マイクロストラテジーのセイラーがMSCIと密談！JPモルガン：指数除外で88億ドルの資金流出を招く恐れ

マイクロストラテジーの会長 Michael Saylor は水曜日、ロイターに対し、同社が MSCI と指数からの除外に関する決定について協議中であることを明かしました。MSCI は、暗号資産の購入をビジネスモデルとする企業を投資ファンドに類似しているという懸念から、1月15日までに除外するかどうかを決定する予定としています。JPモルガンは、他の指数プロバイダーも追随した場合、MSCI の再編によってマイクロストラテジーの株式から88億ドルの資金流出が発生する可能性があると見積もっています。

Saylorが自らMSCIと交渉に臨む

マイクロストラテジー会長 Michael Saylor はドバイで開催されたバイナンスのイベント中、同社が MSCI と協議しているか尋ねられた際に「我々はこのプロセスを進めている」と述べ、またJPモルガンの流出額については確信が持てないとコメントしました。MSCI 指数から除外される可能性については「私の見解では、何の影響もない」と発言。

このような公然たる自信と、実際には交渉を進めているという事実は興味深いコントラストを成しています。もし本当に除外が無影響であると考えているのであれば、Saylor 自身が MSCI との交渉に臨む必要は理論上ありません。この発言はむしろPR戦略の一環であり、投資家の信頼を安定させ、除名の噂によるパニック売りを防ごうとするものです。企業経営の観点から見れば、Saylor は「裏でMSCIと交渉しつつ、市場には『全て掌握している』とのメッセージを送る」という二面作戦を展開しています。

現在、マイクロストラテジーは MSCI USA および MSCI World 指数の構成銘柄であり、これらの指数はETFなどパッシブ運用商品を通じて多くの投資家を呼び込み、株式需要とバリュエーションを高めています。もし主要指数から外されれば、これらベンチマークを追うパッシブファンドはファンドマネージャーの意向に関係なくマイクロストラテジー株を売却せざるを得なくなります。

JPモルガンは先月のメモで、除外条項によって今後の資金調達コストや株式・債券発行力が疑問視される可能性を指摘しました。この分析は本質を突いています。マイクロストラテジーのビジネスモデルは、株式と債券の継続的な発行によるビットコイン購入に大きく依存しているため、株価が受動的な売り圧によって急落すれば、新たな株式発行は既存株主の持分を大きく希薄化し、債券発行の金利も大幅に上昇します。

MSCI 審査基準と88億ドル流出の警告

MSCI は、総資産の半数以上をデジタル資産として保有する企業を除外対象とする可能性を示唆しています。この基準は、ビットコインを主な資産配分とするマイクロストラテジーのような企業を直接的に狙ったものです。MSCI のコンサルテーション資料によると、フィードバック期間は2026年1月まで続き、指数プロバイダーは1月15日までに除外案を決定するとしています。

JPモルガンの試算によると、他の指数プロバイダーも追従すれば、MSCI の再編でマイクロストラテジー株から最大88億ドルの資金が流出する可能性があります。この数字はどのように算出されたのでしょうか。JPモルガンは、MSCI 指数を追う全世界のパッシブファンド規模と、指数内でのマイクロストラテジーのウェイト、それに同社の時価総額を掛け合わせて導き出しています。88億ドルはマイクロストラテジーの現時点の時価総額のかなりの割合に相当し、この規模のパッシブ売却は短期間で株価に深刻な下押し圧力を与えるでしょう。

MSCI 除名が引き起こす可能性のある連鎖反応

パッシブファンドの強制売却：MSCI 指数を追うETFは、一定期間内にマイクロストラテジー株を売却しなければならない

アクティブファンドの追随：アクティブ運用ファンドは義務ではなくとも、ベンチマーク変更に合わせて保有比率を調整するケースが多い

株価下落圧力：集中した売り圧力で短期的に株価が20～30%下落する可能性

資金調達コストの上昇：株価下落により新規株式発行や社債発行のコストが増加し、ビットコイン購入力に影響

MSCI の審査概要は、企業のリスク状況が主としてデジタル資産に起因し、事業運営によるものではない場合、指数構成資格・分類・ウェイトに変更が生じる可能性を示しています。結果としては現状維持、取り扱い方法の調整、除外などがあり、詳細な実施要項とスケジュールはパブリックコメント期間終了後に発表される予定です。

注目すべきは、MSCI だけが唯一の指数プロバイダーではないという点です。S&Pダウ・ジョーンズやFTSEラッセルといった他の主要指数プロバイダーもこの問題に注視しています。MSCI が先行してマイクロストラテジーを除名すれば、他社も指数方針の一貫性を保つため追随する可能性が高く、「88億ドル流出」の見積もりは保守的な数値となる可能性があります。

株価急落37%と295億ドルの財務逆転

マイクロストラテジーの株価は今年37%以上下落し、ビットコインの0.6%下落を大きく上回っています。これは、株式や債務を増発して暗号資産を買い増す戦略が投資家の魅力を失いつつあることを示唆しています。ビットコイン価格は11月に2021年半ば以来最大の月間下落となり、マイクロストラテジーに大きな打撃を与えました。月曜日には通年の利益予想を大幅に下方修正し、損失額は55億ドルに達し、1か月前に予想されていた240億ドルの利益から大きく減少しました。

この295億ドルもの財務逆転（240億ドルの利益予想から55億ドルの損失へ）は、暗号市場史上、単一企業として最大級の財務変動の一例です。このような大幅な修正は、マイクロストラテジーのビジネスモデルが持つ本質的な脆弱性を浮き彫りにしています。ビットコイン価格が上昇すれば利益も増幅されますが、逆に下落すれば損失も拡大し、債務負担が重くのしかかります。

マイクロストラテジーはデジタル資産の宝庫として機能し、上場企業の枠組みを活用して暗号資産を蓄積し、価格変動から利益を狙うことで、より慎重な投資家でも株式を通じて高リスク資産へのエクスポージャーを得ることが可能となっています。しかし、このモデルは弱気相場では弱点を露呈しています。Saylor はロイターに対し、「株価のボラティリティは非常に高くなる。なぜなら当社はレバレッジのかかったビットコインを基盤にしているからだ。ビットコインが30%、40%下がれば、株価はさらに激しく下落する。株式はそもそも下落するために存在している」と述べました。

この自己分析から、Saylor が会社のリスク特性を冷静に把握していることが伺えます。Saylor は現在のマイクロストラテジーのレバレッジ比率が1.11であり、ビットコイン価格が95%下落しても耐えられる可能性があると主張しています。この耐性は一見強力に思えますが、95%下落とはビットコインが92,000ドルから約4,600ドルまで暴落することを意味し、このような極端な状況では理論的には破綻しなくとも、株主資本はほぼ無価値になるでしょう。

その驚異的な成功は、ますます多くの上場企業が同様の戦略を採用するきっかけとなりました。しかし、直近の株価暴落はこうした企業に株式売却を強いる可能性があり、価格への下落圧力がさらに強まります。この連鎖反応こそが、MSCI の審査が内包する深刻な懸念の一つです。もしマイクロストラテジーを模倣する企業が増え、それらが主流指数に組み込まれれば、ビットコインのボラティリティが直接伝統的株式市場に波及し、システミックリスクが高まります。

1月15日決戦日、三つのシナリオ

ビットコインは現在92,000ドル近辺で取引されており、24時間で約5%上昇しています。市場は今後数週間で指数ルールがもたらす影響に注目しています。MSCI の審査とマイクロストラテジーの緊急対応策は同一のタイムラインで進行しており、暗号資産集約企業が主流株式ベンチマーク指数に留まれるかの是非を共同で決定することになります。

1月15日に向け、市場は三つのシナリオを注視しています。楽観シナリオは、MSCI が現状維持を決定し、マイクロストラテジーの時価総額規模や流動性、Saylor の交渉成果を考慮して特例や猶予を与える場合です。この場合マイクロストラテジーは危機を回避し、株価が反発する可能性があります。

中立シナリオは、指数内でのマイクロストラテジーのウェイト引き下げや特別区分への移動など、部分的な調整です。これにより一部売り圧は発生しますが、壊滅的な事態には至りません。段階的調整となれば市場が影響を消化する時間が得られ、マイクロストラテジーも資産配分やビジネスモデルの見直しが可能となります。

悲観シナリオは完全除名です。これが実現すれば88億ドル、あるいはそれ以上のパッシブ売却が誘発されます。この状況下でビットコイン自体も再び下落すれば、マイクロストラテジー株は短期間で50%以上暴落する可能性があります。この極端な圧力により、マイクロストラテジーがビットコイン売却の緊急プランを発動せざるを得なくなり、悪循環に陥る恐れがあります。