Trilhos alugados: Por que essa onda de dinheiro quente de stablecoins FX está realmente comprando?

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Autor: Cao Legong, Aventura na Dogecoin Finance

Recentemente, conversei com um investidor americano, e ele disse uma frase que ficou bastante impressa em mim: comprar ações da Circle na verdade não equivale a comprar uma “exposição a stablecoins”.

Pensando bem, realmente é assim. CRCL, essencialmente, é um negócio de reserva de valor que gera juros durante um ciclo de redução de juros, e não tem muita relação com o volume de negociação de stablecoins, fluxo transfronteiriço, rede de comerciantes, que são realmente os ativos que estão sendo reprecificados.

O que o mercado realmente está reprecificando é aquela camada entre o emissor de stablecoins e a economia real — a camada de negociação. E essa camada, nos últimos sessenta dias, recebeu uma quantidade bastante agressiva de capital.

Alguns movimentos importantes em sessenta dias

OpenFX recebeu US$ 94 milhões na rodada A, com avaliação de cerca de US$ 500 milhões.

Tether fez uma participação estratégica na Axiym, com o objetivo de integrar USDT nos canais de pagamento globais.

Mastercard adquiriu a startup de infraestrutura de stablecoins BVNK por até US$ 1,8 bilhão.

Ao mesmo tempo, a XTransfer, uma empresa de pagamentos transfronteiriços para pequenas e médias empresas, apresentou seu prospecto na bolsa de Hong Kong, com uma avaliação pré-IPO de aproximadamente US$ 3 bilhões. Incluo a XTransfer aqui não porque ela faça parte dessa onda de stablecoins, mas como um ponto de referência: quanto o mercado secundário está disposto a pagar por uma empresa de FX transfronteiriço realmente lucrativa, auditada e licenciada.

A história é real, os números também, e a regulamentação está a favor: especialmente nos EUA, com a Lei GENIUS, que de fato dá às instituições financeiras motivos para “apostar”.

Mas, para ser honesto, uma boa parte dos players considerados “nativos de stablecoin” nesta onda não está fazendo nada de realmente inovador. Essencialmente, é a mesma operação de PSP de câmbio de 2018, só trocando o mecanismo de liquidação por stablecoins. A inovação é real; o que está sendo avaliado, porém, é outra coisa — podemos chamá-la de “embalagem de US$ 500 milhões”.

O que exatamente é a OpenFX?

A história da OpenFX é bastante bem contada: usando stablecoins como uma camada de liquidação intermediária entre moedas fiduciárias, eliminando a necessidade de contas nostro pré-carregadas, e reduzindo a liquidação T+2 para menos de 60 minutos. Em doze meses, o volume de negociação anual passou de US$ 4 bilhões para US$ 45 bilhões. O CEO Prabhakar Reddy é cofundador da FalconX, e o time de investidores por trás é de alto nível.

Porém, uma coisa precisa ficar clara: a OpenFX não é uma instituição financeira com múltiplas licenças.

Além de uma licença MSB nos EUA, ela opera em outros mercados basicamente por meio de parcerias bancárias — na Europa, usando SEPA; no Reino Unido, FPS; na Austrália, NPP — tudo através de parceiros locais. Cada mercado terceiriza a conformidade para “entidades licenciadas e reguladas”. Ainda está no roadmap a criação de contas virtuais nomeadas.

Reddy também fala de forma bastante honesta:

“O tempo necessário para obter licenças globais é o triplo do que você imagina. Mesmo os bancos que se autodenominam ‘amigáveis a stablecoins’ enfrentam uma complexidade muito maior do que os comunicados sugerem. A liquidez de última milha é uma galeria que se constrói ao longo do tempo.”

Essa fala descreve quase perfeitamente o caminho trilhado pela Airwallex entre 2015 e 2020: primeiro, parceria com bancos locais, para captar a margem de câmbio de bancos transnacionais, e depois, preencher licenças mercado a mercado. A Airwallex gastou dez anos e US$ 1,57 bilhão para construir a barreira de licenças que sustenta sua avaliação de US$ 8 bilhões hoje.

A OpenFX foi fundada há apenas dois anos. Sob essa perspectiva, os US$ 94 milhões da rodada A são mais um ingresso do que uma medalha na maratona de licenças. Não é uma crítica, apenas uma tentativa de esclarecer por que os investidores estão realmente pagando.

Porém, há uma leitura mais generosa possível.

A OpenFX pode estar apenas seguindo um roteiro de “primeiro ganhar escala, depois obter licenças” — e esse roteiro, no setor de criptomoedas, já produziu algumas das infraestruturas mais bem-sucedidas.

A Ondo Finance, enquanto a SEC ainda investigava, atingiu uma participação de 58% no mercado de ações tokenizadas e cerca de US$ 2 bilhões em TVL de títulos do Tesouro tokenizados; a investigação só foi concluída em novembro de 2025, e depois a Ondo adquiriu a Oasis Pro, obtendo licenças de broker-dealer, ATS e transfer agent de uma só vez. A GSR — uma market maker de criptomoedas —, após doze anos e US$ 287 milhões em receita e US$ 7,1 milhões de lucro líquido, conseguiu trazer um banco regulado para seu quadro de acionistas.

A lógica é bastante consistente: em mercados onde o quadro regulatório ainda está sendo construído, os players que primeiro atingem escala acabam definindo o que é “conformidade”, ao invés de tentar encaixar suas operações em um modelo pré-existente.

Será que a OpenFX consegue replicar esse roteiro no setor de pagamentos transfronteiriços? Essa é uma questão aberta. Pagamentos transfronteiriços são muito mais fragmentados do que tokenização de ações ou market making de criptomoedas: regulamentação por país, licenças por canal, relacionamento bancário por região. O valor de mercado é definido pela hipótese de “conseguir operar”.

Investidores ocidentais vs. players asiáticos

A stablecoin como camada de liquidação de FX transfronteiriço é uma inovação real. Ela reduz o custo oculto e mais elevado de manter contas nostro, que é uma das maiores despesas no pagamento internacional. Uma melhoria de alguns pontos percentuais na eficiência de capital, multiplicada pelos trilhões de dólares de fluxo transfronteiriço anuais, pode gerar uma reprecificação significativa.

Porém, além disso, nada de novo. Parcerias com bancos locais, contas virtuais multimoeda, cotações FX de mercado intermediário, integração via API — esses são movimentos padrão que os PSPs de países como Ásia e Europa já praticam há anos. Muitos já são lucrativos, e a maioria está ativamente integrando stablecoins.

Três pontos nesta análise merecem atenção especial:

Primeiro, os players asiáticos demonstram uma eficiência de capital claramente superior. A Tazapay, por exemplo, com cerca de metade do investimento da OpenFX, conseguiu uma curva de crescimento semelhante e já está no ponto de equilíbrio. A KUN recebeu aproximadamente metade do valor investido na OpenFX, mas cresceu 200% mês a mês. Essa estratégia asiática é primeiro obter licenças, depois gastar dinheiro; enquanto a estratégia ocidental de stablecoins é primeiro obter financiamento de grande porte, e licenças vêm depois.

Segundo, o mesmo emissor de stablecoins e grandes instituições financeiras aparecem em ambos os lados, mas com avaliações diferentes. Tether investiu na Axiym. Circle Ventures e Ripple investiram na Tazapay. Visa e Citi Ventures investiram na BVNK. Stripe pagou US$ 1,1 bilhão pela Bridge; Mastercard comprou a BVNK por US$ 1,8 bilhão.

A lógica estratégica é a mesma, e vale a pena esclarecer: os emissores de stablecoins não possuem PSP ou licença MSB, não fazem KYC de comerciantes finais, e não podem, sozinhos, distribuir USDT ou USDC em 140 jurisdições. Precisam de parceiros com capacidade de conformidade na última milha. Portanto, esses “investimentos” são, na essência, acordos de distribuição disfarçados de participação acionária, comprando canais. A transação da Axiym e a da Tazapay têm a mesma lógica central, a única diferença é o valor final de compra.

Terceiro, os preços de mercado abertos são bastante conservadores. A XTransfer — reforçando que ela não é uma empresa de stablecoins — apresentou seu prospecto na bolsa de Hong Kong com avaliação pré-IPO de cerca de US$ 3 bilhões, com US$ 248 milhões em receita, US$ 47,7 milhões de lucro líquido ajustado, margem bruta acima de 90%, mais de 80 mil clientes SME, e volume de transações anual superior a US$ 600 bilhões. Ou seja, uma empresa de FX transfronteiriço lucrativa, auditada, com licenças completas, avaliada em aproximadamente 12 vezes a receita, sustentada por dados operacionais reais.

A OpenFX, avaliada em US$ 500 milhões, com volume de negociação semelhante, não tem receita, nem lucro, nem uma estrutura de licenças. O mercado está pagando por um “prêmio de stablecoin”, mas a diferença fundamental na operação também é real. Os capitais ocidentais estão precificando as opções regulatórias sob a Lei GENIUS; os PSPs asiáticos, o P&L realizado. Em resumo, quase não há uma competição direta entre os fundos de um lado e de outro.

Notas finais do Brasil

Em 30 de abril de 2026, o Banco Central do Brasil publicou a Resolução BCB nº 561. A partir de 1º de outubro de 2026, será proibido que provedores de eFX (forex eletrônico) usem stablecoins ou qualquer ativo virtual para liquidação de pagamentos transfronteiriços.

Para referência, o stablecoin atualmente responde por cerca de 90% do fluxo de criptomoedas transfronteiriço mensal do Brasil, que varia entre US$ 6 bilhões e US$ 8 bilhões. Essa norma não proíbe indivíduos de possuírem stablecoins, mas estabelece uma linha dura ao redor do canal de FX regulamentado, dizendo às fintechs: ou removem essa parte de stablecoins, ou a colocam em um canal realmente conforme.

Esse é o futuro, não uma exceção. Outros principais mercados também estão apertando a regulamentação de stablecoins e pagamentos transfronteiriços. A janela de oportunidade para construir uma infraestrutura global de pagamentos com stablecoins, sustentada por uma licença MSB americana e parcerias bancárias, está se fechando, uma galeria de cada vez.

Os players neste setor podem ser classificados por três cores regulatórias:

A fronteira entre esses três grupos será definida pelo grau de restrição que será imposto nos próximos 24 meses — e o modo como isso afetará o cenário do setor ainda não está totalmente claro.

Os investimentos estratégicos atuais em stablecoins — Tether investindo na Axiym, Circle e Ripple investindo na Tazapay, além de outros — têm um ponto comum: cada um deles coloca “conformidade” e “preparação para múltiplas jurisdições” como prioridades visíveis em suas narrativas de produto.

Porém, a verdadeira barreira competitiva não é necessariamente a conformidade, mas sim a velocidade de crescimento e a profundidade do produto — essa ainda é uma questão sem resposta definitiva no mercado. Respostas diferentes estão sendo apostadas a preços bastante distintos.

Por fim

A infraestrutura de pagamentos transfronteiriços está sendo realmente reprecificada por stablecoins, e esse é um setor que merece atenção séria.

Porém, a avaliação atual no Ocidente não reflete o negócio operacional de hoje, mas sim uma opção — que inclui a clareza regulatória, a velocidade de execução e quais canais permanecem abertos ou fechados.

Essa opção pode oferecer retornos bastante atrativos, ou ser reprecificada após o mercado obter mais dados sobre quem realmente está construindo negócios sustentáveis.

Para investidores que buscam exposição a stablecoins fora da Circle, uma questão mais importante do que “quem está mais rápido hoje” pode ser: após 24 meses, com a próxima rodada de regulamentação, o que cada player ainda terá em mãos?