DeFi in der "Ertragskrise": Liquiditätsstagnation, schrumpfende Hebelwirkung, keine Arbitragemöglichkeiten

Autor: Jae, PANews

Der Abschluss eines Zyklus beginnt oft mit den kleinsten Indikatoren.
Seit September 2025 befindet sich der DeFi-Markt (Dezentrale Finanzen) in einem „Zinswinter“. Die durchschnittliche jährliche Verzinsung (APY) der führenden Stablecoins auf Top-Kreditplattformen erreichte den niedrigsten Stand seit Juni 2023.
Auf Ethereum Mainnet bei Aave V3 sind die Einlagezinsen für USDC und USDT unter 2 % gefallen. Gleichzeitig sind die Renditen der zehnjährigen US-Staatsanleihen auf 4,24 % gestiegen. Für DeFi-Spieler, die die Hochphase des DeFi Summer und die hohen APYs gewohnt sind, ist dies nicht nur ein Zahlenrückgang, sondern eher ein Totengeläut für das Ende eines Zyklus.
Ist das nur eine zyklische Schwankung oder durchlebt der Markt eine strukturelle Umgestaltung?

Angebots-Nachfrage-Ungleichgewicht, Liquiditätsüberladung führt zu Zinskollaps
In den letzten sechs Monaten zeigen die Zinskurven der führenden Kreditprotokolle einen kontinuierlichen Abwärtstrend. Ihre Zinsmodelle durchlaufen eine „Überangebot“-getriebene Renditekrise.

Zinsen sind der Preis für Kapital. Die physikalische Grundlage für die Preisbildung ist die Kapitalversorgung.
Seit 2024 erlebt die Stablecoin-Branche eine beispiellose „Expansion“, wobei die Marktkapitalisierung von weniger als 130 Milliarden USD auf über 310 Milliarden USD gestiegen ist, mit einer durchschnittlichen jährlichen Wachstumsrate von etwa 55 %.

Das Problem ist, dass die plötzliche Steigerung des Angebots nicht im gleichen Maße die Nachfrage auf der Chain erhöht.
Wenn das Angebot an einer bestimmten Ware (Liquidität von Stablecoins) stark zunimmt, die Nachfrage jedoch schwach bleibt, sinkt zwangsläufig der Preis (bzw. die Zinsen). Das ist ein Grundprinzip der Wirtschaft, das auch im DeFi gilt.
Am Beispiel des Marktführers Aave: Die Nutzung der Stablecoins sinkt deutlich. Bis zum 12. März lag das Gesamt-Total Value Locked (TVL) bei 42,5 Milliarden USD.
Bei genauerer Betrachtung der Kapitalstruktur zeigt sich eine beunruhigende Zahl: Nur 16,3 Milliarden USD sind aktiv verliehen. Über 60 % der eingelagerten Vermögenswerte sind ungenutzt, was zu einem Ungleichgewicht von Angebot und Nachfrage führt und die Zinsen schnell sinken lässt.
Das bedeutet, dass Kapital nur eingelagert, aber nicht verliehen wird, was zu einer erheblichen Liquiditätsstauung führt. Die Protokoll-Algorithmen müssen die Zinskurve automatisch senken, um mehr Kreditnehmer anzuziehen.

Doch diese Bemühungen zeigen nur geringe Wirkung. Bei Aave V3 sind die USDC- und USDT-Zinsen auf Ethereum bereits unter 2 %, im Gegensatz zu den zweistelligen Renditen während des Bullenmarkts, was einen deutlichen Kontrast darstellt.
Der Stablecoin-Markt befindet sich in einer „Liquiditätsfalle“. Wenn der Markt mit kostengünstigem Kapital überschwemmt ist, aber es an renditestarken Investitionsmöglichkeiten mangelt, sammeln sich diese Mittel in den Kreditpools.

Rückgang der Kapitalzinsen, zyklische Kreditvergabe verlangsamt sich, Hebelwirkung stockt
Der Boom der Zinsen für DeFi-Stablecoins basiert im Wesentlichen auf „Hebel“. Wenn die Arbitrage im Perpetual-Contract-Markt abkühlt, schrumpft die Kreditnachfrage für Stablecoins schnell, was zu einem rapiden Zinsrückgang führt.
In einem Bullenmarkt ist die Long-Stimmung hoch, die Kapitalzinsen sind positiv und hoch. Arbitrageure nutzen die „Leihe von Stablecoins, um Spot zu kaufen + Verkauf von Perpetual-Kontrakten“ in einer Delta-neutralen Strategie, um risikofrei Gewinne aus den Zinsen zu erzielen. In diesem Prozess sind Stablecoins der Treibstoff.
Doch die Derivatemärkte zeigen derzeit schwache Leistungen. Auf zentralisierten Börsen (CEX) sind die Funding-Rates für BTC und ETH mehrfach negativ oder extrem niedrig positiv. Das spiegelt wider, dass die Bären dominieren oder die Bullen äußerst vorsichtig sind.
Egal, welche Erklärung man wählt, das Ergebnis ist dasselbe: Die Motivation der Arbitrageure schwindet.
Wenn die annualisierten Funding-Rates stark sinken, verringert sich die Nettorendite für Arbitrageure durch die hohen Borrowing-Kosten und Transaktionsgebühren erheblich. Ihre Kreditnachfrage für Stablecoins bricht daraufhin ein.
Ein weiterer Hauptgrund für die Kreditnachfrage nach Stablecoins ist das zyklische Leihen. Diese Strategie besteht darin, in Aave z. B. sUSDe (ertragsstarke Vermögenswerte) einzulagern, USDC zu leihen und dann USDC in mehr sUSDe umzutauschen und wieder einzulagern.
Diese Strategie war einst sehr beliebt, da die Rendite von USDe bei 30 % lag, während die Kreditkosten nur bei etwa 10 % standen, was eine Arbitrage-Marge von 20 % bot.
Nach dem „1011“-Ereignis kam es jedoch zu einer katastrophalen Verringerung der Zinsdifferenz, und USDe erreichte eine „Skalierbarkeits“-Grenze. Das Volumen sank von knapp 15 Milliarden USD auf derzeit 6 Milliarden USD.

Die Rendite von USDe ist stark von der Größe der Short-Positionen im Markt abhängig. Da das Open Interest bei Perpetuals begrenzt ist, führt eine Expansion von USDe zu einem Anstieg der Short-Positionen, was die gesamten Marktzinsen senkt und die Rendite von sUSDe drückt.
Für normale Trader bedeutet sinkende Renditen bei sUSDe eine geringere Spanne in ihrer Strategie. Die nachlassende Nachfrage nach Hebelpositionen verringert auch die Nachfrage nach Stablecoin-Reserven.
Dies ist ein sich selbst verstärkender Negativkreislauf: Nachfragerückgang → Zinsen sinken → Nachfrage sinkt weiter.

Risikoaversion im Kryptomarkt steigt, Kapital sucht Sicherheit
Ein weiterer wichtiger Faktor für den Rückgang der Stablecoin-Zinsen ist die abnehmende Risikoaffinität im Kryptomarkt.
In den letzten Monaten haben der Fear & Greed Index und andere Indikatoren häufig „extreme Angst“ angezeigt, selbst als der BTC-Preis bei 70.000 USD blieb, was keine nachhaltige Verbesserung der Stimmung zeigte.

CoinDesk-Daten zeigen, dass das Gesamtvolumen der CEX-Handelsplätze im Februar um 2,41 % auf 5,61 Billionen USD gefallen ist – das niedrigste Niveau seit Oktober 2024.

Der Rückgang der Risikoaffinität führt dazu, dass Investoren in sicherere Segmente umschichten.
Seit Januar 2024 liegt der effektive Federal Funds Rate der Fed stets über 3,6 %. Obwohl Marktteilnehmer eine moderate Zinssenkung in der Zukunft erwarten, bleiben die aktuellen Realzinsen relativ hoch.

Diese makroökonomische Lage wirkt sich auch tief auf die Zinsen für DeFi-Stablecoins aus. Wenn die risikofreien Renditen von US-Staatsanleihen höher sind als die Zinsen auf DeFi-Einlagen, ziehen rationale Investoren ihr Kapital aus den Chain-Protokollen ab oder investieren in RWA (Real World Assets)-gestützte Protokolle, da kein Risikoaufschlag besteht.
Im Zinswinter schrumpfen nicht alle Protokolle. Sky (ehemals MakerDAO) hat eine einzigartige „Ertragsmauer“ aufgebaut.
Im Vergleich zu Aave, das stärker auf die Chain-Nachfrage angewiesen ist, generiert Sky seine Erträge auch aus 15 Milliarden USD an reifen RWA-Assets. Diese umfassen US-Staatsanleihen, AAA-unternehmensanleihen und andere, die nicht von den Schwankungen des Kryptomarkts beeinflusst werden und stabile Cashflows bieten.
Dieses Modell, RWA in die zugrunde liegenden Sicherheiten umzuwandeln, treibt die USDS-Emission monatlich um 68 % nach oben, mit einer Marktkapitalisierung von fast 8 Milliarden USD.

Bis heute liegt die Rendite von sUSDS bei etwa 3,75 %, was eine Art „Faktischer Boden“ für Chain-zugehörige Erträge darstellt. Die Einlagenzinsen in USDC- und USDT-Tresoren können 5 % übersteigen.
Damit übernimmt Sky eine Rolle ähnlich einer „Benchmark-Zinsplattform“. Im Vergleich dazu sind die Zinsen für ähnliche Assets bei Aave kaum konkurrenzfähig.
Daraus ergibt sich, dass Sky sich von einem reinen Stablecoin-Protokoll zu einem „Fixed Income Asset Management“-Protokoll wandelt, das seine umfangreiche RWA-Portfolio nutzt, um das Abwärtsrisiko im Kryptomarkt zu hedge. Wenn die Nachfrage im DeFi sinkt, kann es externe (traditionelle Finanzmärkte) Erträge generieren.
Für Investoren wird es essenziell, die zugrunde liegenden Assets hinter den Renditen zu verstehen – ob sie aus Staatsanleihen stammen oder aus Volatilitätsprämien im Futures-Markt – und die Strategie entsprechend von „APY-Jagd“ zu „Risiko-Differenzierung“ zu verschieben.
Der „Zinswinter“ ist nicht nur eine zyklische Schwankung, sondern auch ein notwendiger Schmerz bei der Entfaltung der DeFi-Blase.
Vielleicht hat die Talsohle 2023 die Grundlage für den Aufschwung 2024 gelegt, und dieser Zinsboden könnte auch ein Zeichen dafür sein, dass DeFi sich auf die nächste große Bewegung vorbereitet.