O impacto real da política de afrouxamento quantitativo nas criptomoedas

Fonte：The Crypto Advisor， Tradução: Shaw 金色财经

Na última semana, o ambiente de discussão interno sofreu uma mudança sutil. Não se trata de um evento extraordinário — sem previsões audaciosas nem conclusões generalizadas — apenas uma mudança de tom, discreta mas perceptível. A decisão recente do Federal Reserve acendeu uma sensação de cautelosa excitação. A expectativa geral de corte de juros, juntamente com um plano de compra de títulos de dívida de escala moderada, foi suficiente para estimular novamente discussões ativas. Isso não ocorre porque a política do Fed seja agressiva, mas porque parece ser o primeiro sinal claro de uma mudança em andamento.

O impacto de uma mudança na política monetária raramente se reflete imediatamente nos gráficos. Primeiro, você ouve sua voz: o mercado de financiamento apresenta pequenas oscilações, a volatilidade do mercado diminui ligeiramente, a tolerância ao risco diminui um pouco. A liquidez não surge de um momento para o outro, mas circula silenciosamente pelo sistema, mudando o comportamento do mercado primeiro, e só depois afetando os preços.

Essa dinâmica afeta todas as classes de ativos, mas especialmente na periferia — onde as âncoras de avaliação são mais fracas, os prazos mais longos e os resultados mais sensíveis ao custo de capital — o impacto é particularmente notável. As criptomoedas, por sua vez, pertencem exatamente a essa categoria. A visão predominante é simples: política acomodatícia favorece as criptomoedas. Cortes de juros, expansão do balanço e queda na rentabilidade levam os investidores ao extremo da curva de risco, e as criptomoedas historicamente estão na ponta mais distante dessa curva. Essa lógica é intuitiva, amplamente aceita e reforçada pelas memórias de períodos extremos como 2020.

Porém, a intuição não é prova. As criptomoedas existem apenas em alguns ambientes de liquidez, e ambientes semelhantes a uma política de afrouxamento quantitativo contínuo são raros. Nosso entendimento da relação entre criptomoedas e afrouxamento quantitativo baseia-se mais em inferências de períodos específicos do que em uma experiência histórica profunda. Antes de interpretar essa mudança como um sinal claro, vale a pena desacelerar e fazer uma pergunta mais rigorosa: o que os dados realmente nos dizem? E, igualmente importante, onde eles param de falar?

Para responder, é preciso revisitar cada período de expansão de liquidez significativo desde o nascimento das criptomoedas, distinguindo expectativas de mecanismos, narrativa de comportamentos observáveis.

Se quisermos discutir “afrouxamento quantitativo (QE) favorece as criptomoedas”, primeiro devemos admitir um fato inquietante: toda a história das criptomoedas ocorre em ambientes de liquidez bastante limitados, e apenas uma parte deles se assemelha ao QE tradicional pós-2008.

Uma métrica clara é o balanço do Federal Reserve (FRED: WALCL), que reflete, até certo ponto, a liquidez do sistema e a direção das políticas. Vamos revisar a história.

1) Primeira rodada de QE (2009-2010): as criptomoedas ainda não existiam de fato

A primeira rodada de afrouxamento quantitativo começou em março de 2009, durando cerca de um ano, caracterizada por compras maciças de títulos lastreados em hipotecas (MBS), títulos de agências e títulos do governo de longo prazo.

O Bitcoin nasceu em 2009, mas na época não havia uma estrutura de mercado significativa, liquidez ou participação institucional para análise. Isso é crucial: a “primeira” política de QE que moldou os mercados modernos, na prática, ainda estava na pré-história para as criptomoedas negociáveis.

2) Segunda rodada de QE e o início de políticas de afrouxamento pós-crise (2010-2012): as criptomoedas já existiam, mas em escala muito pequena

Quando o Fed entrou na fase seguinte de políticas de afrouxamento após a crise, o Bitcoin já começava a ser negociado — mas ainda era uma experiência de pequena escala, dominada por investidores de varejo. Nesse período, qualquer “relação” entre liquidez e preço das criptomoedas foi fortemente influenciada por efeitos de adoção (mercado de zero a algo), infraestrutura de exchanges em amadurecimento e oscilações de descoberta de preço. Portanto, não se pode interpretar isso como um sinal macroeconômico claro.

3) Terceira rodada de QE (2012-2014): primeira sobreposição comparável, mas ainda com ruídos constantes

Este foi o primeiro momento em que se pôde comparar “expansão contínua do balanço” com um mercado de criptomoedas realmente ativo. O problema é que a amostra ainda era pequena e influenciada por eventos específicos do setor — falências de exchanges, riscos de custódia, microestrutura de mercado, choques regulatórios. Em outras palavras, mesmo com sobreposição de QE e mercado de criptomoedas, a relação sinal-ruído era baixa.

4) Período de estabilidade prolongada e normalização (2014-2019): as criptomoedas cresceram em um mundo onde o QE não era uma rotina diária

Essa fase, muitas vezes esquecida, ocorreu após a última rodada de QE, quando o balanço do Fed permaneceu relativamente estável por um longo período, antes de tentar reduzir seu tamanho. Nesse intervalo, as criptomoedas ainda passaram por grandes ciclos de volatilidade — o que deve nos alertar de que não basta dizer “impressão de dinheiro = alta de criptomoedas”. Liquidez é importante, mas não é o único fator.

5) Período de alívio da pandemia (2020-2022): o ponto de dados mais importante e também o mais perigoso de ajuste excessivo

Este período é memorável por mostrar claramente o fenômeno de “excesso de liquidez, mas sem retorno”, ao mesmo tempo em que o mercado de criptomoedas reagiu fortemente. Mas também foi uma fase marcada por políticas emergenciais, choques fiscais, cheques de estímulo, bloqueios e uma mudança comportamental provocada por uma redefinição de riscos globais — não um padrão regular. (Em outras palavras: confirmou a existência do fenômeno, mas não uma regra geral.)

6) Redução de estímulos (2022-2025) e retorno “técnico” à compra de títulos (fim de 2025): a situação se torna mais complexa, não mais simples

Desde 2022, o Fed iniciou a redução do balanço por meio de (QT), e depois interrompeu o processo de afrouxamento quantitativo mais cedo do que muitos esperavam, com os formuladores de política apoiando o fim do ciclo de QT.

Na semana passada, o Fed anunciou a compra de cerca de 400 bilhões de dólares em títulos do governo de curto prazo a partir de 12 de dezembro — claramente descrito como operações de gestão de reservas/estabilização do mercado monetário, e não uma nova rodada de estímulos.

Essa distinção é fundamental para interpretarmos a reação das criptomoedas: o mercado geralmente negocia a direção e as mudanças marginais na liquidez, não os rótulos que damos a ela.

Até agora, a conclusão é: desde que as criptomoedas se tornaram um mercado de fato, temos poucos ambientes de liquidez relativamente “limpos” para estudar — e o mais influente (2020) foi também o mais incomum. Mas isso não significa que a narrativa de QE esteja errada. Significa que ela é probabilística: ambientes financeiros favoráveis ao afrouxamento tendem a beneficiar ativos de longo prazo, com alta beta, e as criptomoedas representam essa manifestação mais pura. Contudo, ao aprofundar a análise de dados, é preciso distinguir quatro fatores: (1) expansão do balanço, (2) corte de juros, (3) trajetória do dólar e (4) sentimento de risco — pois eles nem sempre mudam na mesma direção.

Primeiro, é importante entender que, raramente o mercado espera a liquidez chegar. Ele costuma começar a precificar a direção da política muito antes de ela se refletir nos dados. As criptomoedas, em particular, tendem a reagir às expectativas — por exemplo, mudanças de tom na política, sinais de política de balanço e mudanças nas expectativas de trajetória de juros — e não ao impacto gradual de compras reais de ativos. É por isso que os preços das criptomoedas frequentemente antecipam a queda dos rendimentos, o enfraquecimento do dólar, e até mesmo antes de qualquer expansão substancial do balanço do Fed.

Compreender claramente o que significa “afrouxamento quantitativo” é fundamental. Política acomodatícia não é uma variável única, e suas diferentes formas têm impactos distintos. Cortes de juros, gestão de reservas, expansão do balanço e o ambiente financeiro mais amplo muitas vezes seguem cronogramas diferentes, às vezes até em direções opostas. Pelas evidências históricas, as criptomoedas reagem de forma mais estável à queda de rendimentos reais e a ambientes financeiros mais frouxos, e não apenas às compras de títulos em si. Ver o QE como uma chave única para o sistema pode simplificar demais uma dinâmica muito mais complexa.

Essas diferenças sutis são importantes porque os dados que temos apoiam uma relação de direção, não de causalidade. Ambientes financeiros mais frouxos aumentam a probabilidade de retornos positivos para ativos de alta beta, como as criptomoedas, mas não garantem o momento ou a magnitude desses retornos. No curto prazo, o preço das criptomoedas é influenciado por sentimento de mercado e alavancagem, além de fatores macroeconômicos. Sua trajetória depende também do posicionamento e do apetite ao risco. Liquidez ajuda, mas não é tudo.

Por fim, o ciclo atual é fundamentalmente diferente de 2020. Não há uma emergência de afrouxamento, nem choques fiscais, nem quedas abruptas de rendimento. O que vemos é uma normalização marginal — após um longo período de aperto, o ambiente sistêmico ficou um pouco mais frouxo. Para as criptomoedas, isso não significa que os preços vão disparar imediatamente, mas que o cenário de mercado está mudando. Quando a liquidez deixa de ser um obstáculo, ativos na ponta da curva de risco podem se comportar bem, muitas vezes porque o próprio ambiente de mercado finalmente permite isso.