Від хаосу до ясності: Голова SEC переосмислює нову еру регулювання криптовалют

Зламати десятиліття невизначеності

Регулювання криптоактивів довгий час турбувало одне питання: що саме є цінними паперами? Це, здавалося б, просте питання насправді відображає глибшу проблему — недостатнє розуміння політиками сутності цифрових активів.

Голова Комісії з цінних паперів і бірж США (SEC) у своїй останній промові зазначив, що за останні десять років ця невизначеність завдала значної шкоди. Розробники, біржі, довірчі організації та інвестори діяли у повній темряві, стикаючись із регуляторними перешкодами, а не з керівництвом. Ще гірше — така невизначена позиція сприяла тому, що багато підприємців переїжджали за кордон, і США втрачають лідерство у цифрових фінансових інноваціях.

Ключове питання полягає в тому, що термін “криптоактиви” у федеральному законодавстві про цінні папери офіційно не визначений. Він лише описує спосіб запису та передачі активів, але не торкається юридичних прав, пов’язаних із конкретним інструментом, або економічної сутності угоди — саме ці аспекти є ключовими для визначення, чи є актив цінним папером.

Практичний новий каркас: Project Crypto

Щоб подолати цю застійну ситуацію, SEC запустила Project Crypto — регуляторний каркас, спрямований на забезпечення ясності та визначеності для американського фінансового ринку. Цей каркас базується на двох основних принципах:

Перший, сутність важливіша за форму. Незалежно від форми існування активу — паперового сертифіката, запису на рахунку DTCC або токена у блокчейні — його сутність залишається незмінною. Акція завжди залишається акцією, облігація — облігацією, навіть якщо її відстежують через смарт-контракт. Економічна сутність є критерієм для визначення, а не ярлик, який використовують учасники ринку.

Другий, чіткі межі застосування. SEC має чітко визначити, які активи підпадають під регулювання цінних паперів, а які ні. Така прозорість є важливою для інноваторів, посередників і інвесторів.

Новий класифікаційний підхід до токенів

Згідно з цими принципами, голова SEC окреслив класифікацію різних типів криптоактивів:

Мережева токенізація та цифрові товари

Мережева токенізація та цифрові товари не вважаються цінними паперами. Їхня цінність безпосередньо пов’язана з “повною функціональністю” та “децентралізованістю” криптосистеми, а не з очікуванням прибутку від управлінських зусиль інших. Іншими словами, коли цінність токена походить від корисності та функціональності мережі, він не повинен входити до регулювання цінних паперів.

Колекційні предмети

Цифрові колекційні предмети не вважаються цінними паперами. Ці активи створені для колекціонування та використання, вони можуть представляти або надавати право власнику на цифрове мистецтво, музику, відео, торгові картки, ігрові предмети, меми, персонажів, актуальні події або тренди у мережі. Покупці не очікують отримати прибуток від щоденного управління іншими.

Цифрові інструменти

Цифрові інструменти не вважаються цінними паперами. Це активи з реальним функціоналом, такі як членські квитки, квитки, сертифікати, підтвердження власності або ідентифікаційні знаки. Покупці також не очікують отримати прибуток від управлінських зусиль емітента.

Токенізовані цінні папери

Токенізовані цінні папери завжди є цінними паперами. Ці активи представляють собою право власності на традиційні фінансові інструменти у криптосистемі, і їхня цінність не змінюється через форму.

Тест Хоуї: повноваження та обмеження

Тест Хоуї (з історичного випадку інвестиційного плану у цитрусовий сад) довгий час був стандартом для визначення інвестиційних контрактів. Він ставить питання: чи існує інвестиція коштів, спільне підприємство, обґрунтоване очікування прибутку, і чи залежить це очікування від ключових управлінських зусиль інших?

Але голова SEC висловив важливе зауваження, яке ігнорувалося довгий час: інвестиційний контракт може бути припинений.

Перший запуск токену у проекті може дійсно включати інвестиційний контракт, але ці зобов’язання не є безстроковими. З розвитком мережі, розгортанням коду, децентралізацією контролю роль емітента поступово зменшується або зникає. У певний момент покупець більше не залежить від ключових управлінських зусиль емітента, і більшість торгів токенами вже не базується на обґрунтованому очікуванні, що “команда все ще керує”.

Цю ідею ілюструє яскравий приклад: ферма Howey у Флориді колись була об’єктом інвестиційної схеми, але сьогодні вона перетворена на гольф-поля та житлові комплекси для пенсіонерів. Колись цінний інструмент давно перестав бути цінним папером, хоча сама земля залишилася незмінною. Токени мають слідувати такій самій логіці.

Практичні зобов’язання регулювання

Голова SEC чітко заявив, що у найближчі місяці буде вжито низку заходів для реалізації цього каркасу:

Спрощення процесу залучення фінансування: SEC готує рекомендації, що дозволять торгівлю токенами, пов’язаними з інвестиційними контрактами, на платформах, що не підпадають під регулювання SEC, зокрема на регульованих CFTC або платформах, підконтрольних штатам. Залучення фінансування залишиться під контролем SEC, але не повинно обмежуватися лише певним регуляторним режимом.

Захист від шахрайства залишається актуальним: цей каркас не означає, що шахрайство допустиме. Фальшиві заяви та пропуски інформації щодо продажу інвестиційних контрактів залишаються під забороною відповідно до антимошенницьких положень, навіть якщо активи не є цінними паперами. У межах міждержавної торгівлі цінними паперами у вигляді товарів CFTC зберігає повноваження щодо боротьби з шахрайством і маніпуляціями.

Постійна координація між агентствами: SEC тісно співпрацює з CFTC, банківськими регуляторами та відповідними законодавчими органами, щоб забезпечити належне регулювання нецінних криптоактивів.

Межі повноважень і значення верховенства права

Голова SEC підкреслив, що цей каркас чітко окреслює обмеження повноважень комісії. Закон про цінні папери був створений для вирішення конкретної проблеми: коли люди передають кошти на довір’ї, базуючись на чесності та здатності інших. Ці закони не мають на меті стати “конституцією” для регулювання всіх нових форм цінностей.

Більш того, цей новий напрямок відображає скромне усвідомлення: у вільному суспільстві правила економічного життя мають бути відомими, обґрунтованими та чітко визначеними. Коли ми розширюємо регулювання цінних паперів за межі їхнього призначення або вважаємо, що всі інновації — злочин, ми відхиляємося від цієї основної ідеї.

З іншого боку, коли ми визнаємо, що інвестиційний контракт може бути припинений, а мережа — функціонувати незалежно, ми дотримуємося цієї ідеї. Саме це і є справжнім змістом Project Crypto.

Вибір між минулим і майбутнім

Ця нова регуляторна позиція не визначатиме долю ринку або успіх конкретних проектів — рішення прийматиме сам ринок. Але вона допоможе забезпечити, щоб США залишалися місцем, де можна експериментувати, вчитися, зазнавати невдач і досягати успіху у чесних і прозорих правилах.

У цій промові голова SEC послав чіткий сигнал підприємцям, інвесторам і розробникам: боятися майбутнього не означає застрягти у минулому. За кожною дискусією про токени стоять реальні люди — підприємці, що створюють рішення, працівники, що інвестують у майбутнє, та американці, які прагнуть поділитися процвітанням країни. Місія SEC — служити цим трьом групам.

Цей новий етап у регулюванні крипто — перехід від десятиліття невизначеності до систематизації та ясності — може стати переломним моментом для статусу глобального центру фінансових інновацій.