تشديد السيولة في النظام المالي الأمريكي: اجتماع طارئ للاحتياطي الفيدرالي وضغوط سوق الريبو

المقدمة: الأحداث المفاجئة تكشف المخاطر النظامية

في 12 نوفمبر 2025، وخلال مؤتمر سوق الخزينة السنوي لمجلس الاحتياطي الفيدرالي، دعا بنك الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك بشكل غير متوقع كبار البنوك التنفيذية في وول ستريت لاجتماع طارئ مغلق، دون إعلان مسبق. ركز الاجتماع على ضغوط السيولة في سوق الريبو وسبل تعزيز استخدام المؤسسات المالية لمرفق الريبو الدائم (SRF) الخاص بالفيدرالي. وكشفت صحيفة فاينانشال تايمز الخبر في 15 نوفمبر، ما جذب انتباه السوق بسرعة. وأوضح التقرير أن الاجتماع جاء كرد فعل فوري لإشارات التوتر في النظام المالي الأمريكي، دون أي تحذير مسبق.

هذا الحدث يبرز تحديات مستمرة في إدارة السيولة بالنظام المالي الأمريكي. فمنذ 2022، ينفذ الفيدرالي سياسة التشديد الكمي (QT) لتقليص ميزانيته والحد من التضخم. وبحلول نهاية 2025، ظهرت آثار هذه السياسة بوضوح: انكماش احتياطيات البنوك، وزيادة تقلبات أسعار الريبو، وتراجع قدرة الفيدرالي على التحكم في تكاليف التمويل قصير الأجل. واعتبارا من 17 نوفمبر 2025، وصل معدل SOFR مرارا إلى سقف الفيدرالي أو تجاوزه، وارتفع معدل الأموال الفيدرالية.

يستعرض هذا المقال أحدث البيانات لتحليل جذور ومظاهر وسياق وتداعيات أزمة السيولة الراهنة. ومن خلال مراجعة بيانات ميزانية الفيدرالي، وتحركات الحساب العام للخزينة (TGA)، ومؤشرات سوق الريبو، نكشف عن نقاط ضعف هيكلية في النظام المالي الأمريكي. جميع البيانات مأخوذة من تقارير الفيدرالي الرسمية، ومنشورات بنك نيويورك الفيدرالي، ووسائل الإعلام المالية الكبرى حتى 17 نوفمبر 2025.

الأسباب الكامنة وراء أزمة السيولة: الضغط متعدد الجوانب للتشديد الكمي (QT)

ترتكز سيولة النظام المالي الأمريكي على أدوات السياسة النقدية للفيدرالي، ويعد التشديد الكمي حاليا المصدر الرئيسي للضغوط. منذ يونيو 2022، قلص الفيدرالي ميزانيته العمومية بحوالي 95 مليار دولار شهريا، وذلك بشكل رئيسي عبر ترك سندات الخزينة الأمريكية والأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري (MBS) لتنضج دون إعادة استثمار. واعتبارا من 12 نوفمبر 2025، تقلصت أصول الفيدرالي من 9 تريليون دولار إلى 7.2 تريليون دولار، منها سندات خزينة بقيمة 4.193 تريليون دولار. هذا الانكماش سحب نحو 1.8 تريليون دولار من السيولة، مما أثر مباشرة على الاحتياطيات البنكية التي تمثل جوهر القاعدة النقدية.

في نفس الوقت، يفقد مرفق اتفاقيات إعادة الشراء العكسي (RRP) دوره كحاجز للسيولة. يتيح RRP لصناديق الأسواق المالية والمؤسسات الأخرى إيداع فائض السيولة لدى الفيدرالي مقابل عائد ثابت. أثناء التيسير الكمي (QE)، بلغ رصيد RRP ذروته عند 2.55 تريليون دولار (ديسمبر 2021)، ما امتص فائض السيولة. لكن مع استمرار التشديد الكمي، تراجعت أرصدة RRP تدريجيا. حتى 12 نوفمبر 2025، انخفض رصيد RRP إلى 1.82 تريليون دولار، أي بانخفاض 13% عن مستوى يوليو (2.1 تريليون دولار). هذا التراجع يدل على أن المؤسسات المالية بات لديها سيولة أقل لتوظيفها في RRP وتبحث عن عوائد أعلى في أماكن أخرى.

ويزيد من الضغط النمو السريع في الحساب العام للخزينة (TGA)، وهو حساب الشيكات الخاص بالخزينة الأمريكية الممول من الضرائب وعائدات الديون وتحويلات الفيدرالي. في مطلع 2025، ارتفع رصيد TGA من 364 مليار دولار (يوليو) إلى 940 مليار دولار (12 نوفمبر)، بزيادة صافية 576 مليار دولار. هذا التوسع يسحب مباشرة نفس المبلغ من احتياطيات القطاع المصرفي، لأن الأموال المحصلة من إصدار سندات الخزينة تذهب أولا إلى TGA، فتقلل السيولة في القطاع الخاص. في السنة المالية 2025 (حتى أكتوبر)، بلغ متوسط رصيد TGA نحو 850 مليار دولار، بزيادة 28% عن العام السابق.

العجز الفيدرالي الكبير يضاعف هذا الأثر. من المتوقع أن يبلغ عجز السنة المالية 2025 حوالي 1.78 تريليون دولار، أي 6.5% من الناتج المحلي الإجمالي، وهو أعلى بكثير من مستويات ما قبل الجائحة. لتغطية هذا العجز، ستصدر الخزينة حوالي 2.3 تريليون دولار من الديون الجديدة (سندات وأذون)، ما يرفع رصيد TGA ويزيد الطلب على السندات الحكومية. في الربع الرابع من 2025، يُتوقع اقتراض 590 مليار دولار بهدف نقدي يبلغ 850 مليار دولار. هذه العوامل قلصت احتياطيات البنوك من 3.2 تريليون دولار في نهاية 2024 إلى 2.9 تريليون دولار في نوفمبر 2025، مع تراجع نسبة الاحتياطي إلى الناتج المحلي الإجمالي من 12% إلى 10.5%.

كان هدف التشديد الكمي الانتقال السلس وفق إطار "الاحتياطيات الوفيرة" — توفير احتياطيات تكفي لاستقرار أسواق التمويل وتقليل تقلباتها دون زيادة التضخم. لكن بيانات 2025 تظهر أن هذا الإطار يواجه اختبارا: انخفاض الاحتياطيات يرفع تكاليف التمويل، تماما كما ينخفض مستوى الخزان فيضغط على خط الإمداد.

إشارات أسعار الفائدة: صعود SOFR ومعدل الأموال الفيدرالية

أبرز مؤشر على أزمة السيولة هو التقلب غير المعتاد في أسعار الفائدة قصيرة الأجل. SOFR، المعيار لسوق الريبو البالغ 3.1 تريليون دولار، يعكس تكلفة الاقتراض المضمون لليلة واحدة بسندات الخزينة. يدير الفيدرالي SOFR عبر نطاق سعري: الحد الأدنى هو معدل RRP (3.80%)، والسقف هو معدل SRF (4.00%). غالبا ما يتداول SOFR ضمن هذا النطاق.

لكن منذ أكتوبر 2025، تكرر تجاوز SOFR للسقف. في 14 نوفمبر، أغلق SOFR عند 4.25%—أعلى بـ 27 نقطة أساس من متوسط أكتوبر (3.98%)—وبقي أعلى من 4.00% لست جلسات متتالية. ليس هذا أثرا موسميا (كتدفقات الضرائب بنهاية الربع)، بل ضغط مستمر: فقد توسع الفارق بين SOFR وRRP خلال عشرة أيام من 5 نقاط أساس إلى 15 نقطة أساس، ما يدل على أن مزودي السيولة يطالبون بعوائد أعلى.

كذلك يشهد معدل الأموال الفيدرالية الفعال (EFFR)—المعيار للإقراض اليومي غير المضمون بين البنوك—تشديدا. في أكتوبر، بلغ متوسط EFFR 4.09%، ثم تراجع إلى 3.86% في مطلع نوفمبر بعد خفض الفيدرالي لسعر الفائدة 25 نقطة أساس (النطاق المستهدف: 3.75%-4.00%). لكن في 12 نوفمبر، ارتفع EFFR إلى 3.98%، أي أقل بنقطتين أساس فقط عن السقف وأعلى بـ 18 نقطة أساس من معدل RRP. بالمقابل، استقر EFFR عند متوسط 4.33% في مطلع 2025، ما يكشف عن تراجع سيطرة الفيدرالي على الأسواق غير المضمونة.

تأتي هذه القفزات نتيجة اختلال التوازن بين العرض والطلب: حين تشح الاحتياطيات، تفرض المؤسسات الكبرى ذات السيولة العالية الأسعار، وترتفع المعدلات نحو الحدود العليا. تظهر بيانات بنك نيويورك الفيدرالي أن حجم معاملات الريبو اليومية ارتفع من 1.2 تريليون دولار إلى 1.4 تريليون دولار منذ سبتمبر، وقفز اقتراض صناديق التحوط إلى 3 تريليون دولار. تبلغ تداولات الفارق السعري لصناديق التحوط الآن 1.8 تريليون دولار، معظمها ممول عبر الريبو. ومع ارتفاع معدلات الريبو، تواجه هذه الاستراتيجيات عالية الرفع المالي (50:1 إلى 100:1) ضغوط نداءات الهامش، ما يعزز التقلبات.

أصداء تاريخية: تكرار أزمة الريبو 2019؟

تشبه أحداث اليوم إلى حد كبير أزمة الريبو في سبتمبر 2019. حينها، أنهى الفيدرالي التشديد الكمي، وانخفضت احتياطيات البنوك من 2.3 تريليون دولار إلى 1.4 تريليون دولار، وارتفع TGA من 500 مليار دولار إلى 700 مليار دولار. قفز SOFR إلى 10% (900 نقطة أساس فوق EFFR)، ما أجبر الفيدرالي على ضخ السيولة واستئناف التيسير الكمي (QE).

في 2025، تتضح التشابهات: التشديد الكمي قلص الاحتياطيات بمقدار مماثل (300 مليار دولار)، وتوسع TGA بنحو (600 مليار دولار)، وانخفض RRP بنسبة 30% عن الذروة. الفروق تكمن في التضخم وحجم العجز: التضخم الآن 2.8% (نوفمبر)، أقل من 2.0% في 2019، لكن العجز أكبر (7% من الناتج المحلي مقابل 4.6%). إذا استمر الضغط، قد تواجه الأسواق مرة أخرى نقصا مفاجئا في السيولة، خاصة بنهاية الربع (كتواريخ الضرائب في ديسمبر).

لكن الفيدرالي عدل سياساته. في 2021، أطلق مرفق الريبو الدائم (SRF) كشبكة دعم دائمة لتقليل الوصمة. ومع ذلك، ظل استخدام SRF محدودا في 2025: بلغ الذروة 50.35 مليار دولار في 31 أكتوبر، بمتوسط 20 مليار دولار في نوفمبر—أقل بكثير من مئات المليارات التي ضُخت عام 2019. هذا يكشف تردد المؤسسات: مخاوف من الإشارة للضائقة، والسقف 4.00% غير محفز للاقتراض الاستباقي.

تصريحات الفيدرالي والإجراءات الطارئة: دلائل على تحول السياسة

أبدى مسؤولو الفيدرالي الحاجة لإعادة ضبط إدارة السيولة. في 14 أكتوبر 2025، صرح جيروم باول، رئيس الفيدرالي: "بدأت الظروف النقدية تضيق، وترتفع معدلات الريبو." وألمح إلى قرب نهاية التشديد الكمي، مع تحول الاحتياطيات من "وفيرة" إلى "كافية".

في 31 أكتوبر، حذرت رئيسة فرع الفيدرالي في دالاس، لوري لوغان، من أن تقلبات أسعار الريبو ترفع معدل الأموال الفيدرالية؛ بينما كان التذبذب اليومي حادا، فإن الاتجاه التصاعدي العام مهم. واقترحت إمكانية شراء الأصول إذا استمر الضغط. في نفس اليوم، خفض الفيدرالي الفائدة 25 نقطة أساس، رغم معارضة لوغان بسبب ارتفاع التضخم الأساسي (مؤشر PCE عند 2.6%).

وأعلن مدير SOMA في بنك نيويورك الفيدرالي، روبرتو بيرلي، في 12 نوفمبر: "الاحتياطيات لم تعد وفيرة." خلال مؤتمر الخزينة، أبرز اتساع فروق SOFR وزيادة استخدام SRF كمؤشرات واضحة على شح الاحتياطيات، متوقعا أن الفيدرالي قد يعيد شراء الأصول قريبا.

هذه التطورات أدت إلى اجتماع الطوارئ في 12 نوفمبر. اجتمع رئيس بنك نيويورك الفيدرالي، جون ويليامز، مع 24 وسيطا أساسيا لجمع آرائهم حول SRF. ركز الاجتماع على إزالة وصمة الاستخدام وتشجيع الاقتراض الاستباقي عبر SRF عند ضغط الريبو. ذكرت بلومبرغ أن الوسطاء حذروا من أن غياب التدخل القوي قد يؤدي إلى تقلبات أكبر في سوق الريبو البالغ 12 تريليون دولار. في اليوم التالي، نشر بنك نيويورك الفيدرالي رسوما بيانية تظهر أن اقتراض صناديق التحوط عبر الريبو بلغ 3 تريليون دولار، بزيادة 15% منذ سبتمبر.

تشير هذه الإجراءات إلى تحول الفيدرالي من المراقبة إلى التدخل، مع الحرص على تجنب إرسال إشارات أزمة علنية لمنع الذعر.

المخاطر المحتملة وآثار السوق المرتدة

إذا تفاقمت أزمة السيولة، قد تتوالى التأثيرات بشكل متسلسل. سوق الريبو هو أساس تسعير سندات الخزينة؛ ارتفاع التكاليف يرفع العوائد طويلة الأجل—في 17 نوفمبر، ارتفع عائد سندات الخزينة لأجل 10 سنوات إلى 4.35%، بزيادة 20 نقطة أساس عن أعلى مستوى في أكتوبر. الرفع المالي يضاعف المخاطر: نحو 70% من تداولات الفارق السعري البالغة 1.8 تريليون دولار ممولة عبر الريبو. إذا استمر SOFR فوق 4.00%، قد تواجه صناديق التحوط تصفية قسرية، ما يؤدي إلى بيع سندات الخزينة.

تشهد الأسهم تقلبات بالفعل: تراجع مؤشر S&P 500 بنسبة 2.5% منذ نوفمبر، وتقود الأسهم التقنية الخسائر وسط مخاوف السيولة. سجل مؤشر الدولار الأمريكي (DXY) مستوى 105، مما يعكس التحول نحو الملاذ الآمن. اتسع الفارق في سوق السندات، مع فروق العقود الآجلة والسعر الفوري عند 15 نقطة أساس.

تشمل التأثيرات الأوسع تشدد الإقراض بين البنوك وانعكاسه على أسواق الائتمان: ارتفعت معدلات قروض الشركات الصغيرة إلى 6.2%، وتباطأ الإنفاق الاستهلاكي. دوليا، قد تتسارع تدفقات رأس المال الخارجة من الأسواق الناشئة؛ وإذا استأنف الفيدرالي التيسير الكمي، قد تزداد تشوهات السيولة عالميا.

يمكن للفيدرالي تقليل المخاطر عبر: (1) إبطاء التشديد الكمي وخفض التقليص الشهري إلى 50 مليار دولار؛ (2) رفع سقف SRF أو تقليل الوصمة؛ (3) تنفيذ ضخ احتياطيات مؤقت كما حدث في 2019. في الحالات القصوى، يمكن للتيسير الكمي ضخ مئات المليارات، لكن مع وصول التضخم إلى 3.0%، تواجه السياسة خيارات صعبة.

الخلاصة: تحقيق التوازن بين التشديد والاستقرار في قرارات السياسة

أزمة السيولة في النظام المالي الأمريكي ناتجة عن التشديد الكمي، وتوسع الحساب العام للخزينة، وتمويل العجز. التحركات الصاعدة في SOFR وEFFR هي إشارات تحذير واضحة. اجتماع الفيدرالي الطارئ يمثل نقطة تحول في السياسة—من التشديد نحو ضبط دقيق لاستقرار السوق. وتبين الدروس التاريخية أن التحرك المناسب يمنع الأزمات، لكن في ظل الدين العالي والتضخم المرتفع يجب تقييم أي تحفيز بشكل مدروس.

في المرحلة المقبلة، ينبغي مراقبة مستويات الاحتياطي (الهدف: 2.5–3 تريليون دولار)، وفروق SOFR (إنذار عند 20 نقطة أساس)، واستخدام SRF (أكثر من 50 مليار دولار). إذا خفت الضغوط، قد ينتهي التشديد الكمي بسلاسة؛ وإذا لم يحدث ذلك، يرجح إعادة التيسير الكمي. هذا سيختبر كفاءة الفيدرالي التشغيلية وصمود النظام المالي العالمي. على المستثمرين متابعة إشارات اجتماع اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة (FOMC) في نوفمبر وخطط إصدار ديون الخزينة لرصد المؤشرات الحاسمة.

جميع البيانات حتى 17 نوفمبر 2025، مأخوذة من تقرير الفيدرالي H.4.1، ونشرات SOFR لبنك نيويورك الفيدرالي، ووسائل الإعلام المالية الكبرى.

بيان:

1. هذا المقال منقول من [Zhou Ziheng]; حقوق النشر محفوظة للمؤلف الأصلي [Zhou Ziheng]. إذا كان لديك أي استفسار بخصوص النقل، يرجى التواصل مع فريق Gate Learn للمساعدة.
2. تنويه: الآراء الواردة تعبر فقط عن رأي الكاتب ولا تشكل نصيحة استثمارية بأي حال.
3. تمت ترجمة النسخ بلغات أخرى بواسطة فريق Gate Learn. ما لم يتم ذكر Gate بشكل صريح، يمنع ترجمة أو نشر أو نسخ المقالات المترجمة.