Слабость рынка труда в США и Подъем доходности глобальных облигаций

В начале сентября 2025 года экономические данные США снова привлекли внимание рынка. На прошлой неделе данные о рынке труда в США показали признаки продолжающегося замедления, и отчет о внештатной занятости (NFP) стал центром внимания. Несмотря на то, что индекс S&P 500 однажды достиг исторического максимума, затем последовал явный откат, отражающий беспокойство инвесторов о перспективах экономики. В то же время цены на золото продолжают расти, преодолевая отметку в 3600 долларов за унцию, в то время как доходность глобальных долгосрочных облигаций демонстрирует тенденцию к росту, особенно по 30-летним облигациям. Эти две основные темы — слабость рынка труда и распродажа на рынке облигаций — переплетаются, подчеркивая неопределенность макроэкономической ситуации. В данной статье на основе последних данных проводится объективный анализ этих явлений и рассматриваются их потенциальные последствия. Анализ в основном основывается на данных Бюро статистики труда США (BLS), отчетах ADP и динамике глобального рынка облигаций.

Рынок труда в США: Углубление замедляющейся тенденции

Рынок труда США продолжает демонстрировать слабые сигналы в августе 2025 года, что соответствует тенденциям данных за последние несколько месяцев. Согласно отчету по непроизводственным рабочим местам за август, опубликованному BLS, в США было создано всего 22 000 новых рабочих мест, что значительно ниже рыночных ожиданий в 75 000. Эта цифра не только ниже ожиданий, но и отражает продолжающееся замедление роста занятости: данные по занятости за июль были пересмотрены до 106 000, но пересмотр за июнь показывает, что фактическая занятость сократилась на 13 000, что является первым отрицательным ростом с 2020 года. Уровень безработицы немного вырос до 4,3%, что является максимальным значением за последние четыре года, число безработных составляет около 7,4 миллиона.

С более широкой точки зрения, данные JOLTS (Опрос по вакансиям и обороту рабочей силы) показывают, что в июле количество вакансий снизилось до 7,181 миллиона, что является минимальным уровнем с сентября 2024 года и ниже рыночных ожиданий в 7,400 миллионов. Этот уровень близок к среднему значению до пандемии, но учитывая рост населения США, это означает, что текущий рынок труда слабее, чем до пандемии. Отчет ADP по частной занятости также подтверждает эту тенденцию: в августе в частном секторе было создано 54,000 новых рабочих мест, что ниже ожидаемых 65,000 и значительно меньше, чем 106,000 в июле. Что касается роста зарплат, годовой темп роста зарплат немного снизился до 3.8%, а средняя продолжительность рабочей недели слегка сократилась до 33.7 часов.

Распределение отраслей роста занятости дополнительно выявляет структурные проблемы. Согласно данным BLS, в последние месяцы занятость в основном сосредоточена в здравоохранении и сфере услуг, которые выигрывают от потребностей, связанных со старением населения. Например, новые рабочие места в здравоохранении составляют почти 40% от общего числа, тогда как в производственном секторе, розничной торговле и строительстве наблюдается потеря рабочих мест. Индекс распространения показывает, что в большинстве отраслей рост занятости имеет отрицательные значения, что указывает на то, что слабость на рынке труда не ограничивается конкретными областями, а является результатом общего недостатка спроса. Иммиграционные факторы могут частично объяснить увеличение предложения рабочей силы, но слабый спрос более очевиден.

Эти данные соответствуют более долгосрочным тенденциям: с начала 2024 года средний ежемесячный рост рабочих мест вне сельского хозяйства снизился с 200 тысяч до менее 100 тысяч. Механизм пересмотра дополнительно увеличивает неопределенность. BLS опубликует 9 сентября пересмотр на основе квартального обследования занятости и заработной платы (QCEW), который, как ожидается, покажет, что данные о занятости за первую половину 2025 года завышены, с потенциальным снижением на десятки тысяч рабочих мест. Это может усилить беспокойство рынка о рецессии, аналогично нелинейному эффекту, описанному в Правиле Сэма (увеличение безработицы на 0,5 процентных пункта вызывает сигнал о рецессии).

Замедление на рынке труда имеет значительное потенциальное влияние на экономику. Если занятость продолжит ослабевать, потребительские расходы могут сократиться, что создаст порочный круг. В настоящее время уровень участия в рабочей силе немного увеличился до 62,7%, но этого недостаточно, чтобы компенсировать слабый спрос. Глава ФРС Пауэлл ранее подчеркивал силу рынка труда, но последние данные показывают, что эта точка зрения устарела. Напротив, некоторые чиновники ФРС, такие как Уоллер, уже предупреждали, что действия ФРС запаздывают и могут потребовать более агрессивного снижения ставок для поддержки экономики.

Глобальная распродажа облигационного рынка: многофакторный драйвер роста долгосрочных доходностей

В контексте слабости рынка труда наблюдается демпинг на глобальном рынке облигаций, особенно рост доходности долгосрочных облигаций. Это не изолированное явление, а результат совокупности технических, финансовых и инфляционных факторов. В начале сентября 2025 года доходность 30-летних казначейских облигаций США на некоторое время приблизилась к 5%, а затем вернулась к 4,86%. Доходность 30-летних облигаций в Европе и Японии также выросла, что отражает глобальное давление.

Во-первых, технические факторы особенно выражены в Европе. Реформа пенсионной системы в Нидерландах является ключевым драйвером: Нидерланды располагают крупнейшей пенсионной системой в еврозоне с активами около 2 триллионов евро. С 2025 года страна переходит от фиксированных доходов к фиксированной системе взносов, пенсионные фонды больше не обязаны массово приобретать долгосрочные облигации для хеджирования обязательств. Это привело к снижению спроса на долгосрочные облигации и увеличению доходности. В первом квартале пенсионные фонды Нидерландов уже потеряли 54 миллиарда евро инвестиционной стоимости. Эта реформа может оказать влияние на весь рынок облигаций еврозоны, доходность 30-летних облигаций Германии достигла максимума с 2011 года.

Во-вторых, проблема дефицита бюджета усугубила давление на рынок облигаций. Дефицит бюджета Великобритании превышает 5% от ВВП, доходность 30-летних gilts достигла 5,6%, что является максимальным уровнем с 1998 года. Управление по управлению долгом Великобритании недавно продало 14 миллиардов фунтов стерлингов 10-летних gilts с доходностью 4,8786%, с премией в 8,25 базисных пунктов. Ситуация во Франции аналогична: ожидается, что в 2025 году дефицит составит 5,6%-5,8% от ВВП, что превышает официальную цель. Политическая неопределенность увеличивает риски: доходность 30-летних облигаций Франции достигла 4,5%, что является максимальным уровнем с момента долгового кризиса в еврозоне в 2011 году. Дефицит бюджета США, хотя и не так серьезен, как в Европе, но неопределенность в политике (например, потенциальные тарифы) также повышает риск премии. Долговая нагрузка США уже достигла 100% от ВВП, потенциальные выплаты по процентам по долгу увеличились на 22 миллиарда долларов.

Третье, инфляционные ожидания являются еще одним ключевым двигателем. Инфляция в США стабилизировалась на уровне около 3%: в июле базовая инфляция PCE поднялась до 2,9%, что является самым высоким уровнем с февраля; годовая инфляция CPI ожидается на уровне 2,9%. Это делает цель в 2% далекой, и инвесторы беспокоятся о том, что долгосрочная инфляция подорвет стоимость облигаций. Инфляция в Японии более выражена: в июле CPI снизился до 3,1%, но все еще выше целевого уровня в 2% для японского центрального банка (BOJ). Старение населения усиливает инфляционное давление: число работников в возрасте трудоспособности достигло пика, доля рабочей силы старше 65 лет поднялась до высокого уровня, но участие женщин в рабочей силе уже насыщено, что приводит к росту заработной платы. Президент BOJ Уэда Харухико подтвердил на конференции в Джексон-Холе в 2025 году, что старение является фактором инфляции. BOJ ожидает, что в финансовом году 2025 базовый CPI составит 2,4%, а учетная ставка останется на уровне 0,5%.

Эти факторы привели к общему повышению доходности 30-летних облигаций по всему миру: США 4,86%, Великобритания 5,52%, Франция 4,5%, Япония также продолжает расти. Несмотря на то что краткосрочные доходности снизились из-за ожиданий снижения процентных ставок, кривая становится более крутой, что свидетельствует о беспокойстве инвесторов по поводу долгосрочных рисков.

Реакция рынка и перспективы политики

Слабые данные по занятости вызвали колебания цен на активы. Цены на золото подскочили до почти 3600 долларов за унцию, увеличившись на 1,4%, благодаря спросу на безопасные активы и ожиданиям снижения процентных ставок. Индекс доллара упал до 16-месячного минимума, что отражает перспективы смягчения политики ФРС. Индекс S&P 500 сначала вырос, но затем откатился, закрывшись около 6460 пунктов. Рынок интерпретирует это как "плохие новости - это хорошие новости", но оценивать ситуацию нужно осторожно: слабые данные могут предвещать рецессию, а не просто быть благоприятными для фондового рынка.

Ожидания снижения ставок Федеральной резервной системы усиливаются: вероятность снижения ставок в сентябре достигла 100%, возможно на 50 базисных пунктов, а не на 25. Ожидается три-четыре снижения на 25 базисных пунктов в этом году. Данные CPI на следующей неделе будут ключевыми: если они окажутся ниже ожиданий, это может спровоцировать более значительное снижение. Центральные банки по всему миру, такие как ЕЦБ и Банк Японии, также скорректируют свою политику в ответ на финансовое и инфляционное давление.

Заключение

Замедление рынка труда в США и рост доходности глобальных облигаций отражают циклические экономические проблемы и технические корректировки. Данные показывают, что недостаточный спрос и структурные проблемы доминируют на рынке труда, в то время как распродажа облигаций вызвана множественными давлениями. Если инфляция останется на уровне 3%, а дефицит бюджета не будет контролироваться, доходность может продолжить расти. Инвесторам следует следовать за пересмотром бенчмарков и данными по CPI, чтобы оценить риски рецессии. В целом, хотя эти тенденции увеличивают неопределенность, они также предоставляют пространство для политического вмешательства, потенциально поддерживая перспективы мягкой посадки.