想象一场雪崩——当它来临时，没有任何雪花能逃脱。

最近市场的变化告诉我们，情况可能比大多数人意识到的要复杂得多。一系列数据都在指向同一个方向，这很难是巧合。

先看债券市场。表面风平浪静，但MOVE指数（衡量债市波动预期的关键指标）最近只是短暂回落，远非真正的风险消解。国债曲线长端依然是新年开始最沉重的压力源。

更关键的是买家侧的变化。曾经那些源源不断接盘美债的海外资金力度大不如前。中国在继续减持，日本虽然持债规模庞大，但对汇率波动和本国政策信号已经极度敏感。以往外资缩手一步，美债发行还有其他购买者接手；如今这层缓冲几乎消失了。

还有日本央行的政策变量。日元贬值压力正在逼迫日央行采取行动，每一次政策调整都可能引发全球套利交易链条重构和主权债资金流向转变。这类交易一旦平仓，冲击从不局限于单一市场——美债往往成为下一个承压点。

把这些因素拼接起来，形势就清晰了：

• 实际收益率依然处于较高水平
• 期限溢价并未真正消散
• 流动性供应持续紧张
• 风险定价已经蔓延到主权债层面

即便股市继续温和向上、黄金创历史新高、大宗商品持续走强，都不代表水面下没有暗流。等到GDP数据发布或衰退预期充斥新闻时，各类资产的价格重估或许早已完成。

2026年很可能不只是简单的增速放缓。它可能是主权融资压力集中释放的一年，最终推动全球央行——无论主动还是被动——重新介入市场。

时间窗口吻合，压力也正在熟悉的地方再次积累。

债市的动向值得持续关注，其他资产类别迟早都会跟随其节奏。