Введение

После переживания бычьего и медвежьего цикла с 2020 по 2023 год, мы приходим к пониманию того, что только DeFi, как прикладной уровень в бизнес-мире Web3, является действительно установленной категорией бизнес-моделей, в то время как Dex, кредитование и стейблкоины по-прежнему остаются тремя краеугольными камнями DeFi, с впечатляющими достижениями в последние годы. Они остаются сильными даже в медвежьем рынке.

Mint Ventures написало большое количество исследовательских отчетов и аналитических статей о Dex и стейблкоинах в прошлом. Dex включает в себя множество проектов, таких как Curve, Trader Joe, Syncswap, Izumi и Velodrome, в то время как проекты стейблкоинов включают MakerDao, Frax, Terra, Liquidity, Angle, Celo и другие проекты. В этом выпуске Clips мы сосредоточимся на индустрии кредитования, с особым акцентом на Morpho, новый игрок, чей бизнесовые данные стремительно росли в прошлом году.

В этой статье автор разберет существующий бизнес Morpho и недавно объявленный сервис базового уровня кредитования Morpho Blue, и попытается ответить на следующие вопросы:

• Какова текущая рыночная структура индустрии кредитования?
• Какие бизнесы охватывает Морфо, и какие проблемы она пытается решить? Как в настоящее время развивается бизнес?
• Каковы перспективы нового бизнеса Morpho Blue? Будет ли он влиять на доминирующее положение Aave и Compound? Какие еще потенциальные последствия могут быть?

Содержание следующей статьи представляет собой мнение автора на момент публикации. В фактах и мнениях могут быть ошибки и предвзятость. Это только для обсуждения. Мы также ожидаем поправок от коллег по инвестиционным исследованиям.

Ландшафт протоколов децентрализованного кредитования

Органический спрос становится основным фокусом, с затмевающим цветом Понци

Децентрализованное кредитование всегда было во главе в контексте его капитальных возможностей, сейчас его TVL превышает тот у Dex, став лидером по привлечению капитала в сфере Defi.

Источник: https://defillama.com/categories

Децентрализованное кредитование также является редкой категорией бизнеса в области Web3, которая достигла «PMF» (соответствия продукта спросу). Хотя в волне DeFi летом 2020-2021 года многие проекты также предоставляли высокие токен-субсидии для кредитных операций, такие практики существенно сократились после переживания медвежьего рынка.

Как показано на рисунке ниже, доход протокола Aave, лидера в сфере кредитования, начал превышать выплаты поощрений его токенов в декабре 2022 года и до сих пор значительно превысил выплаты поощрений токенов (в сентябре доход протокола составил 1,6 миллиона долларов США, а выплаты поощрений токенов Aave составили 230 000 долларов США). Кроме того, поощрения токенов Aave в основном используются для стимулирования держателей токенов ставить Aave для обеспечения возврата при возникновении проблем с погашением в протоколе и нехватки компенсации из казначейства, а не для стимулирования депозитов и заимствования пользователей. Поэтому текущая практика депозитов и кредитования Aave является полностью «органической», а не структурой Понци, поддерживаемой майнингом ликвидности.

Ежемесячные доходы протокола Aave по сравнению с ежемесячными претензиями на токены поощрений

Источник: https://tokenterminal.com/

Кроме того, Venus, ведущий протокол кредитования на BNBchain, также достиг звучной операции с доходом протокола, превышающим заявленные токен-стимулы после 23 марта, и в настоящее время в основном не субсидирует депозиты и кредитные операции.

Ежемесячные протокольные доходы Venus по сравнению с ежемесячными заявленными токен-стимулами

Источник:https://tokenterminal.com/

Однако спрос и предложение многих протоколов кредитования до сих пор поддерживаются высокими токеновыми субсидиями, и стоимость субсидий протокола за кредитное поведение гораздо превышает доход, который можно получить от него.

Например, Compound V3 все еще предоставляет компенсацию токенов Comp за депозиты и заемные операции.

Почти половина APR USDC на основной сети Compound V3 Ethereum поддерживается токеновыми субсидиями

Источник: https://app.compound.finance/markets/weth-mainnet

84% ставки годовых по USDC на базовой сети Compound V3 поддерживается токеновыми субсидиями

Источник: https://app.compound.finance/markets/weth-basemainnet

Если Compound сохранит свою долю рынка благодаря высоким токен-субсидиям, то другой протокол, Radiant, является чистой структурой Понзи.

Изучая страницу рынка кредитования Radiant, мы можем увидеть два необычных явления:

Источник: https://app.radiant.capital/

Во-первых, процентная ставка по займам в Radiant значительно выше, чем рыночная процентная ставка. Ежедневная процентная ставка по стабильной монете на основном денежном рынке обычно составляет около 3-5%, в то время как процентная ставка по Radiant достигает 14-15%. Годовая процентная ставка для других активов в 8-10 раз выше, чем на основном денежном рынке.

Второе заключается в том, что Radiant в основном продвигает «циклические кредиты» на интерфейсе продукта, что побуждает пользователей использовать один актив в качестве залога, участвуя таким образом в непрерывном цикле депозитов и займов. Эта стратегия в основном направлена на увеличение их «общих депозитов и займов» через циклические кредиты, таким образом, максимизируя майнинговые стимулы, генерируемые платформой Radiant. По сути, проектная группа Radiant скрытно продает токен проекта RDNT пользователям, взимая комиссии за займы пользователей.

Но проблема заключается в том, что источник комиссий за обработку Radiant - то есть поведение пользователей при заимствовании - исходит не из реальных органических потребностей в заимствованиях, а для получения токенов RNDT, которые представляют собой самоподпитывающуюся экономическую структуру Понци. В этом процессе на кредитной платформе нет реальных «финансовых потребителей». Циклический кредит не является здоровой моделью кредитования, потому что вкладчики и заемщики одного и того же актива являются самими пользователями, и дивиденды RDNT также экономически поступают от самих пользователей. Единственным безрисковым источником прибыли является платформенный проект, который извлекает прибыль из комиссий за обработку, с начислением 15% от процентного дохода. Несмотря на то, что, внедрив механизм стейкинга dLP RDNT, проект отсрочил краткосрочное давление смертельной спирали, вызванное падением токенов RDNT, в долгосрочной перспективе спираль смерти в конечном итоге наступит, если Radiant не сможет постепенно перевести свой бизнес с Понци на нормальную бизнес-модель в будущем.

Но в целом ведущие проекты на рынке децентрализованного кредитования, такие как Aave, постепенно избавляются от зависимости от высоких субсидий для обеспечения операционного дохода и возвращаются к здоровой бизнес-модели.

На рисунке ниже показаны изменения активного объема займов на рынке кредитования web3 с мая 2019 года по октябрь 2023 года, с начальных нескольких сотен тысяч долларов США до пика в 22,5 миллиарда долларов США в ноябре 2021 года, а затем до 3,8 миллиарда долларов США в самый низкий период в ноябре 2022 года. И сейчас это 5 миллиардов долларов США. Объем бизнеса на рынке кредитования медленно восстанавливается с самой низкой точки, демонстрируя адаптивность бизнеса и замечательную устойчивость в медвежьем рынке.

Источник: https://tokenterminal.com/terminal/markets/lending

Очевидные конкурентные преимущества и улучшенная рыночная концентрация

Поскольку оба являются инфраструктурами DeFi, при сравнении с острой конкуренцией на рынке Dex, у ведущих проектов по кредитованию есть более сильные конкурентные преимущества, что особенно проявляется в следующем:

1. Большая стабильность в доле рынка. На рисунке ниже показаны изменения в доле активного объема займов каждого проекта с мая 2019 года по октябрь 2023 года. С тех пор, как в середине 2021 года произошел скачок, доля рынка Aave остается стабильной и колеблется от 50% до 60%. Хотя Compound, занимающий второе место, испытал сжатие своей доли рынка, его рейтинг пока остается относительно стабильным.

Источник: https://tokenterminal.com/terminal/markets/lending

По сравнению с этим, Gate претерпел еще более драматические изменения в рыночной доле. После запуска ведущий проект Uniswap быстро занял почти 90% объема торгов, а затем его доля на рынке упала до 37% из-за быстрого роста Sushiswap, Curve и Pancakeswap. Однако сейчас она составляет примерно 55%. Кроме того, общее количество проектов на платформе Gate значительно превышает количество проектов на платформе кредитования.

Источник: https://tokenterminal.com/terminal/markets/lending

1. Проекты на площадке займов имеют более высокую прибыльность. Как упоминалось в предыдущем разделе, проекты, такие как Aave, смогли генерировать положительный денежный поток без субсидирования заимствующего поведения, с операционным доходом около 1,5-2 миллионов долларов США в месячные процентные разрывы. Большинство проектов Dex, таких как Uniswap, пока не включили возможность взимания платы на уровне протокола (было включено только взимание платы на уровне фронт-энда), или стоимость эмиссии токенов, используемых для стимулирования ликвидности, намного превышает доход протокола от комиссий, фактически работая в убыток.

Конкурентные преимущества лучших протоколов кредитования можно грубо сформулировать как силу бренда в области безопасности, которая специально может быть разбита на следующие две точки:

• Долгая история безопасной деятельности: начиная с лета DeFi 2020 года, на различных блокчейнах было создано множество проектов-форков Aave или Compound, но большинство из них столкнулись с кражей монет или большими потерями по плохим долгам вскоре после своего создания. Aave и Compound до сих пор не столкнулись с серьезными проблемами подобного рода. Для пользователей-депозитов эта долгосрочная история безопасной деятельности в реальной сетевой среде является самым важным подтверждением безопасности. У нового протокола кредитования может быть более привлекательная концепция и предоставление более высокой краткосрочной годовой процентной ставки, но ему будет сложно завоевать доверие пользователей, особенно китовых, пока он не сможет продемонстрировать проверенную долгосрочную операционную запись.
• Более обильный безопасный бюджет: Лучшие протоколы кредитования получают более высокий коммерческий доход и имеют относительно обильные средства в своем казначействе, которые могут служить прочной основой для безопасной аудита и контроля рисков активов. Это крайне важно для развития новых функций и введения новых активов в будущем.

В целом, характеризующийся относительно концентрированным долей рынка, рынок кредитования продемонстрировал доказанное органическое спрос и здоровую бизнес-модель.

Бизнесы и операционный статус Morpho

Бизнес: Оптимизатор процентной ставки

Что было запущено на Morpho — это протокол кредитования от лица к лицу (или оптимизатор процентной ставки), построенный на Aave и Compound. Он служит средством решения проблемы неэффективности в протоколах кредитования от пула к лицу, таких как Aave, где часто есть несоответствие между общими средствами, внесенными и общими средствами, заемными.

У него простое и четкое предложение ценности: предоставлять лучшие процентные ставки как для заемщиков, так и для кредиторов, что означает более высокие доходы от вкладов и более низкие процентные ставки по кредитам.

Причина, по которой модель пула пиринга Aave и Compound имеет низкую утилизацию средств, заключается в том, что ее механизм определяет общий размер депозитных средств (пула), который всегда больше общего размера кредитных средств (точек). В большинстве случаев денежный рынок USDT имеет 1 миллиард общих депозитов, но в кредит предоставлено только 600 миллионов USDT.

Для вкладчиков, поскольку неиспользуемые 400 миллионов фондов также составляют часть сгенерированных 600 миллионов займов, проценты, выделенные каждому пользователю, становятся меньше; для заемщиков, хотя была занята только часть капитального пула, проценты должны быть выплачены всему капитальному пулу. Впоследствии каждый человек несет больше процентов. Это проблема, вызванная несоответствием между депозитами и заемными средствами.

Давайте возьмем модуль оптимизации процентной ставки на Aave V2, который в настоящее время имеет самый большой объем бизнеса по депозитам Morpho, как пример того, как услуга оптимизации процентной ставки Morpho решает эту проблему.

• Депозит: пользователь BOB делает депозит в размере 10 000 Dai в Morpho. Сначала Morpho внесет средства на денежный рынок Aave V2. Процентная ставка по депозиту - это рыночная процентная ставка Aave в размере 3,67%.
• Заем залога: Пользователь-заемщик ALICE сначала вносит 20 ETH в качестве залога в Morpho и запрашивает заем в размере 10 000 Dai. Morpho внесет залог в денежный рынок Aave V2.
• Соответствие между депозитами и заемными средствами: затем Morpho забирает 10 000 Dai, которые ранее BOB внес в Aave, и напрямую заемщику ALICE. Обратите внимание, что на данный момент депозиты BOB полностью соответствуют заимствованиям ALICE. Депозиты BOB полностью выданы в займ, и ни одна из его внесенных средств не бездействует; ALICE платит проценты только за 10 000 Dai, которые ей были выданы в займ, а не за весь капитальный пул. Таким образом, в этом случае соответствия обе стороны пользовались оптимизированными ставками: BOB получил более высокую процентную ставку по депозитам, а именно 4,46%, чем модель Aave для пары-пул, которая составляет 3,67%; ALICE понесла более низкую процентную ставку по займу, которая также составляла 4,46%, чем модель Aave для пары-пул, которая составляла 6,17%.

*Примечание: Определяется параметрами Morpho, которые контролируются управлением сообщества, ближе ли процентная годовая доходность P2P в примере к нижнему пределу (процентная годовая доходность по депозитам) или верхнему пределу (процентная годовая доходность по займам) базового протокола.

• Решите несоответствие: Предположим, что BOB хочет вернуть взятый ранее Dai, но ALICE еще не вернула деньги. Затем, если на Morpho нет другого кредитора фондов, Morpho использует 20 ETH ALICE в качестве залога, чтобы занять эквивалентную сумму (10 000 DAI + проценты) у Ave, что позволяет BOB успешно вернуть свой депозит.
• Совпадение заказа: Учитывая стоимость газа, P2P-совпадение депозитов и заемных средств осуществляется в соответствии с принципом «сначала совпадение более крупных средств». Это означает, что платформа отдает приоритет совпадению более крупных депозитов и займов перед более маленькими. Таким образом, пропорция расхода газа на единицу средств будет низкой. Когда стоимость расхода газа, необходимая для выполнения совпадения, является несколько высокой, система не будет проводить совпадение.

Источник: https://aavev2.morpho.org/?network=mainnet

Вышеизложенное объяснение говорит нам о том, что суть бизнеса Morpho заключается в использовании Aave и Compound в качестве капитального буфера для предоставления услуг оптимизации процентных ставок для пользователей, вкладывающих и занимающих деньги, путем сопоставления.

Изобретательность этого дизайна заключается в том, что благодаря композабельности мира DeFi Morpho привлекает средства пользователей пустой рукой. Для пользователей привлекательность заключается в:

1. TA может получить ту же финансовую процентную ставку, что и Aave и Compound в Morpho в худшем случае, и когда происходит сопоставление, его выгоды/расходы будут существенно оптимизированы.

2. Продукты Morpho в основном построены на основе Aave и Compound и полностью следуют тем же параметрам риска. Поскольку его средства также распределяются в Aave и Compound, они в значительной степени наследуют репутацию бренда двух старых протоколов.

С этим гениальным дизайном и четким ценностным предложением Morpho достигла почти 1 миллиарда долларов США в депозитах всего через год после запуска, занимая второе место только после Aave и Compound по данным.

Бизнес-данные и статус токена

бизнес данные

На графике ниже показаны бизнес-тенденции общих депозитов Morpho (синяя линия), общих заемных средств (светло-коричневая линия) и совпадающих сумм (темно-коричневая линия).

Источник: https://analytics.morpho.org/

В целом масштаб бизнеса Morpho продолжает расти, при этом коэффициент сопоставления депозитов достигает 33,4%, а коэффициент сопоставления займов составляет 63,9%. Эти показатели весьма впечатляющие.

Статус токена

Источник: официальная документация

Общее количество токенов Morpho составляет 1 миллиард, из которых 51% идет в сообщество, 19% продаются инвесторам, основателю и компании-разработчику за ним, Morpho Labs, и операционному агентству Morpho Association принадлежит 24%, а оставшаяся часть идет консультантам и участникам.

Интересно, хотя токены Morpho были выпущены и использовались при принятии решений о голосовании и поощрениях проекта, они находятся в состоянии, в котором нельзя осуществлять передачу. Поэтому у них нет вторичной рыночной цены. Пользователи и инвесторы, получившие токены, могут участвовать в управлении голосованием, но не могут их продавать.

В отличие от проектов, таких как Curve, чьи будущие выплаты и стимулы токенов определяются жестким кодом, стимулы токенов Morpho более динамичны и гибки, определяются пакетами, ежеквартально или ежемесячно, что позволяет команде управления корректировать уровень стимулов и стратегии в ответ на изменения на рынке.

Автор считает, что это более прагматичный подход и может стать основной моделью распределения токенов в бизнесе Web3 в будущем.

Относительно поведенческих объектов стимулов, Morpho одновременно поощряет депозитные и заимствовательные действия. Однако объем Morpho токенов, выделенных на стимулы в настоящее время, невелик. За прошлый год или около того было распределено всего 30,8 миллиона токенов, что составляет 3,08% от общего количества. Более того, судя по периоду стимулов и соответствующему распределению токенов на графике ниже, официальные расходы токенов на стимулы стремительно сокращаются, и уменьшение расходов не препятствует росту бизнеса Morpho.

Это положительный сигнал того, что PMF Morpho относительно достаточен, а потребности пользователей становятся все более органическими. Доля токенов сообщества составляет 51%, и в настоящее время осталось почти 48%, что оставляет достаточно места в бюджете для бизнес-стимулов в новых разделах в будущем.

Однако Morpho пока не взимает плату за услугу.

Команда и финансирование

Основной коллектив Morpho родом из Франции, большинство участников находятся в Париже. У основных участников команды реальные имена. Три основателя все из телекоммуникационной и компьютерной отраслей, у них есть опыт в области блокчейн-предпринимательства и разработки.

Morpho провела два раунда финансирования на общую сумму, а именно зерновой раунд на $1.3 миллиона в октябре 2021 года и раунд серии A на $18 миллионов в июле 2022 года, возглавленный A16z, Nascent и Variant.

Источник: официальный веб-сайт

Если указанная выше сумма финансирования соответствует официально раскрытой 19% доле инвестора, то соответствующая комплексная оценка проекта составляет приблизительно 100 миллионов долларов США.

Синий морфо и его потенциальное воздействие

Что такое Morpho Blue?

Простыми словами, Morpho Blue - это безразрешительный базовый уровень кредитования. По сравнению с Aave и Compound, Morpho Blue открывает больше возможностей для кредитования пользователей, позволяя любому построить рынок кредитования на его основе. Доступные строителям измерения включают в себя:

• Варианты залога
• Актив для выдачи взаймы
• Oracle будет использоваться
• Определите отношение займа к стоимости (LTV) и отношение займа к ликвидации по стоимости (LLTV)
• Используйте модель процентной ставки (IRM)

Какую ценность принесет Morpho Blue?

Согласно официальной документации, особенности Morpho Blue можно свести к следующему:

• Бездоверительный:
  • Morpho Blue разработан с возможностью обновления. Это означает, что никто не может изменить его, отражая его приверженность минимальному управлению.
  • С всего 650 строк кода Solidity это просто и безопасно.
• Эффективный:
  • Пользователи могут выбирать более высокий LTV и более разумные процентные ставки.
  • Платформе не нужно платить сервисные сборы за аудит и управление рисками сторонних поставщиков.
  • Одиночный смарт-контракт на основе простого кода (одиночный смарт-контракт относится к протоколу, который использует один контракт вместо комбинации нескольких контрактов для выполнения. Uniswap V4 также использует одиночный контракт), что значительно снижает затраты на газ на 70%.
• Гибкий:
  • Как строительство рынка, так и управление рисками (оракулы, параметры кредитования) являются разрешенными без разрешения. Он больше не принимает единую модель, то есть вся платформа следует набору стандартов, установленных DAO (модели Aave и Compound).
  • Удобный для разработчиков: Внедрение различных современных моделей смарт-контрактов. Он реализует функции взаимодействия без комиссии и абстракции счетов в управлении счетами. Благодаря бесплатным мгновенным кредитам он позволяет любому пользователю получать доступ к активам на всех рынках одновременно одним вызовом, при условии, что они будут погашены в той же транзакции.

Morpho Blue принимает концепцию продукта, аналогичную Uni V4, то есть, она строит только базовый уровень широкого спектра финансовых услуг и открывает модули выше базового уровня для доступа и предоставления услуг разным людям.

Есть разница от Aave. Хотя депозиты и займы фонда Aave не требуют разрешения, они формулируются и управляются Aave DAO и различными поставщиками услуг за DAO, такими как Gaunlet и Chaos, которые ежедневно отслеживают и управляют более 600 параметрами риска, касающимися того, какие активы можно депонировать и занимать в Aave, консервативные или агрессивные правила контроля рисков, какой оракул использовать, и каковы ставки по процентам и параметры ликвидации.

Morpho Blue похож на открытую операционную систему кредитования. Любой может создать портфель кредитования, который, по его мнению, оптимален на Morpho Blue, как на Aave. Кроме того, профессиональным институтам по управлению рисками, таким как Gaunlet и Chaos, также можно обратиться к Morpho Blue, чтобы найти партнеров на рынке для продажи своих услуг по управлению рисками и получения соответствующих комиссий.

По мнению автора, основное ценностное предложение Morpho Blue заключается не в том, чтобы быть недоверчивым, эффективным и гибким, а в предоставлении свободного рынка для кредитования, что способствует сотрудничеству участников во всех аспектах рынка кредитования и обеспечивает клиентов во всех аспектах более богатыми услугами на выбор.

Будет ли Morpho Blue представлять угрозу для Aave?

возможно.

Накопив определенные преимущества за последний год, Morpho различает себя от многих предыдущих конкурентов Aave:

• С управляемым капиталом в 1 миллиард марок Morpho уже находится на уровне передового Aave, который владеет управляемым капиталом в 7 миллиардов. Хотя эти средства в настоящее время используются в оптимизаторе процентных ставок Morpho, существует множество способов их импортировать в новые функции.
• Morpho, признанный самым быстрорастущим протоколом кредитования за последний год и с официальным выпуском его токенов, представляет целый ряд возможностей. Запуск его основных новых функций легко привлечет пользователей к участию в нем.
• Morpho имеет достаточный и гибкий бюджет токенов, и обладает способностью привлекать пользователей за счет субсидий на ранних этапах.
• С устойчивой историей работы и объемом фондов Morpho способен установить заметный уровень брендинга безопасности.

Конечно, это не означает, что Aave обязательно окажется в невыгодном положении в будущих соревнованиях, потому что большинство пользователей могут не иметь способности и желания выбирать услуги из множества кредитных решений. В настоящее время кредитные продукты, созданные Aave DAO в рамках унифицированной модели управления, могут по-прежнему оставаться самыми популярными в конечном итоге.

Во-вторых, оптимизатор процентной ставки Morpho в значительной степени унаследовал безопасные характеристики Aave и Compound, что обеспечивает большую безопасность средств. Но Morpho Blue - это совершенно новый продукт с отдельным кодом, поэтому киты должны быть осторожны, прежде чем инвестировать с уверенностью. В конце концов, случаи кражи в нелегальных рынках кредитования, таких как Euler, все еще вертелись в нашей голове.

Более того, Aave полностью способен создать набор функций, аналогичных оптимизатору процентных ставок Morpho на существующих решениях, чтобы удовлетворить потребности пользователей и, возможно, вытеснить Morpho с рынка p2p-кредитования. Хотя на данный момент это кажется маловероятным, потому что Aave также выдала гранты NillaConnect, продукту p2p-кредитования, аналогичному Morpho, в июле этого года, а не сделала это самостоятельно.

Наконец, бизнес-модель кредитования, принятая Morpho Blue, фундаментально совпадает с существующим решением Aave. Aave также способен наблюдать и имитировать отличную модель кредитования Morpho Blue.

Однако, в любом случае, после запуска Morpho Blue он предоставит более открытую площадку для тестирования кредитования, облегчая включение и комбинирование на всем протяжении процесса кредитования. Смогут ли эти новые связанные группы кредитования выйти с решениями, способными поспорить с Aave?

Посмотрим, что произойдет.

Отказ от ответственности:

1. Эта статья перепечатана с [mintventures]. Все авторские права принадлежат оригинальному автору [Алекс Ксу]. Если есть возражения по поводу этого переиздания, пожалуйста, свяжитесь с Gate Learnкоманды, и они незамедлительно разберутся с этим.
2. Ответственность за отказ: Взгляды и мнения, выраженные в этой статье, принадлежат исключительно автору и не являются инвестиционными советами.
3. Переводы статьи на другие языки выполняются командой Gate Learn. Если не указано иное, копирование, распространение или плагиат переведенных статей запрещены.