Qual é o futuro e os riscos da tokenização de ativos financeiros? Um relatório de 73 páginas das autoridades reguladoras de valores mobiliários globais analisa profundamente os RWA.

O relatório da Organização Internacional das Comissões de Valores Mobiliários (IOSCO) revela que a tokenização financeira é uma “integração gradual”, e não uma revolução. A realidade é que as implementações são escassas e enfrentam incertezas legais, gargalos de liquidação e potenciais desafios de contágio de risco. (Resumo: Standard Chartered: o mercado de RWA deve alcançar 2 trilhões de dólares até 2028, com a maior parte do valor concentrado no Ethereum) (Contexto adicional: aumento de 57 vezes em três anos? Standard Chartered: o mercado de RWA deve chegar a 2 trilhões de dólares até 2028, o DeFi já abalou o TradFi) A IOSCO, a entidade global de supervisão de valores mobiliários, (IOSCO), publicou esta semana, no dia 11, (, um relatório extenso de 73 páginas intitulado “Tokenização de Ativos Financeiros” )Tokenization of Financial Assets(, explorando o potencial e as vulnerabilidades dessa tecnologia. A seguir, apresentamos uma análise dos pontos importantes deste relatório (ver o relatório original) Diagnóstico central: uma evolução gradual com “muito barulho e pouca chuva” A narrativa do mercado está sempre cheia de paixão, mas os dados da IOSCO são frios. O relatório desmascara a ilusão imediata de que “tudo pode ser tokenizado”, revelando a cruel realidade inicial: embora as instituições financeiras demonstrem um forte interesse (a pesquisa FTF mostra um interesse quase equilibrado), a pesquisa do grupo de trabalho em tecnologia financeira da IOSCO )FTF( revela que, quando se trata de aplicações comerciais reais, até 91% das jurisdições entrevistadas ainda estão em uma fase de “zero ou muito limitada”. Evolução, não revolução: a natureza dessa mudança é “gradual” e “incremental”. A chamada tokenização, em muitos pontos críticos de seu ciclo de vida, ainda depende severamente das infraestruturas financeiras tradicionais e dos intermediários. Não se trata de um recomeço, mas de trocar peças em um motor de um Boeing 747 que ainda está funcionando, com cautela e cheio de compromissos. Ponto de partida: por que são os títulos e os MMFs? Nem todos os ativos são criados iguais. O Vale do Silício sonha com a tokenização de ações e imóveis, mas a lâmina de Wall Street sempre corta para onde é mais fácil obter lucro. Renda fixa )títulos(: este é o campo de teste mais ativo atualmente. A razão é simples: os processos de back-office do mercado de títulos tradicional, desde a emissão, registro até a liquidação, ainda estão em muitos aspectos no século passado. Ele está repleto de bancos de dados isolados, processos manuais complicados e longos ciclos de liquidação. A tokenização é vista como uma panaceia, prometendo reduzir significativamente o tempo e os custos de emissão. Fundos do mercado monetário )MMFs(: este é outro ponto de explosão. A entrada de gigantes como a BlackRock )BlackRock( e a Franklin Templeton )Franklin Templeton( marca que isso não é apenas um experimento. Seus motivos são mais profundos: não apenas para melhorar a eficiência de subscrição e resgate dos MMFs, mas também para explorar o enorme potencial dos MMFs como “garantias de alta qualidade”. Ações )Equities(: O relatório é claro: o mercado de tokenização de ações “ainda é muito limitado”. Porque, nos países desenvolvidos, os mercados de ações públicos existentes já são “extremamente eficientes”. Esta cirurgia, por enquanto, não precisa ser realizada aqui. Cortando o ciclo de vida Uma cirurgia extremamente desigual Quando usamos um bisturi para cortar o ciclo de vida completo de um ativo, a influência da tokenização mostra-se extremamente desigual: Emissão e venda: o processo evoluiu, mas os papéis principais, como agentes de emissão, bancos de subscrição e escritórios de advocacia ainda existem. Eles apenas trocaram o balcão de documentos por uma plataforma DLT, mas o trabalho essencial não desapareceu. Por exemplo, o processo de emissão de títulos digitais do UBS permanece “basicamente inalterado” em relação à prática tradicional. Negociação e liquidação: este é o aspecto mais constrangedor e que mais reflete o “compromisso”. Negociação: o impacto é muito limitado. A maioria dos títulos tokenizados ainda está listada em bolsas tradicionais (como os títulos do UBS listados simultaneamente na SDX e na SIX Swiss Exchange), ou enfrenta sérios problemas de liquidez fragmentada. Liquidação: este é o compromisso central do DLT. Liquidação atômica )T+0(, mas o relatório identifica um fenômeno extremamente irônico: quando há opções, os participantes do mercado parecem ainda preferir usar a infraestrutura de liquidação tradicional T+2. As razões por trás disso são complexas: a falta de familiaridade com a infraestrutura DLT, o medo dos riscos nativos digitais (operacionais ou de rede), e o poderoso efeito de rede do sistema de liquidação tradicional (como o SIX SIS) que é difícil de abalar. Serviços de ativos: Custódia )Custody(: alcançou a custódia digital, mas também abriu a caixa de Pandora — a gestão de chaves privadas e a definição legal da propriedade. Gestão de garantias: este pode ser o progresso mais substancial atualmente. O DLT melhorou significativamente a liquidez das garantias, e a plataforma Kinexys do J.P. Morgan até implementou “transações de recompra intradiárias” )intraday repo transactions(, algo quase inimaginável em sistemas tradicionais. Três “calcanhares de Aquiles” fatais: riscos sistêmicos latentes O verdadeiro valor deste relatório é que ele aponta de forma calma as potenciais “reações de rejeição” e “riscos de contágio” nesta experiência de “integração”. A. O fantasma legal: quem é o verdadeiro “registro de ouro”? Esta é quase a “original sin” de todos os projetos de tokenização. O sistema financeiro tradicional levou centenas de anos para estabelecer um quadro legal claro para definir a “propriedade”. Mas a chegada do DLT rasgou esse consenso. On-chain vs off-chain: quando os registros de tokens na blockchain (on-chain) colidem com os livros de contas de instituições de custódia central ou agentes de transferência tradicionais (off-chain), qual é o “registro de ouro” com efeito legal? A BlackRock )BUIDL( admite que seu agente de transferência off-chain (Securitize) é o registro legal da propriedade. Os registros on-chain são mais como uma “cópia” eficiente. A Franklin Templeton )BENJI(, por sua vez, adota um modelo misto, alegando que a blockchain é “um componente” do registro principal, mas o agente de transferência ainda mantém o controle final. A Suíça )SDX(, confiando em sua posição como CSD regulado e no apoio da Lei DLT da Suíça, tornou seu livro DLT um registro primário com efeito legal. B. A vulnerabilidade da infraestrutura Colocar ativos financeiros de trilhões de dólares sobre o DLT apresenta riscos únicos e fatais: Risco de contratos inteligentes: código é lei, mas o código também pode estar cheio de falhas )Bugs(. Em um livro de contas imutável, um erro pode levar a perdas catastróficas e irreversíveis. Por exemplo, em uma solução Layer 2, quando uma transação é considerada “realmente concluída”? É quando confirmada no L2 ou ancorada na rede principal L1? O relatório aponta com precisão os enormes riscos legais trazidos por essa ambiguidade. O relatório também menciona o risco de chaves privadas: no mundo tradicional, você pode redefinir sua senha; no mundo das criptomoedas, você pode perder tudo (embora o relatório observe que os tokens de segurança registrados podem ser reemitidos pelo emissor). C. A ausência do “santo graal”: ativos de liquidação on-chain confiáveis, que é o maior gargalo para a expansão. Você pode facilmente transferir títulos tokenizados na blockchain, mas o que você usará para pagar essa transação? Falta de ferramentas de pagamento confiáveis: para alcançar um verdadeiro DvP (entrega contra pagamento), você precisa de um ativo de liquidação on-chain sem risco de crédito e de alta liquidez.