Entrar em um ótimo local, a previsão de mercado não deve parar por aqui

Two Kites Dancing In A Hurricane

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Reproduzido por: Mars Finance

Nota do editor: Este artigo analisa de forma perspicaz a aparente prosperidade atual do mercado de previsões. O autor aponta de forma contundente que o mercado de previsões está atualmente preso na armadilha de “soluções locais ótimas” semelhante à BlackBerry e Yahoo. Apesar do modelo de opções binárias adotado pelos principais mercados de previsão ter atraído um enorme volume de tráfego a curto prazo, enfrenta problemas estruturais de liquidez escassa e baixa eficiência de capital. O artigo propõe uma evolução do mercado de previsões para o modelo de “contratos perpétuos”, oferecendo uma reflexão profunda e construtiva para alcançar um verdadeiro “mercado de tudo”.

Por que as empresas percebem que estão perseguindo objetivos errados? Podemos consertar o mercado de previsões antes que seja tarde demais?

「O sucesso é como uma dose de licor forte, que intoxica. Domar a fama e o elogio que vêm com ele não é tarefa fácil. Pode corroer sua mente, levando-o a acreditar que todos ao seu redor o reverenciam, que todos desejam você, que seus pensamentos estão sempre voltados para você.」— Ajith Kumar

「O aplauso do público sempre foi a música mais bela.」— Vin Scully

O sucesso inicial é intoxicante. Especialmente quando todos dizem que você não vai conseguir, essa sensação se intensifica. Vá se foder, trolls, você está certo, eles estão errados!

Mas o sucesso precoce esconde um perigo único: você pode estar ganhando recompensas erradas. Embora muitas vezes zombemos de “jogar jogos tolos e ganhar prêmios tolos”, na prática, os jogos em que participamos evoluem em tempo real. Assim, os fatores que te fizeram vencer na primeira fase podem, na fase madura, se tornar obstáculos para conquistar recompensas maiores.

Uma manifestação desse desfecho é: a empresa entra em um “solução local ótima” sem perceber. A sensação de vitória é tão boa que não só te faz perder o rumo, como também bloqueia sua autopercepção, dificultando enxergar a realidade em que realmente está.

Em muitos casos, isso pode ser apenas um castelo de areia, uma ilusão sustentada por fatores externos (como uma bolha econômica que gera excesso de renda disponível nas mãos dos consumidores). Ou, talvez, o produto ou serviço que você construiu funcione bem, mas apenas dentro de um escopo ou condição limitada, sem possibilidade de expansão para um mercado mais amplo.

O conflito central aqui é: para buscar a verdadeira recompensa final (ou seja, a solução global ótima), você precisa descer do pico atual. Isso exige muita humildade. Significa tomar decisões difíceis: abandonar uma funcionalidade central, reconstruir completamente a pilha tecnológica ou até mesmo derrubar o modo de operação que você achava eficaz. E o que torna tudo mais desafiador é…

Na maioria das vezes, você precisa tomar essa decisão enquanto as pessoas (principalmente investidores e mídia) estão te elogiando e dizendo “você é incrível”! Muitos que antes diziam que você estava errado agora correm para validar seu sucesso. Isso é extremamente perigoso, pois pode gerar uma sensação de autossatisfação justamente quando você mais precisa fazer mudanças radicais.

Esse é exatamente o estado atual do mercado de previsões. Na sua forma atual, eles nunca alcançarão a adoção em massa. Não quero gastar espaço aqui discutindo se já atingiram esse patamar (pois há uma enorme lacuna entre saber que algo existe e realmente ter demanda para usá-lo). Talvez você discorde dessa premissa, esteja prestes a fechar a aba ou ler com raiva até o final. Isso é seu direito. Mas vou reafirmar por que esse modelo está quebrado hoje e como acho que plataformas assim deveriam ser.

Não quero parecer excessivamente ligado à tecnologia, não vou repetir “a armadilha do inovador”, mas os exemplos clássicos disso são Kodak e Blockbuster. Essas empresas (e muitas outras) alcançaram sucesso enorme, criando uma inércia resistente à mudança. Todos sabemos o desfecho, mas simplesmente dizer “façamos melhor” não é construtivo. Então, o que exatamente causou esses resultados? E será que vemos sinais semelhantes no mercado de previsões de hoje?

Às vezes, o obstáculo está na camada tecnológica. Startups geralmente constroem produtos de uma forma subjetiva e específica, que funciona na fase inicial (só de uma startup conseguir fazer isso já é uma vitória contra muitas dificuldades!), mas logo se tornam uma âncora arquitetônica para o futuro. Para continuar crescendo após a explosão inicial ou ajustar o design do produto, é preciso ameaçar componentes centrais aparentemente eficazes. As pessoas tendem a tentar consertar as coisas aos poucos, mas isso rapidamente transforma o produto em uma colcha de retalhos. E isso apenas adia a aceitação de uma verdade dura: o que realmente é necessário é uma reconstrução completa ou uma reinvenção do produto.

No início das redes sociais, isso aconteceu quando atingiram o teto de desempenho. Friendster, pioneira em 2002, conectava milhões de usuários por meio de “amigos de amigos”. Mas quando uma funcionalidade específica (ver “triângulo de conexão”) causou uma sobrecarga de cálculo e derrubou a plataforma, veio o problema.

A equipe se recusou a reduzir essa funcionalidade, focando em novas ideias e parcerias sofisticadas, mesmo com o risco de perder usuários para o MySpace. Friendster atingiu um pico de popularidade, mas não conseguiu ultrapassá-lo, pois sua arquitetura central tinha falhas que a equipe se recusou a reconhecer, desmontar e consertar. (Aliás, o próprio MySpace também entrou na sua própria armadilha de “solução local ótima”: focou em uma experiência de usuário altamente personalizável, voltada para o público musical e cultural, e dependia fortemente de publicidade. Quando o Facebook surgiu com uma interface mais limpa, rápida e baseada em identidades reais, conquistou parte dos usuários do MySpace, atraindo uma nova geração de usuários de redes sociais em massa.)

A continuidade desse comportamento não é surpresa. Somos humanos. Obter sucesso superficial, especialmente em uma startup com alta taxa de fracasso, inflama o ego. Fundadores e investidores começam a acreditar na própria narrativa de sucesso, apostando cada vez mais na fórmula que os trouxe até aqui, mesmo com sinais de alerta cada vez mais evidentes. É fácil ignorar novas informações ou recusar-se a encarar que o cenário mudou. Nosso cérebro é assim: com motivação suficiente, podemos racionalizar qualquer coisa.

Estagnação de “Research In Motion”

Antes do iPhone, a Research In Motion (RIM) dominava o mercado de smartphones nos EUA, com mais de 40% de participação. Baseada em uma visão específica de smartphone, ela era uma versão aprimorada de PDA (assistente digital pessoal), voltada para empresas, com foco em email, duração de bateria e um teclado físico que os usuários adoravam. Mas…

Hoje, talvez subestimemos o quanto a BlackBerry era eficiente em atender seus clientes. Por isso, quando o mundo ao redor começou a mudar radicalmente, a RIM não conseguiu acompanhar.

É bem conhecido que sua equipe inicialmente desprezou o iPhone.

「Ele não é seguro. A bateria descarrega rápido, e o teclado digital é ruim.」— Larry Conlee, COO da RIM

Depois, ficaram na defensiva.

A RIM acreditava com arrogância que esse novo telefone nunca conquistaria seus clientes corporativos, o que não era totalmente errado. Mas eles perderam a oportunidade de entender a mudança de paradigma: o smartphone deixou de ser uma “máquina de email” para se tornar um “dispositivo universal acessível a todos”. A empresa acumulou uma dívida tecnológica e de plataforma, comuns a empresas que tiveram sucesso precoce. Seus sistemas operacionais e infraestrutura eram otimizados para mensagens seguras e eficiência de bateria. Quando tentaram se adaptar à nova realidade, já era tarde demais.

Algumas opiniões defendem que empresas nessa situação (quanto maior o sucesso inicial, maior a dificuldade de evoluir — uma das razões pelas quais Zuckerberg é considerado o “GOAT/maior de todos os tempos”) devem operar com uma mentalidade quase dividida: uma equipe focada em explorar o sucesso atual, outra dedicada a revolucionar tudo. Apple, por exemplo, é um caso clássico: ela deixou o iPod ser engolido pelo iPhone, e depois o iPad tomou o lugar do Mac. Mas se fosse fácil, todo mundo faria.

Yahoo

Talvez a maior “oportunidade perdida” do século. Houve um tempo em que o Yahoo era a página inicial de milhões na internet. Era a porta de entrada para a web (quase um “superapp” inicial): notícias, email, finanças, jogos, tudo. Considerava o search apenas uma funcionalidade entre várias, e por isso, no início dos anos 2000, nem usava sua própria tecnologia de busca (outsourceava para terceiros, até usando o Google por um tempo).

Hoje, é bem sabido que sua equipe deixou passar várias oportunidades de aprofundar sua capacidade de busca, mais notavelmente a aquisição do Google por 50 bilhões de dólares em 2002. Parece óbvio agora, mas a Yahoo não entendeu que o search é a base da experiência digital. Quem controla o search controla o tráfego da internet e, por consequência, a receita de publicidade. A Yahoo confiou demais na força de sua marca e na publicidade display, subestimando a mudança para uma navegação centrada em busca e, posteriormente, para feeds de conteúdo personalizado e redes sociais.

Perdoe o clichê, mas no mercado de bolha, “a água sobe com o barco”. O setor de criptomoedas tem uma lição forte (veja Opensea e outros exemplos). É difícil distinguir se sua startup tem tração real ou apenas está surfando uma onda de impulso insustentável. Ainda mais quando esses períodos coincidem com uma explosão de venture capital e consumo especulativo, mascarando problemas fundamentais. O rápido crescimento e queda do WeWork exemplifica bem isso: capital fácil levou a uma expansão massiva, escondendo um modelo de negócio completamente quebrado.

Removendo toda a embalagem de marca e linguagem sofisticada, o core do negócio do WeWork é simples:

Aluguel de escritórios a longo prazo → Reformas caras → Subarrendamento de curto prazo com margem elevada.

Se você não conhece a história, pode pensar: “parece um locador de curto prazo”. E é exatamente isso. Uma operação de arbitragem imobiliária disfarçada de plataforma de software.

Mas o WeWork não busca criar uma empresa duradoura; seu foco é crescimento explosivo e narrativa de valuation. Isso funciona por um tempo porque Adam Neumann tinha carisma suficiente para vender a visão. Investidores compraram a ideia e alimentaram uma narrativa de crescimento que ignorava a rentabilidade (por exemplo, abrir escritórios em muitas cidades sem se preocupar com lucros, na esperança de “crescer para depois lucrar”). Muitos analistas perceberam que era uma fachada: uma empresa de imóveis com risco invertido, clientes instáveis e um modelo estruturalmente deficitário.

A maior parte dessa análise é retrospectiva. Em certo sentido, é “segunda-feira de manhã quarterback”. Mas ela revela três tipos de falhas: por incapacidade de evoluir tecnologicamente, por não reconhecer ou reagir à concorrência, ou por não ajustar o modelo de negócio.

Acredito que estamos vendo o mesmo padrão se repetir no mercado de previsões.

Promessa do mercado de previsões

A teoria por trás do mercado de previsões é atraente:

Sabedoria coletiva = informações melhores = transformar especulação em insight coletivo = mercado infinito

Mas os principais players atuais já atingiram um pico local. Encontraram um modelo que gera volume e liquidez, mas que não realiza a visão de “tudo pode ser previsto e com liquidez suficiente”.

Aparentemente, ambos mostram sinais de sucesso, ninguém duvida disso. Kalshi estima que o volume anual do setor neste ano chegará a cerca de 300 bilhões de dólares (mais detalhes depois). O setor experimentou uma nova onda de interesse em 2024-25, impulsionada por narrativas de finanças on-chain e gamificação. A promoção excessiva de Polymarket e Kalshi também pode estar relacionada (em alguns casos, a promoção agressiva funciona).

Porém, ao aprofundar, surgem sinais de alerta de que o crescimento e o ajuste ao PMF podem não ser o que parecem. O grande elefante na sala é a liquidez.

Para que esses mercados funcionem, precisam de liquidez profunda, ou seja, muitas pessoas dispostas a apostar em um lado, para que os preços façam sentido e reflitam o verdadeiro preço de mercado.

Kalshi e Polymarket, além de alguns poucos mercados de destaque, lutam com isso.

O volume concentrado em eventos de grande impacto (eleições presidenciais, decisões do Fed) é alto, mas a maioria apresenta spreads largos e pouca atividade. Muitas vezes, os market makers nem querem fazer negócios (um dos fundadores da Kalshi admitiu recentemente que seus market makers internos nem lucram).

Isso indica que ainda não resolveram o problema de ampliar a profundidade e a abrangência do mercado. Estão estagnados: alguns mercados populares funcionam, mas a visão de um “mercado de tudo” ainda não se concretizou.

Para mascarar esses problemas, as plataformas usam incentivos e comportamentos insustentáveis (parece familiar?), típico de soluções locais ótimas e crescimento natural limitado (uma nota: neste cenário, tenho a sensação de que a maioria acredita que esses dois são os principais competidores). Não acho que isso seja importante agora, mas se esses times acreditam nisso, se um deles for considerado “líder” na “corrida de dois cavalos”, isso pode ameaçar sua sobrevivência — uma posição instável, baseada em uma premissa equivocada.

A Polymarket lançou um programa de incentivos de liquidez para reduzir spreads (teoricamente, colocando ordens próximas ao preço atual, você recebe recompensas). Isso ajuda a parecer mais compacto, reduzindo o slippage e melhorando a experiência do trader. Mas ainda é subsídio. Da mesma forma, a Kalshi oferece incentivos de volume, pagando cashbacks com base na quantidade de negociações. Eles gastam dinheiro para atrair usuários.

Sei que alguns vão gritar: “Uber também subsidiou por muito tempo!”. Sim, incentivos não são ruins por si só. Mas isso não significa que sejam bons! (Acho até divertido como as pessoas adoram apontar exceções às regras, ignorando a quantidade de fracassos). Especialmente considerando o cenário atual, isso pode rapidamente virar uma roda de hamster sem fim, antes de perceber que é tarde demais.

Outro fato importante é que uma parte significativa do volume é de negociações falsas. Discutir a proporção exata é inútil, mas é claro que negociações fictícias fazem o mercado parecer mais líquido do que realmente é, manipulando a percepção de demanda e criando uma falsa sensação de atividade. Isso significa que a demanda real é mais fraca do que aparenta.

「O preço do último trader」

Em um mercado saudável, você consegue apostar próximo às probabilidades atuais, sem que os preços oscilem demais. Hoje, nos mercados atuais, isso não acontece. Ordens de tamanho médio impactam significativamente as cotações, indicando claramente baixa liquidez. Esses mercados geralmente refletem apenas o movimento do último trader, que é o núcleo do problema de liquidez que mencionei. Essa situação mostra que, embora exista um pequeno grupo de usuários centrais sustentando parte do mercado, ele é, no geral, pouco confiável e pouco líquido.

Por que isso acontece?

A estrutura de mercado binária pura não consegue competir com contratos perpétuos. É um método complicado, fragmentando a liquidez, mesmo com tentativas de soluções alternativas. Muitos desses mercados têm uma estrutura estranha, com uma opção “outros” que representa fatores desconhecidos, o que traz o problema de dividir novos competidores em mercados separados.

A natureza binária também impede oferecer alavancagem de forma desejada pelos usuários, o que limita o volume de negociação valioso, como nos contratos perpétuos. Vi discussões no Twitter sobre isso, mas ainda fico surpreso ao perceber que muitos não entendem que apostar 100 dólares com uma probabilidade de 1% é diferente de abrir uma posição de 100 dólares com 100x de alavancagem em uma exchange de contratos perpétuos.

O segredo não dito aqui é que, para resolver esse problema fundamental, é preciso redesenhar o protocolo subjacente, permitindo generalização e tratando eventos dinâmicos como cidadãos de primeira classe. É necessário criar uma experiência semelhante a contratos perpétuos, o que implica resolver o risco de salto (jump risk) em mercados de resultados binários. Para qualquer trader ativo em exchanges de contratos perpétuos e previsões, isso é óbvio — e, sem saber, esses usuários são exatamente os que vocês precisam atrair.

Resolver o risco de salto exige redesenhar o sistema para garantir que os preços dos ativos se movam de forma contínua, ou seja, não pulando de, por exemplo, 45% para 100% de uma vez só (já vimos como esses eventos podem ser manipulados ou insider trading, mas esse é outro tópico que não quero abrir agora. Por favor, pare de cometer crimes.).

Sem resolver essa limitação central, você nunca poderá introduzir o nível de alavancagem que torna o produto atraente para os usuários (que podem fornecer valor real à sua plataforma). A alavancagem depende de oscilações de preço contínuas, permitindo liquidações seguras antes que perdas ultrapassem garantias, evitando movimentos abruptos (como pular de 45% para 100%). Sem isso, não é possível fazer chamadas de margem ou liquidações em tempo hábil, e a plataforma inevitavelmente falhará.

Outro motivo pelo qual esses mercados não funcionam bem na estrutura atual é a ausência de mecanismos nativos de hedge de múltiplos resultados. Primeiramente, não há uma forma natural de hedge, pois esses mercados resolvem-se com resultados binários (sim/não), e o “ativo” é o próprio resultado. Em contraste, se eu comprar um contrato perpétuo de BTC, posso fazer hedge vendendo BTC em outro lugar. Essa ideia não existe na estrutura atual de mercados de previsão, o que torna difícil para market makers oferecerem liquidez profunda (ou alavancagem) se forem obrigados a assumir risco direto do evento. Isso reforça minha visão de que “mercados de previsão são uma novidade, estamos em fase de crescimento acelerado”, o que é ingênuo.

No final, esses mercados se liquidam (fecham na resolução), enquanto contratos perpétuos permanecem abertos. São mercados abertos. Uma estrutura semelhante a contratos perpétuos pode transformar o mercado por meio de incentivos à negociação ativa, tornando-o mais contínuo e mitigando comportamentos que tornam os mercados de previsão pouco atraentes (muitos participantes apenas mantêm até a resolução, sem negociar ativamente as probabilidades). Além disso, como o resultado é uma variável discreta, e oráculos de preços também têm seus problemas, a questão do oráculo fica ainda mais evidente.

Por trás dessas questões de design, há problemas de eficiência de capital, que já são bastante claros. Pessoalmente, acho que tentar obter retorno em stablecoins com o capital investido não traz mudanças substanciais. Especialmente considerando que as exchanges oferecem esse tipo de rendimento de qualquer forma. Então, qual é o trade-off? Se cada negociação exigir pagamento integral antecipado, isso elimina o risco de contraparte — e você consegue atrair alguns usuários.

Por outro lado, isso é desastroso para o público mais amplo, pois a eficiência de capital é baixa e os custos de participação aumentam bastante. Quando esses mercados precisam de diferentes tipos de usuários para escalar, isso fica ainda pior, pois cada grupo de usuários terá uma experiência mais pobre. Market makers precisam de muito capital para fornecer liquidez, enquanto traders de varejo enfrentam custos de oportunidade enormes.

Certamente há mais aspectos a serem explorados, especialmente sobre como tentar resolver alguns desses desafios fundamentais. Sistemas de margem mais complexos e dinâmicos serão necessários, considerando fatores como “tempo até o evento” (quando a resolução está próxima e as odds estão próximas de 50/50, o risco é maior). Conceitos como decaimento de alavancagem próximo à resolução e níveis de liquidação escalonados também ajudarão.

Inspirando-se no modelo de corretoras tradicionais, a implementação de garantias instantâneas é um passo na direção certa. Isso libera capital, melhora a eficiência, permite ordens cruzadas entre mercados e atualiza o livro após cada execução. Introduzir esses mecanismos inicialmente em mercados escalares e depois expandir para mercados binários parece a sequência mais lógica.

O ponto principal é que há muito espaço de design ainda inexplorado, pois muitos acreditam que o modelo atual é a forma final. Não vejo muitas pessoas dispostas a reconhecer essas limitações de forma honesta. Talvez não seja surpresa que os usuários mais conscientes sejam justamente os tipos de traders de contratos perpétuos que esses mercados deveriam atrair.

Mas o que vejo é que as críticas aos mercados de previsão são muitas vezes ignoradas por seus apoiadores, que preferem apontar os volumes e crescimento desses plataformas (números reais e orgânicos, claro). Espero que os mercados de previsão evoluam, que sejam aceitos pelo público, e acho que a ideia de um mercado de tudo é uma coisa boa. Grande parte da minha frustração vem de uma visão comum de que a versão atual é a melhor, o que claramente não compartilho.