Đừng còn lấy vàng để nói nữa, Bitcoin không phải là tài sản trú ẩn an toàn

Tiêu đề gốc: When Bitcoin Bottoms Liên kết gốc: @abetrade Biên dịch: Peggy, BlockBeats

Tác giả gốc:律动BlockBeats

Nguồn gốc gốc:

Chuyển ngữ: 火星财经

Lời người biên tập: Khi Bitcoin thể hiện kém, trong khi vàng và thị trường Mỹ liên tục lập đỉnh mới, câu chuyện “dòng vốn đang luân chuyển từ kim loại quý sang tài sản mã hóa” lại một lần nữa trở nên phổ biến trên thị trường. Bài viết này không dựa vào phán đoán theo cảm tính để đưa ra kết luận giao dịch, mà quay trở lại dữ liệu, kiểm tra một cách hệ thống xem liệu thực sự có mối quan hệ dài hạn có thể xác minh giữa Bitcoin và vàng hay không.

Thông qua phân tích tương quan và đồng tích hợp, có thể thấy rằng Bitcoin và vàng không tồn tại mối liên hệ ổn định theo kiểu hồi quy trung bình hoặc “cứ mất đi rồi lại quay về”. Câu chuyện về dòng vốn luân chuyển chỉ là một lời giải thích sau sự kiện, chứ không phải là một cơ chế thị trường có thể lặp lại và xác thực. Bitcoin không phải là kim loại trú ẩn an toàn cũng không phải là chỉ số chứng khoán, nó là một thị trường độc lập có biên độ biến động cực cao và cấu trúc vẫn đang trong quá trình tiến hóa.

Bài viết còn chỉ ra rằng, để xác định đáy của Bitcoin, không nên áp dụng mô hình so sánh với các tài sản khác, mà nên tập trung vào các yếu tố thực sự quyết định hướng đi của thị trường, chẳng hạn như vị thế, cấu trúc phái sinh và tâm lý thoái lui. Kinh nghiệm lịch sử cho thấy, phần lớn các đáy thực sự thường hình thành khi hầu hết mọi người đã từ bỏ hoàn toàn.

Dưới đây là nội dung gốc:

Thị trường tiền mã hóa hiện tại chưa thực sự sôi động. Trong khi giá cổ phiếu và kim loại liên tục lập đỉnh mới, thì tài sản mã hóa kể từ tháng 10 năm ngoái vẫn đứng trên “tàu đau khổ”.

Gần đây, trên các dòng thời gian xuất hiện một luận điểm: “Dòng vốn đang luân chuyển từ kim loại quý sang tài sản mã hóa, sắp xảy ra rồi.” Thật không may, những người phát ngôn kiểu này thường là những “kẻ nói suông” nổi tiếng trong ngành, lợi nhuận của họ chủ yếu đến từ việc nhận phần trăm tương tác hàng tháng trên nền tảng X.

Tôi muốn dành chút thời gian phân tích xem lời nói “dòng vốn từ kim loại quý chuyển sang mã hóa” này có thực chất hay không (đầu tiên, xin tiết lộ: không có), rồi chia sẻ một số điểm chuyển biến quan trọng trong lịch sử thị trường mã hóa, cũng như cách nhận biết các thời điểm đó.

Mối quan hệ giữa Bitcoin và vàng

Trước tiên, một câu hỏi rõ ràng là: nếu muốn tìm mối liên hệ giữa đỉnh vàng và hiệu suất của Bitcoin, thì điều kiện tiên quyết là vàng phải thường xuyên “đỉnh điểm”. Nhưng thực tế, trong 10 năm qua, đỉnh thực sự của vàng không nhiều.

Dĩ nhiên, “kích thích” rất đã tai, nhưng khi đưa ra quan điểm trên internet, tốt nhất vẫn nên có dữ liệu làm nền tảng, tránh nghe như một kẻ ngốc hoàn toàn. Trong 10 năm qua, vàng chỉ trải qua ba lần điều chỉnh đáng kể: năm 2018, 2020 và 2022. Tức là, chỉ có ba điểm dữ liệu. Chỉ riêng điều này đã đủ khiến tôi không muốn nghiên cứu sâu hơn nữa; tuy nhiên, để hoàn thành bài viết này, chúng ta vẫn sẽ xem xét kỹ hơn.

Nếu bạn xem biểu đồ phía trên, sẽ thấy trong ba đỉnh tạm thời của vàng, có hai lần thực sự xuất hiện trước xu hướng giảm của Bitcoin, lần lượt là năm 2018 và 2022. Chỉ có một lần Bitcoin mạnh lên sau khi vàng điều chỉnh, đó là trong đợt “ưa thích rủi ro” (risk-on) điển hình năm 2020.

Trong khoảng 10 năm dữ liệu, hệ số tương quan tổng thể giữa Bitcoin và vàng gần 0.8, điều này không gây ngạc nhiên—bởi vì theo dài hạn, hai thị trường này đều đang tăng giá. Tuy nhiên, tương quan này không thể trả lời câu hỏi thực sự bạn quan tâm.

Nếu muốn xác định xem có tồn tại mối quan hệ “cứ mất đi rồi lại quay về, luân phiên mạnh yếu, cuối cùng hồi quy” giữa hai tài sản hay không, chỉ dựa vào tương quan là không đủ; bạn cần xem xét đồng tích hợp (cointegration).

Đồng tích hợp (Cointegration)

Tương quan đo lường xem hai tài sản có cùng xu hướng biến động hàng ngày hay không. Trong khi đó, đồng tích hợp đặt ra câu hỏi khác: liệu hai tài sản này có duy trì một mối quan hệ ổn định dài hạn, và khi lệch khỏi nhau thì sẽ bị kéo trở lại.

Bạn có thể tưởng tượng như hai người say rượu cùng nhau đi về nhà:

Họ có thể lảo đảo, đi lệch hướng (phi ổn định), nhưng nếu bị buộc bằng một sợi dây, thì không thể đi quá xa nhau. Sợi dây đó chính là mối quan hệ đồng tích hợp.

Nếu câu chuyện “dòng vốn từ vàng chuyển sang mã hóa” thực sự có nội dung, thì ít nhất bạn cần thấy mối quan hệ đồng tích hợp giữa Bitcoin và vàng—tức là khi vàng tăng mạnh, còn Bitcoin bị tụt lại rõ ràng, thì trong thị trường phải tồn tại một lực nào đó thực sự kéo hai thứ này trở về cùng một quỹ đạo dài hạn.

Kết hợp biểu đồ phía trên, dữ liệu thực sự truyền đạt thông điệp như sau: kiểm tra đồng tích hợp Engle–Granger không phát hiện ra mối quan hệ đồng tích hợp nào.

Giá trị p của toàn bộ mẫu là 0.44, cao hơn nhiều so với ngưỡng 0.05 thường dùng để xác định ý nghĩa thống kê. Thêm nữa, trong các khoảng thời gian hai năm lăn bánh, trong 31 khoảng, không có khoảng nào thể hiện mối quan hệ đồng tích hợp ở mức ý nghĩa 5%. Đồng thời, phần dư của chênh lệch giá cũng không ổn định.

Một tỷ lệ BTC / vàng đơn giản hơn có vẻ “lạc quan” hơn chút, nhưng cũng không quá khả quan. Kiểm tra ADF (Augmented Dickey-Fuller) cho tỷ lệ này, kết quả chỉ vừa đủ ổn định (p = 0.034), nghĩa là nó có thể tồn tại đặc điểm hồi quy trung bình rất yếu. Nhưng vấn đề là, nửa đời của nó khoảng 216 ngày, gần 7 tháng—quá chậm, gần như bị che mờ bởi nhiễu.

Từ mức hiện tại, giá Bitcoin tương đương khoảng 16 ounce vàng, cao hơn trung bình lịch sử 14.4 khoảng 11%. Z-score tương ứng là -2.62, từ góc độ lịch sử, có vẻ Bitcoin “rẻ hơn” so với vàng.

Nhưng điểm mấu chốt là: con số này chủ yếu bị thúc đẩy bởi đợt tăng parabol của vàng gần đây, chứ không phải do tồn tại một mối quan hệ hồi quy trung bình đáng tin cậy nào giữa chúng.

Thực tế, không tồn tại mối quan hệ đồng tích hợp vững chắc nào. Chúng về bản chất là hai loại tài sản hoàn toàn khác nhau: vàng là một tài sản trú ẩn an toàn đã trưởng thành; Bitcoin là một thị trường có biên độ biến động cao, chỉ số rủi ro, nhưng lại đồng thời thể hiện xu hướng tăng trong cùng một khoảng thời gian.

Nếu bạn hoàn toàn không hiểu những gì trên đang nói, dưới đây là một bản tóm tắt nhanh về thống kê:

Kiểm tra Engle–Granger là phương pháp tiêu chuẩn để xác định đồng tích hợp. Nó thực hiện hồi quy giữa hai tài sản, rồi kiểm tra xem phần dư (tức là chênh lệch giá) có ổn định hay không—tức là có dao động quanh một giá trị trung bình ổn định, chứ không phải là trôi dạt vô hạn. Nếu phần dư ổn định, thì hai tài sản có đồng tích hợp.

Kiểm tra ADF (Augmented Dickey-Fuller) dùng để kiểm tra xem chuỗi thời gian có ổn định hay không. Nó thực chất là kiểm tra xem chuỗi có “căn bậc hai đơn vị” hay không, nói dễ hiểu là chuỗi này có xu hướng phân kỳ hay sẽ trở về trung bình. Giá trị p dưới 0.05, nghĩa là bạn có thể bác bỏ giả thuyết “căn bậc hai đơn vị”, coi như chuỗi này ổn định, tức là có hồi quy trung bình.

Thời gian bán rã (Half-life) mô tả tốc độ hồi quy trung bình xảy ra nhanh hay chậm. Nếu một chênh lệch giá có thời gian bán rã là 30 ngày, nghĩa là sau khoảng một tháng, nó sẽ phục hồi một nửa mức lệch ban đầu. Thời gian bán rã ngắn hơn có giá trị giao dịch hơn; dài hơn thì gần như không còn ý nghĩa ngoài việc “giữ vị thế dài hạn và cầu may”.

Tóm lại, tôi luôn nghĩ rằng việc cố gắng gán mối quan hệ cho Bitcoin với bất kỳ tài sản tài chính truyền thống nào đều rất phi lý. Phần lớn thời gian, mọi người chỉ dùng so sánh này để phù hợp với câu chuyện phù hợp nhất với quan điểm của họ: hôm nay Bitcoin là “vàng số”, ngày mai lại thành “NASDAQ có đòn bẩy”.

Ngược lại, mối liên hệ với thị trường chứng khoán thì lại chân thực hơn nhiều. Trong 5 năm qua, đỉnh và đáy của Bitcoin đều rất đồng bộ với S&P 500 (SPX)—cho đến thời điểm này: SPX vẫn đứng gần đỉnh lịch sử, còn Bitcoin đã giảm khoảng 40% từ đỉnh.

Chính vì vậy, bạn nên xem Bitcoin như một thực thể độc lập. Nó không phải kim loại—không ai coi một tài sản có biên độ biến động hàng năm trên 50% là tài sản trú ẩn (so sánh, vàng có biên độ biến động hàng năm khoảng 15%, và ngay cả như vậy, nó đã được xem là có biên độ cao trong nhóm “lưu trữ giá trị”). Nó cũng không phải chỉ số chứng khoán—Bitcoin không có thành phần cổ phiếu, về bản chất chỉ là một đoạn mã.

Trong nhiều năm, Bitcoin liên tục bị gán cho các câu chuyện khác nhau: công cụ thanh toán, lưu trữ giá trị, vàng số, dự trữ toàn cầu, v.v.

Những lời này nghe có vẻ rất đẹp, nhưng thực tế, đây vẫn là một thị trường còn rất trẻ, chúng ta rất khó khẳng định ngoài “tài sản đầu cơ” thì nó đã có các mục đích sử dụng rõ ràng, ổn định hay chưa. Dù sao, xem nó như một tài sản đầu cơ không có gì sai, quan trọng là giữ thái độ tỉnh táo và thực tế về điều đó.

Đáy

Muốn bắt đáy Bitcoin một cách ổn định, đáng tin cậy là cực kỳ khó—dĩ nhiên, thị trường nào cũng không dễ, nhưng vấn đề của Bitcoin là: nó biến đổi quá nhanh trong những năm qua, đến mức hình thái lịch sử ngày càng ít có giá trị tham khảo.

Mười năm trước, cấu trúc thị trường của vàng và S&P 500 (SPX) không khác nhiều so với hiện tại; nhưng vào năm 2015, một trong những mục đích chính của việc sở hữu Bitcoin là để mua heroin trực tuyến.

Điều này rõ ràng đã thay đổi hoàn toàn. Hiện nay, các nhà tham gia thị trường đã “chuyên nghiệp” hơn nhiều, đặc biệt sau khi lượng mở vị thế hợp đồng tương lai và quyền chọn Bitcoin của CME tăng mạnh vào năm 2023, và sau khi ETF Bitcoin ra mắt vào năm 2024, dòng vốn tổ chức đã chính thức và quy mô lớn đổ vào thị trường này.

Bitcoin là một thị trường có biên độ biến động cực cao. Nếu có thể rút ra một kết luận mà chúng ta có thể tự tin nói, thì đó chính là: đáy thị trường thường đi kèm với phản ứng quá mức trong các phái sinh và “giẫm đạp” trong quá trình thoái lui.

Các tín hiệu này thể hiện rõ qua các chỉ số nguyên thủy của thị trường như hợp đồng mở (open interest) và tỷ lệ tài trợ (funding rates) biến động cực đoan; cũng như qua các chỉ số mang tính tổ chức hơn như chênh lệch quyền chọn (options skew) và dòng chảy ETF bất thường.

Cá nhân tôi đã xây dựng một chỉ số, tích hợp các tín hiệu này thành một trạng thái tổng hợp (hiện chưa mở cho công chúng, xin lỗi). Từ biểu đồ, có thể thấy các vùng màu đỏ thường tương ứng với giai đoạn tâm lý thị trường cực kỳ u ám: hợp đồng mở liên tục giảm, tỷ lệ tài trợ chuyển sang âm, nhà giao dịch trả phí cao cho quyền chọn giảm giá, và độ biến động đã thực hiện vượt quá độ biến động ngụ ý.

Trong khi đó, mối liên hệ giữa giá trị thực của Bitcoin và độ biến động—dù còn khá lộn xộn—đang ngày càng thể hiện đặc điểm giống như chỉ số chứng khoán.

Tổng kết

Nếu bạn chỉ quan tâm đến “điểm vào, cắt lỗ, chốt lời” thì tôi xin lỗi đã làm bạn thất vọng (dù thực lòng cũng không quá tiếc).

Mục đích của phân tích lần này là làm rõ một sự thật tưởng chừng rõ ràng nhưng thường bị bỏ qua: Bitcoin là một thị trường vận hành độc lập. Nó có thể trông giống vàng trong một số giai đoạn, có thể giống cổ phiếu trong những thời điểm khác, nhưng về bản chất, không có lý do gì bắt buộc chúng phải dao động cùng nhau dài hạn.

Nếu bạn đang nhìn chằm chằm vào giá giảm liên tục, cố gắng xác định đáy, thì thay vì so sánh với các tài sản khác, hãy tập trung vào các dữ liệu thực sự quan trọng đối với thị trường này. Xem xét cấu trúc vị thế—đây thường kể câu chuyện chân thực và khốc liệt nhất.

Và đừng quên: phần lớn các đáy thực sự đều hình thành khi hầu hết mọi người đã từ bỏ hoàn toàn.