TD Cowen 下調 Strategy 目標價至 440 美元，如何看待加密“概念股”的機遇與風險？

投資銀行 TD Cowen 將比特幣儲備公司 Strategy（前 MicroStrategy）的一年期目標股價從 500 美元下調至 440 美元。調整的核心原因是持續的股權和優先股發行稀釋了“比特幣收益率”（即每股對應的比特幣持有量增長率），公司依賴股權融資的激進收購策略正面臨收益攤薄的挑戰。

目標價調整的背後

根據 TD Cowen 分析師發布的一份最新報告，這家以激進比特幣投資策略聞名的上市公司，其目標價遭到了調降。此次下調主要基於對未來“比特幣收益率”的重新評估。分析師預計，Strategy 在 2026 財年將收購約 15.5 萬枚比特幣，遠超此前 9 萬枚的預期。

然而，這一加速的增持步伐預計將主要依靠發行更多普通股和優先股來融資。這種融資方式將稀釋每股收益，導致 2026 財年的比特幣收益率預期從之前的 8.8% 降至 7.1%，顯著低於 2025 財年 22.8% 的水平。

融資模式與稀釋風險

Strategy 的核心商業模式是通過資本市場融資，持續購入並持有比特幣，其股價表現與比特幣價格高度綁定，並通常含有一定的“比特幣溢價”。

公司擁有多種彈性的融資工具，包括發行普通股、不同系列的優先股（例如 STRC 等可變利率永久優先股）以及其他資本市場工具，這些機制共同構成其用於籌資的“融資工具箱”。截至 2025 年 6 月 30 日，Strategy 持有 597,325 枚比特幣，這些比特幣累計投入成本約 424 億美元（平均購入價格約 70,982 美元/枚），並通過其 at-the-market（ATM）股票發行計劃獲得資金進行購買。

為維持其高槓桿比特幣投資策略，Strategy 持續從資本市場籌集資金。在截至 2026 年 1 月 11 日的一周內，公司通過其 ATM 計劃發行了約 680 萬股普通股和 120 萬股 STRC 系列優先股，共籌集約 12.5 億美元淨收益，這筆資金幾乎全部用於購買 13,627 枚比特幣，使公司總持倉增至約 687,410 枚比特幣。

這種融資模式的關鍵在於效率：當融資價格接近其每股比特幣資產淨值時，短期內能為股東創造的價值（即比特幣收益率）就非常有限。它的長期邏輯完全建立在比特幣價格將大幅上漲的預期之上。

高風險的“比特幣概念股”定位

Strategy 被視為最純粹的比特幣概念股之一，為傳統股票市場的投資者提供了一個無需直接持有加密貨幣即可獲得比特幣敞口的獨特工具。其複雜的資本結構（包括普通股、不同系列的優先股和可轉債）旨在滿足不同風險偏好的投資者需求，有的側重於獲得固定股息，有的則追求與比特幣價格綁定的資本增值。然而，這種結構也放大了風險。公司的市值不僅反映了其持有的比特幣價值，還包含了市場對其未來持續成功執行融資-收購策略的預期。

任何影響其融資能力、或導致比特幣收益率持續下降的因素（如TD Cowen報告所指出的），都可能動搖其高估值的基石。同時，比特幣價格本身的劇烈波動也會被其槓桿化持倉結構放大，傳導至股價。

市場環境與未來展望

目前比特幣市場正處於一個微妙的階段。鏈上數據顯示，企業在 2025 年底的獲利回吐壓力已有所減輕，市場結構在 2026 年初顯得更為清晰。

企業財庫（如 Strategy 的行為）的需求為市場提供了階段性的支撐，但其資金流入呈現爆發式和不規律的特點，而非持續的穩定流。Glassnode 的分析指出，這種需求更多是“機會主義”的，依賴價格驅動事件。與此同時，美國現貨比特幣 ETF 的資金流向開始重新轉為淨流入，表明機構需求可能正在回暖，這為比特幣價格提供了另一層結構性支撐。

TD Cowen 雖然下調了 Strategy 的目標價，但仍維持對其作為比特幣投資工具的建設性看法。分析師預測，隨著融資效率的改善和比特幣價格的預期上漲，公司 2027 財年的比特幣收益率有望回升至 8.1%。該行對比特幣的長期價格保持樂觀，預測其可能在 2026 年 12 月達到約 177,000 美元，並在 2027 年 12 月達到約 226,000 美元。

Gate行情視角下的比特幣市場

與投資比特幣概念股互為補充的，是直接關注比特幣現貨市場本身。截至 2026 年 1 月 15 日，比特幣市場展現出以下關鍵數據：

市場在短期呈現出溫和上漲的勢頭，長期持有者的獲利了結壓力有所緩解，這為價格在關鍵位置整固提供了基礎。Glassnode 分析指出，市場的下一個關鍵觀察點是能否持續性地奪回短期持有者的成本基礎（目前約為 9.91 萬美元），這將是趨勢轉向更積極階段的重要信號。

衍生品市場也顯示出風險偏好謹慎恢復的跡象。期貨未平倉合約在經歷回調後開始重建，而期權市場的“偏斜度”正趨於正常化，表明交易者的關注點正從純粹的下行保護轉向一定的上行參與。

Strategy 的股價在 TD Cowen 報告發布後震盪。而比特幣價格近期在 Gate 行情上呈現反彈，過去 7 天上漲超過 5.63%，重新挑戰關鍵心理與技術位。Glassnode 鏈上數據揭示了市場當前的博弈：一方面，來自企業財庫的需求和 ETF 的資金流入提供支撐；另一方面，上方仍存在大量在歷史高位附近買入的套牢盤，形成持續的供應壓力。從高位回落超過 45% 的比特幣期權未平倉合約，清除了年末複雜的結構性對沖，讓年初的市場風險表達變得更加清晰直接，不再受到大量固定行權價頭寸的束縛。