sudah mendekati harga kebangkrutan (Bankruptcy Price), untuk mencegah harga jatuh lebih dalam, dana asuransi bursa akan turun tangan.

Dana perlindungan risiko berperan sebagai “pembeli terakhir”, mengambil alih posisi dengan harga mendekati (atau lebih baik dari) harga kebangkrutan. Dana ini kemudian akan perlahan-lahan menutup posisi di pasar. Pada saat ini, dana memegang posisi kerugian besar (risiko inventori). Jika harga terus turun, dana sendiri akan mengalami kerugian.

Tahap ketiga: Pemicu ADL. Ini adalah langkah paling penting. Ketika dana perlindungan risiko mencapai batas tertentu, atau setelah perhitungan risiko menunjukkan bahwa mengambil alih posisi akan menyebabkan kebangkrutan dana, sistem akan menolak mengambil alih dan langsung memicu ADL.

Sistem akan mencari “korban” di antara pihak lawan (yaitu trader yang berlawanan arah dan sedang profit), secara paksa menutup posisi mereka dengan harga penanda saat itu, untuk mengimbangi posisi kerugian yang akan meleset dari batas.

Di sini penting dicatat: ADL sebenarnya memiliki fungsi penting yang jarang dibahas — yaitu, saat likuiditas pasar kurang, menggunakan uang pemenang untuk menstabilkan pasar.

Bayangkan, jika tidak ada ADL, dana asuransi akan terus melakukan transaksi di order book, dan harga akan terus bergerak naik/turun, memicu lebih banyak likuidasi.

Tiga, Pengaruh Mode Penyelesaian terhadap ADL

Banyak orang tahu tentang ADL, tapi mungkin tidak banyak yang memahami mode penyelesaian sebelum ADL terjadi. Secara umum, ada dua mode utama, dan beberapa mode inovatif saat ini adalah modifikasi dari keduanya.

Penyelesaian adalah pendahulu ADL. Cara penanganan penyelesaian yang berbeda langsung mempengaruhi frekuensi, kedalaman, dan dampak ADL terhadap pasar. Kalau bicara ADL tanpa membahas mode penyelesaian, itu namanya bohong.

3.1 Mode A: Mode Penjualan Paksa di Order Book (Order Book Liquidation)

Mekanisme: Saat pengguna mencapai garis likuidasi, mesin penyelesaian langsung menjadikan posisi tersebut sebagai order pasar dan memasukkannya ke order book.

Peran dana asuransi: Hanya untuk menutup kerugian “pemborosan posisi”. Jika order pasar menurunkan harga di bawah harga kebangkrutan, selisihnya akan dibayar oleh dana asuransi.

Logika pemicu ADL: Hanya jika dana asuransi habis, atau order book benar-benar kosong (tidak ada lagi order beli), ADL akan diaktifkan.

Dampak terhadap pasar:

Kelebihan: Sebisa mungkin menghormati penetapan harga pasar, tidak mengganggu trader yang profit.

Kekurangan: Dalam kondisi ekstrem seperti crash 10.11, order likuidasi besar-besaran bisa langsung menembus likuiditas, menyebabkan chain reaction likuidasi. Harga bisa jatuh tajam karena order likuidasi itu sendiri, memperparah kerugian, dan dana asuransi cepat terkuras.

3.2 Mode B: Mode Pengambilalihan / Penyerapan (Backstop/Absorption)

Mekanisme: Saat pengguna mencapai garis likuidasi, sistem tidak langsung menjual di order book, melainkan dana likuiditas / dana asuransi langsung mengambil alih posisi tersebut.

Peran dana asuransi: Membeli posisi margin call dengan harga kebangkrutan (atau sedikit lebih baik). Setelah diambil alih, dana ini akan menjual posisi tersebut di pasar. Jika harga jual lebih baik dari harga posisi, keuntungan masuk ke dana asuransi; jika tidak, kerugian ditanggung dana.

Logika pemicu ADL: Ini adalah perbedaan utama antar mode.

Pada Mode A, ADL dipicu saat likuiditas order book habis dan dana habis, “tidak punya uang untuk membayar”.

Pada Mode B, ADL dipicu oleh mekanisme risiko dana asuransi.

Empat, Validasi dan Perhitungan Mendalam dari Dua Mode Penyelesaian

Untuk menjawab “bagaimana mekanisme penyelesaian berbeda mempengaruhi ADL”, kita buat model matematis untuk mensimulasikan performa Mode A dan Mode B dalam kondisi ekstrem.

4.1 Asumsi Skenario

Lingkungan pasar: Harga ETH tiba-tiba anjlok. Kedalaman pasar sangat tipis, order beli sangat sedikit.

Akun default (Alice):

Posisi: Long 10.000 ETH

Harga likuidasi (Liquidation Price): $2.000

Harga kebangkrutan (Bankruptcy Price): $1.980

Order book saat ini:

Bid 1: $1.990 (100 ETH)

Bid 2: $1.900 (5.000 ETH) — kedalaman curam

Bid 3: $1.800 (10.000 ETH)

4.2 Mode A: Mode Penjualan Paksa di Order Book

Mekanisme: Mesin likuidasi langsung menjual 10.000 ETH Alice sebagai order pasar ke order book tanpa buffer.

Perhitungan kasar:

Transaksi:

100 ETH @ $1.990; 5.000 ETH @ $1.900; 4.900 ETH @ $1.800

Harga rata-rata VWAP: [(100×1990) + (5000×1900) + (4900×1800)] / 10.000 ≈ (

Kerugian meleset dari harga kebangkrutan:

Harga kebangkrutan: $1.980

Kerugian per ETH: $1.980 - harga rata-rata transaksi (misalnya sekitar $1.852) = )

Total kerugian: $1852 ×10.000 = $1.280.000

Pemicu ADL: Jika saldo dana asuransi < $1,28 juta, sistem harus langsung aktifkan ADL. Sistem akan mencari trader yang profit besar, Bob, dan memaksa menutup posisi mereka di harga $1.980, meskipun pasar sudah jatuh ke $1.800, sehingga mengakibatkan slippage besar dan kerugian besar.

Mode A menyebabkan harga langsung jatuh ke $1.800, menciptakan kerugian besar dan langsung menguras dana asuransi, memicu ADL secara besar-besaran.

$128 4.3 Mode B: Mode Pengambilalihan / Penyerapan

Mekanisme: Mesin likuidasi tidak menjual di order book. Dana asuransi (atau HLP) langsung mengambil alih posisi Alice di harga likuidasi (misalnya $2.000 atau sedikit lebih baik, $1.990).

Perhitungan:

Pengambilalihan: Dana HLP langsung memegang posisi long 10.000 ETH dengan biaya masuk sekitar $1.990.

1. Respon pasar: Harga di order book tetap di $1.990 (tanpa tekanan jual). Pasar tampak tenang.
2. Risiko inventori: Setelah 1 menit, pasar turun ke $1.850. Posisi 10.000 ETH di tangan dana mengalami kerugian floating:

$128 ($1.990 - $1.850)×10.000 = $1.400.000

3. Pemicu ADL: Sistem tidak langsung aktifkan ADL karena dana masih cukup. Tapi sistem akan melakukan pengecekan risiko:

• Jika total dana HLP $100 juta, kerugian $1,4 juta masih bisa ditanggung, tidak aktifkan ADL.

• Jika dana HLP hanya $5 juta, kerugian besar, sistem akan memutuskan untuk menutup posisi secara agresif, memicu ADL.

Mode B melindungi harga pasar dari penurunan mendadak, menghindari chain reaction likuidasi, tetapi menimbun risiko di dana asuransi. Jika pasar terus jatuh, kerugian dana akan membesar, dan ADL yang lebih agresif bisa terjadi, seperti yang terjadi di Hyperliquid 10.11, di mana dana perlindungan aktif mengalihkan risiko ke trader profit.

Perlu diingat, Hyperliquid saat crash 10.11 tidak karena kekurangan dana, tetapi karena dana vault mereka mengalihkan risiko ke trader profit untuk melindungi dana sendiri. Ini mencegah kejadian seperti “Whale Slap” sebelumnya (sindikat besar yang memanfaatkan likuiditas minim untuk merugikan HLP).

Mode B melindungi harga dari penembusan cepat, tetapi menumpuk risiko di HLP. Jika HLP merasa takut (misalnya, drawdown 30%), mereka akan melakukan ADL secara agresif untuk menutup posisi profit dan bertahan. Bayangkan, jika HLP mengalami penurunan 30% dalam sehari, apa yang akan dilakukan trader? Mereka akan menarik dana, melakukan penarikan, dan menyebabkan panic.

Sebagai tambahan, penggemar saya tahu bahwa saya pernah mengatakan berulang kali bahwa mekanisme penyelesaian Perp dex saat ini meniru mekanisme CEX, dan ini akan bermasalah suatu saat. Sekarang mungkin kalian mulai mengerti, kan? hahaha

Lima, Arsitektur Khusus Hyperliquid: HLP dan Sensitivitas ADL

Keunikan Hyperliquid adalah, tidak seperti Binance atau OKX yang mengandalkan keuntungan jangka panjang sebagai bantalan, dan dana asuransi besar yang tidak transparan, dana asuransi Hyperliquid adalah HLP Vault.

5.1 HLP: Sebagai Market Maker sekaligus Dana Asuransi

HLP adalah pool dana yang dikumpulkan dari pengguna komunitas dalam USDC. Ia memiliki dua fungsi:

Market Maker (Market Maker): Menyediakan likuiditas di order book dan mendapatkan spread.

Penanggung risiko likuidasi ###Liquidator(: Saat kondisi “Tahap kedua” terjadi, HLP bertanggung jawab mengambil alih posisi margin call pengguna.

Struktur ini menyebabkan mekanisme ADL Hyperliquid berbeda dari bursa terpusat:

Mode Binance: Dana asuransi adalah “uang pribadi” bursa, biasanya terkumpul ratusan miliar dolar (ini tebakan saya, tidak ada dasar pasti), sehingga Binance bisa menoleransi penarikan besar dan sebisa mungkin tidak mengaktifkan ADL demi pengalaman pengguna besar.

Mode Hyperliquid: HLP adalah uang pengguna. Jika HLP mengalami kerugian besar saat mengambil alih posisi besar, LP (liquidity providers) akan panik dan menarik dana, memicu “panic withdrawal”, dan bisa menyebabkan keruntuhan bursa. (Insiden Jelly sudah menunjukkan betapa besar risiko penarikan besar-besaran).

Oleh karena itu, sistem risiko Hyperliquid dirancang sangat sensitif. Jika sistem mendeteksi risiko terlalu tinggi saat HLP mengambil alih posisi tertentu, langsung lompat ke tahap ADL tanpa menunggu. Inilah sebabnya pada 11 Oktober, Hyperliquid memicu ADL besar-besaran (lebih dari 40 kali dalam 10 menit), sementara beberapa CEX bahkan saat mengalami kerugian besar tetap bertahan dengan dana sendiri.

) 5.2 Analisis Mendalam: Liquidator Vault (Liquidator Vault) mekanisme

Liquidator Vault adalah sub strategi di dalam HLP. Bukan pool dana terpisah, melainkan bagian dari mekanisme “penyelesaian” lain.

![QgCnUpOA3omPnxPyd7Ws7bonDqmSbJxRfTWF2VMU.png]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-f935c9681a2ba943563e0a8f0611c42c.webp “7421393”(

Saat trader dilikuidasi dan pasar tidak mampu menyerap order tersebut (gagal di tahap pertama), Liquidator Vault akan “membeli” posisi default tersebut.

Contoh: Trader long 1000 SOL. Harga turun ke $90 (harga likuidasi). Order book tipis. Liquidator Vault mengambil alih posisi long 1000 SOL tersebut.

Konfirmasi PnL langsung: Margin tersisa dari trader disita. Jika margin cukup untuk menutup selisih antara harga masuk dan harga saat ini, HLP langsung mencatat keuntungan dari “biaya likuidasi”.

Pembebasan inventori: HLP kini memegang posisi long 1000 SOL dalam pasar yang sedang crash. Ia harus menjual SOL tersebut untuk menyeimbangkan risiko. Tapi jika posisi ini tidak bisa segera dilikuidasi dan mencapai batas tertentu, ADL akan dipicu.

Enam, Ulasan Kasus 10.11: Permainan Algoritma

Sekarang kita kembali ke inti kontroversi: Pada 11 Oktober 2025, Hyperliquid menangani lebih dari 10 miliar dolar dalam likuidasi; dalam 10 menit lebih dari 40 kali ADL. Ada yang bilang ini berlebihan? Benarkah begitu?

) 6.1 Inti Kontroversi: Greedy Queue vs. Pro-Rata

CEO Gauntlet, Tarun Chitra, menunjukkan bahwa algoritma ADL Hyperliquid menyebabkan kerugian tidak perlu sekitar 6,53 juta dolar (opportunity cost).

Inti perdebatan adalah algoritma urutan ADL.

Algoritma Hyperliquid: Antrian Serakah (The Greedy Queue) Ini adalah algoritma klasik yang diwariskan dari era BitMEX. Sistem mengurutkan semua trader yang profit berdasarkan:

Skor pengurutan = Profit / Modal × Leverage

Cara eksekusi:

Dimulai dari trader dengan skor tertinggi, menutup posisi mereka sepenuhnya sampai kerugian tertutup. Hasilnya: trader yang paling “berhasil” dihapus. Mereka kehilangan posisi, meskipun profit saat itu tetap aman, tetapi potensi keuntungan besar dari penurunan pasar selanjutnya hilang.

Algoritma Gauntlet: Pro-Rata yang sadar risiko $100 Risk-Aware Pro-Rata$90 :

Cara eksekusi: Tidak menutup posisi trader paling profit sepenuhnya, melainkan mengurangi posisi mereka sebesar persentase tertentu (misalnya 10%) secara proporsional.

Keunggulan: Mempertahankan sebagian posisi trader agar mereka tetap bisa mengikuti pergerakan pasar selanjutnya. Backtest Gauntlet menunjukkan metode ini bisa mempertahankan lebih banyak posisi dan mengurangi kerusakan terhadap pengguna.

6.2 Mengapa Hyperliquid tetap pakai “Antrian Serakah”?

Meskipun algoritma Gauntlet secara teori lebih adil, pendiri Hyperliquid, Jeff Yan, menjawab bahwa kenyataan membatasi:

Kecepatan dan kepastian: Di chain L1, sumber daya komputasi mahal. Mengurangi ribuan posisi secara proporsional membutuhkan banyak perhitungan dan update status, yang bisa menyebabkan delay blok. “Antrian Serakah” hanya perlu mengurutkan dan menghapus bagian teratas, dengan kompleksitas rendah dan kecepatan tinggi (milidetik). Saat pasar crash, kecepatan adalah nyawa.

Kerentanan HLP: Seperti disebutkan, dana HLP terbatas. ADL proporsional berarti HLP harus menahan posisi beracun lebih lama (menunggu sistem menghitung dan mengeksekusi pengurangan). Bagi Hyperliquid, memutus risiko secara cepat (dengan menutup posisi besar) lebih penting daripada “keadilan” semu.

Tujuh, Bagaimana Kebenaran di Balik “Antrian Serakah”?

Kalau semua orang membaca sampai sini, pasti tahu bahwa ADL lebih dari 40 kali dalam 10 menit adalah inti dari mekanisme HLP. Kontributor utama Hyperliquid adalah para trader besar.

Antrian Serakah bukan algoritma baru Hyperliquid, sebenarnya sudah ada sejak bertahun-tahun lalu dan masih digunakan oleh banyak CEX. Apakah mereka tidak memikirkan keamanan dana saat memakai algoritma ini? Apakah mereka tidak terbatas oleh kapasitas komputasi dan kecepatan? Banyak kejadian ADL di masa lalu, apakah para trader besar yang terdampak tidak pernah mengajukan keberatan? Minta perlindungan? Jelas tidak.

Alasan utama adalah: Untuk bursa terpusat (CEX), Antrian Serakah adalah solusi yang masuk akal, relatif adil, dan biaya terkendali yang ada saat ini.

Kembali ke mode penyelesaian A dan B, kondisi pemicu ADL adalah:

1. Volatilitas pasar ekstrem
2. Likuiditas pasar benar-benar kosong
3. Dana perlindungan risiko mengalami kerugian besar

Bagi trader yang posisi profitnya dilikuidasi, mereka juga tahu bahwa saat itu pasar tidak mampu menampung posisi mereka. Bahkan dulu, karena kendala teknis, saat pasar sangat volatile, mereka tidak bisa login ke akun bursa. Jadi, operasi ADL secara tidak langsung berfungsi sebagai “bantuan” bursa untuk menutup posisi profit, karena profit tersebut mungkin tidak bisa dieksekusi saat itu.

Selain itu, secara psikologis, kerugian kecil lebih mudah diterima daripada kerugian besar, apalagi setelah tahu bahwa bursa sendiri juga mengalami kerugian besar. Perasaan lega ini membuat mereka merasa lebih baik.

Mengapa harus “Antrian Serakah”? Selain karena logika sederhana bahwa semakin banyak profit, semakin besar tanggung jawab, alasan utama lainnya adalah: jumlah orang yang terdampak lebih sedikit.

Apa yang paling dikhawatirkan CEX? Bukan posisi meleset, bukan kerugian, tetapi opini publik! Daripada banyak orang yang rugi, mereka lebih suka hanya sedikit yang rugi, sehingga bisa diatasi secara pribadi dan satu lawan satu. Perlu diingat, pertempuran di pasar tidak berakhir setelah penyelesaian/ADL, masih ada sengketa, keluhan, ancaman, dan lain-lain yang biasanya diselesaikan di luar pasar.

Delapan, Apakah ada algoritma yang lebih baik?

Ada, tapi bukan algoritma ADL yang lebih baik saat ini. Fokus utama harus pada pencegahan ADL terjadi.

Karena bukan topik utama artikel ini, berikut gambaran singkat dalam tabel, yang seharusnya sudah cukup bagi para profesional bursa.

Tentu saja, jika ada bursa yang berani membangun sistem circuit breaker, itu akan sangat membantu mencegah banyak masalah yang tidak perlu.