想象一场雪崩——當它來臨時，沒有任何雪花能逃脫。

最近市場的變化告訴我們，情況可能比大多數人意識到的要複雜得多。一系列數據都在指向同一個方向，這很難是巧合。

先看債券市場。表面風平浪靜，但MOVE指數（衡量債市波動預期的關鍵指標）最近只是短暫回落，遠非真正的風險消解。國債曲線長端依然是新年開始最沉重的壓力源。

更關鍵的是買家側的變化。曾經那些源源不斷接盤美債的海外資金力度大不如前。中國在繼續減持，日本雖然持債規模龐大，但對匯率波動和本國政策信號已經極度敏感。以往外資縮手一步，美債發行還有其他購買者接手；如今這層緩衝幾乎消失了。

還有日本央行的政策變數。日元貶值壓力正在逼迫日央行採取行動，每一次政策調整都可能引發全球套利交易鏈條重構和主權債資金流向轉變。這類交易一旦平倉，衝擊從不局限於單一市場——美債往往成為下一個承壓點。

把這些因素拼接起來，形勢就清晰了：

• 實際收益率依然處於較高水平
• 期限溢價並未真正消散
• 流動性供應持續緊張
• 風險定價已經蔓延到主權債層面

即便股市繼續溫和向上、黃金創歷史新高、大宗商品持續走強，都不代表水面下沒有暗流。等到GDP數據發布或衰退預期充斥新聞時，各類資產的價格重估或許早已完成。

2026年很可能不只是簡單的增速放緩。它可能是主權融資壓力集中釋放的一年，最終推動全球央行——無論主動還是被動——重新介入市場。

時間窗口吻合，壓力也正在熟悉的地方再次積累。

債市的動向值得持續關注，其他資產類別遲早都會跟隨其節奏。