联合健康的困境：是船只复苏还是又一次下跌？

联合健康集团公司 UNH 已成为投资者失望的教科书案例。在过去一年中股价下跌34.5%，而标普500指数上涨16.9%，该股的表现远远落后于其本已挣扎的医疗同行。这家医疗保险公司的困境源于成本通胀、医疗利用率激增、监管收紧以及可能重塑行业的政策变动的完美风暴。连续的盈利不及预期只加深了市场的怀疑。然而，在废墟中，一些引人注目的信号表明，成熟的投资者看到了潜在的转折点。

差距扩大：联合健康的相对弱势

业绩差距讲述了一个令人清醒的故事。虽然Elevance Health, Inc. ELV 仅下跌了6.7%，Humana Inc. HUM 基本持平，仅上涨0.1%，但联合健康的34.5%暴跌显得尤为严重。这不仅仅是行业的普遍调整——它反映出市场认为联合健康面临的阻力比竞争对手更深层次、更结构性。行业同行平均下跌28.4%，但联合健康的表现甚至比这个令人沮丧的基准还要差。

管理层信心与机构兴趣传递转变信号

局势可能开始发生变化。2025年5月，前CEO Stephen J. Hemsley 重返领导岗位，几乎立即投入超过$25 百万美元的个人资金购买公司股票。这一举动意义重大——高管们通常不会在他们怀疑的扭转局面上押上自己的财富。

更令人信服的是：伯克希尔哈撒韦公司 BRK.B 最近披露持股1.57亿美元，超过500万股。当沃伦·巴菲特的企业集团在股价大幅下跌后建立仓位时，意味着对价值逐渐显现的信心。两者都不能保证成功，但都为“耐心资本在废墟中看到机会”的观点增添了可信度。

盈利问题：失望空间依然存在

这里，乐观与现实发生冲突。市场普遍预期第四季度盈利令人担忧：预计每股收益仅为2.09美元，同比大幅下降69.3%。收入预计增长12.7%，达到1136.4亿美元，这凸显了真正的问题——营收增长掩盖了盈利能力的恶化。

2025年全年盈利预计收缩41.1%，至每股16.30美元，尽管收入预计增长11.9%，达到4480.3亿美元。趋势十分明显：增长无法解决利润率的压力。展望未来，分析师预计2026年每股收益为17.60美元，较低迷的2025年水平增长约8%。

医疗护理比率：无声的危机

导致利润率侵蚀的罪魁祸首在于医疗护理比率(MCR)——即由医疗索赔消耗的保费收入比例。2022年，这一指标为82%，尚属可控。到2023年，升至83.2%。2024年恶化至85.5%，到2025年第三季度已飙升至令人担忧的89.9%。预测显示，2025年全年MCR将达到89.1%，2026年将进一步扩大至91.1%。

当MCR超过90%时，运营效率的空间几乎没有。这一趋势代表了核心阻力：医疗成本通胀速度超过了保费定价的能力。

会员和利润压力描绘出不确定的前景

医疗会员趋势显示出复杂信号。2024年会员数下降3.9%后，预计2025年将反弹1.9%，但2026年的增长仍不明朗——尤其是在挣扎的Medicare Advantage（医疗保险优势计划）部分。商业收费业务应继续稳步增长，但这可能不足以抵消其他领域的挑战。

调整后的净利润率生动反映了压力。从2022年至2024年，利润率基本保持在6.5%左右，但在2025年第一季度急剧下降至6%，第二季度崩溃至3.3%，第三季度降至2.3%。2025年全年利润率预计仅为3.3%，处于公司历史上的较弱水平。

估值：低于中位数，高于同行

以19.07倍的未来市盈率（P/E）计算，联合健康的估值略低于其五年中位数19.28倍，但高于医疗保险行业平均的15.84倍。Humana的21.62倍市盈率反映市场对其稳定性的信心，而Elevance的13.13倍折扣估值则引发对风险的担忧。

分析师平均目标价为394.91美元，意味着从当前水平大约有19%的上涨空间。然而，目标价差异巨大——从$280 到440美元，反映出对公司未来走向的真实不确定性。看多和看空的投资者在这是一个扭转故事还是价值陷阱上意见分歧激烈。

还是观望？一月财报定论

最关键的问题：联合健康究竟是在驶向复苏的船上，还是近期的反弹只是又一次被抛售的下跌？答案将在2026年1月27日揭晓，当公司公布第四季度业绩并提供2026年的指引。若未达预期，可能引发新一轮抛售。即使略微超预期，也可能只是暂时的缓解，除非伴随有关于医疗成本稳定和利润率回升的可信叙述。

公司目前的Zacks评级为#3$1 持有(，这一评级表明投资论点尚未完整。成本压力依然高企，利润率疲软，2026年的盈利完全取决于管理层是否能遏制MCR的扩张。

结论

联合健康的估值在下跌34.5%后无疑有所改善，但投资逻辑仍未明朗。内部人士买入和机构资金的积累表明，经验丰富的投资者感受到潜在机会，但执行风险依然巨大。下一份财报的门槛既不低，也不高——但错误的空间已不复存在。

理智的投资者应在盈利数据明确显示成本通胀正在缓和、利润率趋于稳定之前，避免追逐反弹。否则，耐心的资金暂时没有理由离场。