Trái phiếu Mỹ mất tác dụng, đồng USD bị lạm phát, Bitcoin sắp cất cánh? Đây là logic phá vỡ thế cục mới nhất của Arthur Hayes

Core argument: Chỉ cần chính phủ Mỹ tiếp tục vay nợ để sống qua ngày, bảng cân đối kế toán của Fed chắc chắn sẽ mở rộng—quá trình này thực chất là in tiền biến tướng, cuối cùng đẩy giá Bitcoin và tài sản mã hóa lên cao.

Chuỗi vấn đề: Vì sao chính trị gia luôn vay tiền thay vì tăng thuế?

Rất đơn giản—tăng thuế thì mất lòng dân, tiêu tiền thì được lòng dân. Vì vậy, chính phủ Mỹ thà nợ nần, dù sao đến lúc hóa đơn đến hạn thì có khi họ đã rời ghế rồi.

Theo dự báo của các ngân hàng lớn Mỹ, thâm hụt ngân sách liên bang năm tài khóa 2025 khoảng 2 nghìn tỷ USD, toàn bộ được tài trợ qua phát hành trái phiếu. Điều này có nghĩa là:

Thâm hụt chính phủ = Quy mô phát hành trái phiếu

Ai là người mua trái phiếu Mỹ?

Đây là câu hỏi then chốt. Lần lượt loại trừ:

Ngân hàng trung ương nước ngoài: Sau khi Nga bị đóng băng tài sản, các ngân hàng trung ương khác hoảng sợ, giờ đổ xô mua vàng thay vì mua trái phiếu Mỹ. Từ sau chiến tranh Nga-Ukraine 2022, giá vàng tăng vọt.

Khu vực tư nhân Mỹ: Năm 2024, tỷ lệ tiết kiệm cá nhân của Mỹ chỉ đạt 4,6%, thấp hơn nhiều so với mức thâm hụt 6%. Không đủ tiền.

Bốn ngân hàng thương mại lớn của Mỹ: Năm tài khóa 2025 chỉ mua 300 tỷ USD trái phiếu Mỹ, trong khi Bộ Tài chính phát hành tới 1,992 nghìn tỷ. Như muối bỏ bể.

Người mua thực sự: Các quỹ phòng hộ tương đối giá trị (RV Hedge Funds), đặc biệt là ở Quần đảo Cayman. Từ tháng 1/2022 đến tháng 12/2024, họ mua ròng 1,2 nghìn tỷ USD trái phiếu Mỹ, chiếm 37% lượng phát hành mới—gần bằng tất cả nhà đầu tư nước ngoài khác cộng lại.

Chiêu trò ẩn giấu: RV Fund lấy tiền ở đâu?

RV Fund dùng một chiêu để ăn chênh lệch:

• Mua trái phiếu Mỹ giao ngay
• Đồng thời bán khống hợp đồng tương lai trái phiếu Mỹ
• Ăn chênh lệch lãi suất giữa hai bên, chỉ 0,01%

Nghe có vẻ không có lời? Đúng vậy. Cách duy nhất là dùng đòn bẩy vay tiền. Họ vay liên tục qua thị trường repo để duy trì vị thế.

Quả mìn thực sự: QE ẩn của Fed

Đây là phát hiện then chốt của Hayes—

Nếu thị trường repo hết tiền thì sao?

Fed có một công cụ dự phòng: cơ chế repo thường trực (SRF). Chỉ cần bạn có trái phiếu Mỹ làm tài sản thế chấp, Fed sẽ cung cấp tiền không giới hạn, với lãi suất khóa ở mức trần lãi suất quỹ liên bang (hiện là 4%).

Đây chính là QE ẩn. Bề ngoài nói “không phải QE” (QE giờ thành từ ngữ xấu), thực chất là:

• QE truyền thống: Fed mua tài sản trực tiếp, tăng dự trữ ngân hàng
• QE ẩn: Thông qua SRF cho RV Fund vay tiền, hiệu quả như nhau—đều là in tiền

Chỉ báo then chốt: Một khi số dư SRF bắt đầu tăng từ mức 0, tức là QE ẩn đã khởi động.

Hiện tại đang tắc ở đâu?

MMF (quỹ thị trường tiền tệ) đã rút khỏi thị trường repo ngược (RRP), dự trữ của các ngân hàng thương mại cũng đang co lại (Fed đã thu hẹp bảng cân đối hàng trăm tỷ từ 2022). Nguồn cung thì eo hẹp, nhu cầu lại tăng mạnh (Biden và Trump đều chi tiêu rất mạnh tay).

Áp lực ngắn hạn: Chính phủ Mỹ vừa vay nợ mới vừa trả nợ cũ, tài khoản Bộ Tài chính đang tích trữ khoảng 150 tỷ USD “thanh khoản bổ sung”, hút bớt USD trên thị trường, khiến thị trường crypto hơi lịm.

Cơ hội cho Bitcoin ở đâu?

Chờ đến khoảnh khắc SRF được kích hoạt quy mô lớn. Theo logic của Hayes:

Số dư SRF tăng → cung tiền USD tăng → USD mất giá → Bitcoin tăng giá

Bộ trưởng Tài chính hiện tại, bà Bessent, cần phát hành 2 nghìn tỷ USD trái phiếu mới mỗi năm + tái tục hàng nghìn tỷ nợ cũ, con số này không thể giữ được mãi. Sớm muộn cũng phải kích hoạt QE ẩn.

Kết luận: Tạm thời kiểm soát rủi ro, chờ tín hiệu QE ẩn xuất hiện. Logic đã chốt, chỉ là chuyện thời gian.

Tác giả: Arthur Hayes (đồng sáng lập BitMEX) Tiêu đề gốc: Hallelujah