Предисловие

Четырёхлетний цикл криптовалютного рынка действительно увлекателен. Каждый раз он кажется другим, но итог всегда одинаковый. Я никогда не любил предсказывать рынок, покупать альткоины или торговать с плечом. Однако, несмотря на свои предпочтения, я все равно попадаю в ловушки каждого медвежьего рыночного цикла. Даже малейшая жадность в сердце достаточна, чтобы заманить их в подобные ловушки, как краудфандинг альткоинов в 2013 году, ICO-гонка 2017 года, лето DeFi 2020 года и агрессивное снижение моего CDP во время двух крахов в 2021 году.

Для меня правильным способом выхода из этого бесконечного крипто-цикла и постепенного наращивания богатства является заключение жадности в предустановленные правила DeFi, используя чисто математическое деривирование и реализацию кода. Автоматизация функций финансового протокола действительно замечательна. Серия продуктов от @aladdindaoследуйте той же философии, что можно увидеть в моих предыдущих статьях.

Как четвертый продукт @aladdindao, f(x) использует несколько простых математических уравнений для создания нового продукта для децентрализованной финансовой экосистемы Ethereum - структурированного продукта, аналогичного траншу в финансах. Он разделяет базовый актив, stETH, на определенное количество продуктов, похожих на стейблкоины, fETH, и высоковолатильные продукты с высокой доходностью, xETH. Эти два типа активов на основе Ethereum удовлетворяют два рыночных спроса: желание избегать рисков и спрос на плечо.

1. Сценарий спроса на маржу

Предположим, что рынок находится в конце медвежьего цикла и в начале бычьего цикла, что указывает на значительный потенциальный рост базовых активов, таких как Эфириум, в ближайшие годы. Для хранителей монет терпение - вот все, что им нужно. Но для поклонников маржинальной торговли почему бы не рискнуть большим риском с плечом, если поворот рынка кажется определенным? Однако мы знаем, что краткие, интенсивные спады являются обычными во время бычьих рынков. Основная проблема для пользователей маржинальной торговли - выживание в эти моменты перед рассветом. Более того, большую часть времени ставки по финансированию перманентных контрактов на централизованных биржах взимаются за длинные позиции, что делает неопределенным, могут ли доходы покрыть ставки по финансированию.

Распределение ставки финансирования перманентного контракта Ethereum

Но представьте себе продукт, который позволяет вам удерживать плечо, избегая неизбежного риска ликвидации, с нулевыми или даже отрицательными ставками финансирования и низкими затратами на удержание. Разве многих держателей монет не соблазнило бы добавить немного плеча, чтобы увеличить свою доходность?

2. Сценарий нежелания к риску

С другой стороны, во время бычьего рынка с взлетающими ценами у вас есть явная потребность в уклонении от рисков, но вы не хотите конвертировать в стабильные монеты и упустить потенциальный рост. Кроме того, у каждой стабильной монеты были свои моменты FUD. Вам нужно что-то вроде fETH - актив на основе Ethereum без внешних рисков от реальных мировых активов (RWA), чтобы уменьшить общую волатильность ваших активов.

Представьте, что цена Ethereum упадет на 90% после того, как вы создадите fETH (ужасная мысль), но ваш fETH причинит вам только 9% убытков. Вы только что избежали супер-медвежьего рынка, сделав это идеальной стратегией для "не отдавая последний пенс." В этот момент я сильно соблазнен. В конце концов, уровень безопасности родных криптоактивов намного выше, чем у различных майнинговых LP-обернутых активов. Однако, испытав множество неудач, я знаю, что ни один протокол не обходится без издержек. Мне нужно полностью понимать риски протокола перед принятием решения о реальных деньгах.

Три ключевых вопроса протокола f(x)

Как протокол f(x) достигает оценки волатильности активов, насколько стабильна система в экстремальных рыночных условиях и где находится точка разрыва системы?

1. Принцип классификации волатильности

Для понимания протокола f(x) необходимо рассмотреть следующую информационную панель. Базовый актив ETH стейкется как stETH через Lido, а затем разделяется на определенное количество похожих на стейблкоины активов, fETH, и маржинальных активов, xETH. fETH имеет всего 10% волатильности базового актива, в то время как xETH несет оставшуюся волатильность.

Сущность протокола заключается в следующей простой формуле:

Мы видим, что базовым активом протокола является 2698.868 ETH, с TVL (Total Value Locked) в размере $4,889,229. Этот TVL равен сумме NAV (Чистая стоимость активов) двух разложенных активов, а именно рыночной капитализации fETH + рыночной капитализации xETH. Цена fETH фиксирована на уровне 10% от колебаний цены Ethereum. Таким образом, с фиксированными ценами pf на fETH и постоянными количествами nf и nx, мы можем рассчитать цену px.

Давайте проясним на примере:

Изначально пользователь использует 1 Ethereum стоимостью $2000 для создания 1000 fETH и 1000 xETH. На следующий день цена Ethereum упала на 10% до $1800. Согласно протоколу, цена fETH может упасть лишь на 1%, что приводит к ее цене в $0.99. Используя Формулу 1, мы находим, что цена xETH становится $0.81. Затем курс волатильности xETH составляет (1-0.81)*100% = 19%, что соответствует плечу в 1.9 раза.

18001=0.991000+0.81*1000

Из кривых колебаний различных активов на панели приборов ясно, что fETH колеблется минимально, в то время как волатильность xETH больше, чем у самого ETH. Проект мог бы сделать интерфейс более интуитивно понятным здесь.

2. Обеспечение стабильности системы

Первый закон стабильности f(x): Скорость волатильности квази-стейблкоина fETH всегда точно стабилизируется на 10% волатильности ETH.

Первое следствие: Для удовлетворения первого закона должно быть достаточное количество маржинального xETH для поглощения избыточной волатильности базовых активов за пределами квазистабильной фETH. Если количество xETH относительно невелико, то плечо xETH должно быть увеличено для поглощения волатильности (см. правую сторону диаграммы красного цвета). Если количество xETH большое, то плечо снижается (см. левую сторону диаграммы), в то время как более низкое плечо может размывать волатильность.

Эти два простых правила составляют основные условия протокола f(x). Однако эта кривая не является спонтанно стабилизирующейся финансовой системой. Экстремальные ситуации по обе стороны кривой требуют особого внимания:

(1) Левый конец кривой: Избыток маржинального xETH относительно квазистабильного fETH. Эта ситуация, вероятно, более распространена на бычьем рынке, где большинство предпочитает маржинальные продукты стабильным монетам. В экстремальных случаях маржинальный xETH может резко падать почти до 1, что делает его похожим на удержание собственных активов Ethereum. Однако это не наносит вреда общему протоколу, поскольку система автоматически возвращается в середину кривой.

В белой книге f(x) также упоминается, что хотя спрос на fETH определяет его предложение, чтобы удовлетворить спрос в любое время, количество fETH, которое может быть отчеканено по самой низкой стоимости, обычно намного выше, ограниченное только предложением xETH.

Протокол мог бы реализовать пространство для операций, аналогичных AMO (алгоритмическим рыночным операциям) протокола FRAX. Например, если рост xETH вызывает слишком низкое плечо, уменьшая его рыночную привлекательность, протокол f(x) мог бы активно выпускать дополнительные fETH, поддерживая коэффициент плеча, скажем, более 1,5 раза. Затем он мог бы решить будущие уменьшения спроса на xETH путем уничтожения этого дополнительного fETH, минимизируя всплески плеча.

(2) Правый конец кривой: Недостаток маржинальных xETH по сравнению со стабильным fETH. Этот сценарий более опасен для системы и требует защиты, поскольку обычно происходит, когда рынок находится в крайне пессимистическом состоянии, с непрерывным снижением цен и общим предпочтением стабильности. В таких случаях, как показано на кривой, плечо xETH испытывает резкий рост, что потенциально создает фатальный отрицательный смертельный спираль: меньшее стремление к маржинальности — более высокий множитель маржинальности — еще меньшее стремление к маржинальности...

В этой ситуации свободный рынок не может спонтанно разрешить проблему. К счастью, у протокола f(x) есть методы, чтобы предотвратить такую трагедию.

3. Границы риска протокола f(x)

Протокол f(x) представляет собой концепцию в протоколе займа CDP - коэффициент маржинальной ставки CR (Collateral Ratio). С точки зрения сторон соглашения, заложенные пользователями в протокол активы являются залогом, а заемная стабильная валюта fETH заемная. Протокол должен гарантировать, что стоимость заемной стабильной валюты не может превышать стоимость залога, то есть CR>100%, в противном случае возникнут плохие долги, и кредит станет неплатежеспособным. Значение xETH здесь не рассчитывается, потому что в экстремальных случаях xETH может вернуться к нулю, но даже в этом случае протокол должен гарантировать нормальную работу и избежать плохих долгов.

Протокол f(x) ежедневно использует изменения цен Ethereum с 1 января 2017 года для расчетов. Когда вероятность возникновения риска не превышает 0,1%, это эквивалентно падению цены Ethereum на 25% за один день. В одном случае при этом уровне бедствия CR в 130% полностью выдерживается, поэтому протокол устанавливает CR в 130% как порог безопасности. Ниже этого порога автоматически активируется режим стабильности. В это время значение соответствующей стабильной валюты fETH превышает 0,78 раз значение базовых активов, а коэффициент плеча xETH достигает ровно четырех раз. В режиме стабильности протокол принимает следующие меры:

(1) Управление протоколом входа и выхода

Протокол f(x) контролирует выпуск и погашение сборов за fETH и xETH, даже останавливает выпуск fETH. Цель состоит в увеличении стоимости xETH по отношению к fETH и улучшении способности протокола поглощать волатильность базовых активов.

(2) Внутреннее перераспределение активов——Pool для балансировки

Подобно стабильному пулу проекта Liquity, протокол побуждает держателей fETH размещать свои монеты в пуле протокола, чтобы заработать определенный объем дохода от залога, и протокол имеет право использовать эти активы для погашения fETH, когда CR ниже безопасного порога. Вернуться к резервному активу, а именно stETH.

Держатели fETH с потребностями в хеджировании могут использовать бассейн балансировки для увеличения своего дохода, существенно снижая колебания, и протокол, направляя стимулы, включает fETH как свою протокольную ликвидность в короткие сроки (последнее изменение изменило блокировку с двух недель на один день блокировки), тем самым эффективно регулируя значение CR протокола для избегания рисков.

Конечно, если активы в Пуле Перебалансировки будут исчерпаны, а CR находится под угрозой дальнейшего снижения, проект f(x) будет использовать доходы протокола для стимулирования создателей xETH.

В отличие от ликвидности, доход, получаемый поставщиком ликвидности Ребалансирующего пула, происходит извне протокола, то есть доход от залога Ethereum в протоколе lido, в то время как ликвидность полностью использует свои токенные эмиссии как стимулы, что также приводит к долгосрочному давлению на продажу токена $LQTY, но это также цена, которую он должен заплатить за использование чистейшего родного токена ETH.

На мой взгляд, протокол f(x) все еще может поучиться на практике ликвидности. После того как CR станет ниже 130%, процесс погашения fETH может получить определенное вознаграждение, аналогичное доходу от ликвидации, чтобы стимулировать больше fETH войти в пул балансировки.

Это отличается от ситуации с использованием стабильной валюты. Самая важная функция стабильной валюты - это функция циркуляции, в то время как важная функция fETH - это функция хеджирования при удержании. По сути, ему не требуется много циркуляции на рынке.

(3) Доход казны соглашения субсидирует майнеров xETH

Если использование Пула балансировки направлено на увеличение CR за счет сокращения масштаба TVL протокола, субсидирование майнеров xETH - более позитивный способ увеличить TVL и, следовательно, CR. Конкретная интенсивность и фактический эффект субсидий все еще нужно тестировать в реальных боевых условиях.

Решения пользователей в условиях экстремальных рыночных условий

склонный к риску

Для держателей стабильной валюты fETH, если вы помещаете свои fETH в бассейн балансировки, вам нужно обратить внимание на то, не опустится ли CR ниже 130%. Если это произойдет, вам следует своевременно выйти из пула. Последний измененный период блокировки всего один день, очень удобно для пользователя. Однако для протокола крупный отток ликвидности обязательно повлияет на безопасность протокола.

Для пользователей, которые действительно ищут стабильность, наиболее безопасно держать fETH у себя на руках, чтобы избежать возможных принудительных выкупов. Но если он достигнет крайней границы соглашения - CR=100%, волатильность fETH будет равна волатильности ETH. Этот риск не несбываем. В конце концов, эпический спад, вероятно, почти закончится к этому времени., актив уже вышел из наиболее значительного этапа падения.

плечо игрока

Для игроков на плече, если коэффициент плеча очень низкий, веселье будет потеряно. Однако это не большая проблема. Если CR упадет ниже 130%, коэффициент плеча увеличится. В это время это неизбежно сопровождается резким снижением рыночных условий и убытками. Это называется тысяча миль. Если вы хотите его выкупить, вам придется заплатить 8% комиссии. Когда CR приближается к 100%, это означает, что xETH возвращается к нулю.

Но то, что я хочу проанализировать, это то, что когда рынок резко падает, держатели квази-стабильной валюты и кредитные держатели валюты или эмитенты не остаются безучастными в держании валюты. Между ними существует игровой баланс... Когда CR приближается к 100%, удержание fETH теряет свой смысл. С дополнительным уровнем контрактного риска некоторые пользователи естественным образом выберут погашение базового актива ETH и удержание ETH на низком уровне. В это время рычаговое соотношение xETH взлетит до 20 раз или даже 100 раз. В это время коэффициент риска-доходности полностью перейдет на сторону кредитных игроков. Небольшие инвестиции могут быть обменены на доход в 100 раз. Никто не придет его компенсировать? , Я в это не верю. Это приведет к постепенному увеличению CR и возврату системы к стабильности.

Формула для расчета множителя кредитного плеча xETH в протоколе f(x)

С помощью формулы плеча протокола f(x) мы можем рассчитать таблицу коэффициентов плеча при различных пропорциях fETH к общим активам.

Плечо взрывается быстро, по мере увеличения доли fETH

Поэтому CR не достигнет 100%, потому что плечо не может быть бесконечным, и 100% CR - это математическое понятие предела. С этой точки зрения у этой системы есть врожденная способность вернуться к стабильности. Конечно, это всего лишь чисто теоретический анализ. Реальные рыночные тенденции и работа протокола в стрессовой среде могут не совпадать с тем, что я говорю.

Еще одним внешним риском для протокола, который нельзя игнорировать, является расцепление stETH из-за проблем с lido или по другим причинам. Если разница между ценой stETH и ценой ETH превышает 1%, протокол временно прекратит чеканку монет. Погашения по-прежнему проходят нормально, но погашения fETH используют более высокую из двух цен (stETH, ETH), а погашения xETH используют более низкую цену. Это также защищает интересы держателей стабильной монеты fETH.

Заключение

После проведения анализа официальной пропаганды «xETH - это первый в истории заимствованный ETH, который вы можете HODL», можно сказать, что это правда. Текущая цена Ethereum, входящего в стабильный режим, составляет 1078 долларов, коэффициент обеспеченности протокола - 207%, и у протокола есть относительно большой запас безопасности.

На мой взгляд, самое важное значение протокола f(x) состоит в предоставлении децентрализованного финансового инструмента для пользователей с разными предпочтениями по риску, позволяя пользователям полностью избежать централизованных бирж, устранить риски реальных активов и полностью полагаться на криптовалютные нативные активы, чтобы полностью проявить свои стратегии и действительно стать хозяевами своих активов. Это соответствует духу Сатоши Накамото и также является самым важным значением появления и существования DeFi.

Оговорка：

1. Эта статья перепечатана с [зеркало]. Все авторские права принадлежат оригинальному автору [темный лес]. Если есть возражения по поводу этого перепечатывания, пожалуйста, свяжитесь с Gate Learnкоманда, и они незамедлительно с этим справятся.
2. Отказ от ответственности: Взгляды и мнения, высказанные в этой статье, являются исключительно точкой зрения автора и не являются инвестиционными советами.
3. Переводы статьи на другие языки выполняются командой Gate Learn. Если не указано иное, копирование, распространение или плагиат переведенных статей запрещены.