Wintermute: Harga Bitcoin bersiap untuk “mengambil arah besar” — skenario terburuk bisa jatuh ke kisaran 60.000 dolar AS

Pembuat pasar Wintermute dalam laporan mingguan pasar terbaru menunjukkan bahwa rasio volume kontrak berkelanjutan Bitcoin terhadap spot telah meningkat hingga 15 kali, fluktuasi funding rate telah turun ke level terendah untuk siklus ini, dan leverage pasar berada pada level tinggi tetapi kurang terdapat kesepakatan arah; struktur kini lebih menyerupai “akumulasi yang tertekan/terkompres untuk menimbun tenaga”, atau sedang menyiapkan volatilitas satu arah yang lebih besar.
（Latar belakang: Wintermute menafsirkan penundaan serangan Iran oleh Trump: BTC tiga skenario, skenario optimistis menuju $80K, skenario pesimistis menguji $65K）
（Tambahan latar: Glassnode: akumulasi struktur terbentuk dari $60K-$70K, tetapi dayanya jauh lebih lemah dibanding puncak sebelumnya）

Daftar isi artikel

Toggle

• Kontrak berkelanjutan mendominasi tampilan pasar
• Penutupan likuidasi opsi senilai 14 miliar dolar
• Dua skenario

Bitcoin yang berjarak 126.000 dolar dari titik tertinggi sepanjang masa telah berlalu 175 hari, dengan total penurunan 45,8%. Pembuat pasar Wintermute dalam laporan mingguan pasar yang diterbitkan pada 30 Maret tidak terburu-buru menilai arah, melainkan menyatakan bahwa rasio volume kontrak berkelanjutan Bitcoin terhadap spot telah mencapai 15 kali, sementara fluktuasi funding rate justru terkompresi hingga level terendah pada siklus ini. Ini berarti arah leverage long dan short saat ini sudah tidak jelas.

BTC turun sekitar 3% minggu lalu, ditutup di sekitar 66.700 dolar, kehilangan dukungan 70.000 dolar. ETH juga untuk pertama kalinya sejak Februari menembus di bawah 2.000 dolar. ETF Bitcoin mengalami arus keluar bersih selama beberapa hari berturut-turut, total sekitar $300 juta dalam satu minggu; ETF Ethereum pada periode yang sama mengalami arus keluar sekitar $205 juta.

Kontrak berkelanjutan mendominasi tampilan pasar

Wintermute menunjukkan bahwa ketika rasio volume kontrak berkelanjutan dan spot mencapai 15 kali, itu berarti pergerakan harga sedang didominasi oleh posisi berleverage, bukan didorong oleh arus dana yang bersifat organik; ini adalah struktur yang relatif rapuh, tetapi hanya dengan melihat rasio itu sendiri tidak bisa menilai kecondongan leverage ke salah satu sisi.

Jawaban atas funding rate adalah “tidak ada jawaban”; funding rate berulang kali melompat di antara wilayah positif dan negatif, long dan short terus bergantian, kena stop-loss, lalu membangun posisi lagi, sehingga sama sekali tidak membentuk bias arah yang berkelanjutan. Besarnya volatilitas funding rate itu sendiri (rolling funding rate vol) saat ini hanya 2,9%, yang merupakan level terendah dalam setahun terakhir, jauh di bawah level 5% pada periode April hingga Mei tahun lalu.

Kalau diungkapkan dengan bahasa sederhana: leverage long dan short sekarang sangat padat; besarnya tarik-menarik ini sedang makin menyusut.

Likuidasi opsi senilai 14 miliar dolar

Pada 27 Maret, likuidasi opsi kuartalan menutup nilai nosional opsi BTC sebesar 14 miliar dolar; sekaligus menghapus sekitar 35% dari outstanding open interest opsi di bursa. Wintermute menilai bahwa ini mengubah struktur pertahanan pasar.

Sebelum kedaluwarsa opsi, tindakan lindung nilai delta dari pembuat pasar akan membentuk antrian beli dan jual pasif di sekitar harga eksekusi kunci, seperti lapisan bantalan, membuat harga tidak mudah bergeser secara tajam. Sekarang bantalan ini menghilang. Ditambah lagi, ETF mengalami arus keluar bersih secara bersamaan di sisi BTC dan ETH, dan leverage kontrak berkelanjutan juga berada pada level tinggi tetapi tanpa arah; penilaian Wintermute adalah “struktur seperti ini tidak akan pelan-pelan menggerus; ia akan langsung patah/retak.”

Pasar opsi saat ini memiliki implied volatility (DVOL) sebesar 53; tidak tergolong murah, jelas lebih tinggi daripada level sekitar 30-an pada musim panas tahun lalu. Selisih antara implied dan realized volatility juga pada dasarnya setara. Namun Wintermute berpandangan bahwa yang sedang dipricing pasar adalah “guncangan yang tertata dan konsolidasi”, dan belum mencerminkan secara memadai energi yang mungkin dilepaskan oleh struktur kompresi kontrak berkelanjutan.

Dalam 12 bulan terakhir ada dua kasus di mana selisih implied dan realized volatility berbalik menjadi negatif secara mendalam; yang terbaru (pada bulan Februari tahun ini), realized volatility melonjak langsung hingga lebih dari 80, yang dipicu oleh pembalikan posisi yang padat serta memicu serangkaian likuidasi berantai.

Dua skenario

Dari sisi makro, konflik Iran-AS telah memasuki minggu ke-5 namun masih belum ada solusi substantif. S&P 500 ditutup di level terendah dalam 7 bulan, VIX naik ke level tertinggi dalam 11 bulan, pasar obligasi terus mematok jalur suku bunga “lebih tinggi dan lebih lama”, dan probabilitas kenaikan suku bunga di dalam tahun ini telah naik hingga sekitar 25%. Minyak mentah Brent berada di atas 112 dolar, dan Selat Hormuz secara efektif tertutup.

Wintermute mengemukakan dua jalur perkembangan yang mungkin:

2. Skenario optimistis: ketegangan geopolitik mereda secara substantif, harga minyak turun ke sekitar 100 dolar, pihak short menghadapi tekanan short squeeze, BTC memantul ke kisaran 70.000-74.000 dolar; jika peredaan berlanjut, level resistensi di 74.000 dolar akan diuji.
3. Skenario pesimistis: situasi perang meningkat lebih lanjut, harga minyak didorong hingga 120 dolar, BTC jatuh ke sekitar 60.000 dolar; jika analogi siklus terbukti (setelah puncak pada 2017, menyentuh dasar 364 hari kemudian turun 83,4%, setelah 2021 menyentuh dasar 378 hari kemudian turun 76,6%), targetnya kemungkinan jatuh pada posisi pertengahan hingga atas sekitar 50.000 dolar

Namun Wintermute menekankan bahwa arah harga di sini sebenarnya merupakan hal sekunder; yang benar-benar penting adalah struktur pasar itu sendiri. Leverage kontrak berkelanjutan telah dibangun tinggi, funding rate berada dalam salah satu rentang tersempit yang pernah ada, dan volatilitas dari volatilitas juga terkompresi. Apa pun akhirnya akan meledak ke arah mana, besarnya volatilitas aktual akan jauh melampaui ekspektasi yang saat ini tercermin dalam harga spot, kontrak berkelanjutan, dan opsi.

Di atas bukan merupakan saran investasi; untuk investasi volatilitas tinggi, harap diteliti dengan saksama.