要點:

• MicroStrategy作為一家比特幣金庫公司和比特幣的槓桿代理，可以放大BTC價格的上行和下行波動。
• 該公司目前持有386,700 BTC（價值約36億美元），相當於比特幣當前供應量的1.9%，使其成為全球最大的比特幣企業持有者。
• MicroStrategy通過可轉債券資助其比特幣收購，在牛市期間利用低借款成本和較高的股權溢價來擴大其BTC持有量。

介紹

比特幣在選舉后的勢頭使其在其15年的歷史中首次突破10萬美元大關。雖然比特幣的大部分供應仍然是自我託管的，但比特幣的日益成熟開啟了更容易獲得的投資途徑，包括“加密股票”——通過傳統經紀帳戶提供比特幣和其他數字資產敞口或代理的公開交易股票。這些範圍從Marathon Digital（MARA）等比特幣礦工到Coinbase（COIN）和MicroStrategy（MSTR）等全棧運營商，後者是比特幣的最大企業持有者，其國庫中有386,700個BTC。今年推出的現貨比特幣（BTC）和乙太幣（ETH）ETF進一步擴大了機構准入。

在Coin Metrics的本期《網絡狀態》中，我們分析了MicroStrategy的表現、其比特幣持有量以及作為加密股票市場中的槓桿代理的角色，探討了其收購策略以及其方法的風險和回報。

加密股票市場景觀

儘管MSTR不是S&P 500指數的一部分，但自2022年以來的回報率超過了700％，年度回報率為488％，超過了S&P 500內的股票表現。其表現遠遠超越了像Coinbase（COIN）或Nvidia（NVDA）這樣的主要加密股票和技術股，這是由其作為“比特幣金庫公司”的獨特角色所驅動的。因此，其表現背後的策略值得更加仔細地研究。

來源: Google Finance

MicroStrategy：一家軟體業務還是比特幣累積機器？

一些人可能會感到驚訝，微戰略是一家成立於1989年的企業軟件公司，專門從事商業智能。然而，2020年8月，聯合創始人兼當時的CEO邁克爾·塞勒（Michael Saylor）做出了大膽的轉變，將比特幣作為公司的主要儲備資產，作為“新的資本配置策略”的一部分。這使得微戰略成為了一個比特幣積累機器。四年後，它已成為比特幣的最大企業持有人，擁有386,700 BTC（價值約36億美元），市值約為90億美元。微戰略的比特幣持有量遠超其他公司的庫藏，比像Marathon Digital（MARA）這樣的礦工多12倍，比Tesla（TSLA）多34倍。

來源：Coin Metrics Network Data Pro& BitBo 財務

使用他們最近的購買了55,500比特幣在11月24日^thMicroStrategy現在以$56,761的平均成本基礎持有386,700 BTC，佔比特幣當前供應量的約1.9%。僅比特幣現貨ETF超過這一比例，總計持有供應量的約5.3%，是MicroStrategy的三倍。該策略有效地將MicroStrategy轉變為比特幣投資工具，成為比特幣的槓桿投資。Michael Saylor自己形容該公司為一個“證券化比特幣的財務運營，提供1.5倍至2倍槓桿股權”。如下圖所示，MicroStrategy相對於比特幣的表現反映了這一策略，放大了漲勢時的收益，也放大了下跌時的損失。

來源：Coin Metrics參考匯率 & Google Finance

相對於比特幣，MSTR 的這種槓桿方法本質上會帶來更高的波動性，通常將比特幣的價格波動放大1.5倍至2倍。除了比特幣的暴露之外，MicroStrategy的股價還受到整體股票市場趨勢和投資者對比特幣的情緒影響，使其成為一個高風險、高回報的資產表現代理。

來源：Coin Metrics市場數據源 & Google Finance

MicroStrategy如何財務支持其比特幣購買？

MicroStrategy如何能夠資助其大規模的比特幣購買？其策略的核心在於通過發行可轉換債券借錢購買比特幣。這些債券是一種固定收益工具，兼具債務和股權的特點，可以在未來的某個日期和預定價格轉換為公司的一定數量股份。

通過在固定收益市場或直接向機構投資者發行這些可轉換票據，MicroStrategy能夠快速增加比特幣持有量的現金，並且通常具有非常低的借款成本。這些債券對投資者具有吸引力，因為它們提供了以比發行價高的價格進行股權轉換的潛力，從而有效地起到了...認購權需求在牛市進一步增加，MicroStrategy日益增長的比特幣庫。這造成一個循環反饋：較高的BTC價格推動MSTR股票的溢價上升，使公司能夠發行更多債務或股權，從而資助額外的BTC購買。這些購買增加了買盤壓力，進一步推升比特幣價格—這個循環在牛市中持續，進一步強化自身。

來源：Microstrategy 2024年第三季度收益

上表突顯了MicroStrategy傑出的可轉換票據，其到期日介於2025年和2032年之間。他們最近還通過籌集了30億美元另一個可轉換債券發行由於2029年到期，利率為0％，轉換溢價率為55％，將其總未偿債務增加到超過72亿美元。

MicroStrategy的BTC策略存在風險嗎？

盡管他們的策略迄今為止取得了巨大的成功，但仍有一個問題尚未解決：“可能出什麼問題？這是另一個等待爆裂的泡沫嗎？”由於MicroStrategy的市值接近90億美元，其比特幣持有價值約為376億美元，該公司現在以約2.5倍（250％）的淨資產價值（NAV）顯著溢價交易。換句話說，MicroStrategy的股票價格是其基礎比特幣儲備價值的2.5倍。這種高昂的估值溢價引起了市場參與者的關注，引發了市場對於它能夠保持多久以及如果它崩潰或變得負面可能產生的後果的疑問。

參與者還試圖通過 MSTR 股權的溢價來獲取利益。做空MSTR股票並購買比特幣作為對沖。該股票吸引了約11%的空頭持倉，從10月的約16%降至，因為一些空頭職位被平倉。為了評估MicroStrategy有可能清算部分比特幣持倉以及MSTR/BTC價格下跌和NAV溢價的影響，關注其傳統軟件業務的健康狀況可能更好地了解其應對這些債務水平的能力。

來源：MicroStrategy截至2024年第三季度的季度收益

雖然自 2020 年以來，傳統業務的季度收入相對穩定，但經營現金流呈下降趨勢。與此同時，自 2020 年以來，累計債務大幅增長，達到 7.2 億美元，這得益於發行可轉換票據為比特幣收購提供資金，在牛市條件下加速。這反映了該公司依靠比特幣升值來維持金融穩定。儘管如此，這些債券相對較低的利息成本可能仍可由軟體業務使用。如果債券持有人在到期時以更高的股價將其票據轉換為股權，則大部分債務將無需現金償還即可解決。但是，如果市場狀況惡化，MicroStrategy股票的溢價下降，該公司可能需要探索替代策略來履行其義務

結論

MicroStrategy的大膽做法凸顯了比特幣作為企業儲備資產的潛力。通過利用其大量的比特幣資產，該公司增強了其市場表現，成為比特幣的獨特代理。然而，這種策略存在與比特幣價格波動和權益溢價的持續性相關的固有風險，需要在市場環境變化時更加密切地關注。MicroStrategy的模型可能激勵更廣泛的採用，不僅在企業間，還可能在主權層面上，進一步鞏固比特幣作為價值儲存和優質儲備資產的角色。

網絡數據洞察

摘要亮點

來源：Coin Metrics Network Data Pro

在過去的一周里，瑞波幣（XRP）的市值增長了52%，達到1280億美元。狗狗幣（DOGE）的每日活躍地址增長了231%，而幾個ERC-20代幣的活動全面增加。

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