Tại sao Mô hình Stock-to-Flow của Bitcoin đang mất đi ưu thế dự đoán

Bitcoin vừa chạm mốc 91.55K USD, nhưng vẫn còn xa mới đạt được mức mà mô hình stock-to-flow phổ biến dự đoán. Khoảng cách giữa lý thuyết và thực tế đã gây ra những tranh luận nghiêm trọng về việc phương pháp dự báo này—một thời từng được ca ngợi là gần như không thể sai—cuối cùng đã mất đi ưu thế của nó. Hãy cùng phân tích những gì đã sai và tại sao việc hiểu về kinh tế cung không đủ để định giá tài sản biến động nhất thế giới này.

Giải thích Mô hình Stock-to-Flow

Trước khi đi vào ứng dụng của Bitcoin, đáng để hiểu khái niệm stock-to-flow. Khung định giá này thường được áp dụng cho các hàng hóa như vàng và bạc, vốn có đặc điểm giống với các tài sản kỹ thuật số khan hiếm.

Mô hình so sánh hai chỉ số chính:

• Stock: Tổng cung hiện có của một tài sản đang tồn tại
• Flow: Lượng cung mới được sản xuất hàng năm

Chia stock cho flow, bạn sẽ có tỷ lệ stock-to-flow—một thước đo về số năm cần để sản xuất ra lượng cung hiện tại với tốc độ sản xuất hiện tại.

Lấy vàng làm ví dụ. Khoảng 187.000 tấn kim loại đã được khai thác trong lịch sử (stock), trong khi khoảng 3.000 tấn được khai thác hàng năm (flow). Điều này cho ra tỷ lệ khoảng 62 năm—nghĩa là mất sáu thập kỷ để tạo ra lượng vàng đang lưu hành hiện nay.

Tỷ lệ cao hơn cho thấy mức khan hiếm lớn hơn, từ đó lý thuyết hỗ trợ cho giá trị cao hơn.

Động thái cung của Bitcoin: Lợi thế chính xác

Sức hấp dẫn của Bitcoin đối với những người yêu thích stock-to-flow nằm ở độ chính xác toán học của nó. Khác với khai thác vàng dựa trên ước tính địa chất và biến động sản xuất, lịch trình cung của Bitcoin được mã hóa cứng trong giao thức của nó.

Mạng lưới có giới hạn cứng là 21 triệu coin. Khoảng 19.97 triệu BTC hiện đang lưu hành (tính đến tháng 1 năm 2026), với lượng coin mới được tạo ra theo một tốc độ cố định. Các thợ mỏ kiếm được 6.25 BTC mỗi khối, và mỗi 10 phút lại có một khối được khai thác, tổng flow hàng năm của Bitcoin khoảng 328.500 BTC.

Điều này tạo ra tỷ lệ stock-to-flow khoảng 58.35—gần như giống hệt tỷ lệ 62 năm của vàng. Sự tương đồng này dường như quá hoàn hảo, khiến nhiều nhà phân tích tin rằng Bitcoin sẽ theo một quỹ đạo giá dự đoán được dựa trên cơ chế cung của nó.

Thành tích của Mô hình: Khi nó hoạt động

Trong khoảng bảy năm—từ 2015 đến cuối 2021—mô hình stock-to-flow thể hiện độ chính xác đáng kể. Khi Bitcoin tăng từ phạm vi $600 range( lên gần 69.000 USD vào tháng 11 năm 2021, các dự đoán của mô hình đã phù hợp chặt chẽ với các biến động thực tế của giá.

Thời kỳ đại dịch đặc biệt củng cố niềm tin của các nhà đầu tư. Với các gói kích thích tài chính chưa từng có tràn ngập thị trường và các tài sản thuộc mọi loại hình đều tăng giá, sự tăng trưởng bùng nổ của Bitcoin dường như xác nhận lý thuyết kinh tế dựa trên cung. Mô hình thu hút sự chú ý của công chúng khi các nhà đầu tư tổ chức tham gia thị trường, dường như xác nhận rằng các khung định giá dựa trên khan hiếm có thể hoạt động trong thực tế.

Trong giai đoạn vàng này, các nhà phê bình phần lớn bị loại khỏi cuộc chơi, và mô hình trở thành một trong những nguồn tham khảo phổ biến trong các bài thuyết trình về xu hướng tăng.

Va chạm với thực tế

Câu chuyện đã thay đổi mạnh mẽ khi Bitcoin lệch khỏi dự đoán stock-to-flow bắt đầu từ cuối 2021. Mô hình đã dự đoán giá Bitcoin sẽ vượt quá 100.000 USD trong năm 2022, nhưng mùa đông crypto sau đó đã khiến BTC giảm mạnh—cuối cùng chạm đáy gần 16.000 USD trước khi phục hồi về mức hiện tại 91.55K USD.

Sự sai lệch dự báo lớn này đã phơi bày những điểm yếu căn bản của khung lý thuyết. Ngay cả ở mức 91.55K USD, Bitcoin vẫn còn xa mới đạt được mức mà các mô hình stock-to-flow dự đoán, dựa trên sự kiện giảm phần thưởng khối xuống còn 3.125 BTC trong halving 2024, vốn lý thuyết sẽ làm tăng gấp đôi tỷ lệ này.

Vitalik Buterin công khai chỉ trích mô hình vào giữa 2022, lập luận rằng các khung tài chính hứa hẹn độ chính xác số học vốn dĩ nguy hiểm vì chúng che giấu sự phức tạp và tính không thể dự đoán của các công nghệ mới nổi.

Những gì mô hình bỏ qua

Khung stock-to-flow giả định rằng khan hiếm đơn thuần quyết định giá—một giả định sẽ sụp đổ khi các biến số khác chi phối.

Biến động và Tâm lý: Trong các mùa đông crypto, các đợt bán tháo do hoảng loạn làm lu mờ các cơ chế cung. Các nhà đầu tư không giữ tài sản dựa trên tỷ lệ toán học; họ phản ứng theo nỗi sợ, sự không chắc chắn về quy định, và tâm lý thị trường thay đổi.

Tính thử nghiệm của Bitcoin: Vàng và bạc có hàng nghìn năm lịch sử giá và đóng vai trò sâu sắc trong nền văn minh nhân loại. Bitcoin, mới 14 tuổi, vẫn là một thử nghiệm chưa được chứng minh. Dự báo giá trị của nó như thể đó là một hàng hóa đã được thiết lập với hàng thế kỷ tiền lệ bỏ qua những khác biệt căn bản về độ trưởng thành của tài sản và quỹ đạo chấp nhận.

Các cú sốc bên ngoài: Đợt tăng giá từ 2020-2021 không chủ yếu do cơ chế cung—nó bị thúc đẩy bởi mở rộng tiền tệ trong thời kỳ đại dịch, các khoản kích thích, và FOMO. Stock-to-flow dự đoán sự thay đổi cung nhưng không dự đoán môi trường vĩ mô khiến Bitcoin trở nên hấp dẫn đối với các nhóm nhà đầu tư mới.

Biến động nhu cầu: Mô hình bỏ qua khả năng nhu cầu có thể dao động mạnh dựa trên các thông báo quy định, phát triển công nghệ, hoặc sự thay đổi trong quan tâm của các tổ chức. Các mô hình dựa hoàn toàn vào cung không thể dự đoán các thay đổi đột ngột trong cách thị trường định giá Bitcoin.

Các phương pháp định giá Bitcoin thay thế

Việc nhận thức về giới hạn của stock-to-flow chưa ngăn cản các nhà phân tích đề xuất các khung khác:

Vốn hóa thị trường so với vàng: Những người ủng hộ câu chuyện Bitcoin như một kho lưu trữ giá trị lập luận rằng nếu BTC chiếm được giá trị thị trường của vàng )$11.3 nghìn tỷ, mỗi coin sẽ giao dịch quanh mức 540.000 USD. Phương pháp này dựa trên giả định về mức độ chấp nhận chứ không chỉ dựa vào cơ chế cung.

Lý thuyết Sóng Elliott: Một số nhà giao dịch sử dụng phân tích kỹ thuật, giả định rằng các chu kỳ của Bitcoin theo các mẫu dự đoán dựa trên tâm lý đám đông và cấu trúc thị trường. Phương pháp này thừa nhận các yếu tố hành vi mà stock-to-flow bỏ qua.

Chỉ số Fulcrum: Nhà phân tích Greg Foss phát triển một mô hình định vị Bitcoin như một khoản bảo hiểm chống lại khủng hoảng nợ chủ quyền. Khung của ông đề xuất giá trị hợp lý từ 108.000 đến 160.000 USD, mặc dù điều này phản ánh giá trị nội tại dài hạn chứ không phải dự báo giá ngắn hạn.

Quan điểm Người Ngớ Ngẩn Hơn: Những người hoài nghi cho rằng Bitcoin không có giá trị nội tại và chỉ tăng giá dựa trên đầu cơ—ý tưởng rằng mọi người mua với hy vọng bán ra ở mức giá cao hơn để những người ít hiểu biết hơn mua vào.

Kết luận: Cung quan trọng, nhưng không quyết định số phận

Mô hình stock-to-flow đã ghi nhận một điều gì đó thực sự về kiến trúc của Bitcoin—cơ cấu cung hạn chế về mặt toán học thực sự phân biệt nó với các tiền tệ fiat. Trong một thời gian, đặc tính căn bản này dường như liên kết chặt chẽ với sự tăng giá.

Nhưng sự lệch khỏi dự đoán kể từ 2022 cho thấy một sự thật phũ phàng: khan hiếm không đơn thuần đảm bảo giá trị. Giá của Bitcoin phản ánh sự tương tác phức tạp của tỷ lệ chấp nhận, tâm lý quy định, điều kiện vĩ mô, tiến bộ công nghệ và nhu cầu thực sự từ các nhóm người dùng khác nhau.

Hiểu tại sao stock-to-flow thất bại dạy chúng ta một bài học quan trọng cho phân tích crypto: hãy cẩn thận với các mô hình giảm các thị trường đa chiều, dựa trên cảm xúc, thành các mối quan hệ toán học đơn giản. Độ chính xác trong công thức không đồng nghĩa với độ chính xác trong dự báo một loại tài sản trẻ, biến động mạnh và đang tranh chấp chính trị.

Khi Bitcoin tiếp tục tiến trình phát triển, dự đoán giá của nó vẫn là một trong những bài toán khó nhất của thị trường. Mô hình stock-to-flow vẫn là một công cụ phân tích hữu ích để hiểu về động thái cung—chỉ là không phải là quả cầu pha lê.