SEC主席Paul Atkins谈ICO监管：加密项目须知

范式转变：为何多数ICO不受SEC管辖

过去十年，SEC主席Paul Atkins指出，加密货币行业一直面临监管不确定性。SEC对加密领域的监管以执法为主，几乎无指导或规则制定，使得现有证券法如何适用于数字资产的“迷雾”持续存在。这种执法导向策略，错误地将证券法原理应用于判断加密资产本身是否构成投资合同，而忽略了代币发行相关交易和参与方之间的实际关系。

2025年11月12日，SEC主席Paul Atkins在费城联邦储备银行发表主题演讲后，监管格局发生了重大变化。在ICO监管和加密项目发展的关键时刻，Atkins发布了SEC推出的“Project Crypto”计划，为美国证券法适用于数字资产提供明确和一致的标准。这标志着监管机构对首次代币发行（ICO）态度的根本转变。新框架不再默认所有加密代币都是潜在证券，而是认可大多数ICO涉及的交易并不属于传统证券法定义。SEC主席提出的加密ICO监管模式，现已根据代币经济属性及其发行方式区分不同类别。这一调整确立了Paul Atkins提出的ICO不受SEC管辖框架，使绝大多数现有代币项目不再触发SEC管辖。Howey测试依旧是判断交易是否构成投资合同的法律标准，但其应用已聚焦于代币发行方与购买方之间是否实际存在投资合同关系，而非代币本身是否天然属于投资合同。

不受SEC监管的代币类别：网络代币、收藏品与实用型资产

SEC主席Paul Atkins明确指出，有三类主要代币不在SEC监管范围内，彻底打破了多年来的监管模糊。网络代币，即直接参与去中心化区块链网络治理、验证或运营的代币，因为代表的是网络参与权而非依赖管理者获利的投资合同，故不受SEC管辖。这类代币价值源自其在网络生态中的实际用途，通常在网络成熟后才分发。网络代币的经济本质表明，买家获得的是与协议互动的工具，而非期望第三方带来收益的投资行为。

数字收藏品是第二类豁免于SEC管辖的代币，包括指向网络梗、角色、时事或流行趋势的数字资产，主要作为数字艺术或娱乐品。SEC认可这些收藏品不属于证券法范畴，明确区分了投资工具与文化或娱乐价值物品。收藏品代币的价值源于文化意义、稀缺性和美学吸引力，而非中心管理者努力带来的财务回报。数字收藏品市场需求旺盛，交易主要由文化潮流和收藏者偏好驱动，而非投资回报。

实用型代币是第三类获SEC豁免监管的代币，为平台或生态系统提供实际功能，如会员权限、投票权、票务或其他服务。例如，赋予持有人访问软件服务的代币，运作方式类似传统软件许可或订阅。当实用型代币用于生态系统内部消费而非投机性升值时，其本质与证券明显不同。2024年ICO监管变革进一步明确，具有实际功能的代币，在购买者主要寻求功能性访问而非财务回报时，不会触发投资合同分析。

证券化代币：唯一受SEC管辖的ICO类别

在SEC主席提出的新加密ICO监管框架下，只有一种代币明确归属SEC管辖：证券化代币。此类代币是链上表现的证券，如股权、债券或其他传统投资工具的数字化版本，并通过区块链流通。当企业发行代表公司股权份额或未来现金流权利的数字代币时，无论技术实现形式，该代币均为证券。证券化代币本质是投资合同，代表投资者通过中心化发行方管理努力获取收益的所有权或债权。

证券化代币的监管要求，为链上传统投资工具的项目提供了明确合规指引。发行证券化代币的项目必须按照SEC的全面标准履行注册申报、信息披露与持续报告义务，与传统证券发行完全一致。此区分对加密项目筹资策略具有重要意义。发行证券化债券项目需提供与传统债券发行相同的财务披露和风险提示。发行证券化股权项目则需遵守股票发行的相关规定，包括合格投资者身份认定和转售限制。SEC全权执法打击证券化发行中的违规行为，并保持高压态势。考虑证券化代币发行的加密项目，必须与专业证券律师协作，妥善处理注册、披露及持续合规等与传统证券监管相同的要求。

合规人员必知：监管边界与CFTC管辖权

加密项目SEC合规要求方面，合规人员需了解，目前监管权已由多家机构分管，不再由SEC统一监管。SEC已明确哪些代币属于其管辖，而更多不受SEC约束的代币则归属于美国商品期货交易委员会（CFTC）监管，CFTC主要负责商品市场，执法相对宽松。此分工带来不同合规路径，项目需根据代币归属，在CFTC商品或SEC证券规则下履行相应义务。

SEC与CFTC的协调，是加密行业合规策略的关键。“Project Crypto”旨在通过增强SEC与CFTC合作，推进加密货币交易和托管的现代化监管，减少重复要求，并简化同时涉足证券和商品市场企业的牌照流程。这一跨机构模式下，加密项目和平台往往需同时满足两家监管要求。对于不受SEC监管的网络代币和实用型代币，CFTC关于商品交易、保证金和衍生品的规定适用。新框架还涵盖加密资产托管、清算结算及交易平台行为标准。

Paul Atkins加密政策明确，打击欺诈始终是执法重点，无论代币类别。SEC重申“欺诈就是欺诈”，对任何代币类别的欺诈、操纵和非法行为保持高压执法。项目不能利用新框架进行欺骗或操控市场。即使代币被正确归类为非证券，只要发行涉及重大虚假陈述、隐瞒重要事实或操纵交易，均将被执法。合规人员需确保项目与投资者透明沟通，准确披露代币用途和风险，并在交易平台坚持公平交易。SEC加密货币工作组持续查处欺诈性ICO，新代币分类并不意味着项目可逃避因证券欺诈而被追责。战略投资者和交易者据此增加对实用型代币和交易所审核的首次交易发行（IEO）的配置，IEO已成合规募资主流。Gate等平台成为专业市场参与者布局合规代币发行的主要阵地。