Епіцентр кризи "приватного кредитування": колись найгарячіша компанія на Уолл-стріт — Blue Owl

Один із гігантів приватного кредитування з активами на 307 мільярдів доларів стоїть на краю прірви.

За останні 13 місяців ціна акцій Blue Owl Capital знизилася приблизно на 50%, а ринкова капіталізація зменшилася майже на 24 мільярди доларів. Лише кілька тижнів тому компанія назавжди закрила канал викупу для свого роздрібного боргового фонду — рішення, яке могло спричинити сильну коливання на всьому ринку приватного кредитування. Акції Apollo, Blackstone, Ares, KKR також впали більш ніж на 25%. Уся Уолл-стріт із складним поглядом, що поєднує заздрість і глибоку тривогу, спостерігає за падінням колись “найгарячішої” компанії у приватному капіталі.

“Попередження, яке ми бачимо у приватному кредитуванні, дуже схоже на 2007 рік,” — попереджає головний інвестиційний директор Fourier Asset Management Орландо Гемес. А колишній CEO Pacific Investment Management Company, економіст Мохамед Ель-Ерян прямо порівнює кризу Blue Owl із “канаркою у шахті” перед фінансовою кризою 2008 року.

Все це трапилося з двома найзнаменитішими продавцями Уолл-стріт — Дугом Островером і Марком Ліпшульцом.

З нуля, у ставці на приватне кредитування

Щоб зрозуміти зростання Blue Owl, потрібно знати про шлях її засновників.

Островер починав із продажу боргів із низькою кредитоспроможністю, згодом спільно заснував хедж-фонд GSO Capital Partners, що спеціалізувався на таких боргах, і у 2008 році продав його Blackstone. У Blackstone він був відомий своєю доступністю — носив Timex Ironman і під час зустрічей наголошував на скромності щодо пенсійних та інших інституційних клієнтів. Але до 2015 року він усвідомив, що не зможе керувати GSO.

Тим часом Ліпшульц у KKR також стикнувся з “складністю кар’єри”. Цей інвестиційний ветеран, що починав у Goldman Sachs і славився своїми зв’язками, рано зробив ставку на технології, інфраструктуру та енергетику, але зазнав поразки у кількох великих угодах, зокрема у злитті з електроенергетичним виробником TXU, що зрештою подав у банкрутство.

У 2016 році вони разом із колишнім інвестиційним банкіром Goldman Sachs Крэйгом Пакером інвестували по 250 мільйонів доларів у створення Owl Rock Capital, що фокусувався на прямому кредитуванні. Фонд отримав 155 мільйонів доларів від офісу сім’ї Джорджа Сороса та 250 мільйонів від Iconiq, що управляє статками Зукерберга. Owl Rock зосереджувався на видачі високоризикових кредитів компаніям із нижчими за інвестиційний рівень кредитними рейтингами, залучаючи великі інституційні інвестори за низькими ставками.

У 2021 році Owl Rock об’єдналася з Dyal Capital Partners, що спеціалізується на купівлі часток у компаніях приватного капіталу, і з’явилася Blue Owl, яка через SPAC вийшла на Нью-Йоркську фондову біржу. З того часу активи компанії зросли з менше ніж 50 мільярдів до понад 307 мільярдів доларів, більш ніж у шість разів.

Імперія: великі ставки на технологічні кредити та приватних інвесторів

Швидке зростання Blue Owl базується на двох ключових ставках.

Перша — глибока ставка на кредити технологічного софту.

Blue Owl позиціонує себе як один із найбільших кредиторів компаній, що підтримуються приватним капіталом, у цій сфері. Їхній флагманський фонд у технологіях — Blue Owl Technology Finance (OTIC) — понад 56% активів зосереджено у компаніях програмного забезпечення та технічних сервісах, що значно перевищує середні показники аналогічних фондів. У портфелі — компанії, такі як Anaplan і Zendesk, які були придбані приватним капіталом і раніше були стабільними джерелами готівки до епохи AI.

Друга — масштабне залучення приватних багатіїв.

Близько 40% активів управління Blue Owl належать приватним інвесторам, що значно вище за середні показники галузі.

Компанія спонсорує конференції для фінансових консультантів від Morgan Stanley, UBS тощо, організовує чартери до Чикаго, розміщує консультантів у готелі Langham і влаштовує вечері у Gibsons. Обсяг активів зріс з 45 мільярдів у 2020 році до 307 мільярдів наприкінці 2025 року, і приватний канал інвестицій відіграє тут ключову роль.

Керівники компанії також збагачуються. За даними Bloomberg Billionaires Index, у 2024 році статки Остовер, Ліпшульца та ще двох топ-менеджерів сягнули 7,9 мільярдів доларів. Вони залучили кредити під заставу своїх акцій Blue Owl (максимум близько 2 мільярдів доларів), купили команду Тампа-Бей Лайтнінг і мають частку у Вашингтонській команді. Остовер також придбав нерухомість у Палм-Біч на 40 мільйонів доларів для будівництва розкішного будинку.

З’являються тріщини: тривога щодо AI і паніка роздрібних інвесторів

Однак саме ті переваги, що піднімали Blue Owl, тепер стають її слабкими місцями.

Перш за все — джерело фінансування. Традиційне приватне кредитування здебільшого залежить від пенсійних фондів або суверенних фондів, які блокують кошти на роки. У Blue Owl ж близько 40% активів належать приватним інвесторам, що значно вище за конкурентів.

Щоб залучити приватних інвесторів, Blue Owl використовує структуру бізнес-розвиткових компаній (BDC) із “напівліквідністю”, що дозволяє їм щоквартально знімати до 5% коштів. Аналізатор Morningstar прямо вказує, що це і є головною проблемою: короткострокові кошти приватних інвесторів використовуються для довгострокових кредитів на 3–10 років — класична “погрішність активів і пасивів”.

По-друге — надмірна концентрація ризиків у технологіях. До появи AI, компанії з програмним забезпеченням вважалися ідеальними об’єктами для кредитування через стабільний грошовий потік. Blue Owl позиціонує себе як “найбільший кредитор компаній, підтримуваних приватним капіталом”. Але з появою ChatGPT і генеративного AI ринок почав панікувати — AI може зробити ці традиційні компанії застарілими миттєво, що призведе до різкого падіння їхніх оцінок.

До вересня минулого року у технологічному фонді OTIC було понад 56% активів у компаніях програмного забезпечення та сервісів. Паніка швидко поширилася серед роздрібних інвесторів, і запити на викуп почали сипатися.

“Показуха” не спрацювала — і закриття

У відповідь на хвилю викупів Blue Owl могла б обмежити їх через 5% ліміт, але керівництво зробило хибний крок.

Щоб показати “сильні сторони” і довести ліквідність, у січні цього року Blue Owl унікально повністю профінансувала викупні заявки на 15% у фонді OTIC. Однак ця нестандартна щедрість не заспокоїла ринок: за кілька днів страхи щодо компаній у сфері софту зросли, і акції Blue Owl знову впали.

Ще більшою проблемою стала ситуація з іншим фондом — OBDC II, орієнтованим на роздрібних інвесторів і не публічним.

Blue Owl планувала об’єднати цей фонд із іншим публічним фондом, щоб інвестори могли вийти через біржу. Але через погіршення настроїв на ринку приватного кредитування, таке злиття могло б спричинити 15–20% збитків для старих інвесторів. В результаті план скасували.

Після цього паніка посилилася. Минулого тижня Blue Owl оголосила про закриття каналу щоквартальних викупів OBDC II назавжди. Замість цього компанія планує продати третину кредитів цього фонду (близько 6 мільйонів доларів), щоб повернути 30% коштів інвесторам. Частина кредитів була продана страховій компанії Kuvare, що належить Blue Owl, — цей внутрішній обіг активів викликав занепокоєння аналітиків Barclays, які вважають, що це ускладнює відстеження системних ризиків.

Майбутнє — під питанням

Зараз основний бізнес — пряме кредитування — працює майже нормально, більшість позичальників повертають борги вчасно.

Після 11 днів падіння цін акцій Ліпшульц повторював у телефонних конференціях: “У нас достатньо ліквідності, збитки мінімальні, інвестори діють під впливом страху, а не фактів.” Він також опублікував у LinkedIn, що Blue Owl здатна розрізняти AI-отримувачів і AI-утримувачів. Островер поспішив повернутися до офісу на Park Avenue під час снігопаду і провів телефонну нараду для тисяч фінансових консультантів, заявивши: “Я вже проходив через багато таких циклів.”

Однак криза Blue Owl відображає глибокі внутрішні проблеми всього сектору приватного кредитування.

Аналізатор з фіксованого доходу у Morningstar, Браян Морарті, прямо каже:

Зупинка квартальних викупів і початок ліквідації — можливо, це і передбачено дизайном цієї BDC, але вона все одно підкреслює потенційне невідповідність між неликвідними активами і напівліквідними фондами.

Ця невідповідність виникає через внутрішну суперечність у процесі “демократизації” приватного кредитування — перетворення активів, що раніше були доступні лише суверенним фондам і пенсійним фондам, у напівліквідні продукти для більш широкої аудиторії багатих інвесторів. Останні, у разі ринкових потрясінь, мають природну схильність швидко знімати кошти.

Зараз акції Остовер і Ліпшульца, що заставлені акціями Blue Owl, все ще мають значну вартість — понад активи кредитів. Представники компанії стверджують, що застави мають “достатній запас” і з моменту виходу на біржу не зменшували своїх позицій.

Аналізатор Оppenheimer Кріс Котосовскі залишає рекомендацію “перевищення ринку”, вважаючи, що побоювання щодо погіршення якості приватного кредитування перебільшені. Аналізатор Evercore Гленн Шорр більш прямо:

Головна причина тривоги — страх великих збитків у приватному кредитуванні. Blue Owl — один із найбільших гравців, і саме тому всі дивляться на них.

Чи зможе імперія врятуватися — залежить від того, чи зможуть Остовер і Ліпшульц знову застосувати свої найкращі навички продажу і переконати ринок: це лише ще один цикл, а не кінець епохи.

Попередження про ризики та відмови від відповідальності

        Ринок ризикований, інвестиції — під ризиком. Цей матеріал не є інвестиційною рекомендацією і не враховує індивідуальні цілі, фінансовий стан або потреби користувача. Користувачі мають самостійно оцінити відповідність будь-яких думок, поглядів або висновків своїй ситуації. Відповідальність за інвестиції несе сам.