Autor: The Block, Übersetzung: Azuma
Hinweis des Herausgebers: Am 11. Oktober erlebte der Kryptowährungsmarkt einen epischen Crash. Obwohl mittlerweile eine Woche vergangen ist, hält die Diskussion über die Gründe für den Rückgang und seine nachfolgenden Auswirkungen weiterhin an.
Am 15. Oktober nahm Evgeny Gaevoy, der Gründer und CEO des führenden Market Makers Wintermute (der am Tag des Kurssturzes als in Schwierigkeiten befindlich gemeldet wurde, aber später dementiert wurde), an einem Podcast von The Block teil und äußerte seine Meinung zu dem “1011”-Vorfall.
Im Folgenden sind die Hauptinhalte des Podcasts aufgeführt, wobei aus Gründen der Leseflüssigkeit einige Inhalte gekürzt wurden.
Eine völlig chaotische Stunde
Moderator: Lassen Sie uns direkt zur Sache kommen. Was am 11. Oktober passiert ist, war für den gesamten Markt sehr schockierend. Können Sie uns einen Rückblick geben, was an diesem Tag genau passiert ist? Was hat den Crash ausgelöst? Wie hat Wintermute unter diesen Umständen reagiert?
Evgeny Gaevoy: Um ehrlich zu sein, benötigen wir noch mehr Zeit, um die Hintergründe dieses Absturzes vollständig zu verstehen, aber eines ist klar - der Auslöser scheint eine Reihe von Nachrichten zu sein, die mit Trump in Zusammenhang stehen, die schrittweise das größte Liquidationsereignis in der Geschichte der Kryptowährungen ausgelöst haben.
Dieser Tag war für alle extrem ungewöhnlich – nicht nur für die normalen Händler, sondern auch für die Market Maker. Innerhalb einer Stunde war der Markt völlig aus den Fugen geraten.
Später werden wir über den ADL-Mechanismus sprechen und darüber, was diesen Zusammenbruch von früheren Marktschwankungen unterscheidet. Eines steht fest: Dieser Tag war für viele Menschen sehr schwierig und beispiellos.
Es ist immer noch unklar, wer die größten Verluste erlitten hat, vielleicht sind es die Hedging-Institutionen
Moderator: Öffentliche Statistiken zeigen, dass an diesem Tag etwa 19 Milliarden Dollar liquidiert wurden, aber da Binance die Daten nicht vollständig offengelegt hat (das System kann nur einmal pro Sekunde ein Liquidationsereignis anzeigen), könnte die tatsächliche Zahl viel höher sein, mindestens zwischen 25 und 30 Milliarden Dollar. Das bedeutet, dass der Umfang dieser jüngsten Liquidation mehr als fünfmal so groß ist wie das zweitgrößte Liquidationsereignis zuvor. Warum ist das so? Liegt es daran, dass die Hebelwirkung im System zu hoch ist? Oder an einem Versagen bestimmter kritischer Infrastrukturen? Was dazu führt, dass Marktteilnehmer wie Sie nicht rechtzeitig eingreifen können, um eine Kettenreaktion von Zusammenbrüchen zu verhindern.
Evgeny Gaevoy: Ich denke, dass dies das Ergebnis mehrerer Faktoren ist. Einerseits gibt es tatsächlich mehr Hebel im System; andererseits gibt es auch mehr Arten von Token, mehr Perpetual-Contract-Produkte und größere Plattformen, die diese Perpetual-Contracts handeln. Wenn ich an vor drei oder vier Jahren zurückdenke, hatten wir nicht so viele Perpetual-Contract-Produkte mit enormen offenen Positionen, die ein großes Risiko eines Zusammenbruchs bergen. Was die Marktreife betrifft, so ist sie insgesamt zwar tatsächlich besser und präziser als in der Vergangenheit, aber diese Entwicklung hat auch viele Probleme mit sich gebracht.
Derzeit ist uns nicht klar, wer genau “liquidiert” wurde und wer die größten Verluste erlitten hat, aber ich vermute, dass viele der stark verlustbringenden Institutionen tatsächlich eine Long-Short-Strategie verfolgen, zum Beispiel könnten sie Bitcoin leerverkaufen und auf bestimmte Altcoins setzen. Sie dachten, dass sie damit das Risiko absichern könnten, wurden jedoch durch den ADL-Mechanismus “ins Gesicht geschlagen”.
Darüber hinaus können bei extremen Marktrückgängen verschiedene Handelswege oft blockiert sein. Dies ist insbesondere für Market Maker problematisch. Zum Beispiel, wenn Sie bei Binance kaufen und bei Coinbase verkaufen, stellen Sie fest, dass Sie immer mehr Stablecoins auf Coinbase haben, während Sie auf Binance Token erhalten haben – aber zu diesem Zeitpunkt sind die Abhebungen auf beiden Seiten blockiert, sodass Sie Ihre Vermögenswerte überhaupt nicht verschieben können.
Also, wenn die Leute sagen, dass “Marktmacher den Markt verlassen und nicht bereit sind, Liquidität bereitzustellen”, dann ist es oft nicht “nicht bereit”, sondern “einfach nicht möglich” — sie können weder hier ein Angebot machen noch dort einen Auftrag erteilen, weil sich die Vermögenswerte einfach nicht bewegen. Dies geschieht nicht nur an zentralisierten Börsen (CEX), auch DeFi bleibt davon nicht verschont. Das ist das komplizierteste Problem — man kann einfach kein Cross-Platform-Rebalancing durchführen.
Nicht transparente ADL verursacht Verwirrung
Moderator: Sie haben ADL (Automatic Deleveraging) erwähnt, ich schätze, dass möglicherweise 90 % der Krypto-Nutzer zum ersten Mal von diesem Begriff hören. Können Sie das Prinzip von ADL erklären und warum es bei diesem Vorfall so viel Verwirrung gestiftet hat? Und wenn Market Maker nicht gleichzeitig an mehreren Börsen aktiv sein können, welche Auswirkungen hat das auf die Markteffizienz?
Evgeny Gaevoy: ADL (Auto-Deleveraging, automatisches Reduzieren von Positionen) ist im Wesentlichen der “letzte Verteidigungsmechanismus” der Börse. In der Regel, wenn das Margin für deine gehaltene Perpetual-Contract-Position nicht ausreicht, wird die Börse direkt am Markt deine Position liquidieren; wenn die Liquidation nicht erfolgreich ist, sollte eigentlich der Versicherungsfonds die Verluste tragen.
Das ADL-Mechanismus wird normalerweise überhaupt nicht ausgelöst, viele Börsen haben es seit Jahren nicht verwendet. Es wurde ursprünglich als „letztes Mittel“ entworfen. In extremen Fällen, wie bei einem massiven Rückgang wie 1011 und Kettenliquidationen, könnte der Preis, wenn man weiterhin gewaltsam über das Orderbuch liquidiert, direkt auf „null“ fallen, wodurch die gesamte Börse insolvent werden würde und die Leerverkäufer enorme Gewinne erzielen könnten. Daher versuchen Börsen, ADL zu verwenden, um einen Teil der Short-Positionen zwangsweise auszugleichen, was im Wesentlichen bedeutet, dass das System gezwungen wird, Short-Positionen mit liquidierten Long-Positionen zu matchen, um eine Art „virtuellen Ausgleich“ zu schaffen und einen vollständigen Preisverfall zu verhindern.
Theoretisch ist dies eine “elegante” Lösung, aber die Voraussetzung ist, dass die Ausführung geordnet ist, was in diesem Fall offensichtlich sehr chaotisch ist. Das größte Problem ist – – wie wird der Ausführungspreis von ADL festgelegt? Dies wird in den kommenden Tagen oder sogar Wochen der Schwerpunkt vieler Handelsinstitutionen sein, die Anfragen an die Börse richten.
Bei dieser Gelegenheit wurden die Positionen vieler Institutionen zu extrem absurden Preisen passiv geschlossen. Nehmen wir uns als Beispiel: Der ADL-Preis ist völlig unlogisch, der Marktpreis liegt bei 1 Dollar, während unsere Short-Positionen vom System zu einem Preis von 5 Dollar zwangsliquidiert wurden. Das kann überhaupt nicht hedgen, es führt nur zu sofortigem Verlust.
Gibt es Privilegien ohne ADL?
Moderator: Soweit ich weiß, hat Ethena mit bestimmten Börsen Vereinbarungen über die Befreiung von ADL getroffen. Können große Market Maker wie Sie ähnlichen Schutz erhalten? Warum hat Ethena eine solche Sonderbehandlung?
Evgeny Gaevoy: Zunächst bin ich mir nicht sicher, ob Ethena dieses Privileg genießt. Es ist auch wichtig zu beachten, dass Ethena hauptsächlich BTC und ETH handelt, und diese Hauptwährungen selbst nur selten ADL auslösen. ADL wirkt mehr auf verschiedene Altcoins und Meme-Coins. Wenn es einen solchen Schutzmechanismus gäbe, würden wir das natürlich gerne haben.
Sollte die Börse solche Bedingungen umfassend anbieten? Nicht unbedingt. Ich denke, wenn sie eingeführt werden, müssen sie öffentlich und transparent sein. Die Investoren müssen wissen, welche offenen Verträge von der ADL-Befreiung profitieren, andernfalls würde eine schlechte Marktstruktur entstehen. Wir begrüßen solche Schutzmaßnahmen natürlich, aber es muss ein hochtransparentes Offenlegungssystem etabliert werden, andernfalls sind die sogenannten Privilegien nur Verschwörungstheorien.
Ein weiterer entscheidender Punkt, der selten diskutiert wird, ist, dass einige Börsen (wie Coinbase und Kraken) ein Liquiditätsschutzprogramm für Market Maker eingeführt haben, das frühere FTX ebenfalls hatte. Dieses Programm ermöglicht es Market Makern, bevorstehende liquidierte Positionen zu übernehmen und dabei den Versicherungsfonds und die ADL zu umgehen. So können die risikofreudigsten Market Maker diese Risiken abbauen. Allerdings sind solche Programme auf den betroffenen Mainstream-Plattformen, die massive Liquidationen erlebt haben, kollektiv abwesend. Ich denke, die Wiederbelebung solcher Programme würde die Marktresilienz erheblich verbessern.
Sollte der Markt einen “Circuit Breaker” einführen?
Moderator: Es gibt auch die verbreitete Meinung, dass der Grund, warum diese Liquidationswelle ernster ist als zuvor, teilweise darin liegt, dass Hyperliquid jetzt eine der drei führenden Börsen mit offenen Positionen im gesamten Netzwerk ist und viele ihrer Daten sehr transparent sind – einschließlich Informationen zu Liquidationspreisen, die in zentralisierten Börsen wie Binance, OKX und Bybit überhaupt nicht einsehbar sind. Einige Menschen glauben, dass dies es bestimmten Personen erleichtern könnte, zu schätzen: “Wenn wir den Preis hierhin drücken, können wir diese Liquidationen auslösen”, was dann eine künstliche Kettenreaktion von Liquidationen auslöste. Glaubst du, dass diese Transparenz wirklich zur Liquidationswelle beigetragen hat und dazu führte, dass einige Vermögenswerte um 90% oder mehr gefallen sind?
Evgeny Gaevoy: Ich denke, dass es mehr Sinn machen würde, wenn es weltweit nur die Börse Hyperliquid gäbe, dass diese Verschwörungstheorie von “gezieltem Angriff” eher zutreffen könnte – das heißt, dass tatsächlich jemand speziell Hyperliquid im Auge hat, um diese Kettenliquidation auszulösen. Aber in Wirklichkeit gibt es eine große Menge an offenen Positionen, die immer noch auf Börsen vorhanden sind, bei denen die Liquidationspunkte nicht sichtbar sind, weshalb ich denke, dass die Wahrscheinlichkeit, dass diese Aussage zutrifft, gering ist.
Ich denke, der interessantere Punkt ist, ob Hyperliquid die zukünftige Richtung der Branche ist. Mit anderen Worten, könnte sein Mechanismus, bei dem “alle Abwicklungsstellen öffentlich sichtbar” sind, zum Branchenstandard werden?
Ich persönlich denke, dass Hyperliquid letztendlich ein Gleichgewicht zwischen Transparenz und Privatsphäre finden sollte — die derzeitige Informationsoffenlegung ist tatsächlich ein wenig “übertrieben”. Eine Lösung könnte darin bestehen, die Privatsphäre zu erhöhen; eine andere potenzielle Lösung wäre die Einführung von Circuit Breakern.
Diese Funktion gibt es an allen zentralisierten Börsen nicht, obwohl ich die Gründe dafür grob verstehen kann, sollte es sie tatsächlich geben. Besonders bei stabilen Vermögenswerten oder Mainstream-Token sollte man, wenn man sieht, dass sie auf 0,6 Dollar abrutschen, den Handel pausieren oder in den Auktionsmodus wechseln, anstatt sie endlos fallen zu lassen.
In den traditionellen Finanzmärkten hat nahezu jede Börse – sei es Aktien, Futures oder Rohstoffe – einen Handelsstopp-Mechanismus. Dieser verhindert, dass der zugrunde liegende Vermögenswert in kurzer Zeit zu stark fällt; das System pausiert automatisch den Handel oder geht in den Auktionsmodus über, oder beides zusammen. Aber im Kryptomarkt hat keine einzige Börse einen solchen Mechanismus, was mich immer verwirrt hat. Wenn es einen Handelsstopp-Mechanismus gäbe, könnte er tatsächlich viele Kleinanleger vor einer Kettenliquidation schützen.
Natürlich könnten einige fragen — — was nützt es, wenn nur eine Börse (zum Beispiel Coinbase) eine Aussetzung des Handels einführt, während Binance dies nicht tut? Schließlich findet viel Preisfindung tatsächlich auf Binance statt. Das bedeutet, dass selbst wenn Coinbase den Handel stoppt, die Preise weiterhin auf anderen Plattformen (einschließlich On-Chain-Märkten) schwanken werden. Daher könnte es, wenn nur eine einzelne Börse eine Aussetzung des Handelsmechanismus einführt, nur begrenzte Auswirkungen haben. Um wirklich effektiv zu sein, müssten die meisten Börsen zusammenarbeiten.
Das ist eigentlich ein Abwägungsproblem (trade-off). Du musst zwischen zwei Risiken wählen: Sollst du den Preisen freien Lauf lassen und alle Long-Positionen liquidieren? Oder wählst du, den Handel auszusetzen, um sicherzustellen, dass die Börse zahlungsfähig bleibt?
Ein Beispiel: Wenn Bitcoin an einer Börse um 20 % einbricht, können Sie als Börse vollkommen feststellen, dass dies eine abnormale Volatilität ist und nicht ein Zusammenbruch der Fundamentaldaten. In diesem Fall wäre es sinnvoll, eine Handelsaussetzung einzuführen. Wenn jedoch eine Altcoin um 50 % fällt, könnte das als normale Volatilität angesehen werden und der Markt könnte sich selbst bereinigen. Daher sollte die Handelsaussetzung zumindest für bestimmte Handelspaare oder Vermögensarten eingeführt werden.
Wird die Börse aktiv “das Netz abziehen”?
Moderator: In the past, there have been rumors that some exchanges would “pretend to crash,” actually triggering a circuit breaker manually. For example, during the market crash in 2020 due to the pandemic, BitMEX went offline during the crash, and the market widely speculated that they did this to avoid a 99% price drop. Do you think this was a real circuit breaker behavior at the time? Or was it just because the technical architecture couldn't hold up? Furthermore, why do exchanges like Binance still crash even now? Knowing there will be a huge wave of trading demand, why haven't they improved?
Evgeny Gaevoy: Ich tendiere dazu zu denken, dass die einfachste Erklärung oft die richtige ist. Meiner Meinung nach ist der Grund ganz einfach – die Infrastruktur der meisten zentralisierten Börsen ist schlecht und erreicht bei weitem nicht das technische Niveau traditioneller Finanzmärkte wie der Chicagoer Börse, der New Yorker Börse oder der NASDAQ. Obwohl es historische Gründe gibt, wird kurzfristig niemand wirklich auf eine Technologiearchitektur auf NASDAQ-Niveau umsteigen.
Gerade weil das technische Niveau so rückständig ist, stürzen diese Plattformen häufig bei hoher Auslastung einfach ab. Ich denke, das ist eine vernünftigere Erklärung als jede Verschwörungstheorie. Ich glaube nicht, dass die Börsen absichtlich “ausfallen, um den Kleinanleger zu liquidieren”, um an das Geld des Versicherungsfonds zu gelangen, denn das wäre viel zu riskant.
Aus geschäftlicher Sicht ist es für Börsen und Market Maker viel profitabler, Einzelhändler dazu zu bringen, kontinuierlich zu handeln, wiederholt zu spekulieren und langfristig zu bleiben, als “jedes Jahr die Einzelhändler auszuwaschen”. Denn sobald alle leergeräumt sind, werden viele Menschen vollständig aussteigen und nicht zurückkehren.
Wird es institutionelle Ausfälle geben?
Moderator: Ich erinnere mich noch an den Zusammenbruch von Luna, obwohl es nicht so schlimm war wie dieses Mal, hatte es dennoch tiefgreifende Auswirkungen. Damals haben wir etwa zwei bis drei Wochen gebraucht, um zu erkennen, dass Three Arrows Capital (3AC) tatsächlich bankrott war. Und die Größe der Liquidation diesmal ist 5 bis 10 Mal größer als damals. Obwohl es Spekulationen gibt, dass einige Market Maker, Handelsunternehmen und Kreditinstitute schwer getroffen wurden, habe ich bis jetzt nicht gehört, dass irgendein Unternehmen vollständig insolvent oder pleite gegangen ist; maximal habe ich gehört, dass einige Handelsunternehmen “ein wenig Geld verloren haben”. Glaubst du, dass als Nächstes irgendeine Institution entdeckt wird, die in Schwierigkeiten steckt? Immerhin sind die offenen Positionen und die Liquidationsgröße diesmal rekordverdächtig.
Evgeny Gaevoy: Ich denke, dass die gegenseitige Verflechtung des Marktes (interconnectedness) im Vergleich zu 2022 stark gesunken ist. Damals, als Three Arrows zusammenbrach, wurde der gesamte Markt direkt durch seine Long-Positionen in den Abgrund gerissen.
Wenn ein Market Maker jetzt wirklich pleite geht, solltest du fragen, wen es beeinflusst? Wie lang ist die Kette der Auswirkungen? Die größte Sorge ist eigentlich der “Ansteckungseffekt”. Erinnerst du dich, wie Alameda damals vorgegangen ist? Sie haben während der Erholung begonnen, DeFi-Vermögenswerte massenhaft zu verkaufen, das konnte jeder sehen, es war sehr offensichtlich.
Was würde passieren, wenn ein Market Maker wirklich pleitegeht, sagen wir mal Wintermute – das ist nur ein hypothetisches Beispiel – was wären die Folgen? Wir haben einige Kredite, die möglicherweise alle auf null gehen; wir haben auch einige Market-Making-Verträge, die möglicherweise noch bestehen; theoretisch könnten wir nach der Insolvenz einen Teil der Vermögenswerte verkaufen, um Kapital zurückzuholen, oder einfach abhauen (Spaß beiseite); außerdem haben wir einen Abrechnungsgegenüber, der möglicherweise Sicherheiten bei uns hinterlegt hat, wie BTC oder ETH.
Das bedeutet, dass der tatsächliche Einflussbereich hauptsächlich die Protokolle umfasst, die von den Market Makern bedient werden, sowie die Handelspartner, die Margin-Geschäfte mit den Market Makern haben. Im schlimmsten Fall verkaufen sie ihre BTC oder ETH, um Kasse zu machen, aber der Einflussbereich dieser Situation ist eigentlich sehr begrenzt.
Wenn es sich um einige kleinere Market Maker handelt, könnten sie wirklich “untergehen”. Sie könnten einige spezifische Token verkaufen, zum Beispiel die Token eines Projekts, für das sie verantwortlich sind, aber ehrlich gesagt hilft das normalerweise nicht, da die Liquidität dieser Token begrenzt ist und ein zu offensichtlicher Verkauf sofort vom Markt wahrgenommen wird.
Insgesamt ist der Infektionsbereich diesmal im Vergleich zu 2022 sehr begrenzt. Damals haben beispielsweise Three Arrows Genesis Geld geliehen, und Genesis hat wiederum von Gemini Geld geliehen, was zu einer massiven Verflechtung in der gesamten Branche führte und schließlich zu einer Reihe von Insolvenzen. Das jetzige System ist dagegen viel sauberer und die Risikotrennung ist ebenfalls besser.
Erfahrungen und Lehren nach extremen Marktbedingungen
Moderator: Habt ihr nach diesem Vorfall irgendwelche Überlegungen oder Lehren? Gibt es Verbesserungsbedarf in Bezug auf Strategien, Risikomanagement oder Absicherungssysteme?
Evgeny Gaevoy: Die Herausforderung bei solchen Ereignissen besteht darin, dass sie möglicherweise nur einmal in ein oder zwei Jahren auftreten. Man kann viel daraus lernen, aber wenn man große Ressourcen speziell darauf verwendet, um für solche “Schwarzen Schwäne” zu optimieren, könnte es sich als unwirtschaftlich erweisen.
Viele Market Maker haben sich diesmal einfach aus dem Markt zurückgezogen, da solche extremen Marktverhältnisse überhaupt nicht zu ihren Systemen passen. Wir sind noch dabei, aber auch nur mit sehr begrenzten Positionen – das zuvor erwähnte Lagerproblem schränkt unseren Handlungsspielraum ein. Obwohl wir nicht zum ersten Mal mit einer solchen Situation konfrontiert sind, ist es diesmal tatsächlich schwieriger als zuvor. Wenn man noch ADL (automatische Liquidation) hinzufügt, wird es noch komplizierter.
Wir haben tatsächlich aus dieser Erfahrung etwas gelernt, nämlich besser mit ADL-Ereignissen umzugehen. Obwohl unser System schnell reagiert und sofort Änderungen in unbesicherten Positionen erkennen und die Positionen automatisch anpassen kann. Aber wenn Sie 500 ADL-E-Mails von Binance erhalten, müssen Sie dennoch manuell verwalten. Natürlich könnten Sie ein perfektes System entwerfen, das in solchen extremen Situationen automatisch perfekt handelt, aber das hat an den anderen 364 Tagen im Jahr keinen Sinn und ist nicht wert, investiert zu werden.
Wir haben heute Morgen auch ein Meeting abgehalten, um die nächsten Verbesserungen zu besprechen. Zum Beispiel haben wir in unserem Preissystem eine große Anzahl von “Schmelzschutzmaßnahmen” (circuit breakers) intern eingerichtet, die dieses Mal zu häufig ausgelöst wurden, fast jede Minute gab es eine Unterbrechung. Möglicherweise werden wir es in zukünftigen extremen Marktbedingungen weniger aggressiv auslösen lassen.
Insgesamt sind wir mit unserer Reaktionsleistung zufrieden. Obwohl es einige Verluste bei ADL gab, haben wir aufgrund der hohen Volatilität auch einiges verdient, was sich gegenseitig ausgleicht und insgesamt gut ist. Natürlich könnte es besser sein, aber insgesamt ist alles in Ordnung.
Es ist ziemlich nervig, dass es jetzt viel FUD gibt. Wir haben viel Zeit damit verbracht, mit der Gegenseite und bei Kooperationsverträgen zu kommunizieren, unsere Bestandslage zu erklären usw. Das ist zwar lästig, aber auch verständlich – schließlich sind alle sehr angespannt.
Was sind die Erwartungen für den zukünftigen Markt?
Moderator: Wie siehst du die kommenden Monate? Der Umfang dieser Abwicklung hat einen Rekord erreicht und übertrifft die Ereignisse von FTX, Luna usw., aber es scheint, als ob niemand das Gefühl hat, dass es “Weltuntergang” ist, sondern viele einfach große Verluste erlitten haben.
Evgeny Gaevoy: Ich denke, dass die Hauptauswirkungen in den nächsten Monaten sein werden: Alle Bereiche außerhalb der Hauptwährungen (majors) werden betroffen sein, da diese Liquidationen hauptsächlich bei den Altcoins konzentriert sind. Die Anzahl der Altcoins und Meme-Coins auf dem Markt ist jetzt viel höher als vor vier Jahren, und das Geld der Investoren ist weniger und vorsichtiger, daher denke ich, dass die Marktattraktivität der Altcoins deutlich zurückgehen wird. Natürlich gibt es jeden Tag neue Kleinanleger, also wird der Markt früher oder später wieder aufleben, aber kurzfristig wird es keine große “Altcoin-Saison” geben.
Bemerkenswert ist, dass Bitcoin, Ethereum und sogar Solana diesmal sehr stabil waren. Zum Beispiel ist Cosmos (ATOM) zeitweise um 99,9 % gefallen, während der maximale Rückgang von BTC und ETH nur 15 % betrug, was sehr mild ist.
Die Liquidität wird sich weiter auf BTC, ETH und SOL konzentrieren
Moderator: Bedeutet das, dass die Reife des Marktes und der Vermögenswerte selbst gestiegen ist?
Evgeny Gaevoy: Ich denke schon. Bitcoin ist jetzt ein institutionelles Vermögen. Es gibt ETFs, Unterstützung durch MicroStrategy und Infrastruktur wie CME-Futures. Ethereum ist im Grunde genommen auch in der Nähe dieser Position, Solana kommt ebenfalls näher.
Deshalb mache ich mir keine Sorgen, dass BTC einen drastischen Flash-Crash erleidet, es sei denn, es tritt etwas sehr Seltsames wie ein schwarzer Schwan auf, wie etwa ein Angriff durch Quantencomputing.
Das ist tatsächlich ein positives Signal, das zeigt, dass einige Mainstream-Vermögenswerte bereits “sicher für den langfristigen Besitz” sind. Je mehr ETFs es gibt und je breiter die Zugangswege sind, desto weniger schwankend werden sie, was auch bedeutet, dass du BTC, ETH und sogar SOL mit mehr Vertrauen und höherem Hebel halten kannst. In Zukunft werden wir auch sehen, dass immer mehr Hebel und Liquidität in diese Vermögenswerte konzentriert werden.
Wintremute's Notfallreaktionsmechanismus
Moderator: Euer Team ist hauptsächlich in London, richtig? Auch wenn ihr Büros im Ausland habt, schätze ich, dass die meisten eurer Handelsteams und Kernmitglieder in London sind. Zu dem Zeitpunkt, als sich diese Marktentwicklungen ereigneten, war es für London bereits recht spät, fast Nacht oder sogar früh am Morgen. Wie geht ihr mit solchen plötzlichen Ereignissen um, wenn eure Händler schlafen? Gibt es Teams in anderen Ländern, die sofort übernehmen? Wie hoch ist der Automatisierungsgrad des Handels heutzutage? Wie geht ihr damit um, wenn solche plötzlichen Ereignisse zur schlechtesten Zeit in eurer Zeitzone auftreten?
Evgeny Gaevoy: Ja, in dieser Hinsicht müssen wir den “Trump-Rallyes” danken. Wir sind diese Situation schon lange gewohnt – extreme Märkte treten oft am Wochenende oder in der Nacht zu Freitag nach Londoner Zeit auf.
Also, obwohl es diesmal ziemlich schockierend ist, sind wir tatsächlich darauf vorbereitet. Um ehrlich zu sein, ist das schlecht für die Lebensbalance der Trader, aber das ist in jedem Handelsunternehmen so.
Normalerweise teilen wir die Arbeit so auf – das Büro in London und das Büro in Singapur arbeiten im Wechsel. Etwa zwischen 22 und 23 Uhr Londoner Zeit übernimmt das Team in Singapur die Trades, während die Leute in London langsam anfangen, sich „zu entspannen“. Da der Markt jedoch vor dem Übergang explodierte, hatten wir noch keine Zeit uns zu entspannen, und alle wurden hineingezogen. Diese Nacht war wirklich besonders geschäftig.
Moderator: Ich habe mit einem anderen Market Maker gesprochen, und sie haben gesagt, dass sie Vorrichtungen haben, die die Händler nachts wecken, wenn es zu starken Marktschwankungen kommt. Ich denke, das könnte daran liegen, dass sie nicht so groß sind wie ihr, und kein globales Team haben, das sich abwechselt. Macht ihr das auch? Wenn zum Beispiel ein Vermögenswert plötzlich um 15 % abstürzt, wird dann jemand vom System geweckt? Oder seid ihr jetzt breit genug aufgestellt, um beruhigt schlafen zu können?
Evgeny Gaevoy: Im Grunde genommen werde ich nur dann geweckt, wenn die Situation wirklich sehr schlecht ist und wir viel Geld verloren haben. Also habe ich an diesem Abend eigentlich ganz gut geschlafen.
Am nächsten Morgen um acht Uhr wachte ich auf und sah auf Twitter eine Menge Leute, die Fragen wie “Seid ihr tot?” stellten, und erst dann begann ich, mich mit dem FUD auseinanderzusetzen. Das Team hat in dieser Nacht fast nicht geschlafen, aber ich habe gut geschlafen.
Das ist auch der “Luxus” beim Führen eines großen, selbstverwalteten Handelsunternehmens (Prop Trading) - Sie haben genügend Händler, die die Verantwortung übernehmen können, sodass Sie ruhig schlafen können und am nächsten Tag die Probleme angehen können.
Also, wenn ich um drei Uhr morgens geweckt werde, dann bedeutet das, dass wirklich etwas Schlimmes passiert ist. Bisher ist so etwas noch nicht vorgekommen.
Meinungen zur Leistung von DeFi
Moderator: Habt ihr aus diesem Ereignis irgendwelche besonderen Phänomene auf der Blockchain (DeFi) entdeckt? Obwohl ihr nicht viele Aktivitäten im DeFi-Bereich hattet, gab es doch einige Operationen. Gab es diesmal etwas, das schiefgelaufen ist oder euch überrascht hat? Zum Beispiel ist mir aufgefallen, dass Aave bei diesem Crash sehr gut abgeschnitten hat, es gab nicht viele Liquidationen und das System ist ziemlich stabil. Im Vergleich zur Vergangenheit ist DeFi diesmal tatsächlich ziemlich robust.
Evgeny Gaevoy: Wir sehen dort im DeFi-Bereich eine sehr schlechte Situation. Aber tatsächlich haben wir im DeFi die gleichen Probleme wie im CeFi: Bestandsprobleme (inventory issue).
Unsere Position ist bei Binance, aber wir können sie nicht herausnehmen, also haben wir alles verkauft, was auf DeFi verkauft werden konnte, und alles gekauft, was auf Binance gekauft werden konnte, aber wir können die Vermögenswerte nicht dorthin transferieren, wir können nur darauf warten, dass der Bestand zurückfließt. Natürlich könnten wir auch Vermögenswerte leihen, um Märkte zu machen, aber das birgt große Risiken und könnte zu einer Liquidation führen. Eine andere Möglichkeit wäre, USDC auf verschiedenen Märkten (zum Beispiel DeFi und Binance) zu unterschiedlichen Preisen zu bewerten, um einen arbitrage zwischen den Märkten zu machen, aber das ist auch sehr schwierig zu bewerkstelligen.
Solche extremen Ereignisse treten tatsächlich nur einmal im Jahr auf, und man kann dafür kein spezielles System aufbauen. Wir haben gesehen, dass die meisten Mitbewerber während dieses Ereignisses einfach den DeFi-Handel eingestellt haben, möglicherweise weil ihre Risikokontrollschalter ausgelöst wurden.
Ich bin mit unserer Leistung ziemlich zufrieden. Obwohl wir mehr Geld verdienen könnten, ist uns tatsächlich der Lagerbestand ausgegangen.
Über FUD
Moderator: Die letzte Frage - Wintermute (WM) ist fast zum “Sündenbock” der Krypto-Community geworden. Bei jeder kleinsten Marktentwicklung wird euch die Schuld gegeben. Zum Beispiel, als jemand entdeckte, dass ihr vor dem Kurssturz mehrere hundert Millionen Dollar auf Binance eingezahlt habt, wurde sofort das Gerücht verbreitet, dass ihr den Markt manipuliert, obwohl ich wusste, dass es sich nur um eine neutrale Arbitrage-Position (delta neutral trade) handelte, aber die Gerüchte verbreiteten sich wie ein Lauffeuer. Kümmert ihr euch überhaupt um solche öffentliche Meinung? Obwohl ihr nicht auf Kleinanleger oder Twitter-Geschichten angewiesen seid, liegt euer Fokus mehr auf LP (Liquiditätsanbietern) und Kooperationsvereinbarungen. Aber wie gehst du persönlich damit um? Bist du wütend? Oder hast du es schon hinter dir gelassen?
Evgeny Gaevoy: Um ehrlich zu sein, ich habe es völlig aufgegeben. Es macht mich nur traurig, dass es Menschen gibt, die so dumm sind. Sie fügen völlig unzusammenhängende Datenfragmente zusammen und ziehen absurde Schlussfolgerungen, und das mit voller Überzeugung.
Zum Beispiel, wenn jemand sieht, dass wir an diesem Tag 700 Millionen Dollar bei Binance eingezahlt haben, schreit er “Wintermute wird den Markt crashen”, aber sie haben überhaupt nicht bemerkt, dass wir am selben Tag fast den gleichen Betrag abgehoben haben. Diese Leute wetten eigentlich nur auf die Altcoins – und wir sind zufällig die, die von ihnen profitieren.
Also ist das eine Art “Ökosystembeziehung” – sie schreien dumm in der Krypto-Twitter-Welt herum, und wir profitieren von ihrer Dummheit. Es ist ein bisschen traurig, aber wenn sie alle schlau wären, könnten unsere Handelsvolumen tatsächlich sinken.
Wir sind immer netto bullisch
Moderator: Werdet ihr in Zukunft in Betracht ziehen, auch außerhalb des Market-Making-Geschäfts zu expandieren? Zum Beispiel in den Eigenhandel, Investitionen oder etwas anderes?
Evgeny Gaevoy: Tatsächlich haben wir immer auch andere Geschäfte gemacht, aber es gibt ein Missverständnis in der Öffentlichkeit, dass wir ständig leer verkaufen. In Wirklichkeit sind wir fast immer netto long.
Wir haben bereits seit 2022 und sogar noch früher insgesamt optimistisch geschaut. Wir haben eine Venture-Capital-Abteilung, die in viele Projekte investiert hat und dadurch viele gesperrte Token erhalten hat. Wir halten auch eine große Menge an Kernvermögenswerten wie BTC, ETH, HYPE, SOL. Wir können die Märkte nicht destabilisieren, da das direkt unseren eigenen Bestand schädigen würde.
In der Risikomanagement haben wir klare Regeln: Unsere Long-Positionen dürfen 25% des Nettowertes nicht überschreiten. Selbst wenn der Markt morgen komplett einbricht, würden wir maximal 25% verlieren und nicht pleite gehen. Wir werden auch nicht mehr als 35% des Nettowertes auf einer einzigen Plattform halten, sodass wir auch dann noch überleben können, wenn Binance morgen wie FTX pleitegeht.
Das ist der Grund, warum wir den Zusammenbruch von FTX überstanden haben und auch Hackerangriffe überstehen können. Es sei denn, die fünf größten Börsen verschwinden gleichzeitig, sonst können wir alle überleben.
