Soğuk su dökme, çoğu Bitcoin cüzdan şirketi kıyameti迎来.

Yazar: Decentralised.Co

Derleme: Shenchao TechFlow

Strategy, Bitcoin tutarak 70 milyar dolarlık bir varlık rezervi oluşturdu.

Artık her token projesi bir varlık rezerv şirketi olmak istiyor.

Sorun şu ki: Dörtte bir Bitcoin varlık rezerv şirketinin piyasa değeri, sahip oldukları varlık değerinin altına düştü.

Aşağıda çoğu şirketin başarısız olmasının nedenleri bulunmaktadır.

Varlık rezerv şirketleri, kripto alanında en hızlı büyüyen kategorilerden biri haline geldi.

Sadece bir yıl içinde, varlıklarının toplam değeri 40 milyar dolardan 142 milyar dolara yükseldi ve neredeyse tüm DeFi'nin kilitli toplam değeri (TVL) ile eşit hale geldi.

Varlıkların yaklaşık %90'ı Bitcoin ve Ethereum'dur.

Ancak bu "büyüme"nin büyük bir kısmı Bitcoin ve Ethereum fiyatlarındaki artıştan kaynaklanmakta, iş nakit akışından veya finansal mühendislikten değil.

Bu tür bir büyüme bile eşit olarak dağılmamıştır.

Strategy, tüm kamuya açık rezerv Bitcoin'in neredeyse %63'ünü tek başına elinde bulunduruyor. Geri kalan büyük çoğunluk ise ilk altı şirket tarafından kontrol ediliyor.

Ve bu devlerin dışında, çoğu dijital varlık rezerv şirketi (DAT'ler) likidite açısından zayıf ve primlerinin kırılgan olduğu bir durumda bulunuyor; bunların değerlemesi, piyasa dalgalanmalarıyla birlikte dalgalanıyor, kendi performanslarından ziyade.

Sebep nedir?

Pazar güçlü performans gösterdiğinde, varlık rezerv şirketlerinin hisse senetleri, varlık değerinin üzerinde bir primle işlem görmektedir. Bu primin var olma nedeni, yatırımcılara uyumlu bir Bitcoin veya Ethereum yatırım kanalı sunmalarıdır. Bu primle yeni hisse senetleri ihraç etmek, hem fon sağlamakta hem de muhasebe değerini artırmaktadır.

Her finansman artırılan kripto varlıkları beraberinde getirir, toplam varlık miktarını ve hisse fiyatını arttırır. Bu, bir yansıtma döngüsü oluşturur: Fiyat artışı değer artırıcı finansmanı teşvik eder, finansman kaynakları daha fazla varlık satın almak için kullanılır, değerlemeler yükselir, ta ki prim kaybolana kadar.

2025 ortasına kadar bu döngü kırılıyor: Bitcoin varlık rezerv şirketinin prim oranı 1.9 katından 1.3 katına düşerken, Ethereum ve SOL'un (Solana) varlık rezerv prim oranı iki ay içinde 4.8 katından yaklaşık 1.3 katına düşüyor.

Peki, Strategy nasıl hayatta kaldı?

Çünkü bu sadece bir varlık rezervi oluşturmakla kalmadı, aynı zamanda bir finansal araç da geliştirdi.

Çoğu varlık rezerv şirketi, daha fazla kripto varlık satın almak için sürekli olarak hisse senedi ihraç ederken, Strategy, yaklaşık %0,8 uzun vadeli faiz oranları ile 40 milyar dolar toplayan dönüştürülebilir tahviller ve kıdemli borç senetleri aracılığıyla finansman sağladı.

Hisse senedi, yüksek beta versiyonu bir Bitcoin haline geldi. Bitcoin fiyatı %1 dalgalandığında, hisse senedi fiyatı aynı yönde biraz daha fazla dalgalanır. Borç kullanarak Bitcoin satın alarak, Strateji her fiyat dalgalanmasını büyütür ve yatırımcılara Bitcoin'e doğrudan sahip olmadan bahse girmek için kaldıraçlı ve uyumlu bir yol sunar.

Bu ticarete konu olan dalgalanma, yeni yatırımcıları çekti: fonlar, ETF'ler ve hatta etrafında inşa edilen borç piyasası.

Tüccarlar, Strategy'nin dalgalanmasını kâr elde etmek için kullandılar. Tahvillerin vadesi dolmadan önce sermayeleri kilitli olmasına rağmen, hisse senedi fiyatlarındaki dalgalanmalardan kazanç sağladılar.

Strategy hisselerinin likiditesi daha yüksek ve volatilitesi Bitcoin'den daha güçlü olduğu için, tüccarların senetlerin vadesinin dolmasını beklemeden kâr elde etmeleri mümkündür.

Çoğu yeni varlık rezerv şirketi, Strateji'nin modelini taklit etti, ancak sadece basit kısımlarını kopyaladı.

Bilanço modellediler ama sermaye yapısını kopyalamadılar.

Strateji, dalgalanmayı finansman yeteneğine dönüştürmesine yardımcı olan, dönüştürülebilir tahviller, üst düzey senetler ve likiditeye sahiptir.

Ancak diğer şirketlerin böyle kaynakları yok ve sermaye toplayamıyorlar, sadece getiri peşinde koşmak için teminat göstermek, borç almak veya tokenleştirilmiş devlet tahvilleri satın almak zorundalar.

Gelirleri gerçek finansmanın yerine koymak fiyatların yükselmesiyle birlikte iyi bir sonuç veriyor gibi görünüyor. Getiri oranları yüksek seviyelerde kalıyor, likidite güçlü görünüyor, bu da modelin etkili olduğu hissini veriyor.

Ancak bu, hisse senetleriyle benzer olan yansıtıcı riskleri örtbas ediyor.

Çoğu dijital varlık rezerv şirketi (DAT'lar), yatırımcıların serbestçe giriş çıkış yapmasına izin verirken, varlıkları staking veya borç verme yoluyla kilitleyerek gelir elde eder.

Piyasa döngüsü tersine döndüğünde, geri alma talebi artar, getiriler düşer ve kilitlenmiş varlıkları zarar fiyatlarıyla satmak zorunda kalırlar.

Bu, şu anda olan durumdur.

Piyasa güveninin azalmasıyla, bir zamanlar varlık değerinin 3-4 katı primle işlem gören hisse senedi primleri, artık varlık değeriyle eşit hale geldi.

Ethereum (ETH) veya Solana (SOL) tabanlı “getiri odaklı” varlık rezerv şirketleri bile bu etkiden kaçamaz, çünkü ödeme kabiliyetleri hala token fiyatlarıyla yakından ilişkilidir.