Застрягнути в локальному мінімумі, прогнозування ринку не повинно зупинятися на цьому

標題：兩隻風箏在颶風中起舞

Автор: 0xsmac

Джерело:

Перепост: Mars Finance

Редакторський коментар: У цій статті гострим поглядом проаналізовано нинішню ілюзію процвітаючого ринку прогнозів. Автор гостро зауважує, що сучасний ринок прогнозів потрапив у пастку «локального оптимуму», подібну до Blackberry та Yahoo. Основна модель бінарних опціонів, яку використовують у головних прогнозних платформах, хоча й привертає короткостроковий трафік, але страждає від структурних проблем із низькою ліквідністю та низькою ефективністю капіталу. У статті запропоновано концепцію еволюції ринку прогнозів у режим «безперервних контрактів», що дасть змогу створити справжній «ринок усього».

Чому компанії виявляють, що їхні цілі — хибні? Чи можемо ми виправити ринок прогнозів, поки не пізно?

«Успіх — це як сильна отрута, що захоплює. Контроль над ним і похвалою — не легке завдання. Він руйнує розум, змушуючи вірити, що всі навколо тебе поважають і прагнуть тебе, кожен у твоєму оточенні — у захваті від тебе, і всі думки обернені навколо тебе.» — Аджит Кумар

«Гул натовпу завжди був найпрекраснішою музикою.» — Вінс Скуллі

Ранній успіх — це оп’яніння. Особливо, коли всі кажуть, що ти не зможеш, — тоді це відчуття стає ще сильнішим. Пішов геть, троль, ти правий, вони — ні!

Але ранній успіх приховує унікальну небезпеку: ти можеш отримати неправильну нагороду. Хоча ми часто жартуємо, що «граємо у дурні ігри — отримуємо дурні призи», у реальності гра, в якій ми беремо участь, зазвичай — це гра в реальному часі. Тому ті фактори, що принесли тобі першу перемогу, можуть стати перешкодою для здобуття більшої нагороди, коли гра досягне зрілості.

Один із проявів такого сценарію — компанія потрапила у «локальний оптимум», не усвідомлюючи цього. Відчуття перемоги настільки сильне, що воно не лише відводить від правильного напрямку, а й блокуватиме саморефлексію, не даючи побачити реальну ситуацію.

У багатьох випадках це — ілюзія, створена зовнішніми факторами (наприклад, економічним бумом, що сприяє зростанню доходів споживачів). Або ж продукт чи послуга працюють добре, але лише в обмеженому контексті, і не здатні масштабуватися на ширший ринок.

Головний конфлікт тут у тому, що для досягнення справжнього «вічного» призу (тобто глобального оптимуму) потрібно зійти з вершини поточного успіху. Це вимагає великої скромності. Необхідно прийняти важкі рішення: відмовитися від ключової функції, повністю перебудувати технічну базу або навіть радикально змінити модель, яку раніше вважали ефективною. І тут ще й ускладнення…

Зазвичай, ви маєте прийняти таке рішення саме тоді, коли всі (інвестори й медіа) говорять вам, що ви — «найкращі». Багато тих, хто раніше критикував, тепер поспішають підтвердити ваш успіх. Це — дуже небезпечна ситуація, бо вона може породити самовпевненість саме тоді, коли потрібно робити радикальні зміни.

Саме так і зараз — у прогнозних ринках. За нинішньої моделі вони ніколи не зможуть стати масовим явищем. Не хочу тут довго сперечатися, чи вже вони досягли цього статусу (адже існує величезна різниця між існуванням чогось і реальним попитом на це). Можливо, ви не погоджуєтеся з цим і вже готуєтеся закрити сторінку або ж читати з обуренням. Це ваше право. Але я знову наголошу, чому ця модель сьогодні — зламана, і яким, на мою думку, має бути платформа.

Я не хочу виглядати занадто «технарем», я не буду повторювати «клішесі про дилему інноватора», але класичний приклад — Kodak і Blockbuster. Ці компанії (і багато інших) досягли величезного успіху, що породило інерцію опору змінам. Ми знаємо, чим це закінчилося, але просто казати «потрібно робити краще» — беззмістовно. Що саме спричинило ці результати? Чи бачимо ми подібні ознаки у сучасних прогнозних ринках?

Іноді перешкода — це технологічна проблема. Стартапи зазвичай будують продукти у певному суб’єктивному стилі, що на початку може працювати (адже саме це — вже досягнення!), але швидко стає архітектурним каменем. Після початкового зльоту будь-які зміни в дизайні означають загрозу для ключових компонентів. Люди схильні поступово «латати» проблему, але це призводить до створення «зшитого» монстра. І це — лише відтермінування прийняття жорсткої правди: потрібно радикально перебудовувати або переосмислювати продукт.

У ранніх соцмережах таке траплялося, коли досягали межі продуктивності. Friendster — пионер 2002 року, що дозволяв мільйонам користувачів з’єднувати «друзів друзів». Але коли одна функція (перевірка «трьох ступенів») викликала збої через обчислювальні навантаження, почалися проблеми.

Команда відмовилася скорочувати цю функцію, натомість зосередилася на нових ідеях і гучних партнерствах, навіть якщо існуючі користувачі почали йти до MySpace. Friendster досяг піку популярності, але не зміг його подолати через внутрішні недоліки архітектури, які команда відмовилася усунути. (До речі, і MySpace згодом потрапив у свою «локальну оптимумну» пастку: він базувався на унікальному досвіді — високій кастомізації профілів і фокусі на музичну/модну аудиторію. Платформа була переважно рекламною, і з часом стала залежною від рекламного порталу, тоді як Facebook з’явився з більш чистим, швидким і «реальним» профілем. Facebook залучив частину колишніх користувачів MySpace, але безперечно — і нову масову аудиторію соцмереж).

Такі поведінкові патерни цілком логічні. Ми — люди. Досягнення формального успіху, особливо у високоризикових стартапах, породжує самозакоханість. Засновники й інвестори починають вірити у свої досягнення і ставлять на них усі ставки, ігноруючи сигнали тривоги. Люди легко ігнорують нову інформацію, відмовляються визнавати, що реальність змінилася. Людський мозок — цікава штука: за достатньої мотивації ми можемо раціоналізувати будь-що.

Застій у «Research In Motion»

Перед появою iPhone, RIM (Research In Motion) — Blackberry — був королем смартфонів із понад 40% ринку США. Це був пристрій, створений за концепцією «кращого PDA для бізнесу»: зосереджений на електронній пошті, батареї та фізичній клавіатурі. Але…

Можливо, недооціненою є здатність Blackberry обслуговувати клієнтів. Саме тому, коли світ навколо них кардинально змінився, RIM не зміг швидко адаптуватися.

Відомо, що їхній керівний склад спершу зневажливо ставився до iPhone.

«Він не безпечний. Багато швидко розряджається, і має погану цифрову клавіатуру.» — Ларрі Конлі, операційний директор RIM

Згодом вони швидко стали захищатися.

RIM вважав, що ця нова модель телефону ніколи не привабить їхніх корпоративних клієнтів, і це було не без підстав. Але вони втратили можливість стати революційним пристроєм — «універсальним гаджетом для всіх», що перейшов від «електронної пошти» до «загальнодоступного пристрою». Компанія зазнала серйозного «технічного боргу» і «платформеного боргу» — поширених симптомів успішних ранніх компаній. Їхня ОС і інфраструктура були оптимізовані під безпечну передачу повідомлень і енергоефективність. Коли вони зрозуміли реальність — було вже запізно.

Деякі вважають, що компанії у такій ситуації (чим більший початковий успіх — тим складніше еволюціонувати, що й зробило Зукерберга «найкращим у історії») — мають діяти у майже шизофренічному режимі: одна команда працює над використанням успіху, інша — над його руйнуванням. Apple — класичний приклад: вони дозволили iPhone з’їсти ринок iPod, а потім iPad — Mac. Але це — не просто так.

Yahoo

Можливо, це — втрата можливості рівня «Гранд-Каньйон». Колись Yahoo був стартовою сторінкою мільйонів інтернет-користувачів. Це був портал у світ інтернету (можна сказати, перший «універсальний додаток») — новини, пошта, фінанси, ігри — все було. Вони вважали пошук однією з функцій, і навіть у 2000-х не використовували власну пошукову технологію (замість цього — аутсорсили пошук третім пошуковим системам, навіть використовували Google).

Зараз відомо, що їхній керівний склад відмовився від кількох шансів поглибити пошукові можливості, зокрема — у 2002 році, коли вони могли купити Google за 50 мільярдів доларів. Це здавалося очевидним пізніше, але Yahoo не зрозумів того, що знав Google: пошук — основа цифрового досвіду. Хто володіє пошуком — володіє трафіком і доходами від реклами. Yahoo надмірно покладався на бренд і дисплейну рекламу, і при цьому — катастрофічно недооцінював зміну у напрямку «центричного на пошуку» навігаційного інтерфейсу і зростання соціальних мереж із персоналізованим контентом.

Вибачте за банальність, але у бульбашкових ринках «все зростає». У криптосфері це особливо помітно (див. Opensea та інші приклади). Важко визначити, чи твій стартап має справжній потенціал, чи просто підхоплює нестабільну хвилю. Ще більш заплутує те, що ці періоди часто співпадають із бумом венчурних інвестицій і спекулятивних витрат, що приховують фундаментальні проблеми. Вражаючий приклад — швидке зростання і падіння WeWork: легкий доступ до капіталу спричинив масштабне розширення, приховуючи руйнівну бізнес-модель.

Знявши всю брендингову обгортку і пафос, суть WeWork — дуже проста:

Довгострокова оренда офісів → ремонт → перепродаж за вищою ціною на короткий термін.

Якщо ви не знайомі з цим кейсом, можливо, подумаєте: «Звучить як короткостроковий орендодавець». І це — суть. Псевдопрограмна платформа для арбітражу нерухомості.

Але WeWork не обов’язково прагне створити довгострокову компанію; їхня мета — швидкий зростання і підвищення оцінки. Це працювало недовго, бо Адам Нойман був харизматичним і міг продавати бачення. Інвестори йшли за ним, створюючи ілюзію зростання, що не відповідало реальності (у випадку WeWork — відкриття якомога більшої кількості офісів у якомога більшій кількості міст, ігноруючи прибутковість, і вірячи, що «зростання дозволить позбавитися збитків»). Багато сторонніх (аналітиків) розуміли, що це — ризикована нерухомість із нестабільними клієнтами і внутрішньою структурною збитковістю.

Більше того, більшість із цих історій — ретроспективний аналіз провалів. У певному сенсі — «експертна оцінка після події». Але вона відображає три різні причини невдачі: невміння технологічно прогресувати, ідентифікувати конкуренцію або адаптувати бізнес-модель.

Я переконаний, що зараз ми спостерігаємо подібну сцену у прогнозних ринках.

Обіцянки прогнозних ринків

Теоретично, перспективи прогнозних ринків дуже привабливі:

Мудрість мас = краща інформація = перетворення спекуляцій у колективне розуміння = безмежний ринок

Але сучасні провідні платформи вже досягли локального максимуму. Вони знайшли модель, що генерує певний трафік і обсяг торгів, але ця модель не здатна реалізувати ідею «усе можна передбачити і забезпечити достатню ліквідність».

Зовні обидва підходи виглядають успішними, і ніхто не сумнівається в цьому. Kalshi повідомляє, що ринок цього року досягне приблизно 300 мільярдів доларів у річному обсязі торгів (детальніше згодом). У 2024–2025 роках очікується новий сплеск інтересу, особливо з урахуванням популяризації децентралізованих фінансів і гейміфікації торгівлі. Надмірна реклама Polymarket і Kalshi, можливо, теж відіграє роль (у деяких випадках — агресивне просування працює).

Але якщо розглянути глибше, то з’являються тривожні сигнали, що зростання і PMF (продукт — ринок — відповідність) можуть бути не такими стабільними, як здається. Велика проблема — ліквідність.

Щоб ці ринки працювали, їм потрібна глибока ліквідність — багато учасників, готових ставити на одне з полів, щоб ціна була значущою і відображала реальну цінову відкритість.

Калші і Polymarket, окрім кількох дуже активних ринків, борються з цим.

Обсяг торгів зосереджений навколо великих подій (президентські вибори, важливі рішення ФРС), але більшість ринків мають дуже широкі спреди і низьку активність. У багатьох випадках маркетмейкери навіть не хочуть торгувати (один із засновників Kalshi нещодавно зізнався, що їхні внутрішні маркетмейкери навіть не отримують прибутку).

Це свідчить про те, що платформи ще не розв’язали проблему масштабування глибини і ширини ринків. Вони застрягли на рівні: кілька популярних ринків працюють, але ідея «ринку усього» — ще не реалізована.

Щоб приховати ці проблеми, обидві компанії застосовують стимули і непродуктивну поведінку (звучить знайомо?), що є типовим проявом локального оптимуму і природного недостатнього зростання (до речі, у цьому контексті у мене є відчуття, що більшість вважає, що ці два — єдині конкуренти). Це — нестабільна ситуація, бо якщо один із них вважає, що він «лідер», то інший може вважати, що його потрібно знищити, щоб вижити. Це — дуже нестабільна позиція, і я вважаю, що вона базується на неправильних припущеннях.

Polymarket запустив програму стимулювання ліквідності, щоб звузити спред (теоретично, якщо ти ставиш поруч із поточною ціною — отримуєш нагороду). Це допомагає зробити книгу ордерів більш щільною і зменшує прослизання, покращуючи досвід трейдерів. Але це — все ще субсидія. Аналогічно, Kalshi запустив програму заохочення обсягів торгів, фактично — готівкові виплати за обсяг. Вони витрачають гроші на залучення користувачів.

Можу уявити, що хтось із вас кричить: «Uber теж довго субсидували!». Так, стимули — не погано. Але це не означає, що вони — хороші! (Мені цікаво, що всі люблять вказувати на винятки з правил, ігноруючи купу трупів). Особливо враховуючи нинішню динаміку прогнозних ринків, це швидко перетворюється на колеса хом’ячка, що крутиться вже занадто довго.

Ще один важливий факт — частина обсягів — фальшиві торги. Вважаю, що точний відсоток — безглуздо обговорювати, але очевидно, що фальшиві торги створюють ілюзію ліквідності, тоді як насправді — це маніпуляції кількох учасників для отримання прибутку або створення ілюзії активності. Це означає, що реальний попит — слабший, ніж здається.

«Ціноутворення останнім трейдером»

У здоровому, функціонуючому ринку ви маєте змогу ставити ставки, близькі до поточних коефіцієнтів, і при цьому цінові коливання — мінімальні. Але на цих платформах ситуація інша. Навіть середні за обсягом ордери суттєво впливають на коефіцієнти, що свідчить про низьку ліквідність. Такі ринки зазвичай відображають лише поведінку останнього трейдера, що — і є головною проблемою ліквідності. Це означає, що, хоча є кілька активних користувачів, які підтримують частину ринків, у цілому вони — ненадійні і малоліквідні.

Чому так?

Модель двонапрямних бінарних торгів не може конкурувати з безперервними контрактами. Це — громіздкий підхід, що призводить до фрагментації ліквідності, і навіть спроби обійти цю проблему за допомогою хитромудрих рішень — неефективні. У багатьох таких ринках є дивна структура — опція «інше», що позначає невідомий фактор, але це створює проблему розподілу нових конкурентів по окремих ринках.

Бінарна природа означає, що ви не можете пропонувати справжній леверидж у тому вигляді, як це роблять безперервні контракти, що — у свою чергу — обмежує обсяг цінних угод. У мене багато дискусій у Twitter, але я дивуюся, що багато хто досі не розуміє: ставка 100 доларів на 1% ймовірність — зовсім не те саме, що відкриття позиції з 100-кратним левериджем на біржі безперервних контрактів.

Таємний секрет — щоб вирішити цю проблему, потрібно перепроектувати базовий протокол, щоб дозволити узагальнення і врахування динамічних подій як рівноправних учасників. Потрібно створити досвід, схожий на безперервні контракти, що означає — вирішити проблему «скачків» у результатах (jump risk). Це — очевидно для будь-якого активного трейдера безперервних контрактів, і саме ці користувачі — цільова аудиторія.

Вирішення jump risk вимагає перепроектування системи для забезпечення безперервного руху цін активів, щоб вони не «скакали» від 45% до 100% (ми вже бачили, як такі події маніпулюють і внутрішньо торгуються). Це — ще одна причина, чому я вважаю, що «прогнозні ринки — це новий продукт, що розвивається швидкими темпами», — і ця ідея є хибною.

Якщо не подолати цю проблему, не можна буде створити продукти з потрібним рівнем левериджу, що приваблює користувачів (які можуть приносити реальну цінність платформі). Леверидж базується на постійних коливаннях цін, щоб безпечно закривати позиції до того, як збитки перевищать заставу, і уникнути раптових «скачків» (наприклад, з 45% до 100%). Без цього — неможливо швидко додавати маржу або ліквідувати позиції, і платформа рано чи пізно збанкрутує.

Ще одна причина, чому ці ринки не працюють у нинішній структурі — відсутність нативних механізмів хеджування за кількома результатами. Спершу — через відсутність природних хеджів, бо ці ринки — YES/NO, а «об’єкт» — результат. У порівнянні з цим, якщо я відкриваю довгу позицію на BTC perpetual, я можу хеджувати її, відкривши коротку. Такі механізми у сучасних прогнозних ринках — відсутні, і якщо маркетмейкери змушені нести безпосередній ризик події, — важко забезпечити глибоку ліквідність і леверидж. Це — ще один аргумент, чому я вважаю, що «прогнозні ринки — це новий продукт, що розвивається швидкими темпами», — і ця ідея є хибною.

Прогнозні ринки закінчують свою роботу (завершуються) при підсумку, тоді як perpetual — ні. Вони — відкриті. Модель, схожа на безперервні контракти, може змінити функціонал ринку, стимулюючи активну торгівлю і роблячи його більш «непреривним», що зменшить типові проблеми — коли учасники просто тримають позицію до підсумку, а не активно торгують ймовірностями. Крім того, оскільки результати — дискретні, а оціночні ціни — постійно оновлюються, проблеми оракулів у прогнозних ринках — ще гостріше.

Ці проблеми — не лише технічні, а й капітальні. Вони очевидні вже зараз. Особисто я вважаю, що заробляння на стабільних монетах із вже вкладених коштів — не дає суттєвих змін. Адже біржі й так пропонують цю можливість. Тому — яка тут ціна? Якщо кожна операція — повністю передоплачена, це — добре для зменшення ризику контрагента і залучення користувачів.

Але для ширшої аудиторії — це катастрофа. Це — дуже неефективна модель з точки зору капіталу і значно підвищує вартість участі. Це особливо погано, коли для масштабування потрібні різні типи користувачів, бо це означає, що досвід кожної групи — гірший. Маркетмейкерам потрібні великі капітали для забезпечення ліквідності, а роздрібним трейдерам — високі можливі втрати.

Звісно, тут ще багато що можна розглянути, зокрема — як вирішити деякі фундаментальні проблеми. Потрібна складніша і динамічніша система маржі, враховуючи фактори, як «час до події» (коли ризик найбільший, якщо подія близько і коефіцієнти — близько 50/50). Важливо ввести поняття зменшення левериджу перед подією і початкові рівні ліквідації.

Запозичуючи досвід традиційного фінансового брокерства, — реалізація миттєвого заставного забезпечення — це ще один крок у правильному напрямку. Це звільнить капітал і зробить його більш ефективним, дозволить одночасно торгувати на кількох ринках і оновлювати книги ордерів після кожної операції. Спершу — у масштабних ринках, потім — у двонапрямних. Це — логічний порядок.

Важливо, що тут ще багато не досліджених можливостей дизайну, бо багато хто вірить, що нинішня модель — остаточна. Я ж не бачу достатньої кількості людей, готових спершу визнати ці обмеження. Можливо, не дивно, що саме ті платформи, які це усвідомлюють, — мають залучати саме тих користувачів, що прагнуть до безперервних контрактів.

Але я бачу, що їхні критики прогнозних ринків — здебільшого відкидаються їхніми прихильниками, і їм кажуть дивитися на обсяги і зростання цих платформ (реальні, органічні). Сподіваюся, що прогнозні ринки зможуть розвиватися, і я вважаю, що ідея «усе можна торгувати» — хороша. Більшість моїх розчарувань походить від поширеної думки, що нинішня версія — найкраща, але я з цим не згоден.