Décryptage de la théorie des "trois années d'hiver" de Strategy et de l'atout ultime du marché du Bitcoin

Dans ce marché des cryptomonnaies saturé de bruit, les titres d’actualités sont souvent des amplificateurs d’émotions. Récemment, une capture d’écran d’une news concernant MicroStrategy circule frénétiquement dans de nombreux groupes et communautés. Le titre affiche en gros : « MicroStrategy déclare que, si elle subit un ‘cycle baissier continu de trois ans au sens propre’, elle pourrait être contrainte de vendre du Bitcoin. »

À première vue, cela semble être une nouvelle inquiétante — l’entreprise détenant le plus de bitcoins au monde, réputée pour son « diamond hands » et sa stratégie de « n’acheter que sans jamais vendre », évoque pour la première fois le mot « vendre ». Pourtant, si l’on épluche l’oignon émotionnel et que l’on examine en détail les données financières de la capture d’écran (1,44 milliard de dollars de réserves en cash) et l’extrême hypothèse sous-jacente, il ne s’agit pas d’une « lettre de capitulation » mais bien d’un rapport de « stress test » savamment rédigé.

Le plus frappant dans la capture d’écran n’est pas l’hypothèse de la « vente de bitcoins », mais ce chiffre énorme en arrière-plan : $1.44B USD RESERVE (1,44 milliard de dollars de réserves en cash).

Dans l’imaginaire collectif, MicroStrategy est souvent dépeinte comme un parieur fou, utilisant un effet de levier élevé pour accumuler toujours plus de bitcoins. Les vendeurs à découvert aiment raconter : « Si le prix du bitcoin chute, MicroStrategy sera contrainte de liquider ses positions car elle ne pourra plus rembourser ses dettes, précipitant une spirale mortelle sur le marché. »

Or, ces 1,44 milliard de dollars de réserves en cash sont précisément là pour briser ce récit.

Le « coussin de sécurité » de la couverture de la dette

La principale source de financement de MicroStrategy pour acheter du bitcoin est l’émission d’obligations convertibles (« Convertible Notes »). Ces obligations sont caractérisées par un taux d’intérêt très faible (voire nul pour certaines) et dont le remboursement du principal est prévu dans plusieurs années.

Ces 1,44 milliard de dollars en cash signifient que, même si l’activité principale de logiciels de l’entreprise tombait à zéro (hypothèse extrême), cette somme suffirait à couvrir plusieurs années d’intérêts sur la dette et de frais d’exploitation.

Comme indiqué dans la capture d’écran, cette réserve de liquidités procure « 21,4 mois de couverture de dividendes / coussin opérationnel ». C’est une marge de sécurité très élevée. Autrement dit, MicroStrategy s’est acheté une coûteuse « assurance » pour garantir qu’elle n’aura pas à puiser dans ses bitcoins pour survivre lors de fortes fluctuations du marché.

Ici, « cash » signifie aussi option

Dans l’investissement, le cash n’est pas seulement de la liquidité, c’est aussi une option d’achat à la hausse. Lorsque le marché s’inquiète d’une telle nouvelle, MicroStrategy, fort de son trésor de guerre, peut non seulement faire face à ses dettes sereinement, mais aussi profiter d’un marché déprimé (certes, ils disent qu’ils ne vendraient qu’après trois ans de baisse, mais rien ne dit qu’ils n’achèteraient pas après deux ans de baisse) pour renforcer sa position grâce à cet avantage asymétrique.

L’hypothèse évoquée par le dirigeant Phong Le — un « cycle baissier continu de trois ans » (« Three-year sustained down cycle ») — est particulièrement intrigante. Ce n’est pas qu’une simple unité temporelle, c’est un défi lancé à la cyclicité du marché crypto.

Le contre-exemple des données historiques

Si l’on regarde dans le rétroviseur l’histoire du bitcoin depuis sa création, il n’y a jamais eu de chute continue « littérale » sur trois ans.

• Bear market 2014–2015 : durée d’environ 1 an et demi.
• Bear market 2018 : environ 1 an.
• Bear market 2022 : environ 1 an.

Le bitcoin est fortement rythmé par son « cycle de halving » de quatre ans : une année de bull run violent, une année de bear market sévère, puis deux années de consolidation. Poser comme condition de vente forcée « trois ans de baisse continue » équivaut à dire : « Sauf effondrement total du modèle économique du bitcoin (le halving) ou cataclysme financier mondial, nous ne vendrons jamais. »

Pourquoi trois ans ?

Ce n’est pas un chiffre lancé au hasard. Il est probablement lié à la structure moyenne des échéances des obligations convertibles de MicroStrategy. En fixant cette limite, la direction envoie un message clair aux investisseurs institutionnels de Wall Street : leur modèle de liquidité couvre la vaste majorité des risques cycliques classiques. Sauf « cygne noir des cygnes noirs », leur position est sûre.

En réalité, cette annonce marque la transformation de MicroStrategy, qui passe d’un investisseur agressif à une « banque centrale fantôme du bitcoin ».

Par le passé, le marché craignait que MicroStrategy ne se fasse liquider à cause de la volatilité. Aujourd’hui, MicroStrategy brandit ses énormes réserves de cash et veut devenir l’« ancre » du marché. Lorsqu’une entreprise détentrice de centaines de milliers de bitcoins affirme qu’elle peut tenir trois ans de bear market, elle pose un plancher psychologique pour tout le marché. Pour les institutions qui hésitent à entrer, cela élimine le plus grand risque systémique : la liquidation forcée d’une baleine.

MicroStrategy a conçu un modèle d’affaires unique : utiliser le capital fiat à faible coût (émission obligataire), acheter un actif digital déflationniste (bitcoin), et garantir le paiement des intérêts via le cash-flow du logiciel et les réserves de cash levées. Tant que la croissance annuelle moyenne du bitcoin reste supérieure au taux d’intérêt des obligations (généralement <1%–3%), la machine tourne à l’infini. Cette news indique clairement : le carburant de cette machine (les réserves de cash) est plus que suffisant ; même si la machine (le prix du bitcoin) s’arrêtait trois ans, MicroStrategy ne s’éteindrait pas.

Scénarios d’évolution

Sur la base de cette analyse approfondie, voici des projections à court, moyen et long terme pour le marché :

Court terme : purge du FUD (peur, incertitude, doute)

L’expression « Forced to sell » (« Vente forcée ») dans le titre pourrait être utilisée à court terme par les baissiers pour générer de la panique, entraînant de légères fluctuations du cours de MSTR ou du BTC. Pour les particuliers qui ne lisent que le titre, cela sonne comme un avertissement. Mais ce mouvement ne sera que de courte durée. Les investisseurs institutionnels rationnels, après analyse du bilan, réaliseront qu’il s’agit d’une bonne nouvelle — elle matérialise la limite du risque.

Moyen terme : l’effet d’entraînement auprès des institutions

MicroStrategy propose ainsi au monde entier une recette standard de gestion de trésorerie bitcoin pour les entreprises :

• Première étape : acheter du bitcoin.
• Deuxième étape : profiter de l’effet d’aubaine sur le cours de l’action pour lever des fonds.
• Troisième étape : constituer des réserves de cash fiat pour couvrir les intérêts et les risques extrêmes. Ce modèle « bicéphale » (actif bitcoin + coussin fiat) prouvant son efficacité, on verra émerger de nouveaux suiveurs comme MARA, Semler Scientific, voire, à l’avenir, des géants de la tech (Microsoft, Google…) adopter cette stratégie à haute tolérance de risque.

Long terme : fin de la volatilité et nouveau cycle

Si des baleines comme MicroStrategy peuvent encaisser trois ans d’hiver, les stratégies cherchant à provoquer leur liquidation par des ventes massives deviendront inefficaces. La volatilité du bitcoin diminuera donc progressivement sur le long terme, son comportement se rapprochera d’actifs matures (or, S&P500…).

Cette infographie de MicroStrategy n’est pas tant un avertissement sur le risque qu’un défi lancé au « temps ».

Dans les marchés financiers, la plupart ne perdent pas à cause d’un mauvais choix d’actif, mais parce qu’ils succombent dans la nuit avant l’aube — contraints de vendre au plus bas par manque de cash-flow. MicroStrategy a acheté pour 1,44 milliard de dollars un ticket pour « traverser la nuit ».

Cette nouvelle nous dit que MicroStrategy s’est préparée au pire. Pour l’investisseur lambda, c’est aussi un rappel essentiel : si vous n’avez pas, comme Michael Saylor, les réserves de cash et la force mentale pour traverser trois ans de baisse, gérez prudemment votre effet de levier.

Mais tant que « trois ans d’hiver » ne se matérialisent pas, c’est la plus puissante déclaration de confiance. Plus besoin de craindre l’échouage de la baleine : elle s’est déjà transformée en sous-marin.