Pourquoi dit-on que Galaxy Digital (GLXY) est une opportunité d'investissement sous-estimée

Auteur : TTx0x, chiffrement KOL ; Traduction : Jinse Caijing xiaozou

1. Introduction

Galaxy Digital (code NASDAQ : GLXY) peut être considéré comme une opportunité sous-évaluée à l'intersection de deux des tendances à long terme les plus puissantes : le chiffrement et l'intelligence artificielle. Le marché évalue mal Galaxy, le considérant comme une entreprise de chiffrement volatile, tout en ignorant la grande valeur de son actif "joyau de la couronne", le centre de données Helios. Helios est une plateforme d'infrastructure AI de classe mondiale, qui devrait générer des flux de trésorerie stables, à forte marge bénéficiaire et à long terme.

Le cœur de ce point de vue d'investissement réside dans le fait que le marché va finalement réévaluer GLXY, car il a réussi sa transformation d'une entreprise de services d'actifs numériques en un opérateur d'infrastructure AI de premier plan. Le contrat de location principal de 15 ans récemment signé avec le fournisseur de services de supercalcul AI CoreWeave - couvrant la capacité électrique totale de 800 mégawatts actuellement approuvée pour Helios - valide son modèle commercial et préfigure un flux de revenus récurrents annualisés d'environ 720 millions de dollars et une marge EBITDA de 90 %.

Galaxy a un avantage évident par rapport à ses concurrents qui tentent de se transformer en "mineurs de bitcoins vers l'IA", principalement en raison de son bilan fortifié avec plus de 1,8 milliard de dollars de liquidités nettes et d'investissements, d'une équipe de direction ayant une expérience professionnelle approfondie, et d'un chemin clair pour étendre Helios à un parc potentiel de 3,5 GW.

2、Point de vue sur l'investissement : Débloquer les actifs d'infrastructure AI de premier plan

(1) Erreur de tarification fondamentale

Galaxy est composé de deux segments d'activité totalement différents : les services financiers d'actifs numériques traditionnels et l'infrastructure de centres de données AI émergents. Cependant, le marché évalue actuellement GLXY uniquement à travers un angle unique - à savoir les entreprises de chiffrement. L'évolution du prix de GLXY reste fortement corrélée à celle du Bitcoin, ce qui indique que les investisseurs n'ont pas encore pris en compte les facteurs favorables offerts par son activité de centres de données AI.

(2) Opportunité d'acquisition inattendue

À la fin de l'année 2022, Galaxy a acquis le parc de centres de données Helios d'Argo Blockchain pour la modique somme de 65 millions de dollars lors d'une vente de détresse. À l'époque, Argo faisait face à la faillite et devait liquider ses actifs. Galaxy a obtenu cet actif d'infrastructure de classe mondiale à un prix bien inférieur au coût de remise à neuf actuel. Cette transaction a eu lieu avant l'explosion de la demande en électricité et en centres de données propulsée par l'IA, positionnant ainsi Galaxy pour redéfinir sa trajectoire de croissance pour la prochaine décennie.

(3) Actifs stratégiques de Helios

Helios n'est pas un centre de données ordinaire ; c'est un actif d'infrastructure de premier ordre conçu pour répondre aux besoins de la révolution de l'IA.

Avantage électrique :

Le principal obstacle auquel est confronté le secteur des centres de données AI est l'approvisionnement en électricité. Les contrats d'électricité sont le "facteur limitant" que les fournisseurs de services de supercalcul s'efforcent de déployer des capacités GPU. Helios a signé un contrat d'électricité approuvé de 800 mégawatts avec l'opérateur électrique du Texas, ERCOT, ce qui permet aux locataires d'éviter le délai d'attente habituel de plus de 36 mois pour un nouvel accès au réseau électrique. De plus, le parc dispose d'un chemin d'expansion clair et précis, avec une capacité supplémentaire de 1,7 gigawatt actuellement en phase d'étude de charge, portant la capacité potentielle du site initial à 2,5 gigawatts. Le dernier communiqué de presse du deuxième trimestre 2025 a révélé que l'entreprise avait acquis des terrains adjacents et soumis une demande d'accès au réseau de 1 gigawatt, portant la capacité électrique potentielle totale du parc à un incroyable 3,5 gigawatts, le plaçant parmi les plus grands sites de centres de données au monde.

Avantages de l'échelle et de l'emplacement :

Les fournisseurs de services de supercalcul AI préfèrent des installations centralisées pour réaliser des économies d'échelle et des avantages en termes de performance. Helios, en tant que parc unique et extensible, s'intègre parfaitement à ce modèle. Sa localisation au Texas occidental permet d'accéder aux ressources en électricité les moins chères et les plus fiables des États-Unis. L'élément clé est que Galaxy investit dans la construction d'un réseau de fibre optique longue distance, garantissant un délai de transmission de 10 à 15 millisecondes pour la région métropolitaine de Dallas/Fort Worth. Cela distingue Helios des installations de formation AI pures de plus en plus nombreuses - ses caractéristiques de connexion à faible latence peuvent débloquer des cas d'utilisation de raisonnement AI, assurant ainsi une capacité de tarification premium.

Conception orientée vers l'avenir :

Tout data center construit actuellement risque d'être obsolète dans quelques années. Galaxy évite ce risque grâce à un plan de développement par étapes, permettant d'intégrer des technologies de pointe à chaque nouveau cycle de construction. Cela inclut des solutions de refroidissement avancées telles que le refroidissement liquide par puce directe, qui est crucial pour les GPU de prochaine génération. Un réservoir d'eau douce de 10 millions de gallons sur le site soutient ces besoins critiques en refroidissement.

（4）Partenariat CoreWeave

La collaboration avec CoreWeave est la validation la plus importante de la stratégie du centre de données Galaxy AI. Au deuxième trimestre 2025, CoreWeave s'engage à louer toute la puissance totale de 800 mégawatts actuellement approuvée pour Helios.

Économie de transaction :

Son accord de location triple net sur 15 ans est très attractif. La première tranche de 600 mégawatts devrait générer environ 720 millions de dollars de revenus par an (incluant une clause d'augmentation annuelle de 3 %). Grâce à la structure de location triple net (le locataire assume tous les frais d'exploitation), ces revenus devraient se convertir en EBITDA avec une marge bénéficiaire allant jusqu'à 90 %.

Résolution des risques et validation de la valeur :

Cet accord marquant atteint plusieurs objectifs clés. Tout d'abord, il offre une visibilité sur les flux de trésorerie prévisibles à long terme, réduisant ainsi le risque financier de Galaxy. Ensuite, il valide fortement la capacité opérationnelle de Galaxy, établissant la société comme un partenaire de confiance. Ceci est essentiel pour attirer d'autres locataires de très grande taille - ces locataires préférant des partenaires ayant un historique vérifié.

3、Galaxy activités traditionnelles : pierre angulaire rentable et synergique

Les points de vue baissiers courants sur Galaxy considèrent que ses activités traditionnelles de chiffrement sont des actifs non rentables qui augmentent la volatilité et le risque. Cette opinion est erronée. En réalité, les activités d'actifs numériques de Galaxy sont des entités rentables et leaders sur le marché, offrant des synergies de capital et de crédibilité à ses autres activités.

Les activités numériques de Galaxy se composent principalement de deux unités : le marché mondial (y compris le trading institutionnel, le prêt et les services bancaires d'investissement) et la gestion d'actifs ainsi que les solutions d'infrastructure (y compris une série de produits de gestion d'actifs et des services en chaîne tels que le staking).

Les données financières du deuxième trimestre 2025 confirment la forte rentabilité de cette activité :

Après l'ajustement du secteur des actifs numériques, le bénéfice brut s'élève à 71,4 millions de dollars, en hausse de 10 % par rapport au trimestre précédent.

Le marché mondial a surperformé le marché, avec une augmentation de 27 % des prêts institutionnels pour atteindre 1,1 milliard de dollars, montrant une hausse de la demande pour ses produits de crédit.

Les activités de banque d'investissement montrent la force des conseillers en fusions et acquisitions, Bitstamp étant le conseiller financier exclusif dans l'acquisition par Robinhood ;

La plateforme de solutions de gestion d'actifs et d'infrastructures a enregistré une croissance de 27 % de ses actifs totaux par rapport au trimestre précédent, atteignant près de 9 milliards de dollars.

Le bilan du deuxième trimestre montre la détention de 1,18 milliard de dollars en espèces et en stablecoins, ainsi que de 1,27 milliard de dollars d'actifs numériques (principalement en BTC et ETH).

L'activité numérique d'actifs de Galaxy, qui génère des bénéfices, ne produit pas seulement des flux de trésorerie, mais renforce également la solidité de son bilan, permettant à l'entreprise de financer elle-même la part importante des fonds propres nécessaires à la construction de Helios. De plus, ce secteur d'activité a prouvé sa capacité à exécuter des transactions complexes à grande échelle – par exemple, la récente vente de plus de 80 000 Bitcoins (d'une valeur de plus de 9 milliards de dollars) à un seul client. Toutes ces caractéristiques assurent aux clients potentiels d'hypercalcul : Galaxy est un partenaire expérimenté, fiable et bien capitalisé, capable de livrer des projets d'infrastructure de plusieurs milliards de dollars. Ce synergie a créé un puissant cycle d'auto-renforcement entre les deux grands secteurs d'activité.

4. Paysage concurrentiel : Leaders dans le domaine de la transformation AI

Galaxy Digital est souvent confondu avec le groupe de mineurs de Bitcoin qui tentent de transférer leurs actifs vers des services d'hébergement de calcul AI. Cependant, la comparaison ci-dessous montre que Galaxy se distingue en tant que l'un des investissements les plus attrayants dans ce domaine. Le paysage concurrentiel peut être divisé en deux niveaux : les entreprises ayant signé des accords AI (comme Core Scientific, TeraWulf) et celles qui ne font que déclarer des intentions stratégiques (comme IREN, Hut 8, Riot). Comparé aux entreprises similaires ayant signé des contrats, Galaxy montre un avantage clair sur toutes les dimensions clés.

La supériorité de Galaxy dans des dimensions clés se manifeste concrètement dans :

Attractivité des accords : Le bail entre Galaxy et CoreWeave présente une meilleure rentabilité économique. Le revenu locatif par mégawatt par an est plus élevé (1,8 million de dollars contre 1,4 à 1,6 million de dollars), la marge EBITDA est plus favorable (90 % contre 75-80 %), et il comprend une clause d'augmentation de loyer de 3 % par an, qui fait défaut chez les concurrents.

Force du bilan : Galaxy possède 1,8 milliard de dollars en liquidités nettes et en investissements. En revanche, des concurrents comme CORZ et WULF portent un lourd fardeau de dettes nettes - CORZ vient de sortir d'une restructuration de faillite, tandis que WULF a évité un destin similaire par une dilution massive de ses actions. Les activités minières de ces concurrents continuent d'épuiser les flux de trésorerie, tandis que les activités traditionnelles de Galaxy restent toujours rentables.

Capacité d'expansion : La capacité potentielle d'un seul parc Helios de Galaxy atteint 3,5 gigawatts, ce qui rend la capacité électrique limitée et dispersée de ses concurrents insignifiante, permettant à Galaxy de capturer une plus grande part de la demande future.

Niveau de concentration stratégique : Galaxy a pris la décision stratégique de se retirer complètement de l'exploitation minière de Bitcoin et de concentrer 100 % de son énergie sur les opportunités des centres de données AI. Les concurrents tentent d'adopter un modèle hybride, en dispersant leur attention et leur capital entre deux activités complètement différentes.

5、Analyse de la valorisation de Helios

Les activités du centre de données Helios devraient être évaluées en référence à d'autres REITs (fonds d'investissement immobilier) de centres de données de premier plan cotés en bourse et aux transactions récentes sur le marché privé. Les multiples de transaction des sociétés comparables publiques comme Digital Realty et Equinix sont d'environ 25 fois l'EBITDA ajusté. Les transactions de fusions et acquisitions d'actifs de centres de données dans le secteur privé ont également été réalisées avec des multiples similaires.

Scénario de référence (seulement 800 mégawatts actuellement approuvés) :

Supposons que seuls les 800 mégawatts actuellement approuvés soient loués à un prix moyen de 1,8 million de dollars/mégawatt. En utilisant un multiple d'EBITDA de 20 fois, cela générera une valeur d'entreprise d'environ 17,28 milliards de dollars. Après déduction d'environ 5,73 milliards de dollars de dettes et d'intérêts au niveau du projet, la valeur des capitaux propres correspondant à Helios est d'environ 11,54 milliards de dollars. Étant donné que nous prévoyons que l'EBITDA de cette année sera réalisé en 2028, nous appliquons un taux d'actualisation de 12 %, ce qui ramène la valeur actuelle des capitaux propres à 8,2 milliards de dollars, soit une valeur par action de 24 dollars.

Scénario de marché haussier (pour l'exercice 2026, location de 1 600 mégawatts) :

Supposons que les 800 mégawatts supplémentaires approuvés au quatrième trimestre 2025 soient loués au prix moyen de l'industrie de 1,6 million de dollars/mégawatt. Un total de 1 600 mégawatts générera environ 1,63 milliard de dollars d'EBITDA annualisé. En appliquant un multiple de 20, on peut en déduire une valeur d'entreprise d'environ 34,5 milliards de dollars. Après prise en compte d'une dette de projet d'environ 11,46 milliards de dollars et des intérêts, la valeur future des capitaux propres d'Helios est d'environ 21,1 milliards de dollars. Comme nous prévoyons que la capacité de 1 600 mégawatts ne sera pleinement opérationnelle qu'en 2030, nous appliquons un taux d'actualisation plus élevé de 16 % pour tenir compte du risque d'exécution supplémentaire. Cela conduit à une valeur actuelle des capitaux propres de 10,01 milliards de dollars, soit une valeur par action de 29 dollars.

Le prix de transaction actuel de GLXY est d'environ 24 dollars (au 2 septembre 2025). Le scénario de référence du projet Helios a déjà atteint une valorisation par action de 24 dollars. Notre évaluation n'inclut pas encore les bénéfices traditionnels des actifs numériques de Galaxy. Bullish a récemment réussi à réaliser une introduction en bourse avec une valorisation de 5,4 milliards de dollars, alors que la société avait déclaré une perte nette au premier trimestre 2025. Si l'évaluation des actifs numériques de Galaxy se rapproche de celle de l'introduction en bourse de Bullish, cela pourrait ajouter environ 8 à 10 dollars à la valeur par action.

6、Risques clés et facteurs d'atténuation

（1）Concentration des locataires de CoreWeave et risque de crédit

Le principal argument baissier réside dans le risque de concentration lié à CoreWeave, un locataire unique, ainsi que dans les doutes quant à la fiabilité de crédit en raison de son fardeau de dette et de l'absence de notation de niveau d'investissement.

Atténuation des risques : Le modèle commercial de CoreWeave présente une grande visibilité des revenus, 96 % de ses revenus provenant de contrats à long terme. Sa dette est principalement constituée de prêts à terme différés, spécifiquement utilisés pour financer les dépenses d'investissement croissantes en fonction des contrats clients signés. Ce crédit a été entièrement souscrit par des investisseurs matures tels que Blackstone, qui a dirigé des arrangements de financement majeurs pour CoreWeave. De plus, CoreWeave a construit une barrière durable grâce à son alliance stratégique avec NVIDIA, lui permettant d'obtenir en priorité les derniers GPU, et est le seul opérateur "Neocloud" capable de répondre aux besoins à grande échelle de laboratoires d'IA de premier plan comme OpenAI.

(2) Risques d'exécution du projet et de calendrier

La transformation et l'extension de Helios sont un projet d'infrastructure complexe de plusieurs milliards de dollars, présentant des risques d'exécution importants.

Atténuation des risques : L'équipe de gestion de Galaxy (en particulier le directeur des investissements Chris Ferraro) dispose d'une solide expertise en financement de projets et en marchés de capitaux pour atténuer ce risque. Le solide bilan de l'entreprise (renforcé récemment par un financement d'environ 500 millions de dollars) offre un important coussin financier contre les coûts inattendus ou les retards. La stratégie de développement par étapes réduit les risques en décomposant le projet en phases gérables.

(3) Réglementation et risques de réseau

L'expansion future qui dépasse la capacité actuellement approuvée pourrait être soumise à l'examen ou au retard de l'opérateur du réseau du Texas, ERCOT, qui surveille de près les nouvelles demandes de raccordement de charges importantes.

Atténuation des risques : La capacité d'accès approuvée de 800 mégawatts de Galaxy est un actif considérable en matière de dérisquage, la protégeant des impacts des principaux goulets d'étranglement auxquels sont confrontés les nouveaux projets. Cette électricité approuvée est garantie. De plus, par rapport à des juridictions plus restrictives, la position généralement favorable aux entreprises et anti-réglementaire des autorités texanes offre des avantages significatifs pour la croissance future.

7. Conclusion

En résumé, Galaxy Digital est une opportunité d'investissement sous-évaluée. Le marché évalue encore GLXY à travers une perspective étroite d'agents de cryptomonnaie volatils, ne réalisant pas sa transformation fondamentale en fournisseur d'infrastructure AI de premier plan.

Le cœur de cet argument d'investissement réside dans le centre de données Helios - cet actif de classe mondiale réalise une couverture des risques grâce à un bail triple net marquant de 15 ans signé avec le géant du calcul intensif CoreWeave. Cette collaboration assure non seulement un flux de revenus à haute marge prédictible, mais valide également la position de Galaxy en tant que partenaire de confiance pour réaliser ses ambitieux plans d'expansion futurs.

Notre analyse de valorisation indique que la seule valeur des actifs Helios soutient déjà le prix de l'action actuel. Ses activités traditionnelles d'actifs numériques générant des bénéfices continuent de la distinguer des autres concurrents "en transformation AI", mettant en évidence un bilan solide, des flux de revenus non corrélés multiples et une équipe de direction hautement concentrée. Bien qu'il existe des risques liés à la concentration des locataires et à l'exécution des projets, l'expérience de la direction de Galaxy et sa situation financière solide forment un efficace atténuateur. Alors que l'entreprise exécute sa feuille de route claire et que le marché digère progressivement l'ampleur et la stabilité des flux de trésorerie d'Helios, nous prévoyons que son action fera l'objet d'une réévaluation de sa valeur.