探討AAVE、Pendle和Ethena聯動的PT槓杆收益策略

近期DeFi領域出現了一個引人關注的策略,利用Ethena的sUSDe、Pendle的PT-sUSDe和AAVE借貸進行槓杆套利。雖然部分DeFi意見領袖對此表示樂觀,但實際上該策略仍存在一些被忽視的風險,值得我們深入探討。

PT槓杆收益機制解析

這個策略整合了三個DeFi協議:

1. Ethena:收益型穩定幣協議,通過對沖策略低風險捕獲永續合約市場空頭費率。

2. Pendle:固定利率協議,將浮動收益token分解爲類零息債券的PT和收益憑證YT。

3. AAVE:去中心化借貸協議,用戶可抵押加密貨幣借出其他幣種。

具體操作流程是:用戶獲取sUSDe,通過Pendle兌換爲PT-sUSDe鎖定利率,再將PT-sUSDe存入AAVE作爲抵押品,借出USDe或其他穩定幣,循環增加槓杆。收益主要由PT-sUSDe基礎收益率、槓杆倍數和AAVE利差決定。

策略現狀與用戶參與情況

AAVE支持PT資產作爲抵押品後,該策略迅速受到DeFi用戶青睞。目前AAVE支持的兩種PT資產總供應量已達約10億美元。以PT sUSDe July爲例,E-Mode模式下最大可達約9倍槓杆,理論最高收益率可達60.79%(不含Ethena積分獎勵)。

從實際參與情況看,AAVE上PT-sUSDe資金池總量4.5億美元由78個投資者提供,巨鯨佔比很高且普遍採用高槓杆。排名前四的地址槓杆率分別爲9倍、6.6倍、6.5倍和8.35倍,本金規模在330萬到1000萬美元之間。

貼現率風險不容忽視

盡管許多分析認爲該策略風險很低,甚至稱之爲"無風險套利",但實際上貼現率風險不容忽視。

PT資產存在存續期概念,提前贖回需通過Pendle AMM進行貼現交易,因此PT資產價格會隨交易波動。AAVE採用鏈下定價方案,使預言機價格能跟隨PT利率結構性變化,同時規避短期市場操控風險。

這意味着當PT資產利率出現結構性調整或短期市場一致看漲/看跌時,AAVE預言機價格會相應變化,從而引入貼現率風險。如果PT利率上升導致資產價格下降,過高槓杆率可能面臨清算風險。

因此,參與者需要了解AAVE對PT資產的定價機制,合理調整槓杆以平衡風險和收益:

1. 隨着到期日臨近,市場交易對價格影響越小,AAVE預言機更新頻率也會降低,貼現率風險相應減小。

2. 當市場利率與預言機利率偏差超過1%且持續時間超過heartbeat,會觸發價格更新。這爲調整槓杆避免清算提供了時間窗口。

總的來說,AAVE+Pendle+Ethena的PT槓杆挖礦策略並非無風險,PT資產貼現率風險仍然存在。參與者需客觀評估風險,合理控制槓杆率,避免過度激進導致踩踏性清算。