Как концентрация технологического риска может усилить следующий спад на рынке: более глубокий взгляд на системный риск

Сравнение сегодняшнего рынка и эпохи доткомов становится все более распространенным среди инвесторов, наблюдающих за достижением S&P 500 новых высот. После трех подряд лет двузначных приростов вопрос уже не в том, придет ли коррекция, а в том, насколько она может быть серьезной, когда наступит. И, согласно мнению одного известного инвестора, который прославился предсказанием кризиса на рынке недвижимости 2008 года, ответ гораздо более тревожный, чем большинство осознает.

Структурное отличие, меняющее все

Майкл Бьюри давно поднимает тревожные знаки относительно завышенных оценок по всему рынку. Что отличает его текущие опасения от прошлых предупреждений, так это не только сами мультипликаторы оценки — это фундаментальная архитектура того, как строятся современные портфели.

Крах доткомов 2000 года имел четкую схему: отдельные акции, в основном интернет-компании без доходных потоков, обрушились, в то время как другие пережили шторм относительно невредимыми. Инвесторы могли переключиться с разрушения, потому что не все в рынке двигалось синхронно.

Современная ситуация представляет собой принципиально другую проблему. Рост пассивных инвестиций через индексные фонды и биржевые фонды означает, что сотни акций объединены в один пул и движутся вместе, как единое целое. Когда Nvidia и другие крупные технологические лидеры движутся, они не только влияют на свой сектор — они тянут за собой огромные части рынка. При том, что Nvidia с рыночной капитализацией около $4.6 трлн занимает значительную долю многих инвестиционных портфелей, существенное снижение этих ведущих акций может вызвать каскадные потери на всем рынке.

Почему Бьюри считает, что это может быть хуже, чем в 2000 году

Как отметил Бьюри в недавних комментариях, механизм падения в эпоху пассивных инвестиций принципиально отличается от предыдущих крахов. В 2000 году, когда Nasdaq резко падал, многие недооцененные акции сохраняли свою стоимость или даже росли. Современная структура не предлагает такой защиты. «Всё просто рухнет», — так охарактеризовал сценарий Бьюри — резкий контраст с изолированным характером исторических спадов.

Концентрация капитала в нескольких доминирующих названиях, усиленная через пассивные инструменты, создает то, что можно назвать системной уязвимостью. В отличие от оценок, которые просто высоки (как в 1999), — проблема в том, что завышенные цены распределены по всей инфраструктуре рынка через механизмы пассивных фондов.

Сам Nvidia иллюстрирует эту напряженность: хотя его оценка кажется дорогой на первый взгляд, с прогнозным коэффициентом цена/прибыль ниже 25, его рост прибыли и рентабельность оправдывают большую часть текущих цен. Однако это обоснованное оценивание отдельных компонентов не мешает всей структуре становиться «тяжелой» сверху, когда эти компоненты доминируют в индексах.

Ловушка рыночного тайминга

Несмотря на обоснованность структурных опасений Бьюри, попытки действовать на основе этих предупреждений через тайминг рынка сопряжены с опасностью. Коррекция может наступить через месяцы или годы. Инвесторы, которые сегодня ликвидируют позиции в ожидании краха, могут оказаться навсегда на обочине, пропуская значительные прибыли, пока рынки продолжают расти. Стоимость упущенной возможности при неправильном тайминге зачастую превышает убытки от умеренного спада.

Более того, паника, сопровождающая любой кризис, обычно неразборчива. Инвесторы не просто выводят пассивные фонды; они одновременно избавляются от всех позиций, превращая возможное секторное снижение в полномасштабный медвежий рынок по всему спектру активов.

Стратегии навигации в условиях повышенной неопределенности

Вместо попыток предсказать или точно определить момент наступления кризиса, инвесторы могут использовать более тонкие подходы к управлению рисками. Фокус на компаниях с умеренными оценками — тех, кто торгуется ниже своих исторических средних по отраслям — обеспечивает запас прочности. Не менее важно учитывать акции с низким бета, которые по определению не движутся в полной синхронности с широким рынком.

Хотя серьезная рыночная коррекция все равно затронет большинство акций, те с меньшей волатильностью, как правило, падают менее резко и восстанавливаются быстрее. Компании с сильной фундаментальной экономикой, подтвержденной прибылью и разумными ценами предлагают иной профиль риска, чем акции, движимые ожиданиями роста.

Урок в том, что избегать акции вовсе не обязательно. Скорее, важно делать осознанный отбор — обращать внимание на оценочные метрики, понимать реальную прибыльность компании и строить портфели, которые не зависят полностью от нескольких мега-капитальных позиций — это значительно снижает системный риск.

Итог

Опасения Майкла Бьюри относительно уязвимости, создаваемой пассивным инвестированием, заслуживают серьезного внимания. Структурная реальность отличается от предыдущих эпох. Однако это осознание не требует отказа от инвестиций в акции. Вместо этого оно подчеркивает необходимость возвращения к дисциплине, оценочному подходу к выбору акций — напоминание о том, что продуманное построение портфеля остается самым надежным способом защиты от рыночных потрясений, независимо от того, когда они наступят.