Bán tháo dự trữ của Ngân hàng Trung ương: Cách áp lực tài chính định hình lại sự phụ thuộc vào đồng đô la toàn cầu

Sự chuyển dịch trong phân bổ dự trữ của Trung Quốc kể một câu chuyện mà các thị trường tổ chức vẫn chưa hoàn toàn hiểu rõ. Khoảng cách giữa lượng nắm giữ trái phiếu Kho bạc và tích trữ vàng cho thấy không phải là sự điều chỉnh danh mục đầu tư ngẫu nhiên, mà là một sự đánh giá lại căn bản về nơi chứa đựng rủi ro thực sự trong hệ thống tài chính toàn cầu. Mô hình bán tháo tài sản denominated bằng đô la trong khi tích trữ tiền tệ cứng đang định hình lại cách tính toán về mức độ dự trữ phù hợp.

Dữ liệu đằng sau sự chuyển dịch của Trung Quốc từ trái phiếu Kho bạc sang vàng

Chính quyền tiền tệ của Trung Quốc đã thực hiện một trong những sự phân bổ dự trữ lớn nhất từ trước đến nay. Lượng vàng nắm giữ đã đạt 74,1 triệu ounce—mức đỉnh lịch sử. Đồng thời, mức độ tiếp xúc với trái phiếu Kho bạc Mỹ đã giảm xuống còn 682,6 tỷ USD, mức thấp nhất trong gần hai thập kỷ. Kể từ năm 2013, đây là một sự biến động đáng kinh ngạc: hơn 600 tỷ USD trái phiếu Kho bạc bị thanh lý, trong khi lượng vàng vật chất đã tăng gấp đôi.

Các con số này tự nó đã đáng để xem xét. Đây không phải là hành vi của một ngân hàng trung ương theo đuổi đa dạng hóa truyền thống. Đây là hành vi của một tổ chức coi nợ bằng đô la là một trách nhiệm không thể chấp nhận được thay vì một dự trữ an toàn.

Chi phối tài chính và sự xói mòn của các tài sản “Không rủi ro”

Bức tranh vĩ mô cốt lõi giải thích sự cấp bách của những động thái này. Các động thái tài chính của Mỹ đã tạo ra một vấn đề cấu trúc: nợ liên bang không thể được phục vụ mà không làm giảm giá trị tiền tệ. Thực tế này—được gọi là chi phối tài chính—đã biến các trái phiếu Kho bạc từ các tài sản rủi ro thấp thành các công cụ chứa đựng kỳ vọng lạm phát và rủi ro mất giá tiền tệ.

Khi một chính phủ đối mặt với lựa chọn vỡ nợ hoặc làm giảm giá trị tiền tệ, các nhà quản lý dự trữ hợp lý sẽ chuẩn bị phù hợp. Lợi suất thực không còn do lực lượng thị trường quyết định mà do mục tiêu chính sách. Trái phiếu Kho bạc, từng được xem là tài sản an toàn tối thượng, giờ đây hoạt động như một tài sản thế chấp cho lạm phát. Nhận thức này đang lan rộng trong cộng đồng ngân hàng trung ương toàn cầu, và việc Trung Quốc bán tháo trái phiếu Kho bạc có thể là biểu hiện rõ ràng của một sự đồng thuận âm thầm đang hình thành giữa các nhà quản lý dự trữ.

Tại sao vàng quan trọng hơn trái phiếu chính phủ trong một thế giới bị trừng phạt

Giai đoạn từ 2022 đến 2024 đã đúc kết một bài học mà các ngân hàng trung ương không thể bỏ qua: dự trữ ngoại tệ có thể bị đóng băng, bị tịch thu hoặc bị sử dụng làm vũ khí. Các lệnh trừng phạt đã chứng minh rằng các khoản nắm giữ nợ và trách nhiệm của quốc gia khác mang theo rủi ro địa chính trị. Vàng không thể in ra bởi ngân hàng trung ương. Vàng không thể bị trừng phạt bởi bất kỳ chính phủ nào. Vàng không thể vỡ nợ do quản lý tài chính kém.

Nhận thức này giải thích các dòng chảy hướng về phía nào rõ ràng hơn bất kỳ lý thuyết danh mục đầu tư truyền thống nào. Trung Quốc không bán tháo trái phiếu Kho bạc vì tin rằng lãi suất sẽ tăng hoặc sức mạnh của đô la sẽ giảm. Họ bán tháo trái phiếu Kho bạc vì đã kết luận rằng hệ thống dự trữ hỗ trợ chúng đang trong tình trạng chính trị mong manh.

Sự tan rã của các hệ thống tiền tệ dự trữ

Việc bán tháo trái phiếu Kho bạc quy mô lớn của các ngân hàng trung ương lớn tạo ra ma sát thực tế trong nền kinh tế. Việc giảm thanh khoản đô la toàn cầu kéo dài đường yield, đặc biệt là phần dài hạn. Điều này buộc Cục Dự trữ Liên bang phải đứng trước một vị trí bất khả thi: bảo vệ sự ổn định thị trường qua can thiệp, hoặc duy trì độ tin cậy của tiền tệ bằng cách cho phép lợi suất tăng.

Lịch sử cho thấy các đế chế dự trữ mất đi vị thế của mình như thế nào. Quá trình chuyển đổi hiếm khi xảy ra qua các cuộc khủng hoảng dữ dội. Thay vào đó, nó diễn ra qua sự phản bội dần dần. Các ngân hàng trung ương rút lui đầu tiên. Thị trường trái phiếu rạn nứt thứ hai. Các hệ thống tiền tệ phải trả giá sau cùng.

Mô hình bán tháo hiện rõ trong dữ liệu dự trữ chính thức có thể đại diện cho giai đoạn đầu—khoảnh khắc khi những người bảo vệ của của cải quốc gia âm thầm ngừng tin vào tính vĩnh cửu của trật tự hiện tại. Khi niềm tin đó lan rộng ra ngoài Trung Quốc đến các nhà quản lý dự trữ lớn khác, hệ thống đô la sẽ không uốn cong nữa mà sẽ vỡ ra.