SEC أفسح المجال! حصل مشروع DePIN للطاقة Fuse على إعفاء من إصدار العملة، وقريباً سيتم تمويله بتقييم 50 مليار دولار.

أصدرت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) خطاب “عدم اتخاذ أي إجراء” (NAL) لرمز ENERGY الخاص بمشروع Fuse Energy للطاقة على البلوكتشين، مما أزال عقبة تنظيمية رئيسية أمام إصدار عملتها. هذه هي المرة الثانية التي تمنح فيها SEC إعفاءً من هذا النوع لمشروع DePIN (اللامركزية في البنية التحتية المادية) في فترة زمنية قصيرة، مما يدل على أن هذا القطاع يظهر ميزة فريدة في الامتثال التنظيمي. في الوقت نفسه، تعد Fuse شركة ناشئة بريطانية في مجال تكنولوجيا الطاقة، حيث تتطور أعمالها بسرعة وتقوم بجولة تمويل جديدة بتقييم يصل إلى 50 مليار دولار، بزيادة خمسة أضعاف عن تقييمها قبل أربعة أشهر. توضح هذه الحالة بشكل مثالي كيف يمكن لمشاريع “البلوكتشين + الصناعة المادية” أن تكسب في الوقت نفسه اعترافًا تنظيميًا وإعجاب رأس المال التقليدي.

كسر الجليد في تنظيم SEC: لماذا يمكن لعملة Fuse للطاقة تجنب تعريف “الأوراق المالية”؟

بالنسبة لأي مشروع بلوكتشين، فإن الحصول على وضوح تنظيمي من SEC الأمريكي لا يختلف عن الحصول على “تصريح” حاسم. في 24 نوفمبر، أصدرت SEC خطاب “عدم اتخاذ إجراء” (No-Action Letter, NAL) لشركة Fuse Crypto Limited بشأن عملتها الأصلية Energy Dollar (ENERGY)، وهو وثيقة تاريخية من هذا النوع. وقد أكدت SEC في الرسالة رسميًا أنه طالما أن Fuse تصدر وتبيع عملة ENERGY بالطريقة المحددة في الوثيقة المقدمة في 19 نوفمبر، فلن تتخذ الهيئة أي إجراء قانوني ضدها بموجب قانون الأوراق المالية الأمريكي، مما يعني أن عملة ENERGY لن تُعتبر أوراق مالية ضمن إطار محدد.

تكمن جوهر هذا القرار في نجاح Fuse في إقناع SEC بأن نموذج عملتها لا يتوافق مع معايير تعريف “عقد الاستثمار” في “اختبار هاوي” (Howey Test)، خاصةً أنه لم يستوف أحد العناصر الأساسية وهو “توقع الأرباح التي تأتي بشكل أساسي من جهود الآخرين”. قامت Fuse ببناء مجموعة من الحجج القانونية والتجارية المقنعة: أولاً، الطريقة الرئيسية التي يحصل بها المستخدمون على عملة ENERGY ليست من خلال استثمار الأموال مباشرة، بل من خلال المشاركة في الأنشطة الفعلية لشبكة الطاقة الخاصة بهم، مثل تقليل الاستهلاك خلال أوقات الذروة، أو استخدام محطات شحن السيارات الكهربائية، أو تخزين الطاقة الشمسية من خلال سلوكيات صديقة للبيئة لكسب “المكافآت”. هذا يجعل عملتها أقرب إلى “نقاط الولاء” للسلوكيات المحددة بدلاً من أداة استثمار.

ثانياً، تؤكد Fuse أن زيادة قيمة شبكة عملتها تعتمد على جهود ومساهمات عدد كبير من المستخدمين الموزعين، وليس فقط على إدارة Fuse المركزية. تقدم هذه الحجة حول “الجهود الموزعة” أفكاراً رئيسية حول كيفية تصميم آليات الحوافز لمشاريع DePIN بطريقة تتماشى مع الامتثال. لضمان عدم اعتبار العملة استثمارًا، قامت Fuse حتى بإجراء “إعادة استثمار” في تصميم قيمة العملة، حيث ربطت قيمة استردادها بهامش أرباح المشروع وسعر السوق الفوري، بهدف تشجيع الاستهلاك الفوري (مثل استبدال خصومات فواتير الكهرباء) بدلاً من المضاربة طويلة الأجل.

البيانات الأساسية لمشروع Fuse Energy ونقاط الامتثال

التقدم الرقابي: الحصول على “خطاب عدم اتخاذ إجراء” من SEC (NAL)، عملة ENERGY لا تعتبر أوراق مالية تحت ظروف معينة.

حجم الأعمال: خدمة أكثر من 200,000 أسرة بريطانية، حيث يوفر المستخدمون حوالي 200 جنيه إسترليني سنويًا.

الأداء المالي: وصلت الإيرادات الدورية السنوية إلى 300 مليون دولار

ديناميكية التمويل: يتم جمع جولة تمويل جديدة بتقييم يبلغ حوالي 50 مليار دولار، بزيادة 5 مرات عن تقييم 10 مليار دولار في يوليو.

المنطق الأساسي للعملة: كتعويض عن سلوكيات المستخدمين البيئية (مثل استخدام الطاقة في أوقات الذروة، واستخدام الطاقة الشمسية) لتشجيع الاستهلاك الفوري.

تكلفة الامتثال: تحويل العملات مقيد، ومرونة نموذج العمل مقيدة بشدة بشروط NAL

تحليل مزايا الامتثال في مسار DePIN: لماذا تحظى “الفئة العملية” بتفضيل أكبر من قبل الجهات التنظيمية؟

إن الحصول على NAL من Fuse ليس حالة فريدة. في سبتمبر من هذا العام، حصلت عملة 2Z الخاصة بمشروع DePIN آخر يُدعى DoubleZero أيضًا على إعفاء مماثل من SEC. إن حصول مشروعين DePIN على ضوء أخضر تنظيمي في فترة قصيرة ليس مصادفة، بل يكشف عن تحول واضح في تفكير SEC التنظيمي الحالي: بالنسبة لمشاريع البلوكتشين التي تحل مشكلات واقعية ولديها استخدام فعلي واضح للعملات، تظهر الهيئات التنظيمية انفتاحًا أكبر ورغبة في الإرشاد.

على عكس العديد من مشاريع العملات المشفرة التي تعتمد بشكل纯纯 على المضاربة المالية أو السرد الغامض، فإن جوهر مشاريع DePIN يكمن في استخدام حوافز العملة لتنسيق وتحريك الموارد الفيزيائية الحقيقية واليد العاملة في العالم الحقيقي - سواء كانت أجهزة الطاقة الموزعة من Fuse، أو الشبكات اللاسلكية، أو مساحات التخزين، أو بيانات المستشعرات من مشاريع أخرى. هذه الخاصية “المزج بين العالمين” تقدم مزايا امتثال حاسمة: يتم ربط إصدار العملة بالمساهمات المادية (مثل توفير الطاقة، أو مشاركة عرض النطاق الترددي) مباشرة، مما يجعل قيمة دعمها أكثر سهولة في التفسير على أنها “تعويض عن الخدمة” أو “إيصال استخدام الموارد”، بدلاً من التزام مضارب بشأن الأرباح المستقبلية.

هذا يعكس أن SEC تحت القيادة الجديدة تحاول إنشاء “تصنيف العملات” بشكل أكثر تفصيلاً لتمييز العملات ذات الاستخدام البحت عن عقود الاستثمار. ظهور NAL هو تجسيد لهذا “التوجيه التنظيمي المشروط”. إنه يوفر مساراً تنظيمياً يمكن التنبؤ به للمشاريع التي يمكنها بوضوح إثبات خصائص استهلاك عملتها، والتي لا تعتمد أساساً على جهود المشروع الفردية لتحقيق القيمة المضافة. لقد استثمرت صناديق رأس المال الجريء الرائدة مثل Multicoin Capital بالفعل بشكل كبير في مسار DePIN، ومن المؤكد أن منطق استثماراتهم يتضمن توقعات بشأن هذا الاتجاه التنظيمي. بالنسبة للصناعة بأكملها، فإن هذا يطلق إشارة إيجابية: المشاريع التي تتعمق في التطبيقات الحقيقية وتخلق قيمة حقيقية، تحصل على معاملة متميزة على المستوى التنظيمي.

تحت الهالة: تكلفة الامتثال وتحديات توسيع الأعمال

ومع ذلك، فإن الحصول على NAL من SEC لا يعني أنه يمكن الاسترخاء، بل على العكس، إنه “سيف ذو حدين”، حيث يجلب تكاليف امتثال كبيرة. إن إعفاء NAL له شروط وحدود صارمة. وقد أشارت SEC بوضوح في الوثيقة إلى أن أي “حقائق أو ظروف مختلفة” عن تلك المذكورة في مواد الطلب قد تؤدي إلى تغيير في الاستنتاج. وهذا يعني أن نموذج عمل Fuse المستقبلي، وطريقة إصدار العملة، واستراتيجيات التسويق مقيدة “بالإطار” الذي تم الالتزام به أمام SEC.

أكبر تكلفة مباشرة هي التضحية بسيولة العملة وخصائصها المالية. لتجنب تعريف الأوراق المالية، تخضع نقل عملة ENERGY لقيود صارمة، حيث لا يمكن للمستخدمين التداول بحرية في السوق الثانوية. ورغم أن هذا يلبي متطلبات الرقابة، إلا أنه يضعف بشكل كبير جاذبية العملة كأصل وكفاءة رأس المال، مما يبعد العديد من المستخدمين المضاربين الذين يسعون لزيادة الأسعار. بالإضافة إلى ذلك، فإن أي محاولة من Fuse للإيحاء بأن قيمة العملة سترتفع بسبب جهود فريقها قد يؤدي إلى خطر قيام SEC بإلغاء NAL وبدء إجراءات قانونية.

على مستوى الأعمال، تواجه Fuse كمزود للطاقة تحديات أكثر تعقيدًا. تعتبر صناعة الطاقة مجالًا محليًا للغاية وتخضع لرقابة صارمة، حيث يتعين على Fuse مواجهة هيئات تنظيم المرافق المختلفة (مثل Ofgem في المملكة المتحدة) في كل سوق، بما في ذلك المملكة المتحدة، التي قد توسع فيها في المستقبل، والحصول على التراخيص التشغيلية المناسبة. في الوقت نفسه، يجب عليها التنافس مع عمالقة المرافق التقليدية (مثل Octopus Energy) الذين لديهم قاعدة عملاء كبيرة وبنية تحتية ونفوذ سياسي قوي. مؤخرًا، قامت الهيئات التنظيمية في المملكة المتحدة برفع متطلبات نسبة كفاية رأس المال لضمان استقرار الصناعة، مما أدى إلى دخول بعض الموردين الناشئين في أزمة، مما يفرض متطلبات أعلى على قوة رأس المال ومرونة التشغيل لدى Fuse.

من Revolut إلى عمالقة الطاقة: جنون أعمال Fuse واحتفال رأس المال

بعيدًا عن واجهة البلوكتشين، تعتبر Fuse في الأساس شركة ناشئة في مجال تكنولوجيا الطاقة ذات أداء متميز. أسسها المديرون السابقون في Revolut، آلان تشانغ وتشارلز أور، وتتمتع Fuse بخصائص النمو والتكرار السريع التي تتميز بها شركات التكنولوجيا المالية. تتمثل أعمالها الأساسية في تقديم باقات كهرباء خضراء بأسعار تنافسية للأسر البريطانية، بالإضافة إلى دمج خدمات شحن السيارات الكهربائية، والطاقة الشمسية المنزلية، وتخزين البطاريات.

تشير بيانات السوق إلى زخم النمو: تجاوز عدد الأسر المستفيدة 200,000، مما يوفر للمستخدمين ما يصل إلى 200 جنيه إسترليني سنويًا، ويولد 300 مليون دولار من الإيرادات المتكررة سنويًا. ما يثير الإعجاب أكثر هو أداء سوق رأس المال: في يوليو الماضي، أغلقت الشركة تمويلًا بقيمة 1 مليار دولار بتقييم 1 مليار دولار؛ وبعد أربعة أشهر فقط، أدت مفاوضات جولة تمويل جديدة إلى رفع تقييمها إلى حوالي 5 مليارات دولار، مع وجود مستثمرين محتملين مثل صندوق Lowercarbon Capital الأمريكي الشهير والداعم المبكر Balderton Capital. هذا التقييم يتجاوز نصف تقييم منافسها الأكبر Octopus Energy (بتقييم 9 مليارات دولار) مما يظهر تفاؤل رأس المال التقليدي بنموذج “تحول الطاقة + منصة التكنولوجيا”.

السرد حول Fuse مزدوج: في عيون رأس المال التقليدي، هو شركة تكنولوجيا عالية النمو تستخدم التكنولوجيا والبيانات لتحسين بيع الطاقة، واكتساب العملاء بسرعة، ونشر أصول الطاقة المتجددة الخاصة بها (مثل مزرعة الطاقة الشمسية الأولى التي بنتها في هامبشير)؛ في عالم التشفير، يُنظر إليه كأحد المشاريع الرائدة في DePIN التي تستخدم البلوكتشين وعلم الاقتصاد القائم على العملات لتحويل الشبكة الكهربائية التقليدية وتحقيق استجابة جانب الطلب. إن دمج هذين السردين هو السبب الجذري الذي يمكنه من جذب انتباه SEC والتعهدات الضخمة من رأس المال الاستثماري في الوقت نفسه.