Bitcoin pode enfrentar a "última queda": o verdadeiro cenário de aperto de liquidez está se desenrolando

Autor: Pesquisador da comunidade SoSoValue ET (Agarwood Capital)

Reprodução: White55, Mars Finance

Uma, Preâmbulo

Enquanto os investidores ainda procuram explicações emocionais e técnicas para a queda do Bitcoin, a verdadeira resposta já está silenciosamente escrita nos livros contábeis do sistema financeiro dos EUA: a liquidez do dólar está passando por uma contração estrutural. Isso se manifesta em

O saldo da conta TGA do Ministério das Finanças está perto de 1 trilhão de dólares, retirando uma grande quantidade de liquidez do mercado;

A pressão no mercado de dinheiro de curto prazo aumentou abruptamente, com o spread SOFR–FDTR a aumentar temporariamente para +30bps;

O Federal Reserve foi forçado a reiniciar as operações de recompra temporária (Overnight Repo), injectando quase 30 mil milhões de dólares em liquidez no mercado - a primeira vez desde a crise de recompra de 2019.

Este “vácuo” de liquidez não é acidental, o núcleo é a paralisação do governo. O Tesouro antecipou a “captação de recursos” devido ao impasse orçamental e ao risco potencial de encerramento do governo, emitindo uma grande quantidade de dívida que bloqueia o dinheiro na conta TGA, retirando diretamente as reservas do sistema bancário. A quantidade de “dólares de mercado” disponíveis está diminuindo, e os ativos de risco naturalmente estão sob pressão - o Bitcoin se tornou a primeira e mais sensível vítima.

No entanto, o roteiro não é totalmente pessimista. A experiência histórica mostra que, sempre que o ministério das Finanças faz um reforço de estoque e a liquidez está extremamente apertada, isso muitas vezes sinaliza a aproximação de uma reversão.

Até 5 de novembro, o número de dias em que o governo dos EUA está fechado atingiu um pico histórico, com a pressão nas áreas fiscal, econômica e de bem-estar social a acumular-se rapidamente. Os subsídios alimentares do SNAP estão limitados, e algumas verificações de segurança nos aeroportos e serviços de controle de tráfego aéreo federal foram forçados a parar temporariamente, com a confiança do público e das empresas a diminuir em sincronia. Nesse contexto, começaram a surgir sinais de suavização do confronto entre os dois partidos, especialmente com a recente correção das ações americanas em níveis elevados, o que também ajudará a acelerar a resolução do problema do fechamento do governo.

O mercado espera que o Senado possa avançar com um plano de compromisso antes do recesso de Ação de Graças, em 15 de novembro, para acabar com a paralisação do governo. Naquele momento, o Tesouro reativará os gastos, o saldo do TGA deve recuar de seus níveis elevados, a liquidez retornará e a aversão ao risco aumentará. O Bitcoin pode estar na fase do “último mergulho” desta correção - no ponto de interseção entre a recuperação dos gastos públicos e o início do próximo ciclo de cortes de juros, um novo ciclo de liquidez também será reiniciado.

Dois, o BTC está enfrentando um choque de liquidez em dólares.

Como um ativo que não gera juros, o BTC é muito sensível à liquidez, e a escassez de liquidez em dólares frequentemente exerce pressão de baixa sobre o BTC. Esta é uma das razões pelas quais o BTC tem estado claramente em declínio desde meados de outubro, especialmente no contexto em que o NASDAQ está alcançando máximos históricos.

Como mostrado na figura um, até 31 de outubro:

O diferencial SOFR–FDTR tornou-se positivo, atingindo um máximo de +30bp → o preço real do dinheiro no mercado interbancário é superior ao limite máximo da taxa de política, representando que os bancos estão emprestando dinheiro a um custo mais alto, com liquidez apertada;

O saldo RRP recuperou para 50,3 mil milhões de dólares → O mercado busca novamente liquidez colateral junto da Reserva Federal;

Figura 1: Diferença entre SOFR–FDTR e saldo de RRP

Isto indica que o mercado de fundos de curto prazo nos EUA está a mostrar sinais claros de tensão, levando o Federal Reserve a reiniciar operações de recompra temporárias (Overnight Repo Operations), injetando quase 30 mil milhões de dólares em liquidez no mercado a 31 de outubro.

Esta é a primeira vez que operações desse tipo ocorrem desde a crise de recompra de 2019, marcando a transição da escassez de liquidez de um fenômeno temporário para um problema estrutural.

De um modo geral, a oferta monetária macroeconômica (M2) continua a ser expansiva, mas o colchão de reservas do sistema bancário está a ser rapidamente drenado, e a subida das taxas de empréstimo do mercado indica que a pressão sobre a liquidez já não é uma expectativa, mas sim uma realidade que está a acontecer.

Assim, a observação subsequente da situação da liquidez é uma referência importante para julgar a direção do preço do BTC.

Figura 2: Preço do BTC e liquidez da Reserva Federal

Três, Desagregação da Liquidez em Dólares

Liquidez do dólar = reservas bancárias + dinheiro em circulação = total do balanço do Federal Reserve - ON RRP (recompra reversa overnight) - conta TGA do Tesouro.

Este é o quadro central para observar o “saldo de dólares disponíveis no sistema financeiro americano”. Ele revela:

Total de liquidez em dólares = “lado da oferta” do Federal Reserve - “lado da absorção” do Tesouro e do mercado monetário.

A composição específica é a seguinte:

Descrição dos componentes que afetam a liquidez Reservas (Reserves) O saldo de depósitos dos bancos comerciais na Reserva Federal, que é a liquidez mais direta dentro do sistema. Quando aumenta → Liquidez ampla Dinheiro em Circulação (Currency in Circulation) O dinheiro mantido por empresas e indivíduos. Geralmente cresce de forma estável, com pequenas variações a curto prazo ON RRP (Overnight Reverse Repo) Um instrumento de curto prazo onde os fundos dos fundos do mercado monetário são “emprestados” à Reserva Federal, equivalente a “retirar” liquidez. Quando aumenta → Liquidez restrita TGA (Treasury General Account) A conta principal do Tesouro na Reserva Federal, usada para receitas e despesas do governo. Quando o TGA aumenta, significa que o Tesouro “retirou” liquidez do mercado. Quando aumenta → Liquidez restrita

1. Relação lógica

Esta fórmula descreve na realidade o fluxo de capital entre o Federal Reserve, o Tesouro e o mercado monetário:

Federal Reserve expande o balanço→ Aumenta as reservas e o dinheiro→ Aumento da liquidez, por exemplo, no período de QE (afrouxamento quantitativo), o Federal Reserve compra ativos e aumenta as reservas dos bancos.

Aumento do TGA → O Ministério das Finanças emite dívida para captar recursos → Redução da liquidez quando o governo aumenta a emissão de dívida e a receita fiscal flui para o TGA, os fundos do mercado são “absorvidos”.

ON RRP aumenta → os fundos do mercado monetário depositam dinheiro ocioso no Fed → a liquidez reduz equivalente a fundos monetários “aninhando” fundos de mercado no Fed, não circulando mais no sistema bancário.

Portanto:

Liquidez ↑ = Ativos do Fed ↑ + TGA ↓ + RRP ↓

2. Aplicação prática

Este indicador é a chave para observar o ciclo de liquidez dos ativos de risco:

Quando TGA + RRP caem simultaneamente → os reservas bancárias aumentam → a liquidez do dólar se amplia → geralmente acompanhada por uma alta nos ativos de risco (mercado de ações, Bitcoin).

Quando o TGA for reposto e o RRP aumentar → recuperação de liquidez → ativos de risco sob pressão.

Exemplo específico:

Segundo semestre de 2023: Após a suspensão do teto da dívida, reabastecimento do TGA → aperto temporário de liquidez → volatilidade nas ações dos EUA e ativos de criptomoeda.

Início de 2024: RRP a cair rapidamente, fundos a voltar para os bancos → aumento das reservas → aumento do apetite por risco no mercado.

3, Observação Extendida: A Relação com o Mercado

Explicação da correlação dos indicadores S&P 500 / NASDAQ correlação positiva a liquidez expansiva impulsiona a expansão da avaliação Bitcoin BTC altamente correlacionado positivamente quando a liquidez está frouxa a aversão ao risco aumenta índice do dólar DXY correlação negativa quando a liquidez está frouxa a oferta de dólares aumenta, o índice enfraquece rendimento dos títulos do Tesouro americano dependendo da fase fase de QE reduz o rendimento; fase de QT aumenta o rendimento

4. Conclusão

Esta fórmula é, na verdade, a equação de equilíbrio de liquidez de todo o sistema do dólar.

O Federal Reserve decidiu sobre a “oferta total”.

TGA e ON RRP são duas “válvulas de liquidez” que determinam quanto capital pode fluir para o mercado financeiro.

Assim, ao analisar as tendências dos ativos de risco, é mais importante observar as mudanças no RRP + TGA do que apenas olhar para o balanço patrimonial do Federal Reserve, pois eles são os verdadeiros motores da liquidez em dólares a curto prazo.

Quatro, razões recentes para a pressão sobre a liquidez - TGA continua a atrair capital

Figura 3: Variação do saldo da conta TGA do Tesouro dos EUA

1. Interpretação dos indicadores

A imagem acima mostra o saldo da Conta Geral do Tesouro (TGA) no Federal Reserve do Departamento do Tesouro dos EUA. O eixo horizontal representa o tempo (2021–2025) e o eixo vertical representa o montante (mil bilhões de dólares). Esta linha reflete a situação da absorção ou liberação de liquidez pelo Departamento do Tesouro, sendo também uma importante válvula reguladora da liquidez do dólar. Abaixo está uma interpretação profissional completa, combinando o risco de fechamento do governo (shutdown) nos últimos anos com as operações financeiras.

As oscilações para cima e para baixo desta linha representam o “departamento do tesouro a captar dinheiro no mercado (TGA a aumentar)” ou "a libertar fundos para o mercado (TGA a descer).

TGA em alta → O governo absorve a liquidez do mercado (redução das reservas bancárias)

TGA em queda → O governo libera liquidez no mercado (aumenta as reservas bancárias)

Portanto:

TGA ≈ Indicador inverso da liquidez do dólar no mercado

Quando o TGA sobe, o capital no mercado fica mais apertado; quando o TGA desce, o capital no mercado fica mais solto.

Combinar tempo e eventos: 2021–2025 Ritmo de liquidez de cinco anos

Período de tempo TGA características de variação eventos de fundo e impacto na liquidez 2021 Q1–Q3 queda contínua (de 1,6 trilhões → 0,2 trilhões) governo Biden impulsiona estímulo fiscal em larga escala, gastos do Tesouro altos, consumo de TGA; liquidez do dólar extremamente frouxa, impulsionando o mercado de ações e ativos criptográficos. No primeiro semestre de 2022, o TGA recuperou rapidamente para ~800 B o Tesouro acumulou estoques para enfrentar riscos de limite; ao mesmo tempo, o Fed iniciou o QT, a liquidez se contraiu, o mercado de ações dos EUA e o mercado de criptomoedas se enfraqueceram. No primeiro semestre de 2023, o TGA caiu abruptamente para ~100 B crise do teto da dívida dos EUA, o Tesouro suspendeu a emissão de títulos e usou caixa para cobrir despesas; liquidez liberada temporariamente (aumentos nas reservas bancárias), Bitcoin de 16K → 30K. Após o verão de 2023, o TGA foi amplamente reabastecido (de 100 B → 700 B +) após a aprovação do acordo de limite de dívida, emissão de títulos em massa para reconstruir o TGA, absorvendo liquidez; durante este período, as ações dos EUA oscilaram e os rendimentos do mercado de dívida aumentaram. Em 2024, todo o ano oscilará moderadamente entre 400–800 B negociações orçamentárias se repetindo, ameaças de fechamento parcial; o Tesouro adotou “gestão dinâmica de estoques”, impactando a liquidez e as taxas de juros de curto prazo. Desde o início de 2025, aumento rápido (aproximando-se novamente de 1 trilhão) o governo faz reservas preventivas para os gastos do novo ano fiscal e potenciais paralisações; o reabastecimento do TGA faz a liquidez se contrair novamente.

2. A ligação estrutural com o “fecho do governo”

Antes do fechamento: o Ministério das Finanças aumenta o TGA para emergências

Quando a impasse orçamental do Congresso se aproxima e o risco de encerramento aumenta, o Departamento do Tesouro emite antecipadamente dívida para arrecadar fundos e aumenta o saldo do TGA, garantindo que haja ainda dinheiro disponível para pagar despesas essenciais durante a paralisação do governo.

Nesta fase, o mercado enfrentará um aperto de liquidez a curto prazo e o aumento das taxas de juros a curto prazo.

Período de fechamento: despesas suspensas, emissão de dívida limitada

Durante o período de encerramento, alguns pagamentos do governo estão suspensos, o nível do TGA deve permanecer estável ou diminuir ligeiramente a curto prazo, mas devido à falta de nova oferta de títulos do governo, a demanda por fundos monetários está se concentrando no ON RRP.

Formar uma “mismatch estrutural de liquidez”: neutro em termos de total, mas tenso no curto prazo.

Após o encerramento das portas: compensação de fundos, pagamento de salários → queda acentuada do TGA

Após a recuperação dos gastos do governo, o TGA diminui e a liquidez é instantaneamente liberada. As reservas bancárias aumentam e a pressão no mercado de Repo diminui, com ativos de risco frequentemente se recuperando nesta fase.

Por exemplo, após o levantamento do limite de dívida em 2023, o BTC disparou a curto prazo e o Nasdaq teve uma recuperação.

V. O Federal Reserve em ação: injeção de liquidez

Figura 4, ON RPs (recompra reversa overnight) do Fed

1. Interpretação do indicador

Fonte: FRED (Federal Reserve de Nova Iorque)

Dados mais recentes (31 de outubro de 2025): 29,4 bilhões de dólares

Comparação de referência: o pico em setembro de 2019 foi de 49,75 mil milhões de dólares.

Este indicador representa a liquidez que o Federal Reserve fornece aos principais negociantes através de operações de recompra temporária (com títulos do Tesouro como colateral) para obter dinheiro em um prazo de um dia, sendo um meio direto de injeção de liquidez.

Após a pandemia, esta ferramenta esteve inativa por um longo período, e seu relançamento tem um significado político significativo.

2. Três principais pontos de observação

Contexto da Política: A ação do Federal Reserve é uma resposta à “real escassez” no mercado de fundos de curto prazo. Embora a QT esteja prestes a parar, a contínua diminuição das reservas tem aumentado a pressão sobre os empréstimos interbancários. O reinício dos ON RPs representa: “o Federal Reserve passando de uma redução passiva do balanço para uma gestão ativa da liquidez.”

Características de escala: 29,4 mil milhões de dólares, embora abaixo dos níveis de crise de 2019, tem um significado simbólico muito forte, mostrando que a lacuna de liquidez já ultrapassou o limiar de observação da Reserva Federal. Se a escala das operações continuar a aumentar nas próximas duas semanas, pode ser considerada uma “quase mudança de política”.

Mecanismo de mercado:

Os bancos e os fundos do mercado monetário foram forçados a aumentar as taxas de financiamento devido à escassez de reservas;

O Fed libera liquidez através de recompra, pressionando temporariamente a diferença entre SOFR e Repo.

Se este comportamento continuar, terá um efeito de “mini QE”.

3, Comparação histórica: 2019 vs 2025

Indicador da crise de recompra de 2019 Fatores desencadeadores do evento de outubro de 2025 Liquidações de títulos + Esgotamento de RRP Liquidações de títulos + QT levando à exaustão de reservas Diferença entre SOFR–FDTR +30bp +30bp Tamanho da recompra do Fed 49,7 bilhões de dólares 29,4 bilhões de dólares Reação política Term Repo + reinício do QE ON Repo + em modo de espera Resultados Reconstrução de reservas + Início do QE4 a ser observado, ou reabastecimento gradual de liquidez

Seis, Conclusão

1、Atualmente, a conta TGA está próxima de 1 trilhão, o que é a principal razão para a recente tensão de liquidez. No futuro, com a reabertura do governo e o reinício dos gastos, o TGA deve diminuir, a liquidez em dólares se recuperará e ativos de risco como o BTC podem receber suporte;

2. Antes da reabertura do governo, o Federal Reserve continuará a liberar liquidez através de recompra, temporariamente pressionando para baixo o SOFR e o spread Repo, aliviando a tensão de liquidez no mercado;

3、A previsão do site para apostas reais em dinheiro é entre meados de novembro, ou seja, de 10 a 15 de novembro, e instituições como o Goldman Sachs esperam que o governo reabra em duas semanas;

4, portanto, é muito provável que o BTC esteja passando pela 'última queda', pelo menos a reabertura do governo e a futura redução das taxas de juros são certas, embora haja incerteza no ritmo e no tempo.