ガイド：
Ethenaの人気が高まるにつれて、混雑したアービトラージチェーンが高速で回転しています：01828374656574839201e/s( USDeを担保にしてAaveでステーブルコインを借り、PendleのYT/PTを購入して利益を得る。一部のポジションは再びPTをAaveに供給してレバレッジを循環させ、Ethenaのポイントなどの外部インセンティブを狙います。その結果は明白で、Aave上のPTの担保エクスポージャーは急激に上昇し、主流のステーブルコインの利用率は80%を超える高水準に押し上げられ、システム全体があらゆる風の動きに対してより敏感になっています。
この記事では、この資金チェーンの運用、退出メカニズム、AaveとEthenaのリスク管理設計を深く分析します。しかし、メカニズムを理解することは第一歩に過ぎません。本当に上級者になるためには、フレームワークのアップグレードを分析することが重要です。私たちはしばしばデータ分析ツール（Duneなど）を使って「過去」を振り返ることに慣れていますが、欠けているのは「未来」のさまざまな可能性を見極める方法です。そして、実際に — まずリスクの境界を定めてから、利益について議論することです。
まず、このアービトラージパスを見てみましょう：AaveにeUSDeまたはsUSDeを預け入れ（sUSDeは担保後のeUSDeで、ネイティブな利益を伴います）、ステーブルコインを借りる、その後PendleでYT/PTを購入します。YTは将来の利益に対応し、PTは利益を剥離しているため、常に割引価格で購入でき、満期まで保有して1:1で償還され、その差額を得ることができます。もちろん、本当に「大きな利益」はEthenaポイントのような外部インセンティブです。
このように得られた PT は、Aave で担保として使用できるため、循環貸付の完璧な出発点 となります：「PT を担保に → ステーブルコインを借りる → PT/YT を購入 → 再担保」。これは、相対的に確実な収益に対してレバレッジを使い、Ethena ポイントのような高弾力性リターンを狙うためです。
この資金の鎖は、貸借市場をどのように書き換えましたか？
ここでの法則は非常に簡単です：利益が魅力的であればあるほど、循環は混雑し、全体のシステムはより敏感になります。価格、金利、または流動性のわずかな変動も、このレバレッジチェーンによって容赦なく拡大されます。
注：この記事で引用されているコアチェーン上のデータは、主にChaos Labsが2025年7月17日に発表したレポートおよび関連する市場観察に基づいています。チェーン上のデータは動的に変化するため、読者は関連するデータ分析プラットフォームを通じて最新の状況を確認することをお勧めします。
では、どうやって退出するのか？前述のループポジションをレバレッジ解除または決済する際には、主に2つの方法があります：
なぜ退出が難しくなるのでしょうか？難しさの主な要因は、Pendleの2つの構造的制約から来ています：
したがって、市場が安定しているときに退出することは通常難しくありませんが、市場が再評価を始め、流動性が混雑してくると、退出は主要な摩擦点となり、事前に計画を準備する必要があります。
このような構造的摩擦に直面して、貸出契約（例えばAave）はどのようにリスク管理を行うのでしょうか？それは「ブレーキとバッファー」のメカニズムを内蔵しています：
貸出契約には「ブレーキ」があり、資産サポート側は Ethena の「オートマチックトランスミッション」を必要として衝撃を吸収します。
「インプライド収益率の再評価」に起因するミスマッチが主であり、USDeのサポートが損なわれていない場合、オラクルの凍結と階層的処理の保護の下で、不良債権のリスクは管理可能です。本当に重点的に防止すべきは、サポート側が損なわれるテールイベントです。
理論は終わりましたが、どの具体的な指標を見ればよいのでしょうか？以下にまとめた6つの信号は、Aave × Pendle × Ethenaとの関連が非常に高いため、日常のダッシュボードとして監視することができます。
さらに進んで、各シグナルにトリガーしきい値を設定し、事前に対応アクションを計画することができます（例：利用率≥80% → 循環倍数を下げる）。
これらの信号は最終的にリスク管理に役立ちます。私たちはそれらを4つの明確な「境界」に定義し、「リスク限度→トリガー閾値→処理アクション」というクローズドループに基づいて操作することができます。
境界 1: サイクル マルチプル
ループレバレッジは、収益を向上させる（外部インセンティブを重ねるとき）と同時に、価格、金利、流動性に対する感度を拡大します。倍率が高いほど、退出の余地は小さくなります。
上限：最大サイクル倍率と最小マージン余剰（例えば、LTV/ヘルスファクターの下限）を設定します。
トリガー：利用率 ≥ 80% / ステーブルコインの借入金利が急上昇 / 範囲の近接度が上昇。
アクション：倍率の低下、マージンの追加、新しいサイクルの一時停止；必要に応じて「満期まで保持」に切り替えます。
境界 2: 用語制約 (PT)
PTは満期前に償還できず、「満期まで保有」は一時的な措置ではなく、通常の道筋と見なされるべきです。
上限：期限前に売却に依存するポジションに規模の上限を設定します。
トリガー：インプライド利回りが範囲を超える / 市場深度が急降下する / オラクルの底値が近づく。
アクション：現金とマージンの比率を引き上げ、退出優先度を調整；必要に応じて「減少のみ」の凍結期間を設定する。
境界 3：オラクルの状態
価格が最低価格の閾値に近づくか、凍結を引き起こすことは、リンクが秩序ある減速の去杠杆段階に入ることを意味します。
制限：オラクルの底値との最小価格差（バッファ）と最短観察ウィンドウ。
トリガー：価格差 ≤ 設定閾値 / フリーズ信号トリガー。
アクション：段階的なポジション縮小、清算警告の強化、Debt Swap / レバレッジ削減SOPの実行、およびデータポーリング頻度の向上。
境界 4：ツールの摩擦
デットスワップ、eModeの移行などは緊張期に有効ですが、敷居、待機、追加マージン、スリッページなどの摩擦があります。
限度：ツールの利用可能額/時間枠と最大耐容スリッページおよびコスト。
トリガー：借入利率または待機時間が閾値を超えた場合 / 取引深度が下限を下回った場合。
アクション：資金の冗長性を確保し、代替チャネルに切り替え（段階的にポジションをクローズ/満期まで保持/ホワイトリストの償還）、戦略のポジション拡大を一時停止します。
全体的に見ると、Ethena x Pendle のアービトラージは、Aave、Pendle、Ethena を「収益の引力」から「システムの弾力性」への伝導チェーンとして結びつけています。資金サイドの循環が感度を高め、市場サイドの構造的制約が退出のハードルを引き上げ、プロトコルはそれぞれのリスク管理設計を通じて緩衝を提供しています。
DeFi分野における分析能力の進化は、データの見方と使い方に表れています。私たちは、DuneやDeFiLlamaなどのデータ分析ツールを使用して「過去」を振り返ることに慣れています。例えば、主要アドレスのポジション変化やプロトコルの利用率の推移を追跡することなどです。これは重要であり、高レバレッジや集中度といったシステムの脆弱性を特定するのに役立ちます。しかし、その限界も明らかです。歴史的データはリスクの「静的スナップショット」を示しますが、市場の嵐が襲ってきたときに、これらの静的なリスクがどのように動的なシステムの崩壊に変わるかを教えてはくれません。
これらの潜在的なテールリスクを明確に理解し、その伝播経路を推測するためには、先見的な「ストレステスト」を導入する必要があります。これがシミュレーションモデルの役割です。それにより、この記事で言及されているすべてのリスクシグナル（利用率、集中度、価格など）をパラメータ化し、デジタルサンドボックス（Aave、Pendle、Ethenaプロトコルのコアメカニズムで構成された統合モデル）に組み込み、「もし…ならどうなるか？」を繰り返し問いかけることが可能になります。
これらの問題の答えは、歴史データから直接見つけることはできませんが、シミュレーションモデリングを通じて事前に予知することができ、最終的には本当に信頼できる実行マニュアルを形成するのに役立ちます。実践を始めたい場合は、Pythonに基づく業界標準フレームワークのcadCADを選択するか、最先端の生成エージェントベースモデリング)GABM(技術に基づく次世代プラットフォームHoloBitを試すことができます。これは、強力なビジュアライゼーションとコード不要の機能を提供します。
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Ethena × PendleのYTアービトラージをどのように理性的に見るか
ガイド：
Ethenaの人気が高まるにつれて、混雑したアービトラージチェーンが高速で回転しています：01828374656574839201e/s( USDeを担保にしてAaveでステーブルコインを借り、PendleのYT/PTを購入して利益を得る。一部のポジションは再びPTをAaveに供給してレバレッジを循環させ、Ethenaのポイントなどの外部インセンティブを狙います。その結果は明白で、Aave上のPTの担保エクスポージャーは急激に上昇し、主流のステーブルコインの利用率は80%を超える高水準に押し上げられ、システム全体があらゆる風の動きに対してより敏感になっています。
この記事では、この資金チェーンの運用、退出メカニズム、AaveとEthenaのリスク管理設計を深く分析します。しかし、メカニズムを理解することは第一歩に過ぎません。本当に上級者になるためには、フレームワークのアップグレードを分析することが重要です。私たちはしばしばデータ分析ツール（Duneなど）を使って「過去」を振り返ることに慣れていますが、欠けているのは「未来」のさまざまな可能性を見極める方法です。そして、実際に — まずリスクの境界を定めてから、利益について議論することです。
アービトラージの仕組み：『収益端』から『システム端』へ
まず、このアービトラージパスを見てみましょう：AaveにeUSDeまたはsUSDeを預け入れ（sUSDeは担保後のeUSDeで、ネイティブな利益を伴います）、ステーブルコインを借りる、その後PendleでYT/PTを購入します。YTは将来の利益に対応し、PTは利益を剥離しているため、常に割引価格で購入でき、満期まで保有して1:1で償還され、その差額を得ることができます。もちろん、本当に「大きな利益」はEthenaポイントのような外部インセンティブです。
このように得られた PT は、Aave で担保として使用できるため、循環貸付の完璧な出発点 となります：「PT を担保に → ステーブルコインを借りる → PT/YT を購入 → 再担保」。これは、相対的に確実な収益に対してレバレッジを使い、Ethena ポイントのような高弾力性リターンを狙うためです。
この資金の鎖は、貸借市場をどのように書き換えましたか？
ここでの法則は非常に簡単です：利益が魅力的であればあるほど、循環は混雑し、全体のシステムはより敏感になります。価格、金利、または流動性のわずかな変動も、このレバレッジチェーンによって容赦なく拡大されます。
注：この記事で引用されているコアチェーン上のデータは、主にChaos Labsが2025年7月17日に発表したレポートおよび関連する市場観察に基づいています。チェーン上のデータは動的に変化するため、読者は関連するデータ分析プラットフォームを通じて最新の状況を確認することをお勧めします。
なぜ「退出」が難しくなるのか：Pendleの構造的制約
では、どうやって退出するのか？前述のループポジションをレバレッジ解除または決済する際には、主に2つの方法があります：
なぜ退出が難しくなるのでしょうか？難しさの主な要因は、Pendleの2つの構造的制約から来ています：
したがって、市場が安定しているときに退出することは通常難しくありませんが、市場が再評価を始め、流動性が混雑してくると、退出は主要な摩擦点となり、事前に計画を準備する必要があります。
Aaveの「ブレーキとバッファ」：デレバレッジを秩序立てて制御する
このような構造的摩擦に直面して、貸出契約（例えばAave）はどのようにリスク管理を行うのでしょうか？それは「ブレーキとバッファー」のメカニズムを内蔵しています：
Ethenaの「アダプティブベース」：構造と保管の隔離をサポート
貸出契約には「ブレーキ」があり、資産サポート側は Ethena の「オートマチックトランスミッション」を必要として衝撃を吸収します。
「インプライド収益率の再評価」に起因するミスマッチが主であり、USDeのサポートが損なわれていない場合、オラクルの凍結と階層的処理の保護の下で、不良債権のリスクは管理可能です。本当に重点的に防止すべきは、サポート側が損なわれるテールイベントです。
あなたが注目すべきこと：6つのリスク信号
理論は終わりましたが、どの具体的な指標を見ればよいのでしょうか？以下にまとめた6つの信号は、Aave × Pendle × Ethenaとの関連が非常に高いため、日常のダッシュボードとして監視することができます。
さらに進んで、各シグナルにトリガーしきい値を設定し、事前に対応アクションを計画することができます（例：利用率≥80% → 循環倍数を下げる）。
観察から境界へ：リスクと流動性管理
これらの信号は最終的にリスク管理に役立ちます。私たちはそれらを4つの明確な「境界」に定義し、「リスク限度→トリガー閾値→処理アクション」というクローズドループに基づいて操作することができます。
境界 1: サイクル マルチプル
ループレバレッジは、収益を向上させる（外部インセンティブを重ねるとき）と同時に、価格、金利、流動性に対する感度を拡大します。倍率が高いほど、退出の余地は小さくなります。
上限：最大サイクル倍率と最小マージン余剰（例えば、LTV/ヘルスファクターの下限）を設定します。
トリガー：利用率 ≥ 80% / ステーブルコインの借入金利が急上昇 / 範囲の近接度が上昇。
アクション：倍率の低下、マージンの追加、新しいサイクルの一時停止；必要に応じて「満期まで保持」に切り替えます。
境界 2: 用語制約 (PT)
PTは満期前に償還できず、「満期まで保有」は一時的な措置ではなく、通常の道筋と見なされるべきです。
上限：期限前に売却に依存するポジションに規模の上限を設定します。
トリガー：インプライド利回りが範囲を超える / 市場深度が急降下する / オラクルの底値が近づく。
アクション：現金とマージンの比率を引き上げ、退出優先度を調整；必要に応じて「減少のみ」の凍結期間を設定する。
境界 3：オラクルの状態
価格が最低価格の閾値に近づくか、凍結を引き起こすことは、リンクが秩序ある減速の去杠杆段階に入ることを意味します。
制限：オラクルの底値との最小価格差（バッファ）と最短観察ウィンドウ。
トリガー：価格差 ≤ 設定閾値 / フリーズ信号トリガー。
アクション：段階的なポジション縮小、清算警告の強化、Debt Swap / レバレッジ削減SOPの実行、およびデータポーリング頻度の向上。
境界 4：ツールの摩擦
デットスワップ、eModeの移行などは緊張期に有効ですが、敷居、待機、追加マージン、スリッページなどの摩擦があります。
限度：ツールの利用可能額/時間枠と最大耐容スリッページおよびコスト。
トリガー：借入利率または待機時間が閾値を超えた場合 / 取引深度が下限を下回った場合。
アクション：資金の冗長性を確保し、代替チャネルに切り替え（段階的にポジションをクローズ/満期まで保持/ホワイトリストの償還）、戦略のポジション拡大を一時停止します。
エピローグ&将来の方向性
全体的に見ると、Ethena x Pendle のアービトラージは、Aave、Pendle、Ethena を「収益の引力」から「システムの弾力性」への伝導チェーンとして結びつけています。資金サイドの循環が感度を高め、市場サイドの構造的制約が退出のハードルを引き上げ、プロトコルはそれぞれのリスク管理設計を通じて緩衝を提供しています。
DeFi分野における分析能力の進化は、データの見方と使い方に表れています。私たちは、DuneやDeFiLlamaなどのデータ分析ツールを使用して「過去」を振り返ることに慣れています。例えば、主要アドレスのポジション変化やプロトコルの利用率の推移を追跡することなどです。これは重要であり、高レバレッジや集中度といったシステムの脆弱性を特定するのに役立ちます。しかし、その限界も明らかです。歴史的データはリスクの「静的スナップショット」を示しますが、市場の嵐が襲ってきたときに、これらの静的なリスクがどのように動的なシステムの崩壊に変わるかを教えてはくれません。
これらの潜在的なテールリスクを明確に理解し、その伝播経路を推測するためには、先見的な「ストレステスト」を導入する必要があります。これがシミュレーションモデルの役割です。それにより、この記事で言及されているすべてのリスクシグナル（利用率、集中度、価格など）をパラメータ化し、デジタルサンドボックス（Aave、Pendle、Ethenaプロトコルのコアメカニズムで構成された統合モデル）に組み込み、「もし…ならどうなるか？」を繰り返し問いかけることが可能になります。
これらの問題の答えは、歴史データから直接見つけることはできませんが、シミュレーションモデリングを通じて事前に予知することができ、最終的には本当に信頼できる実行マニュアルを形成するのに役立ちます。実践を始めたい場合は、Pythonに基づく業界標準フレームワークのcadCADを選択するか、最先端の生成エージェントベースモデリング)GABM(技術に基づく次世代プラットフォームHoloBitを試すことができます。これは、強力なビジュアライゼーションとコード不要の機能を提供します。