SEC послаблює ризикову дисконтованість стабільних монет, інституційне капітальне розподілення наближається до нового поворотного пункту

Нещодавно Відділ торгівлі та ринків Комісії з цінних паперів і бірж США (SEC) чітко зазначив у FAQ, що відповідні «платіжні стейблкоїни» можуть розглядатися за дисконтною ставкою 2% ризику при розрахунку правила чистого капіталу брокерів. Цей крок одразу привернув увагу ринку, і комісар SEC Гестер Пірс пізніше підтвердила, що це означає фундаментальний зсув у статусі стейблкоїнів у вимірюванні регуляторного капіталу — від високоризикового активу, який майже недоступний, до статусу, близького до низькоризикового готівкового інструменту.

Ця корекція політики може здаватися переглядом правил, але насправді вона відображає глибоку зміну у сприйнятті регуляторами ризиків стейблкоїнів. Проблема в тому, що багато людей ще не усвідомлюють справжню економічну логіку цього.

Від 100% до 2%, регуляторна гра, що стоїть за ставкою дисконтів

Щоб зрозуміти значення цієї політики, спочатку потрібно зрозуміти, яка є ставка дисконту.

Дисконтна ставка по суті є механізмом економічного ціноутворення, який регулює ризики активів. Щоб запобігти ризикам фінансових установ через недокапіталізацію, регулятори вимагають від них підтримувати достатній чистий капітал. При розрахунку цього чистого капіталу активи, що зберігаються, не можуть бути розраховані за 100% ринкової вартості, а мають бути дисконтовані. Цей коефіцієнт дисконту є ставкою дисконту.

За попередніми правилами ставка дисконту для стейблкоїнів становила 100%. Що це означає? Це означає, що регулятори вважають стейблкоїни надзвичайно ризикованими, а їхня капітальна вартість — нульовою. Припустимо, брокерська компанія має $1 мільйон у стейблкоїнах, їй потрібно не лише витратити $1 мільйон на купівлю цих стейблкоїнів, а й підготувати додатковий $1 мільйон ризикового капіталу як «регуляторну маржу». Іншими словами, зберігання стейблкоїнів на суму 1 мільйон доларів фактично забирає $2 мільйони капіталу. Така схема робить стейблкоїни надзвичайно економічно вигідним варіантом розподілу активів для ліцензованих установ.

Нові правила змінюють ставку дисконту до 2%, що є повною протилежністю. Це свідчить про те, що регулятори тепер вважають стейблкоїни достатньо безпечними активами, щоб надати їм 98% їхньої капітальної вартості. Для того самого стейблкоїну на $1 мільйон установам потрібно підготувати додатково $20,000 регуляторної маржі. З 1 мільйона до 20 000 доларів ефективність використання капіталу миттєво зросла у 50 разів.

Варто зазначити, що таке ставлення є точно таким самим, як і у фондів грошового ринку (MMF). Що означає фонд фінансового ринку? Це продукт фонду, який інвестує у короткострокові низькоризикові боргові цінні папери (такі як казначейські облігації, комерційні папери, банківські депозитні сертифікати), завдяки відмінній якості активів і надзвичайно низькому ризику, регуляторні органи призначають йому дисконтну ставку 2%. Тепер, коли стейблкоїни отримали таку ж ставку дисконту, вони фактично отримали таке ж визнання регуляторного статусу, як і такі низькоризикові інвестиційні продукти.

Хто найбільше отримував вигоду від цього послаблення?

Ця зміна політики впливає на різних учасників зовсім по-різному.

Для суворо регульованих фінансових установ, таких як ліцензовані брокери та інвестиційні банки, попередня ставка 100% дисконту зробила розподіл стейблкоїнів надзвичайно неефективним варіантом — вартість розподілу надто висока, щоб це було вигідно. Однак за новими правилами структура вартості розподілу стейблкоїнів зазнала якісних змін. Тепер, поки існує попит на бізнес, установи можуть гнучко розподіляти стейблкоїни, не турбуючись про окупацію капіталу. Це змінилося з опції «примусового уникнення» на інструмент «вільного вибору».

На рівні валюти ця політика надає перевагу платіжним стейблкоїнам, що відповідають вимогам. Відповідно до нещодавно прийнятого Закону про стейблкоїни, до відповідних стейблкоїнів належать такі товари, як USDC та USD1. Ринкова стеля цих стейблкоїнів суттєво зросте внаслідок цього.

Найінтуїтивніші сценарії застосування — це RWA (токенізація реальних активів) та розрахунки транзакцій у ланцюжку. Наприклад, коли Нью-Йоркська біржа запустила цілодобову торгівлю токенізованими акціями США, інституційні інвестори могли безпосередньо використовувати стейблкоїни для миттєвої доставки та переказу застави. І оскільки немає потреби турбуватися про велику кількість стейблкоїнів, що призведе до подвійної окупації капіталу, ефективність розподілу інституцій значно покращиться. Це критично важливо для створення цілодобової інфраструктури фінансового ринку на блокчейні.

Наскільки це далеко від офіційних правил?

Тут потрібно уточнити ключову деталь: це не формальна редакція правил SEC, а рівень «без заперечень» на робочому рівні. Тобто це керівна позиція, а не формальне правило, яке є обов’язковим і обов’язковим.

Юридична визначеність також залежить від того, чи зможе вона бути закріплена у формальних регуляторних правилах у майбутньому. Звісно, підтримка на робочому рівні надіслала чіткий сигнал ринку.

Водночас ця політика не є «універсальною для всіх». Не всі стейблкоїни мають ставку знижки 2%, але вона обмежена конкретною категорією платіжних стейблкоїнів. Це ефективна відмінність між якістю стейблкоїнів і дозволяє уникнути ризику того, що погані гроші витіснять хороші.

Справжній переломний момент — не в ціні валюти, а в інституціоналізації

Перша реакція багатьох, коли бачать цю політику, — це те, що «ціна валюти зросте». Але це розуміння надто поверхневе.

Основою цієї зміни політики є не короткострокові ціни валют, а позиція стейблкоїнів на інституційних балансах. Ключ до довгострокового розширення стейблкоїнів — це не те, наскільки активний ланцюг і обсяг торгів, а чи може він стати стандартним активом розподілу для інституцій, що контролюють комплаєнс.

Як тільки цей пакет офіційно закріплений у регуляторних правилах, стейблкоїни справді переходять у стадію інституціоналізованого процвітання. Величезна сума грошей Волл-стріт може довго зберігатися на блокчейні з нижчими витратами на відповідність, що є справжнім переломним моментом для стейблкоїнів у переході від нішевих інструментів до основної фінансової інфраструктури.

Для екосистеми платіжних стейблкоїнів це перехід від «толерантного» до «бажаного», а також ключовий крок від «сірої зони» до «всередині системи».