Эпоха постоянного количественного смягчения Федеральной резервной системы (ФРС) приближается, кто сможет поймать следующую волну богатства?

Федеральная резервная система (ФРС) будет прекращать сокращение баланса и переходить к количественному смягчению, и эта смена политики может произойти быстрее, чем ожидалось. Что это означает для инвесторов? Эта статья основана на статье Джеймса Лавиша, подготовленной, переработанной и написанной Odaily 星球日報. (Предыстория: Взлеты, падения и побеги: история разочарования классических VC в Web3) (Дополнительный контекст: KOL-ы демонстрируют доходы, а я делюсь слезами и уроками инвестирования в VC за три года) В ближайшие месяцы ФРС может прекратить сокращение баланса; на прошлой неделе председатель ФРС Джером Пауэлл произнес фразу, вызвавшую различные спекуляции на рынке, и за ней скрыт сигнал: “количественное ужесточение (QT) скоро перейдет в количественное смягчение (QE), и это произойдет быстрее, чем большинство ожидает.” Но является ли это лишь символическим шагом ФРС или имеет исключительное значение? Самое важное, что именно Пауэлл намекает на текущее состояние финансовой системы? В этой статье мы глубоко исследуем ликвидностную стратегию ФРС, современные ликвидностные кризисы и их сходства и различия с 2019 годом, а также почему ФРС начнет политику постоянного количественного смягчения (QE). Ликвидностный кризис назревает Инструменты обратного репо (RRP) потеряли свою эффективность RRP когда-то был огромной резервуаром избыточной ликвидности, в 2022 году его объем достиг пика — около 2,4 триллиона долларов, но сейчас он практически опустошен. На этой неделе в RRP осталось всего несколько миллиардов долларов, что более чем на 99% меньше пикового уровня. Хотя RRP изначально создавался как инструмент для управления краткосрочными процентными ставками ФРС, за последние несколько лет он стал клапаном для выпуска избыточной ликвидности, став демпфером для всей финансовой системы. В период пандемии ФРС и министерство финансов вливали в финансовую систему триллионы долларов, которые в конечном итоге были размещены в RRP через фондовые рынки денежного обращения. Позже министр финансов Джанет Йеллен придумала хитрый план, чтобы истощить средства RRP, выпустив привлекательные краткосрочные казначейские облигации. Фонды денежного рынка забирали свои наличные из RRP (зарабатывая на ставках RRP ФРС) и вместо этого покупали более доходные казначейские облигации. Это позволяло министерству финансов финансировать огромные дефициты правительства, не внося в рынок значительное количество долгосрочных государственных облигаций США. Это действительно была блестящая стратегия до истощения RRP, но сейчас она уже неэффективна. Резервы банков находятся в состоянии вторичного режима готовности Резервы банков снизились до 2,9 триллиона долларов, сократившись на 1,3 триллиона долларов с пика в сентябре 2021 года. Пауэлл четко дал понять, что когда резервы банковских средств упадут ниже 10-11% от ВВП, ФРС начнет нервничать. Порог в 10% не был выбран случайно, он основан на обширных исследованиях ФРС, опросах банков и выводах из реального опыта, произошедшего в сентябре 2019 года (позже будет подробно рассмотрена эта катастрофа). Итак, на каком уровне мы сейчас находимся? Текущие резервы банков: 2,96 триллиона долларов (по состоянию на прошлую неделю) Текущий ВВП США: 30,486 триллиона долларов (второй квартал 2025 года) Процент резерва по отношению к ВВП: 9,71% Текущие резервы банков уже ниже минимального уровня “достаточных резервов” в 10%, установленного ФРС (то есть уровня, при котором финансовая система может функционировать стабильно). По словам ФРС, для обеспечения стабильной работы рынка резервы должны находиться в пределах от 2,8 до 3,4 триллиона долларов. Однако с учетом того, что ВВП достиг 30,5 триллиона долларов, идеальный уровень резервов должен превышать 3,05 триллиона долларов. А наши текущие резервы составляют 2,96 триллиона долларов, проще говоря, мы находимся в опасной ситуации. И так как RRP уже практически опустошен, у ФРС больше нет буферного запаса. В январе этого года резервы банков составили примерно 3,4 триллиона долларов, RRP составил около 600 миллиардов долларов, общая ликвидность составила около 4 триллионов долларов, что означает, что за менее чем год общая ликвидность системы снизилась более чем на 1 триллион долларов. Что еще хуже, ФРС по-прежнему проводит количественное ужесточение на уровне 25 миллиардов долларов в месяц. На этот раз будет хуже, чем в 2019 году Возможно, кто-то надеется, что в 2019 году мы столкнулись с аналогичной ситуацией, когда резервы упали до 1,5 триллиона долларов, но в конечном итоге все было нормально, и в этот раз будет так же. Но правда может заключаться в том, что в этот раз мы сталкиваемся с ликвидностным кризисом, который будет хуже, чем в 2019 году. В 2019 году резервы упали до 1,5 триллиона долларов, что составило около 7% от ВВП (в то время ВВП составлял примерно 21,4 триллиона долларов), финансовая система оказалась в параличе, рынок репо взорвался, ФРС впала в панику и решила начать печатать деньги. В настоящее время резервы банков составляют 9,71% от ВВП, хотя это уже ниже порога в 10%, о котором говорил Пауэлл, однако это все еще выше, чем в 2019 году. Так почему же ситуация будет хуже? Есть три причины: 1. Абсолютный масштаб финансовой системы увеличился. Размер банковской системы стал больше, балансы увеличились, и увеличилось количество резервов, необходимых для поддержания плавного функционирования системы. 7% в 2019 году вызвали кризис; в настоящее время резервы составляют 9,71% от ВВП и уже показывают признаки давления, и по мере снижения уровня резервов эта точка давления может еще больше ухудшиться. 2. У нас больше нет буфера RRP. В 2019 году RRP почти не существовало, но в постпандемическую эпоху финансовая система привыкла к этой дополнительной ликвидности. Теперь она исчезла, и финансовой системе необходимо перестроиться для работы без нее. 3. Регуляторные требования стали более строгими. После финансового кризиса 2008 года и недавнего кризиса региональных банков в 2023 году банки сталкиваются с более строгими требованиями к ликвидности. Им необходимо иметь больше высококачественных ликвидных активов (HQLA), чтобы соответствовать таким требованиям, как коэффициент покрытия ликвидности (LCR). Банковские резервы являются активами самого высокого качества. С уменьшением резервов банки все ближе к своим минимальным регулируемым стандартам. И когда они приближаются к этому, они начинают принимать защитные меры, такие как сокращение кредитования, накопление ликвидности и повышение ставок на ночное финансирование (SOFR). Спред по SOFR расширяется Если увеличение резервов банков и истощение RRP являются лишь несколькими “остановочными сигналами” на пути к ликвидностному кризису, то далее мы увидим настоящие “мигающие красные огни” впереди. SOFR (ставка по обеспеченному overnight финансированию) — это ставка, по которой финансовые учреждения занимают наличные средства под залог казначейских облигаций США на ночь. Она заменила Лондонскую межбанковскую ставку (LIBOR) и стала основным бенчмарком краткосрочных ставок, расчёт которых основан на реальных сделках на рынке репо казначейских облигаций США (ежедневный объем сделок составляет примерно 1 триллион долларов). Эффективная ставка федеральных фондов (EFFR) — это ставка, по которой банки заимствуют остатки резервов на ночь без обеспечения. В нормальных условиях эти две ставки торгуются очень близко друг к другу (в пределах нескольких базисных пунктов), они обе являются ставками на ночь, обе зависят от политики ФРС и отражают краткосрочные финансовые условия. В нормальных условиях они почти полностью совпадают, но когда SOFR начинает значительно превышать EFFR, это подает сигнал тревоги. Это означает, что обеспеченные займы (то есть кредиты, поддерживаемые казначейскими облигациями США) внезапно стали дороже, чем необеспеченные займы между банками. В обычных условиях стоимость займов с такими надежными активами, как казначейские облигации США, должна быть ниже, а не выше. Поэтому, когда возникает…