香港壹财基金杨振骏：传统资本如何合规入局 Web3 投资？

基金运作如何避免合规弯路，有效控制资金成本和时间成本？

编辑：博文，白露会客厅

11 月 24 日，香港壹财投资基金有限公司，英文名 First Fortune Investment Fund Limited 获香港证监会批准，可从事第 4 类，就证券提供意见；和第 9 类，资产管理两类受管规活动。

壹财基金创始人杨振骏在香港、中国大陆和新加坡等地的传统基金和 Web3 投融资业务做了多年探索。2019 年起先后在东南亚成立多个家族办公室。杨振骏持股 20% 的新加坡富美联合办公室 Franklin Medici Family Office，拥有新加坡 CMS 牌照；参股香港股权投资基金億兆豊投资，100% 控股香港金融持牌公司壹財基金，拥有发行与管理多支区块链和科技投资基金的丰富经验，涵盖开曼、BVI 基金等。

2023 年，特区政府的相关政策落地缔造了良好的发展环境。然而，行业较高的风险性，使得诸多机构依然举旗不定如何具体参与到香港 Web3。在此背景之下，白露会客厅邀请香港壹财基金创始人杨振骏做客，以「资本如何做好 Web3 布局」为主题进行了专访。

结合壹财基金实操案例，杨振骏从以下 4 个方面进行了分享：

（i）传统 VC 如何确定 Web3 的投资布局策略；

（ii）新加坡、香港、开曼设立 Web3 基金架构差异；

（iii）传统投资人转型 Web3：坚持学习，把握入场时机；

（iv）壹财投资策略：押注比特币 ETF 及抵押 ETF 贷款。

传统 VC 如何确定 Web3 的投资布局策略

对于进入 Web3 的资本应该采取什么策略的问题，杨振骏认为，一个专业机构，应该分散投资，并预先设计好商业模型以及中途退出机制。

杨振骏解读到，Web3 的一级市场项目投资是一种高风险投资行为，按投资能够回本的平均投资成功率来看只有 2～4%，头部 VC 成功率也不超过 5～7%。

从行业表现来看，头部 VC 投资成功率稍高。一方面，头部 VC 基于无数失败的投资经验；另一方面，作为行业风向标、中小投资商和从业人员时刻在注视它们的投资方向，会形成跟风投资带来的资本聚集，也因为它们的示范更容易带来行业热点效应，从而提升项目的人气与 TVL。

在 Web3 未形成真正杀手级应用之前，风险投资的低成功率将是一个很长时期的基本常态；作为投资者，如何摆脱「不投没有参与感、一投血本无归」的行业尴尬，值得深思。

对此，杨振骏认为应该采取的策略是：高低风险投资方向或板块搭配，利用狼群战术对众多不同方向的头部项目进行「毛毛雨式」的分散投资。

例如，一个 VC 基金在一段时期内总计投出 200 万美元，则单独将这 200 万投资于 1～2 或几个项目成功的概率很低。但与 5~6 家 VC 机构共同投资 20 个项目，每家 VC 只投 10 万美元，对于每个项目来说仍然是获得了 50～60 万美元的投入。

但每家 VC 投资的项目总数就从 2～3 个变成了 20 个；只要 20 个项目中有 4～6 个项目能做到投资与回报基本相等，其中有一两个能获得 20～30 倍的投资回报，这 5～6 家 VC 机构总体产出就能高于投入。而且借助 5～6 家 VC 资本的力量，每个项目都能得到更多的资源、扶持，有时项目方获得投资者在资本之外的支持是更关键的要素，更多人脉、更多资源意味着更高的成功率。

杨振骏表示，在 Web3 投资行业绝大多数项目都不会是全生命周期的投资与陪伴，参与天使轮、A 轮、B 轮等不同阶段投资进入就有不同打法，预先设计好商业模型以及中途退出机制十分重要。

白露会客厅了解到，应用这类投资方法，杨振骏此前取得过较好的投资成绩。包括与深圳 Chain Hill Group 合作，投资《穿越火线手游》、《使命召唤手游》 Web3 链游迁移，取得 9 倍退出收益；投资 GameFi 赛道 MMORPG 游戏——《梦幻北欧》，取得 12 倍退出收益；与新加坡、香港多家 VC 共同投资 UNC AI 算力区块链项目等。

新加坡、香港、开曼设立 Web3 基金架构差异

白露会客厅谈及，目前有诸多资本希望进入 Web3 市场，而即使了解了介入市场的基本策略，但对环境不熟可能会走很多合规弯路，继而产生巨大的资金成本和时间成本，这类问题应该如何解决？

杨振骏表示，新加坡、香港两地壹财基金都在重点布局。两者经济各有特点，但同时又都有极少的税基和极低的税率、灵活开放的金融监管政策、几乎没有限制的资本自由流转等共同特点。

香港基金最大的缺点是大 9 号牌取得难度很大，而普通 9 号牌只能有不超过 10% 的基金份额能投资于 Web3。大 9 号牌公司内部必须具有相应审计能力，如果合法地发行全额投资于数字货币基金产品，合规成本、复杂程度、冗长的审核流程，都是必须要面对的困难。

不过，对于持有普通香港 9 号牌照的基金公司，仍然有办法做到较低成本就能够让基金所有资本金都合规地投资 Web3。

一种办法是投资于香港或美国市场的数字货币价格跟踪 ETF 基金。例如，港股市场由南方东英发行的 BTC 和 ETH 的指数跟踪 ETF 基金 HK3066、HK3068。或者是美股市场芝商所的 BTC 跟踪 ETF 基金 BITO 及 BITX，其底层资产是 BTC 或 ETH 的期货合约。

另一种办法，是用香港 9 号牌基金投资一个开曼基金。在开曼搭建基金主体，同时在新加坡或香港申请基金管理人牌照，指派新加坡或香港的持牌基金管理人作为管理公司。

这样一来，既可以解决资管牌照合规时间成本问题，又可以同时帮助开曼面临经济实质法案的考验寻求长期的解决方案。但此种方法的缺点是成立与维护一个开曼基金的费用成本也相当高昂，对于较小规模的基金仍不合适。

由此又可以引出第三种基金结构方式，即一个普通 9 号牌基金产品，投资于一家普通科技或贸易公司，最好是注册在香港的公司，可以是债权方式、也可以是股权方式。

杨振骏进一步用图表向白露会客厅展示，大陆、香港、新加坡、开曼基金各自有何优劣的较为系统的对比内容。

传统投资人转型 Web3：坚持学习，把握入场时机

白露会客厅问及关于投资实操应该注意哪些问题以及对投资人的建议。杨振骏表示，首先，一定要坚持学习。Web3 行业总体高风险、高收益，很多初入圈的投资者，被很多百倍千倍的行业故事所激励，在没有经历至少一轮、甚至于是两轮牛熊转换的激荡、沉淀、与思考之前，就匆忙地「all in」在一两个或几个项目上，很容易遭受灭顶之灾。Web3 行业热点转换极其迅速，新概念、新技术层出不穷，在思维上需要保持永远开放、每天充电学习是做行业 VC 投资人的终生必修课。

其次入场时机非常重要。绝大多数投资参与者是在行业牛市最鼎盛的时刻进入市场的，因为耀眼的赚钱效应、五彩缤纷的行业叙事是最能直击人性的弱点，而此时入场成为前序投资者的接盘侠的概率极高，这也注定了绝大多数牛市入场的投资人当轮盈利的可能性很低。

杨振骏提示，行业有风险，入市需谨慎，但这绝不意味着首次进入 web3 和数字货币领域的普通投资人和传统行业转入的风险投资人在刚进入市场时必须经历一轮亏损，才能够积累足够的行业认知与经验。

在 Web3 行业有很多维度的投资领域和投资方式，并不局限于高举高打的 VC 风险项目投资，有些投资维度和方向和低成功率、高回报率的 VC 风险项目投资特质并不相同，有的方向和领域甚至于具有很高的长期盈利确定性，同时还具有远高于传统金融的投资回报率。

杨振骏给出建议，从传统行业新进 Web3 行业的投资人，应该抓住确定性最强，首先获取风险最低的收益。

在此基础上，在行业牛市演进的过程中不断学习，不断尝试行业各个领域与方向上的不同投资机会，并且建议只拿出上述确定性收益中的一部分做边学习边总结的分散尝试。这种投资总体方案较为稳妥，并且也不会错过行业的各种叙事与热点，在每一个周期的任何节点切入行业都可以随时参与。

杨振骏强调，2023 年年底是 web3 行业从漫漫熊市逐步向牛市演进的重要时间节点。现在比熊市入局减少了煎熬的等待时间，从获取同样收益的时间等待成本上来说更加划算。从获取极限收益率的角度来算，此刻并非最低的入场点，但从巨大的后市涨幅来看，一个新入局者，在此时介入市场，获取的收益仍然可观，时间收益比可能更高。

壹财投资策略：押注比特币 ETF 及抵押 ETF 贷款

在介绍完进入 Web3 的资本应该采取策略，基金运作如何避免合规弯路，有效控制资金成本和时间成本，投资实操应该注意的问题后，杨振骏进一步向白露会客厅展示了壹财基金实操案例的解析。

杨振骏表示，壹财基金将投资者资金 100% 放置于传统金融市场的数字货币跟踪 ETF 基金中，这样投资者资金既在传统金融模式的第三方，即银行的监管之下，所选择的 ETF 投资市场也是最传统保守的美国芝商所的 ETF 指数跟踪基金，这样就避免了将资金投资于数字货币中心化交易所可能存在的跑路可能性。

在此前提下，壹财基金在适当的时间点会抵押 ETF 贷款一部分资金，来做其他低风险的 Web3 投资，例如：ETH 的 stacking、交易所的合约跨期套利、参与市场新 Token 空投等等，在市场进入牛市前的合适时间点，对精选的一批存在高涨幅的小币进行二级市场投资。

此部分策略存在一点风险性，但风险性远小于 VC 的 web3 项目投资的风险，保持住这一小部分投资本金的概率超过 70%，且几乎不可能存在这部分本金全部亏损的可能。

在上述所有策略没有意外，并且已经累积了丰厚的收益安全垫的情况下，壹财基金会使用很小一部分资金。来投资高风险的 web3 一级市场的项目，并且借助已经积累和建立起来的 VC 投资互助体系与联盟，将这很小部分的风险投资资金分散到 N（N>30）个项目中去，从而大幅度地提高风险项目投资的成功概率。例如：总投资金额的 5%，算上假设盈利的 70%~80%，实际投入的资金应该占原始本金的 8.5%~9%。

这一小部分风险投资资金若有损失，对总体基金的盈利率不会产生多大影响，但若有盈利将会使整体基金产品的收益率再上一个台阶。

秉持投资者本金安全第一，赚钱优先于一切的基本原则，壹财基金有合规和独到的风控体系，最大限度地保护投资者资金的安全。

白露会客厅了解到，杨振骏旗下的国内私募牌照投资公司，杭州熠道资产管理有限公司可以通过国家认可的合法路径，例如 QDII，QDLP，ODI 等，将国内资本金投资到香港等海外二级资本市场，海外一级投资市场，助力客户完成 web3 投资的意愿。