Dari harapan ke kenyataan: Bagaimana ETF benar-benar mengubah pasar cryptocurrency

Ketika regulator menyetujui produk ETF spot Bitcoin pertama pada Januari 2024, industri dipenuhi spekulasi. Apakah ini akan menjadi terobosan? Apakah akan menimbulkan kekacauan? Sementara itu, kenyataannya terbukti lebih kompleks daripada yang diperkirakan kedua belah pihak. Persetujuan 11 permohonan Bitcoin ETP berdasarkan Rule 19b-4 oleh SEC pada 10 Januari 2024 tidak mengubah fondasi blockchain maupun cara token bergerak di on-chain. Sebaliknya, hal itu mendefinisikan ulang ekosistem di sekitarnya.

Dari struktur ke likuiditas: Saluran modal baru

Ekspektasi: Gelombang modal institusional akan membanjiri pasar. Realitas: Modal memang mencari pintu masuk, tetapi itu bukan satu-satunya.

Dana ETF menciptakan jalur masuk yang teratur ke kripto, yang sebelumnya hanya tersedia melalui bursa kripto, trust, atau produk offshore. Ini bukan revolusi harga, melainkan revolusi infrastruktur. Aliran modal mendapatkan irama baru, pengamat baru, dan metrik baru untuk dipantau.

Ada dua jenis utama produk. ETF spot secara langsung memiliki aset dasar — penerbit membeli dan menyimpan koin. Futures ETF mendapatkan eksposur melalui kontrak berjangka yang diatur, tanpa kepemilikan langsung atas aset. Perbedaan yang tampak ini tersembunyi di balik cara yang sama sekali berbeda dalam mempengaruhi pasar.

ETF spot dapat membatasi pasokan yang likuid karena koin masuk ke deposito dan biasanya tidak diperdagangkan seperti cadangan di bursa. Futures ETF sebaliknya mempengaruhi posisi di pasar instrumen derivatif dan permintaan terhadap jaminan. Ini bukan gerakan yang setara — mereka bergerak di lapisan berbeda dari sistem yang sama.

Mekanisme penciptaan dan pembubaran: Inti dari sistem

Ekspektasi: ETF akan mempengaruhi harga melalui pencatatan itu sendiri. Realitas: Harga bergerak melalui proses yang hampir tidak terlihat oleh sebagian besar trader.

ETF tidak mengubah harga melalui “keberadaan saja”. Mereka mempengaruhi melalui proses penciptaan dan pembubaran unit. Ketika permintaan terhadap unit meningkat, peserta yang berwenang masuk untuk membuat unit baru. Dana memperoleh eksposur terhadap aset dasar. Ketika investor membubarkan unit, eksposur dikurangi. Ini bukan sihir — ini mekanis dan dapat diulang.

Untuk ETF Bitcoin spot, proses ini membuat data aliran menjadi titik fokus obsesif baru bagi pengamat pasar. Arus masuk terkait dengan pembelian aset dasar dan peningkatan deposito. Arus keluar bisa berarti penjualan aset dasar atau pengurangan eksposur. Salah satu alasan metrik ETF menjadi komentar harian — mereka bukan prediksi harga yang sempurna, tetapi sinyal yang dapat diamati dan lebih mudah dipantau daripada permintaan tersebar di ratusan bursa.

Transparansi vs. Arus misterius: Apa yang berubah

Ekspektasi: Institusi akan muncul, tetapi sulit dilihat. Realitas: Sekarang hampir semuanya terlihat.

Efek samping utama adalah apa yang bisa disebut sebagai “akhir dari arus misterius”. Penerbit ETF melaporkan aset yang dimiliki setiap hari, dan arusnya dipantau oleh banyak layanan data pasar. “Siapa yang membeli” sekarang kurang misterius dibandingkan siklus sebelumnya, di mana permintaan diestimasikan dari saldo bursa dan heuristik on-chain.

Pasar harus menerima kenyataan baru: kumpulan besar Bitcoin dapat masuk ke deposito jangka panjang dalam struktur ETF. Bitcoin yang disimpan untuk ETF tidak sama dengan Bitcoin yang terdaftar di buku pesanan bursa. Ini mengubah keseimbangan antara pasokan yang likuid dan kurang likuid.

Data institusional: Ketika angka berbicara

Ekspektasi: Institusi akan tertarik, tetapi seberapa banyak? Realitas: Ketertarikan melebihi perkiraan yang terukur, tetapi lebih banyak menunjukkan distribusi daripada pertumbuhan eksplosif.

Survei Coinbase Institutional Investor November 2023 menunjukkan bahwa 64% responden yang sudah berinvestasi di kripto mengharapkan peningkatan alokasi dalam tiga tahun ke depan. Pada saat yang sama, 45% institusi tanpa alokasi kripto mengharapkan untuk memasukkannya. Angka-angka ini menunjukkan perubahan, tetapi itu baru ekspektasi.

Data dari instrumen derivatif mencerminkan peningkatan nyata dalam keterlibatan. CME, yang mengelola pasar futures yang diatur, menyoroti rekor “large open interest holders” (LOIH) dalam laporan kuartalnya. Pada Q4 2023, jumlah pemilik besar rata-rata 118. Pada minggu 7 November, indikator penanda diubah. Pada Q1 2024, CME melaporkan kontrak futures kripto mencapai rekor 530 pada minggu 12 Maret. Ini bukan prediksi harga — ini indikator partisipasi. Mereka menunjukkan bagaimana pusat berat perdagangan bergeser ke platform yang diatur.

Likuiditas: Lebih sedikit teori, lebih banyak praktik

Ekspektasi: ETF akan meningkatkan likuiditas — semua orang tahu itu. Realitas: Likuiditas lebih kompleks dari yang diperkirakan.

Likuiditas bukan hanya volume. Ini adalah kemampuan untuk mengeksekusi transaksi besar tanpa mempengaruhi harga. ETF dapat meningkatkan lingkungan ini dengan beberapa cara.

Pertama, ETF menarik lebih banyak pelaku pasar. Pencatatan ETF sendiri menjadi instrumen lain untuk kuotasi, lindung nilai, dan arbitrase.

Kedua, hubungan arbitrase menjadi lebih erat. Ketika unit ETF diperdagangkan dengan deviasi dari nilai implied, arbitrator memiliki insentif yang jelas untuk bertindak. Aktivitas ini mempersempit spread dan mengurangi perbedaan harga yang permanen antar platform.

Ketiga, ETF memusatkan sebagian permintaan di saluran yang terlihat. Alih-alih permintaan tersebar di berbagai alamat, arus dapat masuk melalui beberapa produk utama. Ini mengubah irama penyediaan likuiditas, meskipun tidak menyederhanakan pasar.

Volatilitas: Gambar baru

Ekspektasi: ETF akan menghilangkan volatilitas melalui institusionalisasi. Realitas: Volatilitas belum hilang — hanya berubah.

ETF tidak menghilangkan volatilitas. Bitcoin dan Ethereum tetap menjadi aset yang merespons sinyal politik, dinamika leverage, dan sentimen pasar. Namun, kumpulan faktor yang diamati trader dan cara perputaran modal telah berubah.

Dengan ETF, kripto menjadi lebih mudah diungkapkan sebagai alokasi risiko dalam portofolio multi-asset. Ini biasanya meningkatkan sensitivitas terhadap katalis pasar yang luas — ekspektasi suku bunga, kondisi likuiditas, perubahan besar risk-on/risk-off. Kripto juga menjadi lebih rentan terhadap strategi sistematis yang melakukan rebalancing portofolio berdasarkan volatilitas atau korelasi. Dengan kata lain: volatilitas menjadi lebih “makro”.

Menemukan harga: Dari silo ke koneksi

Ekspektasi: Harga akan lebih efisien berkat ETF. Realitas: Lebih terkoordinasi, tidak selalu lebih efisien.

Penemuan harga di kripto dulu tersebar. Satu gerakan bisa dimulai di satu bursa, beralih ke platform offshore, lalu muncul di instrumen derivatif. ETF memperketat lingkaran ini, menambahkan instrumen yang sangat likuid dan diatur yang harus tetap terkait dengan eksposur terhadap aset dasar.

ETF juga meningkatkan jumlah pengamat yang memantau kripto secara real-time. Ketika Bitcoin tersedia melalui akun broker, muncul di samping ticker lain di layar yang sama. Ini mengubah perhatian dan kecepatan reaksi, terutama saat terjadi peristiwa makroekonomi.

Ethereum: Staking belum masuk ke ETF

Ekspektasi: ETF Ethereum akan mencakup staking. Realitas: Tidak langsung, dan tidak semua orang menginginkannya.

Ethereum adalah jaringan proof-of-stake. ETH dapat di-stake untuk membantu validasi dan mendapatkan hadiah. ETF spot ETH yang memegang ETH tetapi tidak melakukan staking menawarkan eksposur terhadap harga tanpa keuntungan dari staking. Itu adalah keputusan desain.

SEC menyetujui perubahan regulasi yang memungkinkan pencatatan ETF spot ether pada Mei 2024. Emiten utama dengan jelas menyatakan bahwa staking bukan bagian dari desain awal. Misalnya, iShares Ethereum Trust ETF BlackRock menyatakan bahwa saat ini mereka tidak akan melakukan staking Ether mereka.

Pilihan ini berarti ETH yang disimpan oleh ETF bisa berperilaku berbeda dari ETH yang disimpan oleh investor yang melakukan staking langsung, terutama saat keuntungan staking berubah.

Namun, lanskap ini tidak statis. Hingga 2025, struktur baru mulai mempromosikan eksposur terhadap staking. REX-Osprey mengumumkan peluncuran ETF ETH + Staking di AS, menggabungkan eksposur spot Ethereum dengan hadiah staking. Evolusi ini menunjukkan bagaimana ekspektasi mendorong penerbit ke solusi baru seiring berkembangnya permintaan.

Instrumen derivatif: Lapisan tambahan

Ekspektasi: Jika ada ETF, pasti ada opsi pada ETF. Realitas: Tepat, dan lebih cepat dari yang diperkirakan.

ETF juga mempengaruhi pasar instrumen derivatif karena pelaku pasar membutuhkan lindung nilai. Futures dan opsi menjadi alat praktis bagi perusahaan yang mengkuotakan unit dan mengelola risiko cadangan.

Pada September 2024, SEC menyetujui pencatatan dan perdagangan opsi pada ETF Bitcoin spot BlackRock (IBIT). Ini membuka alat yang lebih kuat bagi institusi dan trader untuk lindung nilai maupun spekulasi. Pasar opsi dapat meningkatkan likuiditas, tetapi juga menambah leverage. Efek kumulatif tergantung pada perilaku peserta.

Harga untuk kemajuan: Masalah baru

Ekspektasi: ETF akan menjadi keuntungan murni. Realitas: Setiap kebaikan memiliki harga.

ETF membawa manfaat, tetapi juga risiko baru. Konsentrasi deposito adalah salah satunya. Depositori yang diatur besar dapat menyimpan jumlah BTC atau ETH yang signifikan atas nama dana. Ini menimbulkan pertanyaan operasional, meskipun deposito tersebut solid, karena sebagian besar pasokan berada di sejumlah kecil saluran.

Risiko arus keluar juga penting. ETF memudahkan masuknya modal dengan cepat, tetapi juga keluar dengan cepat. Dalam periode stres, arus keluar dapat memperkuat tekanan jual di pasar dasar.

Biaya juga menjadi faktor penting. Investor ETF membandingkan rasio biaya seperti di dana saham. Ini dapat memicu kompetisi antar penerbit dan mempengaruhi produk mana yang akan mengumpulkan aset, yang selanjutnya mempengaruhi dominasi dalam aliran.

Apa yang harus dipantau di era ETF

Ringkasan: Ekspektasi bertemu kenyataan

ETF telah mengubah pasar kripto, mengubah cara pengemasan, penjualan, dan perlindungan eksposur. Ekspektasi tinggi, tetapi kenyataannya sama pentingnya, meskipun kurang spektakuler.

Persetujuan Bitcoin ETP pada Januari 2024 mendekatkan kripto ke infrastruktur pasar utama. Perubahan ini kemudian merembet ke penyediaan likuiditas, hubungan arbitrase, dominasi proses institusional yang meningkat, dan yang terpenting, transparansi. Pasar kripto terus berubah — bukan hari ini, tetapi hari demi hari, aliran demi aliran.