Lý Thuyết Thao Túng Bitcoin của Jane Street Bị Phủ Nhận: Giám Đốc Chiến Lược của Bitwise Tiết Lộ Nguyên Nhân Thực Sự

Các lý thuyết âm mưu về Bitcoin của Jane Street cho rằng thao túng thị trường có phối hợp đã bị bác bỏ bởi Giám đốc Đầu tư của Bitwise, Matt Hougan, người cho rằng những người nắm giữ lâu dài đã gây ra sự giảm giá của Bitcoin, chứ không phải các âm mưu của các tổ chức lớn.

Giải thích lý thuyết âm mưu Bitcoin của Jane Street

Sự giảm giá của Bitcoin đã thúc đẩy các thuyết âm mưu về việc thao túng thị trường bởi các công ty. Tuy nhiên, Giám đốc Đầu tư của Bitwise, Matt Hougan, cho rằng nguyên nhân chính đơn giản hơn nhiều. Câu chuyện này làm nổi bật cuộc tranh luận liên tục về điều gì thúc đẩy các biến động lớn của thị trường crypto—chiến lược tổ chức, mối đe dọa công nghệ, hay chu kỳ thị trường cơ bản.

Hougan đã phản bác các suy đoán lan truyền rộng rãi trên mạng xã hội rằng sự giảm giá của Bitcoin xuất phát từ các động thái phối hợp. Một số thành viên cộng đồng chỉ ra các mô hình lặp lại như “bán tháo Bitcoin 10 giờ sáng” của Jane Street. Giám đốc điều hành này đã trực tiếp bác bỏ các câu chuyện này, gọi các lý thuyết đó là “cực kỳ nhàm chán” so với thực tế.

“Các thuyết âm mưu thật điên rồ. Đầu tiên là Binance rồi đến Wintermute, rồi là một quỹ phòng hộ vĩ mô offshore không rõ danh tính, rồi là Bitcoin giấy, hôm nay là Jane Street và tuần tới sẽ là người khác,” ông nói. Nhóm các đối tượng thao túng này xoay vòng cho thấy hành vi tìm kiếm mẫu hình hơn là các cáo buộc dựa trên bằng chứng.

Lý thuyết Bitcoin của Jane Street thu hút sự chú ý vì công ty này là một trong những nhà tham gia ETF ủy quyền chính và là bị đơn trong vụ kiện mới liên quan đến sụp đổ của Terraform Labs năm 2022. Vai trò của Jane Street trong cơ chế tạo và hoàn trả ETF Bitcoin đặt họ vào trung tâm dòng chảy Bitcoin của các tổ chức, khiến họ trở thành vật tế thần thuận tiện khi giá giảm trong các khung thời gian trong ngày nhất định.

Thực sự đằng sau sự giảm giá của Bitcoin theo Bitwise

Hougan cho biết “lý do thực sự khiến Bitcoin giảm” là các nhà nắm giữ lâu dài đã giảm dần mức độ tiếp xúc. Theo ông, các nhà đầu tư đã cắt giảm vị thế bằng cách bán Bitcoin tại chỗ, đóng các giao dịch có đòn bẩy, và viết các quyền chọn mua có bảo hiểm, tạo ra áp lực giảm giá. Giải thích này phù hợp với dữ liệu trên chuỗi cho thấy các mô hình phân phối của các nhà nắm giữ lâu dài phù hợp với đỉnh chu kỳ trước đó.

Ba yếu tố thúc đẩy việc bán của các nhà nắm giữ lâu dài:

Chu kỳ thị trường 4 năm: Bitcoin thường trải qua sự hưng phấn sau halving rồi sau đó là các đợt điều chỉnh kéo dài. Các nhà nắm giữ lâu dài quen thuộc với mô hình này thường chốt lời trong các đỉnh để dự đoán các đợt giảm chu kỳ.

Lo ngại về máy tính lượng tử: Những đột phá gần đây trong lĩnh vực máy tính lượng tử đã gây lo ngại về an ninh mã hóa của Bitcoin. Một số nhà đầu tư đang giảm tiếp xúc cho đến khi ngành công nghiệp chứng minh được các giải pháp chống lượng tử đáng tin cậy.

Chuyển vốn vào AI: Sự tăng trưởng bùng nổ của lĩnh vực AI đang thu hút vốn từ thị trường tiền điện tử. Các nhà đầu tư đang chuyển từ Bitcoin sang các startup AI và các dự án hạ tầng có tiềm năng tăng trưởng cao hơn.

Cuộc thảo luận về máy tính lượng tử gần đây đã thu hút sự chú ý trong cộng đồng crypto. Trong khi đồng sáng lập MicroStrategy, Michael Saylor, gần đây đã giảm bớt lo ngại về rủi ro lượng tử, một số nhà đầu tư vẫn thận trọng. Kevin O’Leary, doanh nhân Canada và nhà đầu tư trong Shark Tank, cảnh báo rằng các nhà tổ chức đang giới hạn phân bổ Bitcoin khoảng 3% cho đến khi ngành công nghiệp chứng minh được các giải pháp đáng tin cậy chống lỗ lượng tử.

Giám đốc chiến lược cổ phiếu toàn cầu của Jefferies, Christopher Wood, còn đi xa hơn, đã loại bỏ 10% phân bổ Bitcoin khỏi danh mục mô hình do cùng lo ngại này. Những quyết định giảm vị thế nổi bật này tạo ra áp lực tâm lý ngay cả khi các mối đe dọa lượng tử còn xa vời, vì sự do dự của các tổ chức thể hiện rủi ro mà các nhà đầu tư bán lẻ hiểu là tín hiệu bán ra.

Dữ liệu trên chuỗi mâu thuẫn với lý thuyết Bitcoin của Jane Street

James Check, nhà phân tích trên chuỗi tại Checkonchain, đã trực tiếp bác bỏ lý thuyết thao túng Bitcoin của Jane Street, cho rằng việc các nhà nắm giữ lâu dài bán Bitcoin tại chỗ giải thích tốt hơn hành động giá. Các chỉ số trên chuỗi cung cấp cái nhìn minh bạch về hành vi của các nhà nắm giữ mà các thuyết âm mưu bỏ qua.

Dữ liệu từ SoSo Value cho thấy các nhà đầu tư tổ chức đã giảm tiếp xúc ETF Bitcoin trong năm tuần liên tiếp, với tổng lượng rút khỏi ETF Bitcoin tại chỗ đạt khoảng 4,5 tỷ USD. Mô hình rút ròng liên tục này phản ánh thực sự giảm cầu chứ không phải các chiến dịch thao túng trong ngày. Nếu Jane Street hoặc các nhà tạo lập thị trường khác đang đẩy giá xuống qua bán phối hợp, dòng chảy ETF tổ chức sẽ thể hiện các mô hình khác.

Julio Moreno, Trưởng phòng Nghiên cứu tại CryptoQuant, cũng đồng tình, cho rằng lý thuyết này bỏ qua yếu tố rõ ràng hơn: sự co lại mạnh mẽ trong nhu cầu Bitcoin tại chỗ kể từ đầu tháng 10 năm 2025. Ông bổ sung rằng các cơ chế bị đổ lỗi cho Jane Street gần như giống với quản lý vị thế delta-neutral phổ biến trong các công ty giao dịch. Các nhà tạo lập thị trường cân bằng ròng ETF tự nhiên mua bán trong ngày để duy trì vị thế trung lập, tạo ra các mô hình dòng chảy mà các nhà thuyết âm mưu hiểu nhầm là thao túng.

Trong khi đó, dữ liệu của Glassnode cho thấy các áp lực thị trường lặp đi lặp lại đã kích hoạt sự thay đổi cấu trúc trong thị trường quyền chọn Bitcoin, hướng tới sự bất ổn lớn hơn. Công ty này nhận thấy bản đồ nhiệt gamma (GEX) mọi thời đại cho thấy gamma tiêu cực mở rộng dưới các mức giá hiện tại, trong khi “tường kháng cự” gamma dương trên giá spot đang mờ dần. Khi giá nằm trong vùng gamma ngắn hạn, việc các nhà tạo lập thị trường điều chỉnh delta theo xu hướng giá hơn là giảm thiểu đà giảm, làm tăng biến động mà không cần thao túng.

Tại sao mở cửa thị trường chứng khoán Mỹ lại cảm giác như vùng bán

“Lý thuyết 10 giờ sáng” nghe có vẻ hợp lý vì—dù không có thao túng có chủ ý—mở cửa thị trường chứng khoán Mỹ vốn đã là khung thời gian dễ biến động. Thời điểm này tập trung tái cân bằng các tài sản, điều chỉnh rủi ro liên quan đến cổ phiếu, và phòng ngừa rủi ro phái sinh. Trong các thị trường mà các trung gian ETF phòng ngừa rủi ro bằng hợp đồng tương lai hoặc các công cụ khác, hợp đồng tương lai có thể kéo giá spot xuống thay vì chỉ theo sau.

Khi các sổ lệnh mỏng, các động thái này có thể trông lớn hơn và mang tính âm mưu hơn thực tế. Bloomberg đưa tin độ sâu thị trường Bitcoin vẫn thấp hơn hơn 35% so với tháng 10, cho thấy thanh khoản đã trở nên mong manh như thế nào. Trong các thị trường mỏng, các hoạt động tạo lập thị trường bình thường tạo ra tác động giá mà trong các thị trường sâu hơn sẽ bị hấp thụ mà không gây chú ý.

Nhà phân tích vĩ mô Alex Kruger cho biết dữ liệu hiện tại không ủng hộ giả thuyết bán tháo hàng ngày có hệ thống vào lúc 10 giờ sáng. Ông lưu ý rằng kể từ ngày 1 tháng 1, lợi nhuận tích lũy của IBIT trong khoảng thời gian 10:00-10:30 sáng ET là +0,9%, trong khi khung 10:00-10:15 sáng đã giảm -1%. Theo ông, đây chỉ là nhiễu, không phải bằng chứng của một chương trình đàn áp lặp lại.

Quan trọng hơn, ông bổ sung, các mô hình hiệu suất trong cả hai khung thời gian này gần như phản ánh chuyển động của Nasdaq, cho thấy sự định giá lại chung của các tài sản rủi ro hơn là hoạt động cụ thể của Jane Street đối với Bitcoin. Cách giải thích này phù hợp hơn với bối cảnh thị trường rộng lớn hơn so với thuyết âm mưu lan truyền.

Vấn đề hộp đen ETF

Vụ tranh cãi về Bitcoin của Jane Street phơi bày sự chia rẽ giữa hai thực tế. Sự khan hiếm trên chuỗi là minh bạch—nguồn cung của Bitcoin được cố định bởi giao thức. Tuy nhiên, lớp tổ chức xây dựng trên đó thì không. Các nhà đầu tư có thể thấy cổ phiếu ETF đang lưu hành và các khoản nắm giữ được tiết lộ một phần, nhưng không thể thấy hết các khoản phòng hộ, các vị thế ròng nội bộ, hay các vị trí chéo thị trường đằng sau các sổ sách của nhà tạo lập thị trường.

Như Jeff Park, Giám đốc Đầu tư tại ProCap Financial, lập luận, câu hỏi thực sự không phải là liệu có công ty nào đó thao túng Bitcoin hay không—mà là liệu cấu trúc thị trường ETF có cho phép các nhà tham gia ủy quyền tự do hành động mà không rõ ràng cho công chúng hay không. Sự mập mờ này khiến việc phân biệt cầu thực sự cho spot với hoạt động tạo lập thị trường, phòng hộ, và arbitrage ngày càng khó khăn.

Trong bản cáo bạch của BlackRock về IBIT, họ nói rằng quỹ có thể dựa vào các nhà tham gia ủy quyền để tạo và hoàn trả cổ phần, và có thể giao dịch với các đối tác Bitcoin được chỉ định. Tại thời điểm nộp hồ sơ, các đối tác này gồm JSCT, LLC (công ty liên kết của Jane Street) và Virtu Financial Singapore. Danh sách sau đó đã mở rộng bao gồm JPMorgan, Citadel Securities, Citigroup, Goldman Sachs, UBS, và Macquarie—tăng số lượng công ty có quyền truy cập vào cơ chế tạo và hoàn trả ETF.

Sau khi SEC phê duyệt việc tạo và hoàn trả vật lý cho các ETP tiền điện tử vào tháng 7 năm 2025, các nhà tham gia ủy quyền có nhiều linh hoạt hơn trong việc mua và giao dịch các tài sản cơ sở. Dù thay đổi này giảm chi phí sản phẩm và nâng cao hiệu quả, nhưng cũng đồng nghĩa với việc các khoản tiếp xúc của các nhà tham gia ủy quyền có thể được quản lý qua bộ công cụ rộng hơn, khiến việc phân biệt hoạt động ETF phản ánh cầu thực sự hay chỉ là quản lý tồn kho hoặc xây dựng phòng hộ trở nên khó khăn hơn.

Dòng thời gian của Willy Woo: Phục hồi trong Quý 4 năm 2026?

Nhà phân tích trên chuỗi Willy Woo đưa ra quan điểm tinh tế về tình hình của Bitcoin của Jane Street và triển vọng thị trường rộng hơn. Ông cho biết đợt bán tháo gần đây có vẻ đã cạn kiệt, nhưng cảnh báo rằng thanh khoản tại chỗ và hợp đồng tương lai ngày càng suy yếu có thể giới hạn khả năng phục hồi trong ngắn hạn. Quan điểm này thừa nhận các điều kiện quá bán trong khi vẫn nhận diện các yếu tố cản trở cấu trúc khiến thị trường không thể phục hồi dạng V ngay lập tức.

Woo dự đoán, các điều kiện giảm giá sẽ kết thúc vào Quý 4 năm 2026, với đà tăng giá có thể trở lại trong Quý 1 hoặc Quý 2 năm 2027. Dự báo này về một thị trường gấu kéo dài trái ngược với triển vọng tích cực hơn của Hougan trong ngắn hạn. “45 nghìn đô la sẽ là đáy thị trường gấu điển hình. BTC chỉ từng tồn tại trong một chu kỳ tăng trưởng toàn cầu dài hạn từ 2009-2026. Nếu chu kỳ vĩ mô toàn cầu sụp đổ, thì 30 nghìn đô la là mức hỗ trợ quay lại, 16 nghìn đô la là mức cuối cùng để duy trì xu hướng tăng của BTC,” Woo viết.

Khoảng cách giữa các dòng thời gian này phản ánh sự không chắc chắn rộng hơn về vị trí chính xác của thị trường trong chu kỳ. Điều mà các nhà phân tích đồng thuận là sức yếu hiện tại của Bitcoin phản ánh các lực lượng cấu trúc và tâm lý, chứ không phải thao túng của Jane Street. Việc phục hồi bắt đầu trong vài tháng hay cần hơn một năm phụ thuộc vào điều kiện vĩ mô, dòng chảy ETF ổn định, và khả năng phục hồi độ sâu thanh khoản của thị trường.