Bayangkan sebuah longsoran salju—ketika itu datang, tidak ada butir salju yang bisa melarikan diri.

Perubahan pasar terbaru memberi tahu kita bahwa situasinya mungkin jauh lebih kompleks daripada yang disadari kebanyakan orang. Serangkaian data semuanya mengarah ke satu arah, ini sangat sulit menjadi kebetulan.

Pertama, lihat pasar obligasi. Secara permukaan tenang, tetapi indeks MOVE (indikator utama yang mengukur ekspektasi volatilitas pasar obligasi) baru saja mengalami penurunan sementara, jauh dari pengurangan risiko yang sebenarnya. Kurva hasil obligasi jangka panjang tetap menjadi sumber tekanan terbesar sejak awal tahun.

Yang lebih penting adalah perubahan di sisi pembeli. Dulu, dana asing yang terus-menerus membeli obligasi AS tidak sebesar sekarang. China terus mengurangi kepemilikannya, sementara Jepang meskipun memiliki skala kepemilikan yang besar, sudah sangat sensitif terhadap fluktuasi nilai tukar dan sinyal kebijakan domestik. Dulu, saat investor asing mengurangi kepemilikan, penerbitan obligasi AS masih memiliki pembeli lain yang mengambil alih; sekarang, lapisan perlindungan ini hampir hilang.

Ada juga variabel kebijakan Bank Sentral Jepang. Tekanan depresiasi yen sedang memaksa Bank of Japan untuk bertindak, setiap penyesuaian kebijakan bisa memicu rekonstruksi rantai perdagangan arbitrase global dan pergeseran aliran dana obligasi pemerintah. Setelah posisi ini ditutup, dampaknya tidak terbatas pada satu pasar—obligasi AS sering menjadi titik tekanan berikutnya.

Menggabungkan faktor-faktor ini, gambaran situasinya menjadi jelas:

• Imbal hasil riil tetap berada di tingkat yang cukup tinggi
• Premi jangka belum benar-benar menghilang
• Pasokan likuiditas terus-menerus ketat
• Penetapan harga risiko sudah menyebar ke tingkat obligasi pemerintah

Bahkan jika pasar saham terus moderat naik, emas mencapai rekor tertinggi, dan komoditas terus menguat, itu tidak berarti arus bawah tidak ada. Ketika data PDB dirilis atau ekspektasi resesi memenuhi berita, penilaian ulang harga berbagai aset mungkin sudah selesai.

2026 kemungkinan besar bukan hanya perlambatan pertumbuhan yang sederhana. Ini bisa menjadi tahun di mana tekanan pembiayaan pemerintah pusat terkonsentrasi dan akhirnya melepaskan diri, mendorong bank sentral global—baik secara aktif maupun pasif—untuk kembali masuk ke pasar.

Jendela waktu ini cocok, dan tekanan sedang kembali terkumpul di tempat yang sudah dikenal.

Pergerakan pasar obligasi patut terus dipantau, kategori aset lainnya pasti akan mengikuti iramanya.