Imagine uma avalanche — quando ela chega, nenhum floco de neve consegue escapar.

As recentes mudanças no mercado nos dizem que a situação pode ser muito mais complexa do que a maioria percebe. Uma série de dados aponta na mesma direção, o que é difícil de ser uma coincidência.

Primeiro, olhemos para o mercado de títulos. À primeira vista, tudo parece calmo, mas o índice MOVE (que mede as expectativas de volatilidade do mercado de dívida) recentemente recuou apenas temporariamente, longe de uma verdadeira resolução de risco. A curva de títulos do governo de longo prazo continua sendo a maior fonte de pressão desde o início do ano.

Mais importante ainda, as mudanças do lado dos compradores. Antes, os fundos estrangeiros que continuamente compravam títulos do Tesouro dos EUA não têm mais essa força. A China continua a reduzir suas participações, e o Japão, embora detenha uma grande quantidade de títulos, já está extremamente sensível às flutuações cambiais e aos sinais de política doméstica. No passado, quando os investidores estrangeiros recuavam, havia outros compradores para assumir a emissão de títulos do Tesouro; agora, essa camada de amortecimento quase desapareceu.

Há também as variáveis de política do Banco do Japão. A pressão de depreciação do iene está forçando o Banco do Japão a agir, e cada ajuste de política pode desencadear uma reestruturação na cadeia de arbitragem global e uma mudança no fluxo de fundos de títulos soberanos. Uma vez que essas operações sejam fechadas, o impacto nunca se limita a um único mercado — os títulos do Tesouro dos EUA frequentemente se tornam o próximo ponto de pressão.

Ao juntar esses fatores, a situação fica clara:

• Os rendimentos reais ainda estão em níveis elevados
• O prêmio de prazo ainda não desapareceu completamente
• A oferta de liquidez permanece tensa
• A precificação de risco já se espalhou para o nível de títulos soberanos

Mesmo que o mercado de ações continue a subir moderadamente, o ouro atinja recordes históricos e as commodities continuem a se fortalecer, isso não significa que não há correntes subterrâneas. Quando os dados do PIB forem divulgados ou as expectativas de recessão dominarem as notícias, a reavaliação dos preços de diversos ativos pode já estar concluída.

2026 provavelmente não será apenas uma desaceleração simples. Pode ser o ano em que a pressão de financiamento soberano se concentre e se libere, impulsionando os bancos centrais globais — de forma ativa ou passiva — a reentrar no mercado.

A janela de tempo se encaixa, e a pressão está se acumulando novamente em lugares familiares.

O movimento do mercado de títulos merece atenção contínua, e as outras classes de ativos inevitavelmente seguirão seu ritmo.