Миф развенчан! Ажиотаж вокруг криптовалютных активов публичных компаний рухнул, акции обрушились на 86% — в чем причина?

По данным Bloomberg, в первой половине 2025 года охвативший финансовые рынки бум на «цифровые активы в корпоративных резервах» стремительно сходит на нет. Согласно статистике, компании DATs, которые на биржах США и Канады массово переводили корпоративные средства в биткоин и другие криптовалюты, в этом году потеряли в медиане 43% своей стоимости, что значительно превышает падение биткоина за тот же период (около 6%). Яркий пример — SharpLink Gaming: после заявления о полном переходе к хранению Ethereum её акции взлетели более чем на 2 600%, но затем рухнули с пика на 86%, а рыночная капитализация компании оказалась ниже стоимости её токенов.

В центре этого краха — осознание инвесторами того, что само по себе владение криптовалютой не приносит дохода, а огромные долги, взятые компаниями для закупки токенов, делают выплаты процентов и дивидендов неподъёмной ношей.

От «вечного двигателя» к «мясорубке»: взлёт и крах DATs

Начало этой истории напоминало идеальную финансовую сказку. Компания MicroStrategy стала пионером, преобразовав свой баланс в биткоины — с 2020 по первую половину 2025 года эта стратегия принесла колоссальный успех, а её акции росли вслед за биткоином. Более сотни публичных компаний последовали её примеру. Эти фирмы получили название «цифровые активы в корпоративных резервах» (DATs): казалось, ими найден «вечный двигатель» — покупая криптоактивы на корпоративные средства, они обеспечивали рост котировок, зачастую обгоняющий рост самих активов, тем самым создавая дополнительную стоимость для акционеров и получая ресурс для дальнейших заимствований.

Пик ажиотажа пришёлся на первую половину 2025 года: это стала самая горячая тенденция публичного рынка, в которую включились знаменитости от Питера Тиля до семейства Трампов. Логика рынка, казалось, изменилась: стоимость компании определялась не столько её основным бизнесом, сколько размерами и смелостью криптовалютных резервов. Капитал вливался потоком — через выпуск конвертируемых облигаций, привилегированных акций и прочие инструменты; по данным аналитиков B. Riley Securities, в этом году DATs привлекли свыше 45 млрд долларов на закупку токенов.

Однако в этой сказке был заложен фундаментальный изъян: почему токен должен становиться дороже только потому, что его купила публичная компания? Рынок постепенно вернулся к рациональности, маховик дал сбой и начал рассыпаться. Инвесторы задумались: может ли подобная бизнес-модель, помимо «просто владения цифровыми активами», генерировать устойчивый денежный поток или доход, способный оправдать высокие оценки и долги? Как только рост криптовалют замедлился или сменился коррекцией, маховик, основанный на переоценке и новых раундах финансирования, мгновенно остановился.

Глубокий обвал: почему акции падают сильнее крипты?

Ещё более поразительным, чем общее снижение рынка, стало «избыточное падение» акций DATs. По данным Bloomberg, их медианное снижение — 43%, что в разы больше падения самого биткоина. Многие акции упали на 50% и более, а Greenlane Holdings рухнула за год на 99%, несмотря на то что у компании осталось токенов BERA примерно на 48 млн долларов. Такая «глубокая скидка» отражает полное недоверие рынка к их бизнес-модели.

Ключевая причина — «двойной риск». Портфельный менеджер RIA Advisors Майкл Лебовиц метко подметил: «Покупая MicroStrategy, вы берёте на себя не только риск биткоина, но и все корпоративные риски и давление». Для инвесторов DATs это значит, что помимо волатильности криптоактивов им приходится нести дополнительные риски, связанные с операциями компаний, их долговой нагрузкой и корпоративным управлением.

Финансовый рычаг стал самой опасной частью. Компании заимствовали большие суммы (выпуская облигации и привилегированные акции) ради закупки криптовалют, и теперь вынуждены платить по долгам — проценты и дивиденды. Проблема в том, что криптоактивы (биткоин, эфириум) не генерируют денежный поток. Пока рынок рос, а акции были на высоте, компании могли легко привлекать капитал для выплаты процентов; но когда котировки рухнули и окна финансирования закрылись, возник кассовый разрыв. Генеральный директор MicroStrategy Фонг Ле недавно публично заявил: если «скорректированная чистая стоимость активов» компании упадёт ниже 1, они рассмотрят возможность продажи биткоинов ради выплаты дивидендов — что резко контрастирует с прежними заявлениями основателя Майкла Сэйлора о том, что компания «никогда не продаст ни одного биткоина».

Ключевые данные краха DATs

Медианное падение акций (2025 год): –43%

Падение биткоина за тот же период: около –6%

Экстремальный рост (SharpLink): более 2 600% на пике

Экстремальное падение (SharpLink): –86% от максимума

Общий объём привлечённых средств (на покупку криптоактивов): более 45 млрд долларов

Годовая динамика акций MicroStrategy: ожидается –38%

Чрезвычайный резерв MicroStrategy: 1,4 млрд долларов (на выплату ближайших дивидендов)

Падение звёздных проектов: от Трампа к «пенни-стокам»

Среди обрушившихся DATs некоторые бывшие звёзды стали хрестоматийными примерами краха. История SharpLink Gaming Inc. особенно показательна: компания объявила о смене профиля с игровой индустрии на закупку эфириума (через дополнительную эмиссию акций) и пригласила сооснователя Ethereum на пост председателя совета директоров. Акции взлетели за считанные дни более чем на 2 600%. Затем эйфория ушла, котировки рухнули на 86% от пика, а капитализация компании стала меньше, чем стоимость её токенов (P/B ~0,9).

Другой примечательный случай связан с семьёй Трампов. Два сына Дональда Трампа публично поддержали Alt5 Sigma Corp. — публичную компанию, планировавшую приобрести свыше 1 млрд долларов токенов WLFI, выпущенных компанией, основанной семьёй Трампов. С июня акции Alt5 также упали примерно на 86%. Эти примеры указывают на опасный тренд: худшие результаты показывают компании, которые избегали биткоина в пользу мелких и более волатильных альткоинов.

Сценарий падения для таких компаний ясен и суров: за счёт эффекта звёзд или модного нарратива в бычьем рынке криптовалют провозглашается радикальный разворот бизнеса → на пике котировок проводится эмиссия и закупка токенов → при смене рыночных настроений или падении курса токена акции обваливаются из-за отсутствия фундаментальной поддержки → капитализация падает ниже чистой стоимости активов, начинается «смертельная спираль» дефицита ликвидности, проблем с финансированием и вынужденных распродаж активов. Такие проекты не только проигрывают на бирже, но и подрывают доверие инвесторов к самой идее «криптизации» публичных компаний.

Цепная реакция и будущее: волна распродаж и большая чистка отрасли

Главная тревога на рынке сейчас — что кризис DATs может вызвать цепную реакцию и стать системным риском. Особое опасение вызывает ситуация, при которой гиганты вроде MicroStrategy (владеющая 650 000 биткоинов) будут вынуждены начать продажи для выплаты процентов по долгам: даже небольшой объём вызовет разрушительный эффект на рыночные ожидания. Лебовиц предупреждает: «Если появится новость “MicroStrategy продаёт биткоины”, пусть даже всего 3 монеты — учитывая, что Майкл Сэйлор клялся никогда не продавать, — это породит сомнения в самой логике биткоин-трейдинга». Это может запустить паническую распродажу и цикл: падение акций → вынужденные продажи токенов → падение цен на криптовалюту → новый обвал акций.

Для решения текущих проблем с ликвидностью MicroStrategy создала резервный фонд в 1,4 млрд долларов для покрытия ближайших дивидендов и попыталась привлечь финансирование в Европе через выпуск бессрочных привилегированных акций с дисконтом — но те после листинга тоже торгуются ниже номинала. Для менее известных и менее устойчивых DATs ситуация ещё сложнее: рынок капитала охладел, и «новым игрокам» путь практически закрыт.

Следующим этапом, вероятно, станет консолидация отрасли. Уже появились признаки: компания Strive Inc., основанная бывшим кандидатом в президенты от республиканцев Вивеком Рамасвами, в сентябре согласилась купить другой биткоиновый фонд Semler Scientific Inc. в рамках сделки по обмену акциями. Это может открыть волну слияний и поглощений («крупные едят мелких»), особенно среди компаний, чья капитализация значительно ниже чистой стоимости их криптоактивов. Юрист Росс Кармел ожидает, что M&A-сделки среди DATs ускорятся в начале 2026 года, а их структура будет больше учитывать защиту инвесторов от потерь.

Массовый крах DATs стал жёстким расчётом за «финансовую инженерию» и иллюзию стоимости активов. Он безжалостно показал: как бы ни выглядела упаковка, бизнес-модель без денежного потока, основанная лишь на росте курса и новых раундах финансирования, подобна замку на песке и не выдержит смены прилива. Для криптовалютного рынка это важная стадия избавления от избыточного кредитного плеча и спекулятивных денег, очищающая экосистему от самых уязвимых игроков. Этот урок напоминает: долгосрочная ценность всегда возвращается к базовым сетям и протоколам, дающим реальную пользу и доход, а не к компаниям-оболочкам, использующим криптоактивы лишь ради спекуляций. Эксперимент по «криптизации» публичных компаний далёк от завершения, но его следующая глава неизбежно будет строиться на более прочных и устойчивых бизнес-моделях.