Presidente da SEC Paul Atkins sobre a regulamentação de ICO: o que os projetos de criptomoeda devem saber

A Mudança de Paradigma: Porque a Maioria dos ICOs Fica Fora da Alçada da SEC

Ao longo da última década, o Presidente da SEC, Paul Atkins, destacou que o setor das criptomoedas tem operado sob um cenário marcado pela incerteza regulatória. A atuação da SEC perante o setor cripto centrou-se essencialmente em medidas de fiscalização, com escassa orientação normativa, originando aquilo que os próprios reguladores designam de “nevoeiro de incerteza” sobre a aplicação das leis de valores mobiliários aos ativos digitais. Esta abordagem eminentemente fiscalizadora aplicou erradamente os princípios jurídicos dos valores mobiliários ao focar-se na natureza dos ativos cripto como contratos de investimento, em vez de analisar as transações e as relações entre as partes envolvidas nas ofertas de tokens.

O panorama regulatório evoluiu de forma significativa após o discurso do Presidente da SEC, Paul Atkins, a 12 de novembro de 2025, no Federal Reserve Bank de Filadélfia. Neste momento decisivo para a regulação dos ICOs e dos projetos cripto, Atkins apresentou o “Project Crypto”, uma iniciativa da SEC para trazer clareza e uniformidade à aplicação das leis de valores mobiliários dos EUA relativamente aos ativos digitais. Este é um ponto de viragem na abordagem dos organismos reguladores às ofertas iniciais de moedas. Em vez de presumir que todos os tokens cripto são valores mobiliários, o novo enquadramento reconhece que a maioria dos ICOs envolve transações fora das definições tradicionais dos valores mobiliários. O modelo de supervisão do Presidente da SEC distingue agora diferentes categorias de tokens com base nas suas características económicas e na forma como são apresentadas ao público. Esta revisão fundamental significa que o enquadramento de Paul Atkins para ICOs fora do âmbito da SEC estabelece que grande parte dos projetos de tokens atualmente em operação não ativa a jurisdição da SEC. O teste Howey mantém-se como padrão legal para determinar se uma transação constitui um contrato de investimento, mas a sua aplicação passou a incidir exclusivamente na existência de uma relação contratual entre emissores e compradores de tokens, em vez de considerar o token, por si só, como contrato de investimento.

Categorias de Tokens Fora da Supervisão da SEC: Network Tokens, Colecionáveis e Utility Assets

O Presidente da SEC, Paul Atkins, identificou três categorias principais de tokens que operam fora da autoridade da SEC, representando uma rutura clara com anos de indefinição regulatória. Network tokens — diretamente associados a redes blockchain descentralizadas, nas quais os titulares participam na governação do protocolo, validação ou operações — estão fora da alçada da SEC porque representam direitos de participação numa rede funcional e não contratos de investimento que prometem retornos gerados por gestão. Estes tokens retiram valor da utilidade que proporcionam no ecossistema da rede, sendo habitualmente distribuídos após a rede atingir maturidade operacional. A realidade económica dos network tokens demonstra que os compradores adquirem ferramentas para interagir com o protocolo, e não investimentos com expetativas de lucros provenientes de terceiros.

Os colecionáveis digitais constituem a segunda categoria fora da jurisdição da SEC. Esta classificação inclui tokens que referenciam memes, personagens, eventos atuais ou tendências, funcionando sobretudo como ativos digitais de arte ou entretenimento. O reconhecimento da SEC de que estes colecionáveis estão fora do âmbito das leis de valores mobiliários reforça a diferenciação entre instrumentos de investimento e itens de valor cultural ou recreativo. Os tokens colecionáveis obtêm valor da relevância cultural, escassez e apelo estético, e não de promessas de retorno financeiro dependente de esforços de gestão centralizada. O mercado de colecionáveis digitais revela uma procura robusta independente de expectativas de retorno do investimento, com negociações motivadas por tendências culturais e preferências de colecionadores.

Os utility tokens são a terceira categoria isenta de supervisão da SEC. Estes tokens conferem funcionalidades práticas, como acesso a serviços, direitos de voto, bilhética ou outros serviços dentro de plataformas ou ecossistemas. Um token que permite acesso a um serviço de software, por exemplo, assemelha-se a licenças ou subscrições de software convencionais. Quando concebidos para utilização dentro do ecossistema nativo e não para valorização especulativa, os utility tokens apresentam características totalmente distintas dos valores mobiliários. A alteração ao enquadramento regulatório das ICOs em 2024 consolidou esta distinção, ao destacar que tokens com funções genuínas de utilidade não ativam a análise contratual de investimento sempre que os compradores visam acesso funcional e não retorno financeiro.

Tokenized Securities: A Única Categoria de ICO sob Jurisdição da SEC

No novo modelo de supervisão das ICOs da SEC, apenas uma categoria de tokens permanece claramente sob jurisdição da SEC: tokenized securities. Estes tokens representam versões digitais de valores mobiliários já regulados pela SEC — como ações, obrigações ou outros instrumentos financeiros tradicionais convertidos para blockchain. Sempre que uma empresa emite um token digital representando propriedade fracionada de uma empresa ou direito a fluxos de caixa futuros, esse token constitui um valor mobiliário independentemente da tecnologia envolvida. Os tokenized securities mantêm-se como contratos de investimento porque representam direitos de propriedade ou de crédito onde os investidores esperam retornos gerados por esforços de gestão centralizada.

O tratamento regulatório dos tokenized securities define requisitos de conformidade rigorosos para projetos que pretendam emitir versões digitais de instrumentos financeiros tradicionais. Projetos que emitam tokenized securities devem cumprir todos os requisitos da SEC, incluindo declarações de registo, obrigações de divulgação e reporte contínuo, tal como nas ofertas tradicionais de valores mobiliários. Esta diferenciação é fundamental para projetos cripto que equacionem estratégias de captação de capital. Se um projeto emitir uma obrigação tokenizada, terá de apresentar as mesmas informações financeiras e avisos de risco exigidos nas ofertas convencionais. Da mesma forma, um projeto que crie equity tokenizada deverá cumprir as normas para ofertas de ações, incluindo regras para investidores qualificados e restrições à revenda. A SEC mantém autoridade plena para perseguir violações da lei dos valores mobiliários relacionadas com ofertas tokenizadas, e a fiscalização nesta categoria permanece intensa. Projetos cripto que ponderem ofertas de tokenized securities devem recorrer a advogados especializados em valores mobiliários para cumprir os requisitos de registo, obrigações de divulgação e responsabilidades de conformidade equivalentes às impostas à regulação tradicional.

O que os Profissionais de Compliance Devem Saber Sobre Limites Regulamentares e Jurisdição da CFTC

Os profissionais de compliance que gerem requisitos de conformidade da SEC em projetos cripto devem saber que a autoridade regulatória foi repartida entre várias entidades, e não concentrada na SEC. Embora a SEC mantenha limites claros sobre os tokens sob sua jurisdição, a maioria dos tokens fora da alçada da SEC está sob a supervisão da Commodity Futures Trading Commission (CFTC), que regula mercados de commodities com uma abordagem mais leve em matéria de fiscalização. Esta divisão de competências cria percursos e obrigações distintas de conformidade, dependendo de um token ser considerado uma commodity sob a CFTC ou um valor mobiliário segundo as regras da SEC.

A articulação entre SEC e CFTC tornou-se fundamental para uma estratégia de conformidade eficaz na indústria cripto. O “Project Crypto” pretende modernizar o enquadramento regulatório do comércio e custódia de criptomoedas, promovendo maior coordenação entre SEC e CFTC, com o objetivo de reduzir exigências duplicadas e agilizar o licenciamento para empresas que operam nos mercados de valores mobiliários e commodities. Esta abordagem interagências obriga projetos cripto e plataformas de negociação a cumprir requisitos impostos por ambos os reguladores. Para network tokens e utility tokens fora da jurisdição da SEC, aplicam-se os regulamentos da CFTC sobre negociação de commodities, requisitos de margem e negociação de derivados. O enquadramento regula normas de custódia para ativos cripto detidos por intermediários regulados, procedimentos de clearing e liquidação, e padrões de conduta para plataformas que oferecem serviços de negociação.

A política de criptomoedas de Paul Atkins estabelece que a fiscalização contra a fraude é uma prioridade absoluta independentemente da classificação do token. A SEC reafirmou que “fraude é fraude”, mantendo autoridade rigorosa contra esquemas fraudulentos, manipulação de mercado e conduta ilícita envolvendo qualquer tipo de token. Os projetos não podem aproveitar a clareza regulatória do novo enquadramento para práticas enganosas ou manipulação de mercado. Mesmo tokens classificados como não valores mobiliários estão sujeitos a fiscalização caso as suas ofertas envolvam omissão de informação relevante, declarações falsas ou práticas manipuladoras. Os profissionais de compliance devem garantir comunicação transparente com investidores, divulgações precisas sobre utilidade e riscos dos tokens e práticas justas nas plataformas de negociação. A Crypto Task Force da SEC continua ativa na investigação e repressão de esquemas fraudulentos de ICO, e a nova taxonomia de tokens não protege projetos das consequências de infrações à lei dos valores mobiliários, independentemente da classificação do token. Investidores estratégicos e traders reagiram a estas clarificações aumentando alocação para tokens de utilidade e Initial Exchange Offerings (IEOs) validados por plataformas, que se afirmam como modelos dominantes para captação de capital em conformidade. Plataformas como a Gate tornaram-se locais de referência para participantes sofisticados investirem em ofertas de tokens que cumprem os padrões de conformidade regulatória definidos pelo novo enquadramento.