看看这一波行情，看似热闹的背后，大量流动性其实早就悄悄离场了。只不过方式太"温柔"，一般人察觉不到。

先说比特币。这玩意儿最能体现"老钱上车、机构下车"的经典剧本。早期的大户们基本就是按周期来兑现的，没有什么感情用事。数据摆在这儿——根据链上分析平台的数据，那些长期HODLer在去年6月的日度已实现利润一度飙到14.7亿美元/天；到了2025年10月，这些老玩家正以每月-10.4万枚的速度在减仓，每天往交易所转入的规模已经升到约2.93亿美元。

算下来，自去年初至今，早期的超级大户累积兑现了约327万枚比特币。这些筹码去哪了？基本被近千亿美元规模的ETF和其他合规产品给接住了。

以太坊的情况完全不一样。这回并不是"老鲸鱼集中砸盘"，而是质押体系在流血。根据主流质押平台数据，2025年全年以太坊质押累计净流出约100万枚。原本锁在质押里的筹码开始往ETF和各类合规数字资产基金流动——换个方式继续吃利息，只是换了个容器而已。到现在，以太坊ETF的总资产规模已经突破约191亿美元。由于流动性结构的差异，这种转移没有形成集中抛售，更像是一次有序迁移。

真正惨的是那些小币种。

看加密基金和ETP产品的净流入数据就一目了然了：

XRP全年净流入约37亿美元

SOL全年净流入约36亿美元

然后呢？除了这两个头部币种，其余所有小币种2025年全年的合计净流入只有约3.18亿美元。

这个对比本身就说明一切了。可以推断，在加密交易所内部，除了少数头部币种外，其他山寨币2025年真实净流入可能只有SOL这类一线代币的十分之一，甚至更少。

说白了，结论其实挺扎心的：这轮周期里，流动性没有消失，只是高度集中了；收益也没少，只是被早期参与者系统性地吸走了。对大多数小币来说，这不叫回调，这叫长期的流动性真空。