Análise da teoria dos "três anos de inverno" da Strategy e a carta final do mercado de Bitcoin

No mercado das criptomoedas, repleto de ruído, os títulos das notícias são frequentemente amplificadores de emoções. Recentemente, uma captura de ecrã de uma notícia sobre a MicroStrategy circulou loucamente por vários grupos e comunidades. O título destacava-se: “A MicroStrategy afirma que, se enfrentar um ‘ciclo descendente literal de três anos’, poderá ser forçada a vender Bitcoin.”

À primeira vista, isto parece ser uma notícia inquietante — o maior detentor empresarial de Bitcoin, famoso pela estratégia “comprar sem vender” e mãos de diamante, mencionou finalmente a palavra “vender”. No entanto, ao despirmos a cebola das emoções e analisarmos os dados financeiros da captura de ecrã (1,44 mil milhões de dólares em reservas de caixa) e o cenário extremo apresentado, percebemos que não se trata de uma “carta de rendição”, mas sim de um “relatório de teste de stress” cuidadosamente elaborado.

O mais marcante na captura de ecrã não é a hipótese de “venda”, mas sim o número em destaque: $1.44B USD RESERVE (1,44 mil milhões de dólares em reservas de caixa).

Na percepção pública, a MicroStrategy é frequentemente retratada como um apostador louco, a aumentar posições em Bitcoin com alavancagem elevada. A narrativa favorita dos vendedores a descoberto é: “Assim que o preço do Bitcoin cair, a MicroStrategy será forçada a liquidar por não conseguir pagar a dívida, desencadeando uma espiral de morte no mercado.”

Contudo, estes 1,44 mil milhões de dólares em reservas de caixa existem precisamente para contrariar essa narrativa.

“Colchão de segurança” para cobrir a dívida

A principal fonte de financiamento da MicroStrategy para comprar Bitcoin tem sido a emissão de obrigações convertíveis (Convertible Notes). Estas obrigações têm juros muito baixos (algumas até sem juros) e a maior parte do capital só vence dentro de vários anos.

Estes 1,44 mil milhões de dólares significam que, mesmo que o negócio principal de software da empresa caísse a zero (num cenário extremo), haveria dinheiro suficiente para pagar os juros da dívida e custos operacionais durante vários anos.

Tal como referenciado na captura, este valor proporciona “21,4 meses de cobertura de dividendos/amortecedor operacional”. É uma margem de segurança muito elevada. Em suma, a MicroStrategy comprou um “seguro” caro para garantir que, mesmo com forte volatilidade do preço do Bitcoin, não precisa de tocar nos seus activos em BTC para sobreviver.

Aqui, “caixa” é mais do que dinheiro — é uma opção

No mundo dos investimentos, caixa não é apenas liquidez — é também uma call option sobre oportunidades de compra. Quando o mercado entra em pânico com uma notícia como esta, a MicroStrategy, com grandes reservas, não só pode tranquilamente gerir a sua dívida, como até pode aproveitar para aumentar posições em quedas extremas (apesar de dizerem que só vendem após três anos de queda, nunca disseram que não comprariam após dois anos).

O cenário extremo colocado pelo executivo Phong Le — “Three-year sustained down cycle” — é especialmente interessante. Não é apenas uma unidade de tempo, é um desafio à própria lógica cíclica das criptomoedas.

Contraprova histórica

Se recuarmos na história do Bitcoin, nunca houve uma queda unidirecional “literalmente sustentada durante três anos”.

• Bear market de 2014–2015: cerca de 1,5 anos de duração.
• Bear market de 2018: cerca de 1 ano.
• Bear market de 2022: cerca de 1 ano.

O Bitcoin é fortemente influenciado pelo “ciclo de halving de quatro anos”: normalmente, um ano de bull market intenso, um ano de bear market doloroso, dois anos de consolidação. Definir “três anos de queda sustentada” como gatilho para venda forçada é o mesmo que dizer: “A menos que o modelo económico de base do Bitcoin (halving) falhe totalmente, ou que o sistema financeiro global colapse como nunca antes, não venderemos.”

Porque três anos?

Não é uma afirmação ao acaso. É quase certo que está relacionada com a estrutura média de maturidade das obrigações convertíveis emitidas pela MicroStrategy. Ao definir esta linha vermelha, a gestão sinaliza aos investidores institucionais de Wall Street: o nosso modelo de liquidez cobre praticamente todos os riscos cíclicos normais. Só um “cisne negro dos cisnes negros” poria a nossa posição em risco.

Na realidade, esta notícia marca a transição da MicroStrategy de empresa de investimento agressiva para “banco central sombra do Bitcoin”.

No passado, o mercado temia que a MicroStrategy fosse liquidada por volatilidade. Agora, ao exibir reservas de caixa avultadas, a empresa tenta tornar-se o “âncora” do mercado. Quando uma empresa com centenas de milhares de BTC declara “tenho capacidade para aguentar um super bear market de três anos”, estabelece um piso psicológico para todo o mercado. Para instituições que ponderam entrar nesta altura, elimina o maior receio sistémico — a liquidação involuntária das baleias.

A MicroStrategy criou um modelo de negócio único: aproveita capital barato do mundo fiduciário (emissão de dívida), compra um activo digital deflacionário (Bitcoin) e usa o cashflow do software e as reservas para garantir o pagamento de juros. Enquanto o crescimento anualizado do Bitcoin superar o juro da dívida (normalmente inferior a 1%–3%), esta “máquina” é perpétua. Esta notícia serve para dizer ao mercado: o combustível (caixa) é mais do que suficiente — mesmo que a máquina (preço do BTC) pare três anos, a MicroStrategy não se apaga.

Exercício de previsão

Com base nesta análise profunda, podemos prever os desenvolvimentos do mercado a curto, médio e longo prazo:

Curto prazo: limpeza de FUD (medo, incerteza, dúvida)

O termo “Forced to sell” (venda forçada) no título pode ser aproveitado a curto prazo pelos vendedores a descoberto para criar pânico e provocar alguma volatilidade nas acções da MSTR ou no preço do BTC. Especialmente para quem só lê o título, isto soa a aviso. No entanto, esta volatilidade será passageira. Assim que os investidores institucionais analisarem o balanço, perceberão que isto é um factor positivo — quantifica o limite do risco.

Médio prazo: início da onda de imitação institucional

A MicroStrategy está a mostrar às empresas globais um guião padrão de “gestão de tesouraria em Bitcoin”:

• Primeiro passo: comprar Bitcoin.
• Segundo passo: financiar via valorização das acções.
• Terceiro passo: criar reservas de caixa em moeda fiduciária para cobrir juros e riscos extremos. Este modelo “duplo” (activo BTC + buffer fiduciário), provando ser eficaz, será copiado por mais empresas como a MARA, Semler Scientific e, no futuro, até gigantes tecnológicos (Microsoft, Google, etc.).

Longo prazo: fim da volatilidade e início de um novo ciclo

Se até baleias como a MicroStrategy conseguem resistir a três anos de bear market, estratégias para forçá-las à liquidação tornam-se ineficazes. Isto reduzirá gradualmente a volatilidade do Bitcoin, tornando-o mais semelhante a activos maduros como o ouro ou o S&P500.

Esta imagem da MicroStrategy mais parece uma declaração de guerra ao “tempo” do que um alerta de risco.

Nos mercados financeiros, a maior parte das pessoas não perde por investir no activo errado, mas por sucumbir no escuro antes do amanhecer — obrigadas a vender por falta de liquidez. A MicroStrategy comprou o bilhete para atravessar a escuridão com 1,44 mil milhões de dólares.

Esta notícia mostra que a MicroStrategy está preparada para o pior cenário. Para o investidor comum, é também um aviso: se não tens reservas de caixa e nervos de aço para aguentar três anos de queda, como Michael Saylor, gere cuidadosamente a tua alavancagem.

Mas até lá, enquanto o “inverno de três anos” não chegar, esta é a maior declaração de confiança. O mercado não precisa temer o encalhe das baleias — elas já evoluíram para submarinos.