Жорсткість ліквідності у фінансовій системі США: надзвичайне засідання ФРС та тиск на ринку репо

Вступ: Раптові події оголюють системні ризики

12 листопада 2025 року під час щорічної конференції Федеральної резервної системи з питань ринку казначейських облігацій Федеральний резервний банк Нью-Йорка несподівано провів закриту екстрену зустріч із провідними банками Волл-стріт та їх керівництвом, не оприлюднюючи жодної інформації завчасно. Головна увага наради була зосереджена на проблемах ліквідності на ринку репо та шляхах стимулювання більш активного використання Постійного репо-інструменту (SRF) ФРС фінансовими установами. Першою про це повідомила Financial Times 15 листопада, що миттєво привернуло увагу учасників ринку. У матеріалі наголошувалося, що зустріч стала терміновою реакцією на стресові сигнали у «трубопроводі» фінансової системи США, без попередження для громадськості.

Цей випадок відображає хронічні труднощі в управлінні ліквідністю фінансової системи США. З 2022 року ФРС реалізує політику кількісного скорочення (QT), поступово зменшуючи власний баланс для стримування інфляції. Наприкінці 2025 року побічні ефекти цієї політики стали очевидними: скорочення резервів банків, зростання волатильності ставок репо та ознаки ослаблення контролю ФРС над короткостроковими витратами фінансування. Станом на 17 листопада 2025 року ставка Secured Overnight Financing Rate (SOFR) неодноразово досягала або перевищувала верхню межу ФРС, а ставка федеральних фондів зростала.

У цій статті на основі найактуальніших даних проаналізовано причини, прояви, історичний контекст і потенційні наслідки дефіциту ліквідності. Огляд динаміки балансу ФРС, руху Treasury General Account (TGA) та індикаторів ринку репо дозволяє побачити структурні вразливості фінансової системи США. Вся інформація взята з офіційних звітів ФРС, публікацій Нью-Йоркського ФРС та провідних фінансових медіа станом на 17 листопада 2025 року.

Глибинні причини ліквідного стресу: багатофакторний тиск QT

Ліквідність фінансової системи США залежить від грошово-кредитної політики ФРС, і саме QT нині є головним джерелом стресу. З червня 2022 року ФРС щомісяця скорочує баланс приблизно на $95 млрд, здебільшого завдяки погашенню казначейських облігацій США та цінних паперів, забезпечених іпотекою (MBS), без реінвестування. Станом на 12 листопада 2025 року загальні активи ФРС зменшилися з $9 трлн до $7,2 трлн, а портфель казначейських облігацій — до $4,193 трлн. Це скорочення вилучило з системи близько $1,8 трлн ліквідності, безпосередньо зменшуючи резерви банків — основу грошової бази.

У той же час Reverse Repurchase Agreement Facility (RRP) поступово втрачає ефективність як буфер ліквідності. RRP дозволяє фондам грошового ринку та іншим установам розміщувати надлишкові кошти у ФРС із стабільним доходом. За часів кількісного пом’якшення (QE) обсяг RRP досягав $2,55 трлн (грудень 2021), поглинаючи надлишкову ліквідність. Однак із впровадженням QT обсяги RRP невпинно зменшуються. На 12 листопада 2025 року RRP становив $1,82 трлн, що на 13% менше порівняно з $2,1 трлн у липні. Це свідчить про скорочення надлишку капіталу: установи мають менше вільних коштів для RRP і шукають кращі прибутки в інших активах.

Додатково тиск посилює стрімке зростання Treasury General Account (TGA) — розрахункового рахунку Казначейства США, що поповнюється за рахунок податків, боргових запозичень і переказів ФРС. На початку 2025 року залишок TGA підскочив із $364 млрд (липень) до $940 млрд (12 листопада) — приріст $576 млрд. Це розширення напряму вилучило таку ж суму банківських резервів, оскільки кошти, залучені від розміщення боргу, спочатку надходять на TGA, зменшуючи ліквідність приватного сектору. За фінансовий рік 2025 (до жовтня) середній залишок TGA склав $850 млрд, що на 28% більше, ніж торік.

Великі федеральні дефіцити додатково підсилюють цей ефект. За прогнозом, дефіцит 2025 року становитиме $1,78 трлн — близько 6,5% ВВП, що значно перевищує докризові рівні. Для фінансування нестачі Казначейство випустить орієнтовно $2,3 трлн нового боргу (облігацій та векселів), що підвищить залишок TGA і попит на казначейські облігації. У IV кварталі 2025 року очікується запозичення $590 млрд при цільовому залишку $850 млрд. У результаті резерви банків скоротилися з $3,2 трлн на кінець 2024 року до $2,9 трлн у листопаді 2025 року, а співвідношення резервів до ВВП знизилось із 12% до 10,5%.

QT передбачав плавний перехід за принципом «Достатніх резервів» — обсяг резервів, достатній для стабільних ринків фінансування з низькою волатильністю, але не надмірний, щоб не розганяти інфляцію. Проте дані за 2025 рік засвідчують випробування цієї моделі: падіння резервів підвищує витрати на фінансування, подібно до зниження рівня води у резервуарі, що ускладнює роботу системи.

Сигнали щодо відсоткових ставок: SOFR і ставка федеральних фондів зростають

Найбільш наочним проявом ліквідного стресу є аномальні коливання короткострокових відсоткових ставок. SOFR, базовий показник для ринку репо обсягом $3,1 трлн, відображає вартість овернайт-запозичення під заставу казначейських облігацій. ФРС керує SOFR через коридор ставок: нижня межа — ставка RRP (нині 3,80%), верхня — ставка SRF (4,00%). Зазвичай SOFR перебуває в межах цього діапазону.

Від жовтня 2025 року SOFR неодноразово дорівнювала або перевищувала верхню межу. 14 листопада вона закрилася на рівні 4,25% — на 27 б.п. вище жовтневого середнього (3,98%) — і була понад 4,00% шість сесій поспіль. Це не сезонний ефект (як-от квартальні податкові надходження), а ознака стійкого тиску: 10-денний спред SOFR-RRP розширився з 5 б.п. до 15 б.п., що свідчить про вимоги постачальників готівки до вищих ставок.

Effective Federal Funds Rate (EFFR) — еталон для незабезпечених міжбанківських кредитів овернайт — також демонструє підвищення. У жовтні середній EFFR становив 4,09%, потім опустився до 3,86% на початку листопада після зниження ставки ФРС на 25 б.п. (цільовий діапазон: 3,75%-4,00%). Але 12 листопада EFFR піднялася до 3,98%, лише на 2 б.п. нижче верхньої межі і на 18 б.п. вище ставки RRP. Для порівняння, на початку 2025 року EFFR була стабільною на рівні медіани 4,33%, що підкреслює ослаблений контроль ФРС над незабезпеченим ринком.

Ці сплески ставок спричинені дисбалансом попиту і пропозиції: коли резерви обмежені, великі установи з надлишком готівки диктують ціни, наближаючи ставки до верхньої межі. За даними Нью-Йоркського ФРС, денний обсяг репо зріс з $1,2 трлн до $1,4 трлн із вересня, а запозичення хедж-фондів сягнуло $3 трлн. Basis trades, коли хедж-фонди арбітражують між ф’ючерсами і спот-цінами, нині складають $1,8 трлн і здебільшого фінансуються через репо. Як ставки репо зростають, ці високозалучені стратегії (від 50:1 до 100:1) стикаються з ризиком маржинальних вимог, що підсилює волатильність.

Історичні паралелі: повторення кризи репо 2019 року?

Поточна ситуація дуже нагадує вересневу кризу репо 2019 року. Тоді QT завершувалася, резерви банків падали з $2,3 трлн до $1,4 трлн, а TGA зріс з $500 млрд до $700 млрд. SOFR підскочила до 10% (на 900 б.п. вище EFFR), що змусило ФРС терміново вливати ліквідність і повернутися до QE.

У 2025 році паралелі очевидні: QT скоротила резерви на аналогічну суму ($300 млрд), приріст TGA співставний ($600 млрд), а RRP впав на 30% від піку. Відмінності — рівень інфляції та масштаб дефіциту: інфляція зараз становить 2,8% (листопад), нижче ніж у 2019 (2,0%), але дефіцит значно більший (7% ВВП проти 4,6%). Якщо стрес посилиться, ринки можуть знову зіткнутися з «раптовими» дефіцитами ліквідності, особливо у квартальні періоди (як у грудні під час податкових розрахунків).

ФРС, однак, адаптувалася. У 2021 році вона впровадила SRF як постійний страховий механізм для зменшення стигми. Проте у 2025 році використання SRF залишається невисоким: максимум $50,35 млрд 31 жовтня, середній показник у листопаді — лише $20 млрд, що набагато менше сотень мільярдів, інвестованих у 2019 році. Це свідчить про обережність установ: побоювання щодо сигналу про стрес і недостатня привабливість ставки 4,00% для активного запозичення.

Заяви ФРС та екстрені дії: ознаки зміни політики

Посадовці ФРС сигналізують про необхідність коригування управління ліквідністю. 14 жовтня 2025 року голова Джером Павелл заявив: «Ліквідність починає скорочуватися, а ставки репо зростають». Він зазначив, що QT може наближатися до завершення, а резерви переходять зі «значних» до «достатніх».

31 жовтня президент ФРС Далласа Лорі Логан зауважила, що коливання ставок репо підвищують ставку федеральних фондів; хоча щоденна волатильність гостра, загальний тренд суттєвий. Вона припустила, що у разі збереження стресу можуть знадобитися операції з купівлі активів. Того ж дня ФРС знизила ставку на 25 б.п., хоча Логан не підтримала рішення через підвищену інфляцію (базовий PCE на рівні 2,6%).

Менеджер SOMA Нью-Йоркського ФРС Роберто Перлі заявив 12 листопада: «Резерви більше не є значними». На конференції Казначейства він наголосив на розширенні спреду SOFR та зростанні використання SRF як явних ознак дефіциту резервів, передбачаючи можливе відновлення купівлі активів ФРС.

Ці події призвели до екстреної зустрічі 12 листопада. Президент Нью-Йоркського ФРС Джон Вільямс провів нараду з 24 основними дилерами для збору відгуків щодо SRF. На зустрічі наголошувалося на необхідності зняти стигму використання SRF і стимулювати активне запозичення у разі стресу на ринку репо. За даними Bloomberg, дилери попередили, що без більш сильного втручання ринок репо обсягом $12 трлн може зіткнутися з ще більшою волатильністю. Наступного дня Нью-Йоркський ФРС оприлюднив графіки, що показують зростання запозичень хедж-фондів на репо до $3 трлн, приріст 15% з вересня.

Ця низка дій свідчить про перехід ФРС від спостереження до втручання, водночас уникаючи публічних сигналів кризи для запобігання паніки.

Потенційні ризики та ефекти для ринку

Якщо ліквідний стрес посилиться, можуть виникнути ефекти доміно. Ринок репо визначає ціноутворення казначейських облігацій; підвищення вартості фінансування веде до зростання довгострокових прибутковостей — 17 листопада прибутковість 10-річних казначейських облігацій сягнула 4,35%, що на 20 б.п. більше жовтневого піку. Важелі підсилюють ризик: близько 70% із $1,8 трлн у basis trades фінансується через репо. Якщо SOFR залишатиметься понад 4,00%, хедж-фонди можуть зіткнутися з примусовими закриттями позицій, що може викликати розпродаж казначейських облігацій.

Фондові ринки вже демонструють волатильність: S&P 500 знизився на 2,5% від початку листопада, втрати очолюють технологічні компанії через побоювання щодо ліквідності. Доларовий індекс США (DXY) досягнув 105, що вказує на переорієнтацію інвестицій у безпечні активи. Спреди між ф’ючерсами та спотовими цінами облігацій розширилися до 15 б.п.

Глобальні наслідки включають посилення міжбанківського кредитування і вплив на кредитні ринки: ставки за позиками для малого бізнесу зросли до 6,2%, а споживчі витрати вповільнюються. На світових ринках можливий прискорений відтік капіталу з країн, що розвиваються; якщо ФРС відновить QE, глобальні дисбаланси ліквідності можуть посилитись.

ФРС може знизити ризики через: (1) уповільнення QT, скорочення щомісячного зменшення балансу до $50 млрд; (2) підвищення ліміту SRF або зменшення стигми використання; (3) тимчасове вливання резервів, як це було у 2019 році. В екстремальних умовах QE може забезпечити сотні мільярдів ліквідності, але при інфляції 3,0% політикам доведеться приймати непрості рішення.

Висновок: баланс між жорсткістю та стабільністю у прийнятті політичних рішень

Ліквідний стрес у фінансовій системі США зумовлений QT, зростанням TGA і фінансуванням дефіциту. Зростання ставок SOFR і EFFR — це сигнал небезпеки. Екстрена зустріч ФРС позначає перелом у політиці — від жорсткого підходу до точного налаштування для підтримки ринкової стабільності. Історія засвідчує, що своєчасні кроки дозволяють уникнути кризи, але нинішня ситуація з високим боргом і інфляцією вимагає особливої обережності у застосуванні стимулюючих заходів.

У подальшому ринок має стежити за рівнем резервів (ціль: $2,5–$3 трлн), спредом SOFR (пороговий сигнал — понад 20 б.п.) та використанням SRF (понад $50 млрд). Якщо стрес знизиться, QT може завершитися плавно; якщо ні — відновлення QE ймовірне. Це стане тестом для операційної майстерності ФРС та стійкості світової фінансової системи. Інвесторам варто уважно слідкувати за сигналами FOMC у листопаді та планами Казначейства щодо випуску боргу, щоб своєчасно реагувати на ключові зміни.

Уся інформація наведена станом на 17 листопада 2025 року, джерела — звіт ФРС H.4.1, релізи SOFR Нью-Йоркського ФРС та провідні фінансові медіа.

Заява:

1. Ця стаття відтворена з [Zhou Ziheng]; авторські права належать оригінальному автору [Zhou Ziheng]. Якщо виникнуть питання щодо використання, звертайтеся до команди Gate Learn для консультацій.
2. Відмова від відповідальності: думки та погляди, викладені у статті, є особистою позицією автора та не є інвестиційною порадою.
3. Інші мовні версії перекладені командою Gate Learn. Без чіткого зазначення Gate переклад, розповсюдження чи копіювання перекладених матеріалів заборонено.